Оценка инвестиций в недвижимость

Можно выделить три основных вида моделей массовой оценки, каждый из которых имеет свою специфику.

• Аддитивная модель имеет следующий вид:

V = A₀ + A₁X₁ + ... + A_nX_n

где (Х_{1 ...} Х_n) - характеристики объекта недвижимости, A_i - численные коэффициенты при переменных характеристиках объекта, показывающие вклад соответствующих характеристик в стоимость.

Математическая регрессия  позволяет точно рассчитать оптимальные  A_i для конкретной базы данных, однако заложенное допущение о линейности вклада каждой характеристики обычно не соответствует реалиям рынка. Аддитивная модель не учитывает взаимосвязи факторов друг с другом, неудовлетворительно описывает пограничные ситуации. Аддитивная модель обычно используется для предварительного анализа.

• Мультипликативная модель имеет вид:

V = B_{0 Ÿ} Y₁^{B1 Ÿ} ... Ÿ Y_n^Bn

где (Y_{1 ...} Y_n ) - характеристики объекта недвижимости, B_i - веса переменных характеристик объекта.

Простая мультипликативная  модель сводится к аддитивному виду путем логарифмирования, и обладает сходными недостатками. Однако, она позволяет более гибко отразить зависимость (в том числе и нелинейную) стоимости от значений характеристики.

• Гибридная модель является комбинацией двух вышеперечисленных видов, например:

V = Z₁^{B1 Ÿ} ... Ÿ Z_n^BnŸ (A₀ + A ₁ Z _n+1 + ... + A_m Z_m)

где (Z_{1 ...} Z _n ) - характеристики объекта недвижимости, A-B_i - веса и коэффициенты при переменных характеристик объекта.

Такой вид модели позволяет  достаточно адекватно отображать основные тенденции рынка. Выбор того или  другого вида модели определяется с  точки зрения наиболее адекватного  отражения реального рынка. Простые модели - аддитивная и мультипликативная могут применяться для описания слаборазвитого рынка, где нет каких либо нелинейных тенденций, они достаточно логичны по своей структуре и устойчивы в том смысле, что отсутствуют сильные выбросы в оценке для нестандартных объектов. Гибридная модель оптимальна для рынка с устоявшимися нелинейными тенденциями и сложными видами зависимости стоимости от факторов. К сожалению, анализировать конечную гибридную модель не так просто как две предыдущие, особенно если задействованы сложные переменные, отражающие взаимовлияние характеристик. Другой проблемой гибридной модели является сильная зависимость конечного результата в процессе итеративной калибровки от начальных значений коэффициентов.

. Визуальный осмотр объекта  и его местоположения позволяет  нередко объяснить природу расхождения  цены и прогноза. Полевое исследование, обычно завершающее работу по  массовой оценке, имеет своей  основной целью выявление дополнительных  и неучтенных оценкой факторов, присутствующих, например, в описании  объектов в городских реестрах  недвижимости, но не использованных  моделью, либо связанных со  специфическим местоположением  объектов.

Модели массовой оценки разрабатываются  для групп типичных объектов недвижимости с ограниченным количеством характеристик  объектов. Это условие массовой оценки предполагает схожесть объектов по всем прочим характеристикам как физическим (техническим), так и по условиям их местоположения в рамках проведенного зонирования территории города. Однако на практике может существовать много  объектов, стоимость которых в  значительной мере определяется неучтенными  в моделях факторами (физический, экономический и функциональный износ). Этими факторами предположительно могут являться такие физические характеристики, как уникальное качество строительства и планировочная  организация объекта, а также особенности функционального назначения объектов, их локального местоположения и специфического окружения.

Такие характеристики могут  в явном виде или косвенным  образом присутствовать в реестре  недвижимости или на карте города, но при этом остаться невостребованными  при создании и корректировках модели.

