Роль и место оценочной деятельности в экономике России

 

 Определение  адекватной продолжительности прогнозного  периода непростая задача. С одной  стороны, чем длиннее прогнозный  период, тем больше число наблюдений и тем более обоснованным с математической точки зрения выглядит итоговая величина текущей стоимости предприятия. С другой стороны, чем длительнее прогнозный период, тем сложнее прогнозировать конкретные величины выручки, расходов, темпов инфляции, потоков денежных средств. По сложившейся в странах с развитой рыночной экономикой практике прогнозный период для оценки предприятия может составлять в зависимости от целей оценки и конкретной ситуации от 5 до 10 лет. В странах с переходной экономикой, в условиях нестабильности, где адекватные долгосрочные прогнозы особенно затруднительны, на наш взгляд, допустимо сокращение прогнозного периода до 3 лет. Для точности результата следует осуществлять дробление прогнозного периода на более мелкие единицы измерения: полугодие или квартал4.

 

Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации

 

 Анализ  валовой выручки и ее прогноз  требуют детального рассмотрения  и учета целого ряда факторов, среди которых номенклатура выпускаемой  продукции, объемы производства и цены на продукцию, темпы инфляции, ретроспективные темпы роста предприятия, доля оцениваемого предприятия на рынке, имеющиеся производственные мощности, долгосрочные темпы роста в послепрогнозный период, и так далее .

 

 Следует  придерживаться общего правила, гласящего, что прогноз валовой выручки должен быть логически совместим с ретроспективными показателями деятельности предприятия и отрасли в целом. Оценки, основанные на прогнозах, которые заметно расходятся с историческими тенденциями, представляются неточными.

 

Анализ и прогноз расходов

 

 На данном  этапе оценщик должен:

 

 учесть  ретроспективные взаимозависимости  и тенденции;

 

 изучить  структуру расходов;

 

 оценить  инфляционные ожидания для каждой  категории издержек;

 

 изучить  единовременные и чрезвычайные статьи расходов;

 

 определить  амортизационные отчисления исходя  из нынешнего наличия активов  и из будущего их прироста  и выбытия;

 

 рассчитать  затраты на выплату процентов  на основе прогнозируемых уровней  задолженности;

 

 сравнить  прогнозируемые расходы с соответствующими показателями для предприятий-конкурентов или с аналогичными среднеотраслевыми показателями.

 

 Эффективное  и постоянное управление издержками  неразрывно связано с обеспечением  адекватной и качественной информации  о себестоимости отдельных видов выпускаемой продукции и их относительной конкурентоспособности.

 

 Классификация  затрат может производиться по  нескольким признакам:

 

 составу: плановые, прогнозируемые или фактические;

 

 отношению  к объему производства: переменные, постоянные, условно-постоянные;

 

 способу  отнесения на себестоимость: прямые, косвенные;

 

 функциям  управления: производственные, коммерческие, административные.

 

Расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода

 

 Существуют  два основных метода расчета величины потока денежных средств: косвенный и прямой. Косвенный метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности. Он наглядно демонстрирует использование прибыли и инвестирование располагаемых денежных средств. Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, т.е. по бухгалтерским счетам.

 

 При  расчете величины денежного потока  для каждого прогнозного года  можно руководствоваться схемой, иллюстрирующей косвенный метод  расчета ДП (Приложение1).

 

 С математической  точки зрения ставка дисконта - это процентная ставка, используемая  для пересчета будущих потоков  доходов (их может быть несколько) в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для  определения рыночной стоимости бизнеса. В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования, другими словами - это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.

 

 Ставка  дисконта или стоимость привлечения  капитала должна рассчитываться  с учетом трех фак­торов. Первый - наличие у многих предприятий  различных источников привлекаемого  капитала, которые требуют разных уровней компенсации. Второй - необходимость учета для инвесторов стоимости денег во времени. Третий - фактор риска. В данном контексте мы определяем риск как степень вероятности получения ожидаемых в будущем доходов.

 

 Существуют различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из которых являются:

 

 для  денежного потока для собственного  капитала:

 

 модель  оценки капитальных активов;

 

 метод  кумулятивного построения;

 

 для  денежного потока для всего  инвестированного капитала:

 

 модель  средневзвешенной стоимости капитала.

 

 Расчет  ставки дисконта зависит от  того, какой тип денежного потока  используется для оценки в  качестве базы. Для денежного  потока для собственного капитала  применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал; для денежного потока для всего инвестированного капитала применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала. Такая ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала (Weighted Average Cost of Capital - WACC).

 

 Средневзвешенная  стоимость капитала рассчитывается  по следующей формуле:

 

WACC = kd(1 - tc)Wd + kpwp+ ksws ,

 

 где kd - стоимость привлечения заемного  капитала;

 

tc - ставка  налога на прибыль предприятия;

 

 кр - стоимость  привлечения акционерного капитала (привилегированные акции);

 

ks - стоимость  привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции);

 

Wd - доля  заемного капитала в структуре  капитала предприятия;

 

wр - доля  привилегированных акций в структуре  капитала предприятия;

 

ws - доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.

 

 В соответствии  с моделью оценки капитальных  активов ставка дисконта находится  по формуле

 

R=Rf +β(Rm-Rf)+S1+S2+C,

 

 где R - требуемая  инвестором ставка дохода (на  собственный капитал);

 

Rf- - безрисковая ставка дохода;

 

 β - коэффициент  бета (является мерой систематического  риска, связанного с макроэкономическими  и политическими процессами, происходящими  в стране);

 

Rm - общая  доходность рынка в целом (среднерыночного  портфеля ценных бумаг);

 

S1 - премия  для малых предприятий;

 

S2 - премия  за риск, характерный для отдельной  компании;

С - страновой риск.

