Особенности возникновения и функционирования фондовых бирж в России

Интернационализация фондовых рынков проявляется также и в том, что одними и теми же инструментами все шире торгуют на разных рынках. Все более широкое распространение получает листинг акций на нескольких (помимо национальной) биржах. Это означает, что акции крупнейших эмитентов могут продаваться одновременно в Нью-Йорке, Лондоне, Франкфурте, Токио и т.п.11 А с появлением Интернета стало возможным торговать акциями иностранных эмитентов целого ряда стран любому инвестору даже со скромными финансовыми ресурсами, находясь у экрана своего компьютера.

Интернационализация фондовых, как и всех финансовых рынков, - объективный процесс и в целом имеет позитивные последствия для развития мировой экономики. Вместе с тем она порождает ряд проблем. В частности, интеграция финансовых рынков приводит к тому, что финансовый кризис, начавшийся в одной стране, распространяется на соседние страны

Развитие Интернет технологий и интернет трейдинга, а также процессы глобализации мировой экономики ярко проявились в формировании и росте новых электронных бирж и развитии электронных торгов на фондовом рынке, да и на других тоже. Примером может являться крупнейшая в мире электронная биржа NASDAQ, которая за какие-то 20 лет по объему торгуемых акций и по количеству первичных размещений (IPO) превосходит все крупнейшие биржи с вековыми традициями. Операции осуществляются только с помощью компьютерных сетей, т. е. отсутствуют торговые залы. По всему миру разбросаны более 200'000 терминалов и практически из любой точки мира можно стать участником электронных торгов. 

Сейчас можно сказать с уверенностью, что на современной бирже нет другого пути, как войти в единое международное электронное пространство, дающее возможность каждому желающему стать участником товарного или фондового рынка.

Объективные процессы глобализации мирового рынка капитала ставят вопрос о выживании национального фондового рынка России. Сохраняется проблема построения эффективной инфраструктуры рынка, которая может удовлетворить потребности как отечественных, так и иностранных инвесторов. Формирование системы регулирования фондового рынка в этой области, опирающейся на лучший мировой опыт, не завершено. Необходимо принятие целого блока законов, направленных на модернизацию инфраструктуры фондового рынка: об организованных рынках и биржевой деятельности, о клиринге, о центральном депозитарии.

Повышение роли рынка ценных бумаг в экономике обычно определяется термином "секьюритизация" (от англ. securitization). Секьюритизация оказала заметное-влияние на структуру финансового сектора большинства стран мира.

     Слово «секьюритизация» и явление, им обозначаемое, для нашей страны пока что новы. Но этот финансовый инструмент постепенно приживается в России, а участники рынка пытаются сделать его максимально простым, эффективным и прибыльным.

      Под секьюритизацией понимают процесс выпуска ценных бумаг на основе пула ипотечных и других кредитов, в результате чего эти активы становятся стандартными ценными бумагами. Иными словами, секьюритизация трансформирует неликвидные активы в ликвидные ценные бумаги, которые впоследствии могут купить инвесторы. С помощью секьюритизации компании рефинансируют свою деятельность, пополняя в результате собственный капитал. Использование такого финансового инструмента актуально для банков, которые специализируются на выдаче ипотечных и потребительских кредитов.

       Что можно секьюритизировать? Обычно это бывает один из следующих вариантов:

• кредитный портфель (ипотечные, корпоративные, просроченные кредиты);

• облигационный портфель;

• арендные, лизинговые платежи;

• экспортная выручка.

        Крупнейшие отечественные банки уже заявили о планах провести секьюритизацию своих кредитных портфелей. Таким образом они смогут привлечь дополнительный капитал и установить более высокие рейтинги для обеспеченных ценных бумаг.

      Секьюритизация снижает стоимость заемных денежных средств, очищает баланс кредитной организации, улучшает ее финансовые показатели. Для примера: в 2004 году всего в мире выпустили секьюритизированных ценных бумаг в совокупности на $532 млрд. В Финляндии секьюритизация в 1990-х годах была важнейшим источником аккумулирования денег и составила альтернативу ссудам под проценты при решении жилищных проблем населения. Тогда же посредством шести сделок, осуществленных в рамках программы Finnica, жилищный фонд Финляндии сумел увеличить имеющиеся в его распоряжении средства до 2,7 млн евро. Накопления, получаемые посредством секьюритизации, не входят в государственный долг Финляндии. Благодаря этому способу накопления денег фонд получил возможность делать ассигнования, необходимые бюро для выдачи долгосрочных займов.

