Управление портфелем ценных бумаг. Портфельные стратегии

2.2. Группа стретегий относительной стоимости.

Данная гурппа стратегий преимущественно используются наиболее консервативными хедж-фонадами. Основной источинк доходности данной группы стратегий – исключение рыночного риска, и максимальная концентрация исключительно на ценовых аномалиях, использование арбитражных возможностей. Принцип отбора бумаг в портфель зависит от выбранной конкретной стратегии. Стратегии основываются на различных количественных методах использование которых позволяет изолировать альфу путем балансировки рисков длинных и коротких позиций при сокращении рыночного риска (бета). Отличительная черта структуры типичной позиции – сочетание покупки и короткой продажи непроизводных инструментов.

В группу стратегий входят:

• маркет-нейтральные стратегии рынка акций
• арбитраж бумаг с фиксированной доходностью
• арбитраж конвертируемых бумаг
• арбитраж закладных
• арбитраж производных

Маркет-нейтральные  стратегии рынка акций – прибыль образуется за счет неэффективной оценки положительной корреляции между связанными обыкновенными акциями. Нейтрализация рыночного риска осуществляется за счет выстраивания комбинации длинных и коротких позиций положительно коррелируемых активов. Типичная позиция, выстроенная в рамках этой стратегии, представляет собой покупку пакета недооцененных и продажу пакета переоцененных акций. При этом количество средств вложенных в тот и другой пакет экваивалентны. Одна из наиболее распространенных стратегий относящихся к данной группе это торговля парами.Основана стратегия на выборе двух высококоррелируемых ценные бумаги. При этом высокая корреляция акций должна быть обусловленна фундаментальным анализом. На практике, как правило, выбираются два коррелирующих между собой компонента одно отраслевого индекса. Если по ряду фундаментальных причин есть основание полагать, что один из компонентов недооценен, адругой переоценен то занимается длинная позиция в акциях недооцененного компонента и короткая позиция в акциях переоцененного компонента.

Арбитраж ценных бумаг с фиксированной доходностью – базируется на открытии противоположных длинных и коротких позиций в связанных ценных бумагах с фиксированной доходностью и их производных. Стоимость ценных бумаг с фиксированной доходностью и их производные являются высококоррелируемыми инструкментами, но в раззилчные периодны времени корреляция нарушается или изменяется. Именно на этих отклонениях и базируется извлечение прибыли в данной стратегии. Арбитраж бумаг с фиксированной доходностью является наиболее технологичным среди всех прочих стратегий. Минусы стратегии – сложность, так как цена производных бумаг это результат многих переменных: процентные ставки, кривые дохзодности, кривые волатильности, дюрация, выпуклость, ликвидность и т.п. Так как стратегия требует занятие коротких позиций стратегия применима только на тех рынках на которых имеется право коротких продаж. Более того короктие продажи, как правило, возможны для высоколиквидных ценных бумаг, имеющих высокие кредитный рейтинг. Но такие рынки являются наиболее эффективными среди рынков бумаг с фиксированной доходностью. Что требует от трейдеров идентификации малейших несоответсвий. Это в свою очередь приводит к сокращению прибыльности данной стратегии. Для повышения прибыльности стратегиии трейдеры используют схемы маржинального кредитование.

Арбитраж конвертируемых ценных бумаг – предполлагает покупку недооцененных инструментов, которые являются конвертируемыми в акции, и одновременное хеджирование рыночного риска. Фундаментальное обсонвоание стратегии заключается в более высокой волатильности акции по сравнению с конвертируемой облигацией. В стратегии ключевую роль играет коэффициент хеджирования, означающий количество проданных без покрытия обыкновенных акций, чтобы исключать риск акции. Коэфициент хэджирования (дельта), измеряет чувствительность цены конвертируемых бумаг к изменению цен на акцию. Типовая структура сделки в этой стратегии – покупка конвертируемой облигации компании и одновременно игра на понижение на акциях. Арбитражеры конвертируемых долговых обязательств также реализуют стратегию, которую называют «смертельной спиралью». «Смертельная спираль» - внебиржевые конвертируемые ценные бумаги с конверсионной ценой, которая устанавливается дискаунтом от среднего числа прошлых курсов акций за некоторый период времени. Механизм «смертельная спираль» работает следующим образом: хедж-фонд предлагает этот инструмент компании, у которой серьезные проблемы с ликвидностью, выступая в роли «кредитора последней надежды». После этого хедж-фонд продает ценные бумаги компании и фактически получает контроль над компанией, причем получает огромную скидку от ее реальной стоимости.