Результатом полевого исследования может стать более полное описание границ применения проведенной массовой оценки с аргументированными выводами по поводу нецелесообразности или невозможности  дальнейшего совершенствования  модели (в зависимости от целей  работы и требований к оценке). При  этом могут быть выделены уникальные объекты, оценивать которые нужно  в индивидуальном порядке или  с применением иных подходов. Одним  из возможных результатов полевой  проверки может стать разработка дополнительных экспертных поправок (коэффициентов), применимых к отдельным объектам или группам объектов.

В целом, для грамотного проведения оценки (например, налогооблагаемой стоимости) и для глубокого анализа тенденций  рынка на относительно небольших  выборках оценщик должен владеть  навыками как массовой, так и индивидуальной оценки (для защиты результатов оценки в судах и определения стоимости  объектов специального назначения), а  также обладать необходимыми знаниями об объектах недвижимости, их типологии  и потребительских качествах. ⁷

Анализ рынка г Находки за 2009 год показывает, что было введено в эксплуатацию порядка 800 тыс. кв. м. офисных помещений класса «А» и «В». Общее количество офисных площадей составило около 5,3 млн. кв. м. Доля объектов класса «А» несколько увеличилась и составила порядка 33%, класса «В» - 67%. По данным крупных компаний, работающих на рынке недвижимости, доля заявок на офисы класса «А» имеет тенденцию к увеличению и  в настоящее время приближается к 50%, из чего можно сделать вывод, что доля площадей класса «А» будет продолжать увеличиваться.

В тоже время стоит отметить, что введены в эксплуатацию были далеко не все здания, анонсированные в начале года. По многим объектам были смещены сроки сдачи в эксплуатации на 2010 год.

Строительная активность в торговом сегменте демонстрирует  рост. В 2009 году было открыто 17 крупных торговых центров общей площадью около 800 тыс. кв.м. Таким образом, общий объем высококачественных торговых площадей составило порядка 2,5 млн. кв.м.

Предложение складской недвижимости продолжает стремительно расти. За 2009 года на рынок поступило как минимум 300 тыс. кв. м., увеличив общий объем предложения до 2,4 млн. кв.м. Текущие темпы строительства в указанном сегменте позволяют прогнозировать превышение ввода новых складских помещений по отношению к минувшему году. В тоже время, исходя из заявленных проектов, в 2010 году рынок прибавит более 1 млн. кв. м., хотя, как показывает опыт, часть анонсированных проектов может быть введена позже заявленных сроков.

Вследствие роста спроса на офисные помещения как со стороны  российских, так и международных  компаний, средний уровень вакантных  помещений в офисных зданиях  классов А и В в 2009 г. сократился по сравнению с аналогичными показателями прошлого года. При этом наблюдается тенденция увеличения доли спроса со стороны международных компаний. В зданиях класса А доля вакантных помещений в 2009 году снизилась и составила 2%-2,5%; в зданиях класса В – 4,5%-5%.

Приход на рынок новых  игроков, а также развитие действующих  сетей, будут способствовать продолжению  развития торгового сегмента. Уже  сейчас ставка пустующих помещений  в современных торговых центрах  остается на минимальном уровне в 1%. По оценкам участников рынка текущий уровень высококачественных торговых помещений остается на низком уровне. В то же время емкость рынка значительно выше, чем текущее предложение.

Развитие торгового сегмента, а также рост логистических сетей  привел к самому низкому показателю пустующих площадей в Европе – 0,5%. ⁸

 

2.3. Анализ аренды  при коммерческих инвестициях  в недвижимость

 

К концу 2009 года арендные ставки на офисную недвижимость класса А достигли 820 долл. за 1 кв. м. в год. (Без НДС, и операционных расходов). Для класса В арендные ставки варьировались в пределах 580-760 долл. за 1 кв. м. в год. Цены продажи помещений класса А составили в среднем 5,8 тыс. долл. за 1 кв. м., класса В – 4 тыс. Достаточно устойчивый уровень спроса, значительный потенциал его роста в течение несколько лет, во многом будут способствовать сохранению текущего уровня ставок аренды в ближайшей перспективе, несмотря на высокую строительную активность в данном секторе. Однако не исключается возможности снижения текущих темпов роста ставок, начиная с 2010 года.