Одновременно небанковские финансовые институты, такие, как взаимные фонды, компании по ценным бумагам (инвестиционные банки), пенсионные фонды, страховые компании, в настоящее время активно конкурируют с банками как по пассивам, так и по активам. Усилению конкуренции способствует и то обстоятельство, что и нефинансовые корпорации все шире начинают предоставлять финансовые услуги. Все крупнейшие промышленные компании - "Вольво", "Рено", "Бритиш Петролеум", "Дженерал Электрик", "Форд" - предоставляют кредит в той или иной форме (в основном через финансовые компании). В Англии такие крупные и известные торговые фирмы, как "Сэйнсбери", "Маркс энд Спенсер", "Теско", уже давно работают в режиме розничных банков. В результате финансовый сектор становится все менее сегментированным с размыванием границ между банками и небанками.

       Во многих странах банки активизировали деятельность на рынке ценных бумаг. Известны многочисленные случаи покупки крупнейшими мировыми банками крупных брокерско-дилерских компаний. Так, еще в 80-е годы "Midland Bank" приобрел английский торговый банк (merchant bank) "Samuel Montagu", в 90-е годы "Deutsche Bank" приобрел "Morgan Grenfell", "Dresdner Bank" - "Kleinwort Benson", "Swiss Bank Corp." - S.G. Warburg, в между соответствующими структурными подразделениями. Попытки ограничить деятельность банков на фондовом рынке под лозунгом защиты финансовой системы и инвесторов не являются продуктивными и идут вразрез с общемировыми тенденциями.

Консолидация финансовых институтов, дерегулирование и глобализация финансовых рынков и их интеграция, стирание различий между банковскими и небанковскими организациями создали новые условия для регуля-тивно-надзорных органов.

Либерализация и дерегулирование финансового сектора, наряду с глобализацией и секьюритизацией, стали ключевыми словами, характеризовавшими его развитие в 80-90-е годы. Дерегулирование выразилось в отмене контроля над процентными ставками и движением капитала, ограничений на совмещение видов деятельности на финансовом рынке (о чем говорилось выше).

Однако параллельно этому процессу повсеместно во всех развитых странах были повышены требования к собственному капиталу банков и других финансовых учреждений, ужесточены нормы, направленные на борьбу с "отмыванием денег".

Особое место в ряду новых мероприятий занимает принятие положений, касающихся торговли с использованием инсайдерской информации и манипулирования на фондовом рынке. В 80-е годы в США было принято два закона, непосредственно относящихся к торговле с использованием инсайдерской информации. Они предусматривали значительное увеличение размера штрафа (известны случаи выплат на сотни миллионов долларов) и срок тюремного заключения (до 10 лет) за их нарушение.

В Европейском союзе во исполнение Директивы о торговле с использованием инсайдерской информации 1989 г. все страны внесли в свое законодательство нормы, определяющие торговлю с использованием инсайдерской информации как уголовное преступление, установив меру ответственности за их нарушение в виде штрафов и/или тюремного заключения.

Азиатский и российский кризисы обнажили слабость систем корпоративного контроля и управления в большинстве стран с формирующимися рынками, отсутствие эффективного механизма банкротства. За последние годы в этих странах немало сделано для того, чтобы улучшить положение в данной области. Больше стало информации об эмитентах, велась работа по укреплению прав миноритарных акционеров и в целом по улучшению системы внутрикорпоративной демократии.

В 1998 г. ОЭСР приняла эталонные принципы корпоративного управления (OECD Principles of Corporate Governance) - своеобразные международные стандарты, которым должны следовать все страны. В русле этого направления развития рыночной экономики можно рассматривать принятие в России поправок к Закону об акционерных обществах летом 2001 г. и одобрение Правительством РФ осенью того же года Принципов корпоративного поведения российских компаний.

Впрочем, как показывает опыт России, одного наличия законодательства не достаточно, требуется система его исполнения. С последним как раз дело обстоит по-прежнему плохо, что связано с недостатками судебно-ис-полнительной системы в целом и с особенностями "блатного капитализма" (crony capitalism), свойственными целому ряду формирующихся рынков, в том числе российскому.

Приданию большей прозрачности финансовых рынков способствует и созданная при ОЭСР организация по борьбе с отмыванием денег ФАТФ (Financial Action Task Force on Money Laundering, FATF), деятельность которой активизировалась после терактов 11 сентября 2001 г. С внесением поправок в российское законодательство по противодействию отмыванию денег Россия была вычеркнута из списков "несотрудничающих стран и территорий".