Арбитраж на рынке закладных предполагает осуществление арбитражной стратегии на ценных бумагах, обеспеченных закладными, и их производных. Типовая структура сделки задействует межрыночный арбитраж - покупку закладных и продажу казначейских обязательств, или внутрирыночный арбитраж - покупку ипотечных «опционов» и продажу обеспеченные ипотечных обязательств (облигаций, обеспеченных пулом ипотек). Рынок закладных почти вписывается в концепцию арбитражного хедж-фонда как фонда, генерирующего прибыль за счет оценки несоответствий между связанными рынками, постоянно сохраняющихся из-за их сложности и дорогостоящих аналитических инструментов, требуемых для правильной оценки этих несоответствий.

Арбитраж производных охватывает широкий диапазон фьючерсных и опционных стратегий, разработанных для обработки ситуаций нерациональной оценки рынков производных. Основной плюс данных стратегий это технологичность и научная обоснованность. Стратегии разрабатываются на основе отрицательной корреляции с традиционными активами. Являются очень чувствительными к моделям лежащим в основе стратегии. В случае неверно выбранной модели достоинство в высокой технологичности обращается основным недостатком и приводит к постоянным убыткам.

2.3. Группа стретегий хэджирования рынка.

Источник доходности стратегий этой группы – изоляция доходности стратегии от доходности основного класса активов. При этом риск не исключается полностью, поэтому  стратегии этой группы используются для наращивания доходности. Типичная структура позиции, выстроенной в рамках стратегии хеджирования рынка покупка базового актива и продажа производных инструкментов. Средства портфеля инвестируются в обыкновенные акции. Отбор акций основан на фундаментальном анализе. Преимущество стратегий хеджирования рынка – хорошая сочетаемость с любыми другими стратегиями. Недостаток стратегии - риск не исключается полностью, как следствие такие стратегии не используются в качестве самостоятельного средства.

2.4. Группа спекулятивных стретегий.

Стратегии в пределах этой категории подразделяются на системные и дискреционарные. Стратегии подразумевают инвестирование в производные инструменты, реже в акции. Доходности стратегий этой группы – инертность временных ценовых рядов, связанная с психологическими особенностями принятия решений участниками рынка; а также эффект самосбывающегося пророчества и прочие ценовые эффекты, укорененные прежде всего в человеческой психологии. Позиции, выстраиваемые в рамках стратегий неразрывно связаны со стратегией как системой координат принятия инвестиционного решения. Инвестор, принимающий решение о запуске в торговлю системной стратегии, занимает одну единственную позицию, состоящую из нескольких активов, которые будут куплены или проданы в будущем на основании сигналов системной стратегии (которые неизвестны на момент принятия решения о запуске стратегии в торговлю). Дискреционарный трейдер, обосновывая текущие и будущие уровни купли/продажи бумаг из своего портфеля, формулирует в терминах принятой им парадигмы рыночного анализа сценарии дальнейшего развития событий и жестко связывает с определенными сценариями определенные действия по купле/продаже ценных бумаг. Методология анализа и технология реализации стратегии сильно варьируются. Спекулятивные стратегии наиболее разнообразны в аспекте эвристик, используемых для принятия решений.

Системные стратегии основаны на техническом анализе, выполняемом с помощью компьютера. Основной принцип системных стратегий – ограничение количества факторов принятия решения до уровня при котором уникальная инвестиционная ситуация сводится к повторяемости и достигается статистическое преимущество. Модели, лежащие в основе, отличаются сложностью и современностью как с академической, так и с практической точки зрения. В основе количественных подходов, используемых некоторыми инвесторами, лежат нейронные сети, поведенческая теория ценообразования на рынке ценных бумаг, теория хаоса, нелинейная оценка временного ряда, высокочастотный анализ и другие. Основной недостаток стратегий этой группы состоит в том, что все используемые алгоритмы являются «черными ящиками». Такая ситуация сложилась вследствие того, что участники рынка тратят огромные ресурсы, на обнаружение статистических рыночных моделей и не раскрывают информаицию конкурентам. Кроме того, зачастую отсутсвует фундаментальное научное обоснование кроме как ориентация на психологию, маскируемая использованием изощренных количественных методик. Системная торговля применяется при управлении как фондами, так и отдельными счетами и может быть разделена на краткосрочную и долгосрочную.

