Корпоративный контроль

Факторы корпоративного контроля непосредственно связаны с тем инструментарием, с помощью которого происходит установление контроля. Корпоративное управление играет в этом процессе ключевую роль, поэтому и факторы, способствующие установлению контроля, неразрывно с ним связаны. Контроль связан с правом управлять собственным капиталом акционерного общества, технологическим процессом, денежными потоками. В этом смысле участие в капитале корпорации, как и обладание лицензиями, технологиями, научно-техническими разработками, увеличивают возможность контролировать корпорацию. Важную роль играет доступ к денежным ресурсам и внешнему финансированию. Для крупных акционерных обществ велика зависимость от источников денежного капитала и поэтому институты, осуществляющие концентрацию денежного капитала, объединение мелких капиталов в более крупные денежные ресурсы, играют важнейшую роль в укреплении корпоративного контроля.

Субъекты корпоративного контроля

1. Первичной формой контроля является акционерный, отражающий интересы акционеров общества. Управленческий контроль -- это производная форма корпоративного контроля от акционерного контроля. Услуги кредитных организаций, понимаемые во всем мире как посреднические, направлены на продуктивное использование накопленных денежных средств в процессе инвестирования. Первоначально банки, а в последнее время -- и другие кредитные организации, осуществляют аккумулирование денежных сбережений в самых разнообразных формах для их последующей трансформации в инвестиции.

Осуществление корпоративного контроля, в первую очередь -- акционерного, -- позволяет без участия кредитных организаций сделать процесс инвестирования максимально прямым. Однако развитие прямых форм инвестирования усложняет индивидуальный инвестиционный выбор, заставляет потенциального инвестора искать квалифицированных консультантов, дополнительную информацию. Именно поэтому история корпорации постоянно связана, с одной стороны, с максимальной демократизацией форм инвестирования, а с другой -- с ростом числа финансовых посредников в лице финансовых институтов.

Кредитные организации (финансовые институты) выполняют функцию доверенного лица, помогающего владельцу капитала осуществлять контроль за корпорацией. Фактически через финансовые институты владелец капитала делегирует права корпоративного управления наемному менеджеру. Являясь посредниками и выполняя определенную экономическую функцию, кредитно-финансовые организации приобретают свою долю в совокупных корпоративных интересах, т.е. претендуют на свою долю в результатах деятельности корпорации.

Роль кредитно-финансовых организаций состоит в обеспечении корпорации финансовыми ресурсами, механизмом обращения денежных средств. Они либо представляют конечных собственников капитала, приобретая права акционерного контроля, акции, либо кредитуют предприятие из средств, занятых у массы владельцев денежных сбережений. И в том, и другом случаях происходит расширение непосредственных источников финансирования общества.

2. Развитие кредитно-финансовых институтов и организаций и расширение их роли в финансировании субъектов предпринимательской деятельности ведет к развитию отношений контроля. Последние становятся все более сложными, распределяясь по различным уровням. В экономике формируется ситуация всеобщей зависимости и ответственности: корпорации -- перед акционерами, которыми могут являться крупные финансово-кредитные организации; последних -- перед владельцами сбережений, владельцев сбережений -- перед корпорацией.

Особенно «демократизации» корпоративного контроля способствует развитие систем пенсионных и страховых сбережений в обществе. Частные негосударственные пенсионные фонды, формируясь на основе крупного акционерного общества, аккумулируют значительные долгосрочные финансовые ресурсы, которые могут вкладываться в акционерный капитал корпораций. С экономической точки зрения пенсионные фонды принадлежат своим членам, т.е. работникам корпорации. Эти фонды в состоянии аккумулировать значительные денежные средства и таким образом способствовать развитию акционерного контроля. В свою очередь, пенсионные фонды контролируются работниками, которые нуждаются в профессиональном управлении активами пенсионных фондов. Услуги по профессиональному управлению обычно оказывают финансовые институты.

Аналогичная ситуация складывается в страховых компаниях.

На практике, с одной стороны, наблюдается постоянное стремление к объединению всех форм контроля, с другой -- процесс концентрации форм контроля у разных субъектов. Постоянное взаимодействие субъектов, обладающих теми или иными формами корпоративного контроля, ведет к определенной демократизации корпоративного контроля в целом.

При всем объеме сконцентрированных в кредитно-финансовых институтах прав акционерного и финансового контроля, они ограничены. Эти ограничения установлены, как правило, в нормативных актах и основаны на ответственности кредитно-финансовых организаций перед своими клиентами.

