Мировой финансовый рынок

Депозитные сертификаты, как правило, краткосрочный процентный инструмент, выпускаемый банком. Они появились в начале 70-х годов и являются векселем-дубликатом банковского депозита и могут быть предметом купли-продажи. Они представляют собой письменные свидетельства (подтверждение) банков о депонировании денежных средств, удостоверяющие право вкладчика на получение вклада и процентов по прошествии заранее определенного времени.

Временные депозиты можно подразделить на обычные срочные вклады и срочные  вклады открытого счета.

По обычным срочным  вкладам средства могут изыматься только в определенную дату через 30 и более дней после помещения средств во вклад или при уведомлении за 30 дней и более до запланированного изъятия.

Вклад «открытый счет» предусматривает депонирование средств согласно договору и включает проценты с даты депонирования. Договор определяет фиксированную дату погашения или число дней, по истечению которых будет сделан платеж, или что платеж будет осуществлен через определенный период после уведомления вкладчика о намерении изъять средства.

На еврорынке депозитные сертификаты  – старейший финансовый инструмент со сроком обращения, не превышающим год, в форме на предъявителя и минимальным номиналом 25 тыс. долл. Среднесрочные сертификаты имеют, как правило, срок 5 лет и минимальный номинал 250 тыс. долл. По депозитному сертификату вкладчик получает процентную ставку немногим меньшую, чем по обычному прямому депозиту аналогичной срочности.

Однако депозитные сертификаты  обладают преимуществом более высокой, с точки зрения вкладчика, ликвидности, поскольку существуют хорошо развитые вторичные рынки для данного вида ценных бумаг. Благодаря этому по степени ликвидности депозитные сертификаты приближаются к бессрочным депозитам, процентные ставки по которым ниже.

С точки зрения финансовых учреждений достоинством депозитных сертификатов является знание заранее срока его погашения для создания более устойчивой формы ликвидности. Активный вторичный рынок позволяет снижать риск эмитентов, несмотря на то, что последние отличаются хорошей кредитной историей и высокими рейтингами.

В последнее время на мировом  денежном рынке достаточно успешно  развивались депозитные сертификаты с плавающей ставкой процента, представляющие собой среднесрочные депозитные сертификаты, у которых процентные ставки фиксируются на полугодовой основе и привязаны к рыночным ставкам денежного рынка – обычно межбанковской ставке покупателя.

В целом на основе депозитных сертификатов в последние годы получило развитие большое разнообразие депозитных ценных бумаг, эмитируемых и обращающихся как на национальных, так и на международных рынках.

Коммерческие векселя  и обязательства – это коммерческие бумаги, широко распространенные на денежным рынке, являющиеся краткосрочным платежным обязательством, которое выпускают, как правило, крупные компании. В Великобритании право на выпуск таких бумаг имеют только компании, внесенные в списки Международной лондонской фондовой биржи. Срочность бумаг может составлять от 2 дней до года. Коммерческие бумаги или краткосрочные коммерческие векселя, могут быть простыми и переводными. Поскольку они относятся к категории необеспеченных, их выпускают в обращение наиболее устойчивые компании, обладающие прочной репутацией и высоким кредитным рейтингом, отражающим надежное финансовое состояние эмитента. Эмиссия коммерческих векселей происходит в форме простых векселей с небольшой продолжительностью. По существу, это простой вексель, который может быть в форме на предъявителя или в форме регистрируемой бумаги, выпускаемой международным заемщиком с безусловным самостоятельным обязательством заплатить держателю номинальную стоимость  
(а также процент, если он существует) векселя в определенный момент. Это оборотный документ, содержащий обязательство выплаты определенной суммы денег названному лицу или по его приказу, или предъявителю.

Традиционно коммерческие бумаги выпускаются  в рамках действующей программы, представляющей собой единый пакет документации. На его основании допускаются разнообразные формы эмиссий заемщиком долговых бумаг сроком менее 1 года различной формы. Распространение бумаг и поддержание вторичного рынка на них является функцией дилеров, назначаемых заемщиком.

Существует три основных механизма  эмиссии коммерческих бумаг:

1. посредством тендерного списка;
2. дилерских соглашений;
3. прямых продаж инвесторам.

При выпуске бумаг по тендерному списку группе агентов предлагается направить свои заявки («твердые биды») на покупку бумаг. Эти заявки удовлетворяются с учетом эффективности затрат, при этом ни один агент заранее не имеет гарантии, что его заявка будет исполнена до полной и окончательной эмиссии бумаги.

Дилерство. Наиболее популярный и часто используемый метод эмиссии коммерческих ценных бума в наши дни. Эмитент отбирает одного или небольшую группу дилеров (обычно инвестиционные банки), которые пытаются на основе «наилучших усилий» продать бумаги непосредственно инвесторам в сумму и по цене, установленной эмитентом.

