Система национального счетоводства и народнохозяйственный кругооборот

РЫНОК ФИНАНСОВ

(Частичн. цит. по Тарасевич Л.С., Гребенников П.И., Леусский А.И. Макроэкономика: Учебник. – М.: Юрайт-Издат, 2003. – 650 с., с. 129-173)

 

 

Общие положения

Всю совокупность спроса и предложения  финансовых активов в экономике  можно разделить на два рынка:

1. рынок краткосрочных кредитов;
2. рынок капитала.

 

На рынке краткосрочных кредитов объектом купли-продажи служат деньги Центробанка и ценные бумаги денежного рынка: краткосрочные облигации, векселя, депозитные и сберегательные сертификаты, банковские акцепты и др.

Общим свойством этих объектов является их способность удовлетворять краткосрочную  потребность в ликвидности.

 

Подчеркнуть отличие от денежного  рынка: рынок краткосрочных кредитов является более зависимым от экономической конъюнктуры и воли субъектов рынка, которые определяют спрос и предложение на нем.

 

На рынке капитала обращаются средне- и долгосрочные ценные бумаги (акции и облигации). Владелец акции имеет право не только на часть дохода, но и на часть функций управления бизнесом (пояснить студентам).

Особенность ценной бумаги подобного  рода – сопряженность получаемого  дохода с риском (пояснить студентам источники и виды рисков, примеры).

 

Важное свойство рынка капитала – способность распределять риски  между инвесторами в ценные бумаги. Эффективность этого свойства значительно возросла к концу 70-х г.г. 20 века, когда появились производные ценные бумаги – фьючерсы, опционы, депозитарные расписки и пр. Это позволило инвесторам более эффективно управлять рисками в кратко- и среднесрочной перспективе.

 

 

Рассмотрение рынка краткосрочных  кредитов:

Образование процентных ставок

Так как деньги, изначально представляя  собой гомогенную массу, полезность денег каждым субъектом рынка  оцениваются исходя из текущих (и  перспективных) потребностей. Таким образом, формируются различные величины спроса на деньги различной ликвидности. Отсюда проистекает различная стоимость денег. В экономике (прежде всего, на рынках краткосрочных кредитов и капитала) возникает система процентных ставок.

 

Согласно наблюдениям за этими ставками можно сказать, что краткосрочные ставки всегда ниже долгосрочных. Эти ставки во времени изменяются однонаправлено, но колебания долгосрочных ставок меньше – они более стабильны.

Также, в данном случае действуют  общие рыночные принципы: при увеличении количества финансовых активов их цены снижаются, при уменьшении их предложения цены растут. Это справедливо, по крайней мере, для короткого периода, когда конъюнктурные изменения ещё не успели в полной мере определить ценовой тренд активов.

 

Комментарий Ирвинга Фишера к феномену процентных ставок в экономике:

Кредитор желает получить одинаковый доход от ссуды определенной суммы  на пять лет и от ссуды этой же суммы на один год, с пятикратным  возобновлением и рекапитализацией процентов. Иными словами, Фишер представлял себе пятикратное сжатие континуума годовой ссуды ради сохранения доходности денежной единицы кредитора («считал 1 год за 5»).

При таком подходе обе эти  ссуды абсолютно идентичны –  кредитор получает тот же доход, а  дебитор выплачивает ту же сумму процентов в обоих случаях.

Здесь долгосрочная ставка процента выступает как средняя из краткосрочных ставок. Если (по каким-то причинам) ожидается рост краткосрочных ставок, долгосрочная будет выше краткосрочной. Если ожидается снижение во времени краткосрочных ставок, долгосрочная будет ниже краткосрочной. При постоянстве краткосрочной ставки долгосрочная равна ей.

Отсюда следует, что во времени  долгосрочная ставка более стабильна, чем краткосрочная. Но во времени  эти ставки изменяются однонаправлено.

 

Недостаток этого объяснения состоит  в игнорировании повышенного  риска при предоставлении долгосрочного  кредита.

