Инвестиционная деятельность коммерческих банков в современных условиях

Кривая  доходности российских валютных облигаций  в 2011 г. отражает, в частности, моменты, соответствующие годовым экстремумам  доходности еврооблигаций РФ. К началу августа кривая доходности заметно сместилась вниз относительно начала января, в начале октября она весьма существенно сдвинулась вверх, а к концу декабря вернулась к уровню начала января, оставаясь возрастающей в течение всего 2011 г. Анализ кривой доходности российских валютных облигаций показывает, что в рассматриваемый период рисковая премия по данным инструментам значительно варьировалась.

    Изменение оценки риска инвестиций в облигации  стран с формирующимися рынками  отразилось на динамике спреда между их доходностью и доходностью базового актива (государственных облигаций США). Рассчитываемые инвестиционным банком JPMorgan Chase спреды EMBI+9 и EMBI+Russia в январе-феврале 2011 г. имели противоположную динамику, а с марта по декабрь их динамика стала однонаправленной, причем последний показатель отличался большей волатильностью. Расширение спреда EMBI+Russia в апреле-июне было вызвано опережающим снижением доходности базового актива по сравнению с доходностью суверенных российских валютных облигаций.

    Во  второй половине 2011 г. динамика доходности государственных облигаций США  и еврооблигаций РФ стала различаться. Анализ уровня спреда EMBI+ Russia, достигнутого к концу 2011 г. (табл. 3.1.2.2), показывает, что инвестиционный риск по инструментам Российской Федерации выше, чем по инструментам отдельных стран с формирующимися рынками, например Бразилии и Мексики (см. врезку «Анализ динамики индикаторов страновой рисковой премии»).

    В рассматриваемый период повысился  интерес инвесторов к торговым операциям с еврооблигациями РФ (со сроком погашения в 2028 и 2030 гг.) на внутреннем организованном рынке (рис. 10). На ММВБ и ФБ ММВБ суммарный объем сделок с этими инструментами по сравнению с 2010 г. возрос в 3,9 раза – до 87,9 млн. рублей.

    Рис.10 Объем биржевых торгов валютными  долговыми обязательствами РФ на внутреннем рынке (млн. руб.). 

    В условиях увеличившегося в 2011 г. спроса кредитных организаций на ликвидные  ресурсы, зафиксирован рекордный объем  сделок РЕПО с еврооблигациями РФ на денежном рынке. Участники рынка активно использовали три выпуска еврооблигаций РФ (погашаемых в 2018, 2028 и 2030 гг.) в операциях РЕПО, в том числе с Банком России. По сравнению с 2010 г. объем сделок РЕПО с Банком России с использованием этих бумаг увеличился в 44 раза, до 473,2 млрд. руб., объем операций междилерского РЕПО сократился на 7%, до 57,4 млрд. рублей. Такое различие в объемах сделок купли-продажи и рефинансирования объясняется небольшим объемом обращающихся на внутреннем рынке еврооблигаций РФ и незаинтересованностью держателей еврооблигаций РФ в их продаже (по ним выплачивается достаточно высокий купонный доход (табл. 3.1.2.1) и под их обеспечение кредитные организации могут привлечь фондирование с низким дисконтом).

    Таким образом, по итогам 2011 г. котировки большинства выпусков еврооблигаций РФ несколько повысились. Однако на волне «бегства инвесторов от риска» произошло заметное расширение спредов между доходностью инструментов стран с развивающимися рынками, в том числе российских, и доходностью государственных облигаций США. 

    2.3.3. Рынок субфедеральных и муниципальных облигаций 

    В 2011 г. российский рынок региональных (субфедеральных и муниципальных) облигаций  функционировал в условиях улучшения  состояния региональных бюджетов. По данным Федерального казначейства, в рассматриваемый период дефицит бюджетов субъектов РФ составил 35,4 млрд. руб., что на 64,4% меньше аналогичного показателя 2010 года. При этом расходы региональных бюджетов росли медленнее доходов, вследствие чего дефицит региональных бюджетов сократился с 1,5% от доходов региональных бюджетов в 2010 г. до 0,5% в 2011 г., что ограничивало объем эмиссии облигаций субъектов Российской Федерации и муниципальных образований.

    В сложившихся условиях, по данным Минфина  России, на 1 января 2012 г. по сравнению с 1 января 2011 г. номинальный объем внутреннего облигационного долга субъектов Российской Федерации уменьшился на 15,6%, муниципальных образований субъектов Российской Федерации – на 13,2% (табл. 3.1.3.1).