Заметно активизировалась работа по выработке общих стандартов деятельности на финансовых рынках и на уровне международных организаций: Комитета по банковскому надзору Банка международных расчетов, Международной организации комиссий по ценным бумагам - ИОСКО (IOSCO)12.

В конце 1997 г. для выработки общих подходов к регулированию фондовых рынков в рамках ЕС было создано неформальное объединение - Форум европейских комиссий по ценным бумагам (Forum of European Securities Commissions-. FESCO)13.

В целом ряде стран в ответ на консолидацию финансового сектора была проведена реформа регулятивной системы, заключавшаяся в том, что взамен целого ряда регулятивных учреждений, занимавшихся мониторингом и контролем за различными финансовыми институтами (банками, компаниями по ценным бумагам, страховыми компаниями, пенсионными фондами и т.п.) был создан единый регулятор, осуществляющий комплексный контроль над всей финансовой системой.

В странах, где создан единый регулятор, реально произошла интеграция финансовых рынков, образовались универсальные финансовые комплексы, контроль над которыми действительно рационально осуществлять из одного центра. В США, где в силу исторических причин и масштабов страны возникло и существует большое число регулятивных органов (только банковских не менее трех) и где опять же, по тем же причинам, уровень концентрации ниже и степень интеграции различных учреждений меньше, об этом речи пока не идет.

Одно время в России также обсуждался проект создания единого мегаре-гулятора, подготовленный группой английских консультантов. На первый взгляд, идея рациональна, учитывая малые размеры российского рынка и возможную экономию на управленческих расходах. Однако есть ли в России те же экономические основы для создания мегарегулятора, которые послужили причиной для его появления в указанных выше странах?

Я.М. Миркин считает, что "...для формирования в России мегарегулятора нет экономической базы: а) финансовый рынок крайне раздроблен, основан на очень мелких финансовых институтах с низкой капитализацией, которым только предстоит вырасти в более диверсифицированный и крупный бизнес, б) региональные рынки замкнуты, отсутствует не только трансграничное, но даже в большой мере трансрегиональное предложение финансовых продуктов, в) финансовые продукты и деятельность российских финансовых институтов имеют упрощенную структуру, г) не существует группы и даже отдельных финансовых конгломератов, которые бы имели доминирующее положение в нескольких секторах рынка и представляли бы собой "переплетенный", со сложной организационной структурой универсальный бизнес,) функциональным регуляторам только предстоит в будущем "вырастить" внутри своих секторов финансового рынка крупные компании, которые бы на основе реорганизаций и приобретений стали бы занимать ощутимые доли на рядом стоящих рынках финансовых продуктов"14.

Тем не менее руководители ранее ФКЦБ, а затем и ФСФР неоднократно выступали с идеей объединения функций регулирования финансового рынка России в рамках одной организации. И, как отмечалось выше, у этого подхода имеются весомые аргументы "за".

•        Завершая обзор основных тенденций в развитии мировых фондовых рынков, следует еще раз подчеркнуть, что нынешнее положение не является уникальным. Роль и масштабы фондовых, как и в целом финансовых рынков в экономике были не меньшими в начале XX в., чем в его конце. Что отличает современную ситуацию, так это совершенно иные абсолютные размеры фондовых рынков, намного более сложная их структура с точки зрения используемых инструментов, необычайно возросшая скорость осуществления финансовых операций, когда суммы на многие миллиарды долларов переводятся одного рынка на другой в доли секунды, что, безусловно, значительно повысило волатильность финансовых рынков. Если до Второй мировой войны финансовый рынок ограничивался масштабами развитых стран Европы, Северной Америки и Австралии, то в настоящее время он принял действительно глобальный характер. То, что на протяжении многих десятилетий финансовые рынки находились в подавленном состоянии по сравнению с началом века, это предупреждение о том, что в современных условиях они совсем не обязательно будут расширяться и впредь. Разбухание фиктивного капитала обязательно заканчивается его сжатием, что и наблюдается с марта 2000 г. Тем менее - и в этом тоже отличие современной ситуации от прошлого - сейчас как никогда раньше сильна международная координация действий между странами, выстроена система контроля и мониторинга финансового сектора (чего по сути, не было в начале XX в.). Это позволяет предполагать, что глубоких потрясений финансового сектора не произойдет.