Установление контроля за корпорацией путем существенного увеличения как акционерного, так и финансового контроля требует отвлечения значительных финансовых ресурсов, которые кредитно-финансовые организации заимствуют у своих клиентов. Имея корпоративный интерес установления контроля над определенной корпорацией, управляющие кредитно-финансовой организации оказываются в ситуации «конфликта интересов»: интересов клиентов и корпоративного интереса. Во избежание «конфликта интересов» сами управляющие либо государственные учреждения устанавливают определенные ограничения на реализацию корпоративных интересов тех финансовых организаций, которые несут ответственность перед широкими массами индивидуальных владельцев денежных средств, аккумулируемых этими организациями. Государство определяет рамки, в которых кредитно-финансовые организации могут участвовать в корпоративном контроле. Эти рамки сводятся к группе нормативов, которые должны соблюдать кредитно-финансовые организации:

1. Диверсификация по эмитентам -- распределение ресурсов по нескольким инвестиционным инструментам различных эмитентов. Это ограничение наиболее жестко действует для инвестиционных и пенсионных фондов, страховых компаний, коммерческих банков.

2. Диверсификация по видам инвестиционных инструментов -- распределение ресурсов по различным видам ценных бумаг. Это ограничение в большей степени свойственно коммерческим банкам, которые для поддержания своей ликвидности не могут инвестировать все свои средства в один вид актива. Они должны всегда иметь запас денежных средств, государственные ценные бумаги, долговые обязательства корпораций, ограниченную долю акционерных вложений.

3.  Инвестиционная специализация -- т.е. жесткое ограничение функций кредитно-финансовой организации на этапе его создания. Это ограничение больше свойственно инвестиционным фондам, при регистрации которых утверждается и их инвестиционная декларация, от которой они не могут отступить.

4.  Функциональная специализация -- т.е. четкое определение деятельности организации. Это ограничение необходимо для того, чтобы ограничить возможность создавать обходные организационные схемы участия в капитале корпораций. Одним из проявлений этого ограничения является, например, юридическое разделение функций коммерческих и инвестиционных банков, депозитарной и инвестиционной деятельности, доверительного управления имуществом и иных видов инвестиционной деятельности и т.д.

3. Финансово-промышленные группы (финансовые группы) позволяют использовать различные формы корпоративного контроля над несколькими акционерными обществами. Финансовая группа также служит инструментом преодоления установленных для финансово-кредитных организаций ограничений в области корпоративного контроля. Объединяя несколько кредитно-финансовых организаций, промышленных и иных корпораций, финансовая группа выходит на уровень контроля целых отраслей, технологических цепей или специфических рынков. Кроме того, через финансовую группу достигается контроль над обращением значительных объемов денежных ресурсов, т.е. процесса производства прибыли, а также совокупных производственных издержек.

Важность перераспределения прибыли и издержек в процессе движения денежных ресурсов между несколькими корпорациями ведет к тому, что центрами финансовых групп становятся кредитно-финансовые организации, в первую очередь банки.

Финансовые группы обычно имеют центр в виде крупного диверсифицированного банка или банковского холдинга, основу которого составляют ключевые корпорации, и периферию в виде многочисленных смежных корпораций и финансовых институтов, обеспечивающих интересы финансовой группы в целом. Хотелось бы еще раз подчеркнуть, что, как правило, основу группы составляют крупные корпорации, а периферию -- более мелкие предприятия. Однако в ряде случаев к периферии могут относиться и крупные корпорации, составляющие основу других финансовых групп. Именно на периферии финансовых групп происходит объединение их интересов с другими финансовыми группами. Что касается корпораций, составляющих основу групп, то вокруг них разворачивается основная конкурентная борьба финансовых группировок.

Создание финансовых групп во многом зависит от уровня развития экономики, типа экономической структуры, традиций корпоративного управления, текущих экономических задач, стоящих перед частным капиталом. Нередко финансовые группы становятся лишь временной формой объединения капитала и корпоративного контроля, необходимой для достижения конкретных результатов. Например, в настоящее время в ведущих развитых странах финансовые группы утратили то значение и силу, которой они обладали на рубеже веков. В настоящее время наблюдается дробление финансовых групп. В России формирование финансовых групп находится на стадии становления.