 

Комментарий Дж. М. Кейнса к феномену процентных ставок в экономике:

Отказ от ликвидности на продолжительное  время снижает благосостояние кредитора в большей степени, чем отказ на короткий период; поэтому цена долгосрочного кредита выше цены краткосрочного.

 

Таким образом, можно говорить о  трёх факторах, определяющих разность между краткосрочными и долгосрочными  ставками:

1. ожидаемое инвестором (или кредитором) изменение процентной ставки во времени;
2. премия за повышенный в длительном периоде риск непредвиденного изменения конъюнктуры;
3. премия за более продолжительный отказ от обладания ликвидностью.

 

Кроме того, система процентных ставок имеет и пространственную структуру: на каждом сегменте рынка образуется своя цена финансов.

 

 

Виды и взаимосвязь  процентных ставок

Обозначим i_s ставку процента, по которой КБ предоставляют кредиты частному сектору, а ставку, по которой население депонирует свои средства в банк, обозначим i_h.

На рынке денег Центробанка  коммерческие банки пополняют свои резервы. Это можно сделать тремя  путями:

1. получить кредит в Центробанке по ставке рефинансирования i_d;
2. взять кредит у другого КБ по межбанковской ставке процента i_T;
3. продать на открытом рынке ценных бумаг государственные облигации с доходностью i_B, которая выступит в роли цены привлечения дополнительных резервов.

 

Все кредитные рынки  оказываются взаимосвязанными вследствие того, что на них в качестве продавца или покупателя выступают КБ, стремясь пересмотреть свои активы для максимизации прибыли от операций на этих рынках.

 

 

Если КБ нуждаются в деньгах  сверх доступных им кредитов Центробанка, они обращаются на рынок межбанковского кредита, где i_T > i_d.

Чтобы КБ не приобретали государственные ценные бумаги за счет кредитов Центробанка, необходимо обеспечение неравенства i_d > i_B. У населения КБ будут брать кредит (в виде депозитов) только при i_B > i_h, так как в противном случае для привлечения денег выгоднее продать облигации на открытом рынке (доходность облигаций как имущества тогда будет ниже, от неё можно отказаться).

 

Отсюда следует, что в долгосрочном периоде между различными видами ставок процента устанавливается соотношение:

i_s > i_T > i_d > i_B > i_h

 

Изменение ставки процента на одном рынке влечет за собой изменение ставок на всех рынках. При этом в определенный ситуациях возможна инверсия ставок процента.

Иногда КБ, для привлечения дополнительных средств, убеждают вкладчиков перевести  часть вложений из бессрочных (до востребования) в срочные, по которым норма обязательного покрытия обычно ниже. За счет этого КБ получают дополнительные деньги в виде избыточных резервов. Если КБ продают населению ценные бумаги, то в экономике увеличивается оборачиваемость денег: в оборот включаются средства, имеющиеся у населения.

 

 

Рассмотрение рынка  капитальных активов (капитала):

Доходность и риск портфеля ценных бумаг

Экономический субъект стремится  поддерживать оптимальную структуру  своего имущества, представленного  портфелем ценных бумаг (пояснить это понятие и дать определение портфельных инвестиций).

Для этого субъект в начале каждого  периода меняет структуру портфеля в направлении достижения его  максимальной (как полагает субъект) доходности, т.е. производится максимизация доходности имущества субъекта.

 

Доход портфеля складывается из дохода на прошлые вложения (дивидендов и/или  купонного дохода) и приращения рыночной стоимости самих активов:

 

,

где d – доход на начальные вложения за период (дивиденды и купонный доход, например), F_t и F_t-1 – соответственно доходность в конце и начале периода, r – общая доходность портфеля за период.

 

На решение субъекта о распределении  общей суммы сбережений между  различными видами ценных бумаг воздействуют четыре фактора:

1. доходность каждого вида ценных бумаг;
2. транзакционные затраты, связанные с превращением ценной бумаги в деньги (или наоборот);
3. степень риска неполучения ожидаемого дохода;
4. отношение индивида к риску (толерантность, терпимость к риску).

 

Если бы ценные бумаги отличались только доходность (риск был бы одинаков, равно как и транзакционные издержки), то в портфеле субъекта находились бы только наиболее доходные активы.

