Оценка эффективности трансграничных сделок слияний и поглощений на примере сделки Хейнекен и Эйша Пасифик Брюэриз

Что касается, оборотных активов, то в 2007 г. они составляли 3 357 млн. евро, а в 2011 г. значение выросло до 4 708 млн. евро. Товарно-материальные запасы увеличились на 34% с 883 млн. евро до 1 352 млн. евро в 2011 г. 

Если рассматривать распределение всех активов по географическим сегментам, то большая часть активов приходится на регион Западной Европы – в 2011 г. на него пришлось 10 052 млн. евро (37%). Доля активов в Центральной и Восточной Европе составила 16% - 4 515 млн. евро. Африка и Ближний Восток получили 2 993 млн. евро (11%), регион Америка – 7 375 млн. евро (27%), а на Азиатско-тихоокеанский регион пришлось всего лишь 629 млн. евро (2%).

2.3.4 Анализ конкурентных стратегий

Компания обладает широким товарным ассортиментом и, таким образом, обеспечивает себе присутствие в каждой из категорий пива. Heineken N.V. фокусируется, в основном, на производстве премиального лагера (светлого пива). Среднегодовой темп роста этой категории ожидается на уровне 3% в период с 2012 по 2016 гг.22. Также компания является основным игроком в производстве стандартного лагера, который, как ожидается, останется крупнейшей категорией с приростом более чем 13 млрд. литров в рассматриваемый период.  Heineken N.V. также занимает лидирующие позиции по производству безалкогольного пива. Среднегодовой рост данной категории ожидается на уровне 7% в период с 2012 по 2016 гг., который будет генерироваться в основном за счет растущего спроса в странах Ближнего Востока и Африки.  В силу того, что компания акцентирует свое внимание на производстве премиального светлого пива, присутствие Heineken N.V. в категории лагера эконом класса, являющейся 2-крупнейшей категорией, ограничено.  Данную категорию необходимо рассматривать, так как именно за счет нее можно привлечь большую аудиторию покупателей, которые не могут позволить себе пиво более дорогих марок (особенно в Азиатско-тихоокеанском регионе, на Ближнем Востоке и в Африке).  Категории темного пива и стаута также являются источником роста продаж для компании, так как среднегодовой темп роста ожидается на уровне 2% и 3%, соответственно.

Основной стратегией компании является фокусирование на продаже высокодоходных брендов. Heineken N.V. обладает широким продуктовым портфелем с более чем 200 брендами премиального, регионального, локального пива и сидра. Тем не менее, стратегия бренда компании концентрируется в большей степени на бренде Heineken, который составил 16% мирового объема продаж и более 50% объема продаж в категории премиального лагера в 2011 г. Бренд Heineken является наиболее интернациональным брендом компании, его продажи за пределами домашнего рынка составили 91% от общего объема продаж в 2011 г. Помимо бренда Heineken, стратегическими марками компании являются также  Amstel, Desperados и Strongbow.

В 2010 г. Heineken N.V. запустила маркетинговую кампанию под названием «The Entrance», построенную вокруг новой инициативы «Open your world», направленной на поддержку бренда Heineken по всему миру. В числе мероприятий в рамках кампании, Heineken N.V. являлась официальным спонсором Олимпийских игр 2012 в Лондоне. Бренд компании Desperados продемонстрировал высокий рост продаж в прошедшие годы, и вследствие этого, компания приняла решение о внедрении бренда на 10 новых рынках.

Кроме этого, компания активно продвигает свой основной бренд сидра, Strongbow, и намерена осуществлять долгосрочные инвестиции с целью развития данной категории. Несмотря на то, что доля категории сидр в общем объеме продаж составила всего лишь 1% в 2011 г., а продажи сконцентрированы на небольшом количестве рынков, данная ниша оказалась более устойчивой к последствиям мирового финансового кризиса, чем категория пива в целом. Среднегодовой рост в период с 2012 по 2016 гг. ожидается на уровне 5%23. После приобретения компании Scottish & Newcastle Heineken N.V. стала лидером по производству и сбыту яблочного и грушевого сидра и закрепила свои позиции на рынке Великобритании (30% от объема продаж 2011 г.). Рынок Великобритании является крупнейшим мировым рынком по потреблению сидра, доля которого составляет 51% от общемирового объема.

Основными конкурентами компании в данной категории являются C&C Group и Distell Group, однако также Heineken N.V. конкурирует с множеством местных предприятий. Более того, конкуренция только усиливается: в 2011 г. лидер мирового производства пивоваренной промышленности Anheuser Busch In-Bev запустил производство и сбыт сидра под своей торговой маркой Stella Artois в Великобритании с целью получения 3% рынка.

