Факторы, влияющие на вознаграждение топ-менеджеров американских компаний

Правительство Российской Федерации

 

федеральное государственное автономное образовательное учреждение высшего профессионального образования

 

"Национальный исследовательский университет  
"Высшая школа экономики"

Факультет «Экономика»

Кафедра финансового менеджмента

Допускаю к защите

Заведующий кафедрой

Шакина Елена Анатольевна

Доцент кафедры финансового  менеджмента

 «______» __________________2013

 

 

 

ВЫПУСКНАЯ КВАЛИФИКАЦИОННАЯ РАБОТА

 

На тему ФАКТОРЫ, ВЛИЯЮЩИЕ НА ВОЗНАГРАЖДЕНИЕ ТОП-МЕНЕДЖЕРОВ АМЕРИКАНСКИХ КОМПАНИЙ

 

Студент группы № Э-09-2

Мальцева Маргарита Сергеевна

 

________________________

подпись

 

 

Научный руководитель

Преподаватель кафедры финансового  менеджмента

 Осколкова Марина Александровна

 

 

________________________

подпись

 

 

 

 

 

Пермь 2013

 

Оглавление

Введение3

Глава 1 Вознаграждения топ-менеджеров как составляющая конфликта принципал-агента: теоретический обзор, рассмотрение исследований 6

1.1 Теоретические аспекты конфликта интересов собственника и топ-менеджера компании 6

1.2 Виды вознаграждений и компенсационных выплат топ-менеджеров12

1.3 Обзор исследований детерминант вознаграждений топ-менеджеров 18

Глава 2 Формирование выборки, предварительный анализ данных 26

2.1 Выдвижение гипотез, описание выборки26

2.2 Предварительный анализ данных, корреляционный анализ переменных 34

Глава 3 Построение моделей  и интерпретация полученных результатов 43

3.1 Зависимость различных видов вознаграждения топ-менеджеров от ключевых факторов 43

3.2 Интерпретация результатов моделей, ограничения исследования и возможные пути развития 55

Заключение 59

Список использованной литературы 62

Приложения 67

 

 

Введение

С середины 70-х наблюдалась тенденция резкого  увеличения заработной платы руководителей  высшего звена крупных американских компаний. Одни исследователи утверждают, что менеджеры сами назначают  себе высокую заработную плату, в  то время как другие считают, что увеличение заработной платы руководителей высшего звена является результатом составления оптимальных контрактов на рынке труда топ-менеджеров (Frydman, 2010). Наряду с этим существует ряд исследований, согласно которым такая тенденция является как результатом того, что менеджеры сами устанавливают себе заработную плату, так и результатом оптимальных контрактов. Однако, ни одна из существующих теорий не отражает в полной степени логичного объяснения причин, по которым произошло увеличение вознаграждений топ-менеджеров, что свидетельствует о высокой актуальности исследуемой темы. Выявление ключевых факторов, определяющих выплату вознаграждений руководителям высшего звена, является предметом дискуссий на протяжении долгого времени. На примере американских компаний этим занимались такие авторы как П. Джоксоу и Н. Роуз (1994), Х. Мехран (1995), Дж. Е. Кор, Р. В. Холзаузен и Д. Л. Ларкер (1998), А. Десаи и А. Фатеми (1999), Дж. Янг (2000), Е. Д. Шим, Дж. Ли и И. К. Джу (2009), Дж. Гриффит, Ш. Уикс и М. Наджард (2011) и др.

В работе будет рассмотрено, каким образом  решается конфликт между собственником  и менеджером компании с помощью  системы вознаграждений топ-менеджеров. «Если бы собственники компании обладали полной информацией относительно деятельности руководителей компании инвестиционных возможностях фирмы, они могли бы составить контракт, который будет побуждать менеджеров действовать в их интересах [26, C. 225]». Но в реальности действия менеджеров компаний зачастую являются ненаблюдаемыми, и собственники не знают, какие действия принимают менеджеры, и какие из этих действий увеличивают стоимость компании. В данной ситуации, агентская теория указывает, что политика вознаграждений топ-менеджеров дает менеджерам стимулы принимать такие инвестиционные решения, а также осуществлять такие действия, которые приведут к увеличению благосостояния собственников. Для того чтобы менеджерам было выгодно принимать решения в пользу увеличения благосостояния собственников, вознаграждения менеджеров должны быть привязаны к выгоде собственников. Вознаграждение топ-менеджеров в данном случае выступает в качестве инструмента, используемого для решения проблемы принципал-агента. Вознаграждение топ-менеджеров находится под влиянием различных факторов.

Таким образом, необходимо изучить, какие факторы  определяют вознаграждения топ-менеджеров с позиции решения конфликта интересов собственника и менеджера.