В сегменте торговой недвижимости 2009 год не принес значительных изменений. Рост ставок составил порядка 4%, средняя ставка аренды составляет около 2900 $/m2.

Ставки аренды в складском  сегменте остаются на достаточно высоком  уровне по отношению к крупным  городам Европы и варьируются  пределах 115-145 $/m2. Согласно ожиданиям  участников рыка, ставки будут оставаться на текущем уровне в течение нескольких лет.

Несмотря на существующий дефицит предложения в складском  сегменте, высокая строительная активность существенно ограничивает дальнейшее увеличение ставок аренды. На фоне офисного и складского сегментов их рост остается несущественным, на уровне 2% в год. Однако до насыщения рынка еще далеко.

Рассмотрим особенности  анализа рынка недвижимости на примере  рынка первоклассных офисных  помещений в центральном деловом  районе г. Москвы.

Рынок недвижимости России является развивающимся рынком и  в настоящее время растет достаточно высокими темпами. Вряд ли такие высокие  темпы роста будут продолжаться бесконечно. Очевидно, наступит точка  насыщения, и тогда темпы роста  доходов будут составлять величину, характерную для развитых рынков недвижимости. Второй особенностью является то, что модель постоянного роста  лишь поверхностно учитывает структуру  денежных потоков от объекта недвижимости. Она предполагает, что денежные потоки растут с некоторым постоянным темпом роста. Фактически, это является долгосрочной аппроксимацией реальных денежных потоков  для владельца объекта недвижимости. Но если взглянуть на ситуацию с  практической точки зрения, получается несколько иная картина.

Таким образом, денежные потоки от типичного нового объекта недвижимости имеют следующую структуру: в  начале  в течение определенного  периода времени они являются постоянными, далее происходит скачкообразный рост с некоторой последующей  неопределенной возрастающей динамикой, которую в долгосрочном периоде  можно представить как постоянный рост. 

Рисунок 2.1. Типичная динамика денежных потоков от нового объекта  высокого класса на рынке недвижимости

Применение в данной ситуации модели постоянного роста, в которой  предполагается рост денежных потоков  с самого начала эксплуатации здания, может дать некорректный результат. Особенно это важно, если на рынке  существует период экстраординарного  роста.

Третья особенность рынка  недвижимости России, которую необходимо учесть при оценке стоимости капитала  - вопросы измерения. Как правило, в России не публикуются данные о  средних размерах чистого операционного  дохода по субрынкам недвижимости. Обычно для наблюдения являются доступными так называемые базовые ставки аренды, то есть, ставки аренды, не включающие платежи арендаторов за эксплуатацию здания и НДС. Эксплуатационные платежи  арендаторов состоят из расходов по эксплуатации здания и прибыли  управляющей компании. Таким образом, если собственник не сам управляет  зданием, для него платежи за эксплуатацию не учитываются в денежном потоке.

В России владельцами коммерческой недвижимости, являются, в подавляющем  большинстве, юридические лица, поэтому  денежный поток требует корректировки  на ставку налога на прибыль.

Необходимо также отметить, что в первые периоды эксплуатации здания собственник не платит НДС, так  как ему предоставляется вычет  по НДС, уплаченный в период строительства  здания. Расчет денежного потока от объекта недвижимости с учетом российских особенностей представлен в следующей таблице:

Таблица 2.2 Расчет денежного потока от объекта недвижимости с учетом российских особенностей

Поступления, в том числе:

Базовая ставка аренды*площадь

Платежи за эксплуатацию

НДС (только в первые годы эксплуатации)

Минус: правка на недоиспользование (vacancy rate)

Платежи, в том числе:

Платежи за эксплуатацию

Капитальные расходы

Налог на прибыль

Денежный поток от объекта  недвижимости

 

Формализуя данные вышеприведенной  таблицы, можно представить периодический  денежный поток от недвижимости следующим  образом (на 1 кв.м.):

   

где: RENT – базовая ставка аренды ($ за 1 кв.м.);