Прямые продажи. Такое размещение носит, как правило, частный характер, а бумаги размещаются среди узкого, заранее определенного круга инвесторов, которым эмитент хорошо знаком. При этом сам эмитент берет на себя функции дилера и продает бумаги напрямую инвесторам. Такой подход возможен исключительно в случае с большими многонациональными корпорациями, которые имеют свои собственные финансовые подразделения, выполняющие функции казначейств, что приводит к значительному снижению стоимости заимствований.

 

Лекция 4. Облигации, как  основной инструмент рынка капиталов

Не всегда потребности субъектов  мирового финансового рынка могут удовлетворяться за счет кратко– и среднесрочных инструментов. Большая роль принадлежит облигациям, являющимся, как правило, долгосрочными долговыми обязательственными инструментами. Иногда их называют бессрочными долговыми обязательствами.

Различают облигации, эмитированные в форме ценных бумаг с фиксированной процентной ставкой, с плавающими процентными ставками, с правом досрочного погашения или без такового, краткосрочные и долгосрочные, обеспеченные и необеспеченные, обращающиеся и не обращающиеся, а также по принадлежности к определенному рынку, на котором они эмитированы, защитным свойствам, легальному статусу, валюте эмиссии, валюте платежа и др.

Облигации можно классифицировать по основным признакам.

1. По назначению:
• целевая эмиссия (конкретный инвестиционный объект);
• финансовая эмиссия (сглаживание неравномерного поступления средств бюджета, финансирования текущих расходов);
• смешанный (на цели финансирования проектов и текущих расходов).
2. По способу обеспечения:

• обеспеченные облигации;

• облигации, обеспеченные закладными;
• необеспеченные облигации.

3. По способу выплаты дохода:

• облигации с фиксированной процентной ставкой;
• облигации с нулевым купоном;
• облигации с премией;
• облигации с глубоким дисконтом. Такие облигации продаются по цене значительно ниже, чем цена погашения;
• облигации с плавающей ставкой купона;

4. По срокам погашения:

• долгосрочные облигации;
• среднесрочные облигации.

5. По способу погашения:

• облигации с опционом на покупку – выпускаются с опционом для эмитента, представляют собой требование уплаты по облигации до означенного дня официального ее погашения. Размер премии снижается тем значительнее, чем скорее должна наступить дата погашения ценной бумаги;
• облигации с опционом на продажу. Такие облигации могут имитироваться с опционом для инвестора. Это дает ему возможность требовать погашения бумаги досрочно до дня ее погашения;
• облигации с опционом на покупку и продажу;
• облигация без права досрочного отзыва эмитентом. Часто нарицательная стоимость облигации выплачивается эмитентом в день погашения облигации. Долговая ценная бумага, по которой совершается выплата в этой ситуации, известна в качестве облигации пули или облигации без права досрочного отзыва эмитентом. Она погашается полностью в момент истечения срока действия. Представляет собой ценную бумагу с фиксированным процентом, погашение которой производится единовременно с установленным сроком. Последний платеж по ссуде состоит из полной суммы основного долга. При займе типа пуля промежуточные платежи представляют собой только проценты, а основной долго выплачивается последней пулей;
• конвертируемы облигации;
• облигации с варрантом;
• облигация с фондом погашения. Поскольку такое свойство облигации, как ее целевой характер, может привести к значительному напряжению на направление денежных потоков эмитента, так как полная сумма долга (первоначальная инвестиция плюс проценты по купонам) выплачивается полностью в момент погашения бумаги, для смягчения такого негативного влияния эмитент может использовать ролл-оверные схемы погашения долга или эмитировать новый транш и использовать вырученные в результате этого суммы для оплаты основной суммы долга по старому займу, или применить схему «выкупного фонда». Выкупной фонд предполагает амортизацию эмиссии на протяжении всей ее жизни. И хотя в названии схемы присутствует слово фонд, это не фонд в чистом виде. Эмитент образует фонд, не откладывая определенные суммы наличности или активов, а использует деньги периодически для погашения облигации до срока ее официального погашения. Посредством выкупного фонда эмитент может изымать из обращения облигации, требуя их погашения до срока официального погашения частями, или покупая облигации на открытом рынке. Используя закупочный фонд, эмитент может покупать облигации на рынке, но только, если они торгуются с дисконтом к их нарицательной стоимости.

6. По периодичности выплаты купона:

• один раз в год (характерно для большинства еврооблигаций);
• два раза в год (очень редко встречаются);
• ежеквартально (характерно для среднесрочных облигаций с плавающей процентной ставкой).