Цель  исследования  – выявить  ключевые факторы, определяющие  вознаграждение топ-менеджеров американских компаний. 

Объект  исследования – топ-менеджмент компаний США, предмет исследования – детерминанты вознаграждений руководителей высшего звена. Вознаграждения топ-менеджеров включают в себя следующие составляющие: заработная плата топ-менеджеров, краткосрочные денежные бонусы, долгосрочные премии, акции компании, а также опционы на акции. Исследование будет основано на данных американских компаний, поскольку компании США имеют достаточно длинную историю использования денежного стимулирования менеджеров, что свидетельствует о налаженности механизма компенсационных выплат. А это, в свою очередь, позволит отследить закономерности при формировании суммы вознаграждений. Кроме того, в отчетности американских компаний содержится много информации о бонусах менеджеров, в отличие, к примеру, от российских компаний.

Для выполнения поставленной цели необходимо осуществить  ряд задач. Во-первых, необходимо изучить  теоретические аспекты конфликта  интересов топ-менеджеров и собственников компании. Во-вторых, стоит определить, что входит в состав вознаграждения топ-менеджеров. Также необходимо рассмотреть исследования предыдущих авторов, изучивших вознаграждения руководителей высшего звена. Кроме того, следует сформировать базу данных, на основе которой будет построена модель, отражающая зависимость величины вознаграждений американских топ-менеджеров от различных факторов. Также следует интерпретировать полученные результаты, сравнив их с результатами предыдущих авторов, и сделать выводы относительно факторов, влияющих на вознаграждения американских топ-менеджеров.

Исследование  будет охватывать докризисный период, а также период кризиса. Таким  образом, в рамках проводимого исследования будет рассмотрено, каким образом  кризис повлиял на систему вознаграждения топ-менеджеров, чего не было сделано в более ранних исследованиях. В теоретической части рассматривается вознаграждение менеджеров как составляющая конфликта принципал-агента, а также анализируются исследования предыдущих авторов относительно выявления ключевых факторов, влияющих на вознаграждение топ-менеджеров. В практической части выполняется постановка гипотез, описывается методология исследования, после чего строятся модели зависимости вознаграждения топ-менеджеров от различных факторов.

 

Глава 1 Вознаграждения топ-менеджеров как составляющая конфликта принципал-агента: теоретический обзор, рассмотрение исследований

 

1. Теоретические аспекты конфликта интересов собственника и топ-менеджера компании

 

Конфликт интересов собственника и менеджера описывается с  помощью агентской теории, которая  рассматривает взаимоотношения  принципала и агента. Отношения принципал-агента в статье М. Дженсена и В. Меклинга (Jensen, Meckling, 1976) определяются как договор, согласно которому одно или несколько лиц (принципал) делегирует часть собственных полномочий по принятию решений другому лицу (агенту). В случае, когда обе стороны максимизируют полезность, с наибольшей вероятностью агент не будет действовать в интересах принципала. В результате возникает конфликт интересов между сторонами.

В современной институциональной  среде существует огромное количество ситуаций, при которых возникает  агентская проблема. В финансовом менеджменте проблема принципал-агента возникает в отношениях между собственниками и топ-менеджерами компании, когда собственник передает полномочия по принятию финансовых и инвестиционных решений менеджеру. Основные допущения теории агентских отношений в финансовом менеджменте приведены в Таблице 1. Собственник рассматривает компанию как инвестиционный проект. Что касается менеджера, то для него компания является источником заработной платы, дополнительных премий, приобретения связей, а также получения репутации.

Необходимо  обозначить, какую сторону занимает собственник и топ-менеджер в  рамках проблемы принципал-агента. Принципалом в данном случае выступает собственник, который наделяет агента – топ-менеджера особыми правами – управлением компанией. Руководитель высшего звена принимает решения относительно принятия или непринятия различных инвестиционных проектов. Принятие или непринятие того или иного проекта агентом отражается как на благосостоянии собственника, так и на благосостоянии менеджера компании.

 

 

Таблица 1

 

Допущения теории агентских отношений в финансовом менеджменте¹

 

Допущения об интерактивной среде
Допущение	Суть
Асимметрия информации	Лучшая осведомленность о ситуации в корпорации менеджеров-агентов  изнутри, чем собственников-принципалов  извне, обусловливает высокую степень  информационной асимметрии
Неопределенность	Множество факторов, влияющих на агентские  взаимоотношения, объясняют высокую  степень неопределенности
Сложность в измерении	Отсутствие точных ориентиров для  оценки качества управленческих услуг  приводит к высокой степени сложности  в измерении
Допущения о поведении
Допущение	Суть
Оппортунизм	Неограниченное стремление менеджеров-агентов  к удовлетворению личных интересов  за счет организации в ущерб интересам  собственников-принципалов
Ограниченная рациональность	Ограниченная способность человеческого  разума к принятию оптимальных управленческих решений
Восприятие риска	Вследствие диверсификации портфеля своих активов собственники-принципалы более склонны к риску, чем  агенты-менеджеры

¹Сост. по источнику: Либман А.В. Теоретические аспекты агентской проблемы в корпорации // Вестник СПбГУ. 2005. 8(1). С. 123-140.