    Региональные  облигации по‑прежнему размещались преимущественно на ФБ ММВБ11. По состоянию на 1.01.2012 портфель региональных облигаций, обращающихся на ФБ ММВБ, состоял из 86 выпусков, что составляло 96% от общего количества выпусков облигаций субъектов РФ и муниципалитетов. В 2011 г. на ФБ ММВБ было размещено 16 новых выпусков и доразмещен 1 выпуск региональных облигаций  общим номинальным объемом 53,8 млрд. руб. (в 2010 г. было размещено 15 новых выпусков на сумму 32,0 млрд. руб. и доразмещено 8 выпусков на сумму 68,1 млрд. руб.). В 2011 г. было погашено 24 выпуска региональных облигаций общим номинальным объемом 62,9 млрд. рублей.

    Несмотря  на отсутствие в 2011 г. размещений новых  выпусков облигаций г. Москвы (из‑за существенного сокращения планового объема заимствований столицы), бумаги данного эмитента по‑прежнему преобладали на рынке регионального долга, но их доля в совокупном рыночном портфеле уменьшилась до 50% против 56% в 2010 г. В число крупных эмитентов также вошли Московская, Самарская и Нижегородская области.

    На  первичном рынке регионального долга из-за отсутствия на нем крупнейшего эмитента г. Москвы в 2011 г. не было бумаг с высоким кредитным рейтингом. На первичном рынке размещались облигации сроком от 3 до 5 лет. Средний размер выпусков облигаций, зарегистрированных в 2011 г., составил 3,7 млрд. руб. против 2,1 млрд. руб. в 2010 году.

    Активность  эмитентов в течение 2011 г. различалась  – существенный рост объемов размещения наблюдался в ноябре-декабре, когда  региональные эмитенты стремились привлечь средства на финансирование расходов бюджетов и погашение долговых обязательств в 2012 г. (Приложение, табл. 3). В 2011 г. наиболее крупные размещения осуществили Самарская, Нижегородская области и Красноярский край.

    На  конъюнктуру первичного рынка региональных облигаций продолжал влиять спрос кредитных организаций на предлагаемые бумаги. Региональные облигации по-прежнему представляли интерес для банков, сочетая приемлемый уровень надежности с уровнем доходности, превышающим доходность ОФЗ соответствующей срочности. Привлекательность облигаций крупнейших региональных эмитентов определялась их достаточно высокой ликвидностью и возможностью использования в операциях РЕПО. Портфель облигаций субъектов РФ и органов местного самоуправления, находящихся в собственности банков, на 1.01.2012 составил 223,7 млрд. руб., что на 21,3% меньше аналогичного показателя на начало 2011 года.

    С 1.01.2011 вступили в силу нормы Бюджетного кодекса РФ, предоставляющие субъектам  РФ при выполнении определенных условий  право на возобновление внешних заимствований12 в целях финансирования дефицита бюджета и погашения внешнего долга. С учетом предусмотренных ограничений в 2011 г. право выхода на международный рынок капитала имели шесть субъектов РФ (Москва, Санкт-Петербург, Тюменская область, Ханты-Мансийский и Ямало-Ненецкий автономные округа, Республика Башкортостан), однако ни один из них не воспользовался этой возможностью.

    В связи с погашением 12.10.2011 выпуска  еврооблигаций г. Москвы на сумму 374 млн. евро рыночный портфель российских региональных еврооблигаций уменьшился. На конец 2011 г. он состоял из одного выпуска Москвы объемом 407 млн. евро (со сроком погашения в 2016 г.) и одного выпуска Московской области объемом 7,0 млрд. руб. (со сроком погашения в 2012 г.).

    Ведущей площадкой по вторичным торгам субфедеральными и муниципальными облигациями в 2011 г. оставалась ФБ ММВБ. Несмотря на активизацию вторичных торгов облигациями крупных эмитентов (Московской, Самарской и Нижегородской областей), сокращение оборотов торгов облигациями Москвы более чем в 2 раза по сравнению с 2010 г. привело к заметному уменьшению суммарного оборота вторичных торгов региональными облигациями на ФБ ММВБ (до 487,4 млрд. руб. против 668,2 млрд. руб. в 2010 г.). Средний дневной объем операций с региональными облигациями на ФБ ММВБ в 2011 г. по сравнению с 2010 г. уменьшился на 26,8%, до 2,0 млрд. рублей.

    В условиях сокращения объемов торгов облигациями г. Москвы (из 19 выпусков облигаций Москвы, обращавшихся на рынке на начало 2011 г., 2 выпуска были погашены, новые выпуски не размещались) доля операций с этими бумагами оставалась достаточно высокой. В 2011 г. в суммарном обороте вторичных торгов региональными облигациями на ФБ ММВБ она составила 42,5% против 62,3% в 2010 году. Соответственно, усилились позиции других крупных эмитентов: в суммарном обороте вторичных торгов региональными облигациями на ФБ ММВБ существенно возросли доли облигаций Московской, Самарской и Нижегородской областей.