Таким образом, одной из стратегических целей компании Heineken N.V. является поиск альтернативных рынков сбыта в категории сидр. В 2009 г. компания запустила продажи брендов Jillz и Strongbow Gold на домашнем рынке в Нидерландах, в результате, объем продаж увеличился в 2 раза к 2011 г. В конце 2009 г. Heineken N.V. также закрепила свои позиции в Южной Африке – регионе, который является 2-ым по величине в рассматриваемой категории, а в 2011 г. запустила продажи бренда Strongbow Gold на рынке Италии, тем самым продолжив свою экспансию. Австралийский рынок является наиболее привлекательным с точки зрения среднегодового роста в период с 2012 по 2016 гг., который ожидается на уровне 21%. Помимо этого, рынок США также является хорошей перспективой в силу возросшей популярности сидра, а среднегодовой темп роста составит 11%24.

2.3.5 SWOT Анализ

Сильные стороны:

• Широкий географический разброс. Heineken N.V. характеризуется широким присутствием на всех основных рынках пива (за исключением рынка Китая), что является хорошей основой для будущего роста продаж и увеличения стоимости компании.
• Мощный продуктовый портфель. Компания владеет широким товарным ассортиментом с сильными местными и региональными брендами, а также флагманским брендом Heineken, который признается во всем мире и является самым продаваемым лагером премиум класса.

Слабые стороны:

• Ограниченное присутствие в Китае. Компания функционирует в Азиатско-тихоокеанском регионе только за счет учрежденных совместных предприятий, что не позволяет ей стать лидером на крупнейшем рынке мира. 
• Высокая задолженность компании. Агрессивная стратегия слияний и поглощений привела к высокому коэффициенту долгосрочной задолженности.

Возможности:

• Динамичный рост развивающихся рынков. Укрепление позиций на рынках Латинской Америки и Ближнего Востока будет способствовать увеличению продаж с 2012 по 2016 гг. за счет высоких темпов роста рынков.
• Премиализация развивающихся рынков. Помимо роста продаж, на развивающихся наблюдается тренд премиализации, в связи с чем, у компании появляется возможность получать прибыль от высокодоходных – премиальных торговых марок.

Угрозы:

• Застой развитых рынков. Большинство рынков Западной Европы и Северной Америки характеризуются низким уровнем экономической активности, таким образом, основной стратегической задачей производителя является удержание аудитории покупателей.
• Рост цен на сырье и материалы. Цены на сырье и материалы являются ключевым фактором снижения себестоимости. Рост цен не позволит компании сократить издержки, тем самым существует вероятность возникновения проблем с показателями прибыли.

Основной проблемой компании является недостаточное присутствие на рынках Азиатско-Тихоокеанского региона. Несмотря на то, что Heineken N.V. учредила совместные предприятия с местными компаниями в Индии и Китае, это не позволяет ей стать беспрецедентным лидером данного географического сегмента. Основной стратегической целью компании является укрепление своих позиций на рынках региона посредством увеличения продаж высокодоходных брендов.

2.3.6. Краткая характеристика Asia Pacific Breweries Ltd.

Компания Asia Pacific Breweries Ltd., созданная как совместное предприятие между Heineken N.V. и Fraser & Neave в 1931 г., является ключевым игроком на рынке пивоваренной промышленности в Азиатско-Тихоокеанском регионе. Компания занимает 1-е место и 2-е место в 10 странах сегмента25. В 2012 г. Fraser & Neave объявил о согласии на продажу акций APB Ltd. компании Heineken N.V.

Азиатско-тихоокеанский регион является одним из самых многообещающих географических сегментов с благоприятными демографическими условиями и высокими темпами экономического развития. Штаб-квартира компании APB Ltd. расположена в Сингапуре, 24 производственных мощности рассредоточены по 14 странам региона: Сингапур, Камбоджа, Китай, Китай, Индонезия, Лаос, Малайзия, Монголия, Новая Зеландия, Папуа Новая Гвинея, Соломоновы острова, Новая Каледония, Шри-Ланка, Таиланд и Вьетнам. В продуктовый портфель компании входит более 40 торговых марок, включая такие как Tiger, Anchor, ABC Extra Stout и Baron’s Strong Brew. Наряду с региональными брендами, Asia Pacific Breweries Ltd. поставляет на рынки локальные бренды – Bintang в Индонезии, Gold Crown – в Камбодже, SP Lager – в Папуа Новая Гвинея, Tui – в Новой Зеландии, Larue – во Вьетнаме.

По оценкам компании Heineken N.V. поглощение Asia Pacific Breweries Ltd. позволило увеличить консолидированный объем производства пива до 62%, а операционную прибыль EBIT до 55%  в регионе (по сравнению с 59% и 50%, соответственно, до покупки APB26).

3. Оценка эффективности сделки Heineken N.V. и Asia Pacific Breweries Ltd.