Краткосрочные системные  торговцы имеют период владения от нескольких секунд до пяти операционных дней. Краткосрочные торговцы используют внутридневные данные, чтобы эксплуатировать импульс, контртрендовые системы и алгоритмы распознавания образов. При реализации стратегии основной акцент делается на управление риском, хотя риск на одну сделку является несущественным, так как торговля проведена для короткого периода времени, и среднее отношение маржа – капитал имеет тенденцию быть ниже, чем стратегии других инвесторов. Основной источник доходности стратегий – растущая волатильность, краткосрочный импульс и краткосрочные откаты на основной тенденции. Особыми рисками краткосрочных системных стратегий являются быстрые откаты цен внутри сессии, низкая волатильность и ликвидность. Критический фактор риска для краткосрочной системной сратегии – стоимость трансакционных расходов, так как за короткое время делается сравнительно много сделок, а прибыль на одну сделку сравнительно невелика.

Долгосрочные систематические  торговцы занимают длинные и короткие позиции на месяцы, а не дни как в случае краткосрочных торговцев. Основным источником доходности долгосрочных инвесторов идентичны источникам доходности краткосрочных инвесторов. Основные риски долгосрочной системной торговли – риск «черного ящика», риск «человеческого фактора», например ошибка при исполнении ордера, волатильность рынка, использование финансового плеча.

Дискреционарные трейдеры так же используют компьютерные системы, чтобы идентифицировать выгодные отрасли или проводить фундаментальный анализ ценной бумаги, или комбинации обоих методов. Ключевое отличие от системной торговли заключается в том, что конечное инвестиционное решение делается руководителем фонда.

Если технический спекулянт  планирует две-три ближайшие сделки то дискреционарный трейдер планирует  сделки в других категориях – на основе фундаментального анализа рынка  делается выбор стратегии используемой при существующих фундаментальных данных. При изменении фундаментальных данных меняется конкретная стратегия используемая в измененных условиях. Дискреционарные трейдеры всегда используют стратегии находящиеся в фазе роста жизненного цикла.

Активы дискреционарных трейдеров высоко маржированы, что увеличивает как доходность, так и риск. Наибольшим недостатком стратегий этого класса является чувствительность к человеческому фактору – к аналитическим навыкам принимающего решения менеджера.

Выводы.

Спор между сторонниками активного и пассивного менеджмента продолжается и по сей день. Опыт показывает, что в среднем активный менеджер не превосходит по своим результатам пассивного. При этом для оценки работы активного менеджера особую важность приобретает стабильность показываемых им результатов. Хотя на практике стабильность - явление довольно редкое, большинство инвесторов предпочитают активный стиль.

Естественно, что результаты работы менеджера оцениваются с  учетом риска портфеля. Для этого  в основном используются коэффициент Трейнера «доходность-изменчивость», коэффициент Шарпа «доходность-разброс», или информационный коэффициент, равный отношению коэффициента альфа к остаточному риску портфеля.

Последний коэффициент является наиболее адекватной оценкой работы менеджера. При этом считается, что большей величине информационного коэффициента соответствует более высокая квалификация менеджера. Это легко продемонстрировать на примере, когда сравниваемые портфели имеют примерно одинаковый остаточный риск. В таком случае большее значение коэффициента альфа для портфеля означает, что его менеджер смог определить ценные бумаги в среднем с более высокими коэффициентами альфа, что должно означать, что в момент составления портфеля он обладал более достоверной информацией об ожидаемых доходностях.

В ходе решения задачи Марковица в нечеткой постановке получается оптимальный портфель с  размытыми границами. Это означает, что можно совершать перемещения  в пределах этих границ, но это не позволит улучшить существующий результат, сузить допустимый диапазон изменений, потому что существует неустранимая информационная неопределенность в части исходных данных.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Список Литературы.

1. «Экономические и финансовые риски,Оценка, управление, портфель инвестиций» А.С. Шапкин, Москва 2007 год.
2. «Энциклопедия финансового Риск-менеджмента» под ред. А.А. Лобанова и А.В. Чугунова, Москва 2003 год.
3. «Инвестиции» У.Ф. Шарп, Г.Д. Алекксандер, Д.В. Буйли, Москва 2006 год.
4. Соверменные теории портфеля http://sunrisefinances.ru/articles-37.html.