7. По валюте займа:

• двухвалютные (дуальные) облигации;
• страйт (без конверсионных условий). Традиционный страйт – это обыкновенные облигации, называемые прямыми с фиксированной ставкой процента, которые оплачиваются в определенный день без права конверсии, т.е. не могут быть заменены новыми облигациями или ценными бумагами со сроком погашения от 3 до 8 лет.

8. По способу размещения:

• международные облигации;
• глобальные облигации;
• параллельные облигации;
• иностранные облигации.

9. По эмитентам:

• международные и межнациональные организации;
• национальные правительства;
• провинциальные и региональные правительства (администрации штатов);
• муниципальные облигации;
• корпоративные облигации.

Представленная классификация  подтверждает большое разнообразие видов и вариаций облигаций на мировом рынке капиталов. Однако, несмотря на значительное многообразие видов облигаций на практике выделяют основные, базисные классификации.

На мировом рынке  капиталов доминируют:

• конвертируемые облигации;
• облигации с фиксированной процентной ставкой;
• иностранные облигации;
• глобальные облигации;
• облигации с плавающей процентной ставкой;
• гибридные инструменты.

К ценным бумагам с фиксированным доходом относят группу финансовых инструментов, приносящих периодический доход по твердой ставке. Купонные платежи по ним фиксируются на дату эмиссии в виде определенного процента от нарицательной стоимости; выпускаются и гасятся по нарицательной стоимости, хотя возможны как премии, так и дисконты. Традиционно, большинство долгосрочных публично выпускаемых долговых инструментов существуют именно в таком виде.

По облигациям с глубоким дисконтом или облигациям с нулевой доходностью периодические купонные платежи в виде разницы между ценой продажи и погашения не выплачиваются. Эти облигации продаются с большим дисконтом к номинальной стоимости. Разница может образовываться либо за счет того, что облигации размещаются на первичном рынке по цене ниже номинала, либо за счет того, что они погашаются с премией относительно номинала. Вместо процентных платежей покупатель такой облигации получает в обмен разницу между покупной стоимостью и высокими доходами при погашении.

У облигаций с ростом номинальной стоимости цена размещения становится равной номиналу, а погашения производятся по более высокой цене.

Эмиссия облигаций нулевой доходности оценивается с большим дисконтом по отношению к нарицательной стоимости, причем тем больше, чем длиннее срок обращения облигации с нулевым купоном. Цена же облигации на вторичном рынке вырастет тем больше, чем ближе срок погашения.

Облигации с нулевой доходностью  стали особенно популярными в начале 1980-х годов, кода эмитенты хотели снизить издержки заимствования во времена значительных колебаний и высоких процентных ставок, эксплуатируя желание инвесторов снизить риски реинвестиций или полностью избежать их, поскольку облигация ранится до погашения, нет выплат по купонам и, значит, нет необходимости их реинвестировать. Такая схема вложений особенно привлекательна, например, для пенсионных фондов и страховых компаний, которым важна предсказуемость возвратов вложений для фондирования ожидаемых обязательств.

Облигации с нулевым купоном  весьма привлекательны, поскольку имеют определенные льготы, предоставляемые им налоговыми органами некоторых стран. Иногда эмитенты имеют возможность снизить налоги на доходы по процентам, получаемым на вложенные средства, на протяжении всего периода обращения облигаций с нулевой доходностью, поскольку эмитент не осуществлял платежей до момента погашения бумаги. Кроме того, в Японии, например, инвесторы не облагались налогами на вложенные процентные доходы, а только налогами на доходы на вложенный капитал, возникающие из разницы между ценой покупки и доходами, получаемыми при погашении. Такая налоговая процедура достаточно привлекательна, поскольку доходы на капитал облагались по ставке более низкой, чем налоги на доходы, что даже подталкивало инвесторов платить премию за покупку облигации.

Преимущества эмиссий облигаций с нулевой доходностью для инвесторов и заемщиков состоят в следующем:

Преимущества для эмитента

Преимущества для инвестора

от эмитента не требуется немедленных доходов инвесторам по обслуживанию купонов; налоговые освобождения на накопленные проценты или дисконт, который не выплачивается до момента погашения; нет необходимости в выплате купонов, соответственно отсутствуют административные издержки и, таким образом, услуги посредникам и администраторам снижаются; нет необходимости в организации и менеджменте денежных потоков и осуществлении конверсионных операций.

инвестор уверен в возвратах на облигацию с нулевым купоном, если держит ее до погашения; уверенность в получении дохода предполагает использование облигации с нулевой доходностью для хеджирования будущих платежей, заложенных в стоимость; инвестор имеет возможность отложить выплату налогов на доходы до периода более низких ставок налога или выиграть от преимуществ в регулировании денежных потоков на более поздних налоговых платежах.