    Сделки  совершались преимущественно с  облигациями сроком от 1 года до 5 лет. Средняя дюрация оборота региональных облигаций на ФБ ММВБ в 2011 г. составила 3,2 года. Сокращение объема операций с облигациями сопровождалось снижением ликвидности бумаг большинства крупных эмитентов. Так, средний спред между котировками на покупку и продажу в декабре по сравнению с январем 2011 г. увеличился по облигациям Москвы с 1,1 до 2,1 процентного пункта, Московской области – с 0,3 до 0,7 процентного пункта, Нижегородской области – с 0,9 до 1,1 процентного пункта соответственно.

    Основные  факторы, определяющие конъюнктуру вторичного рынка регионального долга, оказывали противоположное воздействие на доходность региональных облигаций. С одной стороны, ухудшение кредитного качества портфеля региональных облигаций и уменьшение ликвидности облигаций крупнейших эмитентов снижало привлекательность региональных облигаций для инвесторов и приводило к росту их доходности. С другой стороны, улучшение финансового положения субъектов РФ и муниципалитетов (уменьшение дефицита региональных бюджетов) способствовало повышению привлекательности субфедеральных и муниципальных облигаций, и, соответственно, снижению их доходности. В результате доходность региональных облигаций в течение 2011 г. изменялась незначительно. В январе-июле она колебалась в рамках узкого горизонтального коридора, в августе-декабре в условиях ухудшения конъюнктуры российского финансового рынка чередовались периоды плавного повышения и снижения доходности. В течение 2011 г. доходность региональных облигаций на вторичном рынке по группе ведущих эмитентов находилась в диапазоне 7,1 – 8,7% годовых13 (7,2 – 9,8% годовых в 2010 г.), а ее среднегодовое значение уменьшилось до 7,7% с 7,8% в 2010 году.

    Таким образом, в 2011 г. происходило существенное сжатие российского рынка региональных облигаций. В условиях улучшения финансового положения регионов (в том числе крупнейшего эмитента – г. Москвы) снижалась их потребность в заемных ресурсах, поэтому объем первичного размещения региональных облигаций существенно сократился по сравнению с 2010 годом. Объемы торгов на вторичном рынке субфедеральных и муниципальных облигаций также уменьшились, доходность региональных облигаций по группе ведущих эмитентов незначительно повышалась только в периоды ухудшения ситуации на финансовом рынке. 

    2.4. Инвестиции коммерческих банков на рынке корпоративных долговых

    обязательств

    2.4.1. Внутренний рынок корпоративных облигаций 

    В январе-июле 2011 г. на рынке корпоративных  облигаций сохранялись позитивные тенденции 2010 года. Благоприятная конъюнктура  внутреннего финансового рынка  смягчала влияние негативных внешних шоков на рынок корпоративных облигаций и способствовала росту его ценовых и объемных показателей. В условиях высокого спроса на корпоративные облигации со стороны инвесторов и низкой стоимости заимствований эмитенты активно наращивали свою долговую нагрузку. Рост аппетита инвесторов к риску позволил нескольким компаниям третьего эшелона, сохранившим кредитоспособность, разместить свои облигационные займы на рыночных условиях.

    С августа 2011 г. ситуация на рынке корпоративных облигаций стала кардинально меняться. Растущие риски, связанные c долговыми проблемами ряда стран зоны евро, колебания конъюнктуры товарных рынков, а также усилившийся отток иностранного капитала с рынка корпоративных облигаций оказывали понижательное давление на котировки ценных бумаг. Интерес инвесторов к рисковым активам существенно уменьшился, большая часть сделок на первичном и вторичном рынках до конца года совершалась преимущественно с облигациями надежных заемщиков.

    На  внутреннем рынке в 2011 г. в обращение был выпущен максимальный за всю историю рынка годовой объем корпоративных облигаций (рис. 11). 

    Рис.11 Первичное размещение и погашение  корпоративных облигаций  

      Первичное размещение корпоративных  облигаций в основном осуществлялось  на ФБ ММВБ14. В 2011 г. на ФБ ММВБ было размещено 190 новых выпусков корпоративных облигаций суммарным объемом 924,3 млрд. руб. по номиналу (в 2010 г. – 191 новый выпуск и 3 доразмещения суммарным объемом 854,7 млрд. руб.). Свое развитие продолжил сегмент биржевых облигаций, на их долю пришлась треть совокупного объема выпусков, размещенных на ФБ ММВБ в 2011 году. В рассматриваемый период этим инструментом воспользовались 54 заемщика, разместивших 83 выпуска облигаций суммарным объемом 307,6 млрд. руб. по номиналу. На РТС был размещен 1 выпуск корпоративных облигаций объемом 1,4 млрд. руб. по номиналу. На внебиржевом рынке состоялось размещение 16 выпусков корпоративных облигаций суммарным объемом эмиссии 27,5 млрд. руб. (Приложение, табл.4).