1.2. Понятие рынка корпоративного контроля. Акционерный контроль

Рынок корпоративного контроля -- это рынок обращения прав контроля над компанией; при этом в дальнейшем мы будем подразумевать, что права собственности на долю в УК или имущественный комплекс являются инструментом реализации права корпоративного контроля или, обратно, корпоративный контроль -- это осуществление права собственности. Тем самым мы не рассматриваем факты игнорирования акционерного контроля участниками рынка и, как следствие, незаконных форм борьбы за контроль над предприятием.

В качестве одной из характеристик рынка следует отметить его положительное влияние на решение вопросов собственности и доступа к управлению («невидимая рука» рынка корпоративного контроля). Обратим внимание на такую проблему, стоящую перед компаниями и уже упомянутую выше, как возможность параллельного существования акционерного контроля (право собственности) и бизнес-контроля над компанией.

Одной из причин недостаточного контроля акционеров над компанией на практике является агентская проблема (несоответствие/конфликт интересов собственников и управляющих/менеджеров). Собственники через общее собрание акционеров и/или совет директоров нанимают управляющих для своей компании. При этом они рассчитывают на то, что:

а) целью менеджеров является максимизация благосостояния собственников;

б) представления о дальнейшем развитии компании у них совпадают.

Но на практике это зачастую не реализуется в силу различия интересов, планов и мотивации сторон. Наряду с административным способом решения этой проблемы через увольнение менеджмента существует решение с помощью рынка корпоративного контроля.

Изменение рыночной стоимости компании дает представление, в том числе и об уровне управления компанией. В ситуации неэффективного управления компанией акционеры будут наблюдать (при экономической адекватности их представлений об управлении) снижение рыночной стоимости относительно аналогичных компаний и/или рынка в целом. В этот момент компания становится потенциальным объектом/участником рынка корпоративного контроля в силу того, что другие участники рынка заинтересованы в приобретении контроля над компанией, имеющей запас экономического развития. При этом возникает понятие потенциала стоимости компании, характеризующее разницу между текущей ценой и оценкой рыночной стоимости компании. Интерес инвесторов к предприятию прямо пропорционален размеру потенциала стоимости. Соответственно, может произойти смена управляющих в силу их несостоятельности в конкретной экономической ситуации. Следовательно, можно сделать вывод -- чем больше потенциал стоимости, тем более вероятно осуществление процесса М& А.

Формирование акционерного контроля как первичной и организующей формы корпоративного контроля осуществляется непосредственно через механизм финансовых рынков.

Финансовый рынок зависит от процессов консолидации корпоративного контроля и в то же самое время влияет на этот процесс, являясь одновременно механизмом постоянного дробления корпоративного контроля и учитывая значительное количество корпоративных отношений.

На финансовом рынке происходит обмен финансовыми ресурсами между владельцами денежных средств и непосредственными владельцами объектов инвестирования. На этом рынке постоянно присутствует, с одной стороны, спрос на финансовые ресурсы, а с другой -- спрос на источники прибыли. Развитие корпораций способствовало тому, что основу финансового рынка образовали корпоративные ценные бумаги, дающие права на акционерный или финансовый контроль. Рынок корпоративных ценных бумаг формирует условие для перелива капитала из одной отрасли в другую, от одного предприятия к другому и представляет собой поле взаимодействия субъектов корпоративного контроля.

На финансовом рынке существует постоянная конкуренция за инвестиционные ресурсы с одной стороны и за источники прибыли -- с другой. Эта конкуренция обусловливается спросом и предложением, как финансовых ресурсов, так и инвестиционных инструментов. Поскольку формирование собственного капитала акционерного общества, а также внешних заемных ресурсов, необходимых для деятельности корпорации, связано с привлечением денежных средств, то возможности корпоративного контроля во многом зависят от конкуренции на финансовом рынке.

Воздействие конкуренции на формирование корпоративного контроля противоречиво. Во-первых, при снижающемся предложении денежных средств происходит существенное снижение издержек на установление корпоративного контроля. Падают цены на акции, растут процентные ставки, сокращается стоимость долговых инструментов. В этой ситуации легко сформировать необходимый пакет акций для акционерного контроля. Само предприятие в таких условиях может прибегнуть к выкупу собственных акций у своих акционеров, что существенно увеличит роль управленческого контроля. Выкуп долгов предприятия становится боле легкой процедурой, что позволяет организовать финансовый контроль за корпорацией. В противоположной ситуации, при растущем предложении денежных ресурсов и капитала на финансовом рынке стоимость корпоративного контроля возрастает, затрудняется процесс перераспределения прав контроля.

Таким образом, усиление или уменьшение конкуренции в процессе предложения капитала увеличивает или уменьшает стоимость формирования корпоративного контроля.