 

 

Занимаясь принятием решений, руководители высшего  звена обладают информацией относительно того, каким образом тот или  иной проект повлияет на стоимость компании. Наиболее выгодным для менеджера является принятие тех проектов, которые либо положительно влияют на репутацию топ-менеджеров,  либо позволят улучшить финансовые показатели компании, от которых напрямую зависит доход топ-менеджеров. Кроме того, если доход менеджера фиксирован, ему может быть безразлично, какие проекты принимать. В интересах собственников, в первую очередь, увеличение стоимости компании. Менеджер может быть не заинтересован в увеличении стоимости компании, если стоимость компании не отражает эффективность деятельности топ-менеджера.

Собственник не обладает информацией относительно того, чьи интересы преследует топ-менеджер при принятии решений. В результате возникает асимметрия информации. Асимметрия информации заключается еще и в том, что собственники не могут знать наверняка, что именно повлияло на изменение стоимости компании: деятельность руководителей или какие-либо внешние факторы. «Несимметричность информации позволяет менеджеру принимать решения, которые владелец капитала отследить не может  (продажа наиболее ценных активов, изменение структуры дебиторской задолженности при сохранении номинальной ее суммы, сдача в аренду площадей, заключение невыгодных для компании контрактов, в том числе страховых) [42]». 

Таким образом, неполнота информации принципала относительно принятия управленческих решений приводит к тому, что агент начинает вести  себя оппортунистически. Результатом  асимметрии информации является то, что  менеджер заинтересован в принятии наиболее выгодных для него проектов, не учитывая при этом интересов собственника. Именно в этом заключается проблема конфликта интересов между акционерами  и руководителями компании. Конфликт интересов между собственником  и менеджером решается путем составления  оптимального контракта. Предполагается, что оптимальный контракт будет  стимулировать менеджера принимать  проекты, которые будут учитывать  интересы собственника. Основной целью  составления оптимального контракта  является мотивация и убеждение  агента действовать в интересах  принципала. «В соответствие с этим подходом предполагается, что совет  директоров разрабатывает компенсационный  пакет таким образом, чтобы обеспечить менеджерам стимулы максимизировать благосостояние собственников [26, С. 226]».

М. Дженсен  и В. Меклинг (Jensen, Meckling, 1976) пишут о том, что конфликт интересов собственника и менеджера решается, когда у менеджера возникают стимулы к принятию решений, которые максимизируют стоимость компании.  Для того чтобы менеджер принимал решения, наиболее выгодные для акционеров компании, собственники наделяют руководителей компании вознаграждением. Вознаграждение менеджера должно быть взаимосвязано со стоимостью компании таким образом, чтобы руководитель при принятии решений учитывал интересы акционеров. Данное вознаграждение представляет собой часть агентских издержек конфликта интересов собственника и топ-менеджера. «Агентские затраты определяются как разница между фундаментальной оценкой компании исходя из сложившихся операционных и межличностных отношений и ее потенциальной ценностью, которая бы существовала в более совершенном мире, где интересы менеджеров и собственников полностью совпадают [2, С. 12]». М. Дженсен и В. Меклинг (Jensen, Meckling, 1976) подразделяют агентские затраты на три вида: издержки мониторинга, которые несет собственник; издержки соблюдения и соответствия требованиям собственника, которые несет менеджер; а также остаточные потери.

Издержки  мониторинга – расходы, которые  несет принципал, чтобы отслеживать, контролировать поведение агента. «Они могут включать аудиторские проверки, составление контрактов выплаты  вознаграждений менеджерам, а также  издержки по увольнению менеджеров [51]». Оптимальный уровень издержек мониторинга является специфичным для каждой фирмы (Himmelberg, Hubbard, Palia, 1999). С одной стороны, высокая степень контроля со стороны собственников может заставить менеджеров действовать в их интересах. Тем не менее, издержки мониторинга могут быть слишком высоки для акционеров. При этом акционеры могут отслеживать действия менеджеров только в случае, если они обладают достаточно крупной долей. «В результате, несмотря на высокие издержки, может возникнуть недостаточность контроля со стороны собственников за действиями топ-менеджеров [21, С. 1071]».