С целью определения эффективности сделки Heineken N.V. и Asia Pacific breweries Ltd. была произведена оценка стоимости компании Heineken N.V. по состоянию на 27 марта 2013 г. с учетом интегрированного бизнеса Asia Pacific Breweries Ltd.

Результат проведенной оценки стоимости компании Heineken N.V. получен путем согласования доходного и сравнительного подходов к оценке с присваиванием им следующих весов: доходный метод – 55%, рыночный – 45%. «Футбольное поле оценки» является результатом проведенного анализа и позволяет получить финальное обоснованное заключение о стоимости бизнеса.

Также был проведен анализ чистой прибыли на акцию компании до и после объявления о сделке.

3.1 Построение модели Дисконтированных Денежных Потоков (ДДП)

Метод дисконтированных денежных потоков позволяет оценить текущую стоимость бизнеса, основываясь на предположениях, какой доход (размер денежных потоков) компания будет способна приносить в будущем.

Построение операционной ДДП модели связано в первую очередь с анализом исторической отчетности компании. На основании исторических данных Heineken N.V. был сделан прогноз относительно основных издержек компании, чаще всего как фиксированный процент от выручки.

Основные предпосылки модели27:

• Амортизационные отчисления прогнозируются как процент от основных средств компании на начало периода в размере 6%;
• Дивиденды акционеров и миноритариев компании Heineken N.V. прогнозируются в размере 30% от чистой прибыли в соответствии с политикой выплаты дивидендов28;
• Себестоимость произведенной продукции (cost of goods sold – COGS) прогнозируется в размере 32%;
• Административно-хозяйственные расходы (SG&A) –  в размере 44%.
• Дебиторская задолженность, прочие оборотные и внеоборотные активы, за исключением денежных средств, прогнозируются как исторический процент от продаж;
• Кредиторская задолженность и товарно-материальные запасы оцениваются в размере 88,8% и 26%, соответственно, от себестоимости произведенной продукции.

Продажи компании прогнозируются по географическим регионам – Западная, Центральная и Восточная Европа, Америка, Африка и Азиатско-Тихоокеанский регион. Основным драйвером продаж выступает рост рынка пивоваренной продукции в каждом из регионов29.

Что касается эффективной ставки налогообложения, то она взята на уровне 28% по предварительным прогнозам компании на 2013 г30.

Особое место отводится прогнозу краткосрочной и долгосрочной задолженности. Предполагается, что краткосрочный долг компании в размере 1 863 млн. евро будет погашен в течение первого прогнозного года. При этом ставка процента составит 4,5% по оценкам компании Heineken N.V.31 Долгосрочная задолженность будет выплачиваться порционно в течение ближайших 5 лет в соответствии с графиком выплаты долгов, прописанном в ежегодном отчете Heineken N.V.32 На основании Terms and Debt Repayment Schedule компании была рассчитана средневзвешенная ставка процента по займам для каждого года. Среднее значение ставки составляет 4,13%.

Рабочий капитал компании рассчитывается как разность суммы текущих запасов и текущих обязательств (за исключением денежных средств и краткосрочного долга с банковским овердрафтом). Изменение рабочего капитала прогнозировалось как разность между значением рабочего капитала в текущем периоде с его значением в предыдущем периоде. Для компании характерна ситуация отрицательного рабочего капитала, как в исторический, так и в прогнозный период33.

Расчет операционного денежного потока базируется на значениях чистой прибыли для акционеров и миноритариев компании Heineken N.V., амортизационных отчислениях, изменениях в рабочем капитале, долгосрочных активах и обязательствах компании. Инвестиционный поток подразумевает капитальные затраты компании (CapEx). В основу финансового денежного потока входят выплаты по обязательствам компании, а также выплата дивидендов акционерам и миноритариям. Общий денежный поток представляет собой сумму операционного, инвестиционного и финансового денежного потоков.

Стоимость компании (Enterprise Value) определяется по формуле чистой приведенной стоимости денежных потоков в период с 2013 по 2017 год и приведенной терминальной стоимости:

NPV of FCFF =  и TV = , где

• CF – денежный поток в периоде t;
• r – ставка дисконтирования;
• g – темп роста в постпрогнозном периоде, равный 3%.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC), которая использовалась в качестве ставки дисконтирования, определяется по следующей формуле:

WACC = Re*We + Rd* Wd*(1-t):

• По состоянию на 1 квартал 2013 г. сумма обязательств составляет 13 300 млн. евро, а собственный капитал компании – 11 691 млн. евро (Wd = 53,22% и We = 46,78%, соответственно);
• Стоимость заемного капитала компании рассчитана для каждого прогнозного периода как средневзвешенная ставка по кредитам, предоставленным компании. В результате, среднее значение по всем ставкам составляет Rd = 4,13%34;
• Эффективная ставка налогообложения (t) составляет 28%.