 

 

Риск портфеля ценных бумаг

Риск обуславливается тем, что  получаемый от ряда ценных бумаг доход является случайной величиной. Доход принимает различные значения с той или иной вероятностью.

Вероятность гарантированного события = 1, невозможного = 0. вероятность любой случайной величины лежит в пределах (0;1). Сумма вероятностей всех возможных событий равна 1 (с этой вероятностью будет исчерпано всё множество возможных исходов).

Два основных способа определения  вероятности:

1. объективный (исторический, на основе статистики);
2. субъективный (прогнозный).

 

Примеры объективной вероятности: выпадение чисел на кубике с 6 гранями, снижение количества аварий 31 декабря, средняя положительная температура в апреле.

Субъективная вероятность возникает  всегда, когда реализуется новый  проект или когда происходят новые  инвестиции. Она обусловлена тем, что аналитик не имеет опыта работы с точно такими же комбинациями объектов. Он вынужден оценивать вероятность субъективно, экспертно.

 

На основе заданных вероятностей инвесторы  рассчитывают ожидаемое значение средних  величин дохода. Чаще всего это  делается методом средневзвешенной величины. Например, если с вероятностью 10% прибыль инвестора может равняться 15 или 30 д.е., с вероятностью 20% - 18 и 24 д.е. и с вероятностью 40% - 20 д.е. (вспомним, что сумма вероятностей исходов должна равняться 100%), то ожидаемое значение прибыли составит:

0,1(15 + 30) + 0,2(18 + 24) + 0,4*20 = 20,9 д.е.

 

Поскольку количественные оценки вероятности (в процентах) не всегда достоверны, то фактическое значение прогнозируемой величины редко совпадает с ожидаемым. Отсюда возникает понятие риска: существует риск, что ожидаемая величина не совпадет с фактической (дать понятие положительного и отрицательного риска).

 

Вероятность отклонения фактической  величины от ожидаемой тем больше, чем шире разброс значений случайной  величины. Поэтому в качестве меры риска, присущего решению с вероятностным исходом, используют так называемое стандартное отклонение (σ) – среднеквадратическое абсолютное отклонение возможных значений случайной переменной от ожидаемого. В нашем примере риск не получить прибыль в размере 20,9 д.е. составит:

 

Величину σ² называют дисперсией или вариацией.

 

Две случайные величины x, y могут оказаться стохастически зависимыми или независимыми. Это определяется тем, насколько появление значения x_i (i = 1, …, n) связано с появлением значения y_j (j = 1, …, m). Обозначив w_ij вероятность того, что переменная y примет значение y_j тогда, когда переменная x примет значение x_i. Тогда характер зависимости двух случайных переменных можно отобразить следующей матрицей:

	x1	x2	…	xn
y1	w11	w12	…	w1n
y2	w21	w22	…	w2n
…	…	…	…	…
ym	wm1	wm2	…	wmn

Количественной мерой взаимосвязи  двух случайных переменных служит ковариация (в теории вероятностей и мат. статистике также называется корреляционным моментом):

Часто удобнее характеризовать  степень взаимосвязи двух случайных  переменных посредством коэффициента корреляции:

Значение коэффициента корреляции ρ находится в интервале [-1, +1]. Если = 0 (соответственно, ρ = 0), то x и y являются стохастически независимыми переменными. При ρ = 1 случайные значения x и y находятся в положительной, а при ρ = –1 – в отрицательной линейной зависимости.

 

Например, с помощью коэффициента корреляции можно проиллюстрировать  зависимость между доходностью двух ценных бумаг следующими графиками:

(рисуются 3 графика взаимосвязи r_A и r_B с (а) нулевой, (б) положительной и (в) отрицательной корреляцией между значениями доходности; (а) представляет собой неупорядочиваемое множество значений, (б) является разновидностью функции y = x, (в) является разновидностью функции y = 1/x).

 

Также студентам поясняется, что на реальном фондовом рынке существует ковариация огромного числа параметров, определяющих доходность актива, и ковариация значительного числа параметров, определяющих зависимость между доходностями различных финансовых активов.