 

 Модель  оценки капитальных активов (САРМ - в общеупотребимой аббревиатуре  на английском языке) основана  на анализе массивов информации  фондового рынка, конкретно - изменений доходности свободно обращающихся акций. Применение модели для вывода ставки дисконта для закрытых компаний требует внесения дополнительных корректировок.

 

 В качестве  безрисковой ставки дохода в  мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям); считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается). Однако, как показывает практика, государственные ценные бумаги в условиях России не воспринимаются как безрисковые. Для определения ставки дисконта в качестве безрисковой может быть принята ставка по вложениям, характеризующимся наименьшим уровнем риска (ставка по валютным депозитам в Сбербанке или других наиболее надежных банках).

 

Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период

 

 При  применении в оценке метода  ДДП необходимо суммировать текущие  стоимости периодических денежных потоков, которые приносит объект оценки в прогнозный период, и текущую стоимость в постпрогнозный период, ожидаемую в будущем.

 

 Предварительная  величина стоимости бизнеса состоит  из двух составляющих:

 

 текущей  стоимости денежных потоков в  течение прогнозного периода;

 

 текущего  значения стоимости в послепрогнозный  период.

 

Внесение итоговых поправок

 

 После  определения предварительной величины  стоимости предприятия для получения  окончательной величины рыночной  стоимости необходимо внести  итоговые поправки. Среди них выделяются две основные.

 

 Поправка  на величину стоимости нефункционирующих  активов. основывается на том, что  при расчете стоимости учитываются  активы предприятия, которые участвуют  в производстве, получении прибыли, т.е. в формировании денежного потока. Но у любого предприятия в каждый конкретный момент времени могут быть активы, не занятые непосредственно в производстве. Здесь их стоимость не учитывается в де­нежном потоке, но это не значит, что они не имеют стоимости. Многие такие активы имеют определенную стоимость, которая может быть реализована, например, при продаже. Поэтому необходимо определить рыночную стоимость таких активов и суммировать ее со стоимостью, полученной при дисконтировании денежного потока.

 

 Коррекция  величины собственного оборотного капитала. Предполагает учет фактической величины собственного оборотного капитала. В модель дисконтированного денежного потока включается требуемая величина собственного оборотного капитала, привязанная к прогнозному уровню реализации (обычно она определяется по отраслевым нормам). Фактическая величина собственного оборотного капитала, которой располагает предприятие, может не совпадать с требуемой. Соответственно необходима коррекция: избыток собственного оборотного капитала должен быть прибавлен, а дефицит - вычтен из величины предварительной стоимости.

 

 В результате  оценки предприятия методом ДДП  получается стоимость контрольного  ликвидного пакета акций. Если  же оценивается неконтрольный  пакет, то необходимо сделать  скидку.

 

 Оценка  бизнеса методом капитализации прибыли

 

Экономическое содержание метода

 

 Метод  капитализации прибыли является  одним из вариантов доходного  подхода к оценке бизнеса действующего  предприятия. Как и другие варианты  доходного подхода, он основан  на базовой посылке, в соответствии с которой стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность. Сущность данного метода выражается формулой:

 

 

 

 Метод  капитализации прибыли в наибольшей  степени подходит для ситуаций, в которых ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины прибыли (или темпы ее роста будут постоянными).

 

Основные этапы применения метода

 

 Практическое  применение метода капитализации  прибыли предусматривает следующие основные этапы:

 

 Анализ  финансовой отчетности, ее нормализация  и трансформация.

 

 Выбор  величины прибыли, которая будет  капитализирована.

 

 Расчет  адекватной ставки капитализации.

 

 Определение  предварительной величины стоимости.

 

 Проведение  поправок на наличие нефункционирующих  активов.

 

 Проведение  поправок на контрольный или  неконтрольный характер

оцениваемой доли, а также на недостаток ликвидности (если они необходимы).

 

Анализ финансовой отчетности

 

 Основными  документами для анализа финансовой отчетности предприятия в целях оценки являются балансовый отчет и отчет о финансовых результатах и их использовании. Для целей оценки действующего предприятия желательно наличие этих документов за последние три года.

 

 При  анализе финансовых отчетов предприятия оценщик должен в обязательном порядке провести их нормализацию, т.е. сделать поправки на различные чрезвычайные и единовременные статьи, как баланса, так и отчета о финансовых результатах и их использование.

 

Выбор величины прибыли, которая будет капитализирована

 

 Данный  этап фактически подразумевает  выбор периода текущей производственной  деятельности, результаты которой  будут капитализированы. Оценщик  может выбирать между несколькими  вариантами:

 

 прибыль  последнего отчетного года;

 

 прибыль  первого прогнозного года;

 

 средняя  величина прибыли за несколько  последних отчетных лет.

 

 В качестве  капитализируемой величины может  выступать либо чистая прибыль  после уплаты налогов, либо прибыль  до уплаты налогов, либо величина  денежного потока.

 

 В большинстве  случаев на практике в качестве  капитализируемой величины выбирается  прибыль последнего отчетного  года.

 

Расчет ставки капитализации

 

 Ставка  капитализации для предприятия  обычно выводится из ставки  дисконта путем вычета ожидаемых  среднегодовых темпов роста прибыли или денежного потока (в зависимости от того, какая величина капитализируется). Соответственно для одного и того же предприятия ставка капитализации обычно ниже, чем ставка дисконта.

 

 С математической  точки зрения ставка капитализации - это делитель, который применяется  для преобразования величины  прибыли или денежного потока  за один период времени в  показатель стоимости.

 

 Итак, чтобы  определить адекватную ставку  капитализации, нужно сначала рассчитать соответствующую ставку дисконта, используя следующие возможные методики. Существуют различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из которых являются: