Методы оценки реальных инвестиций

     

     Методы  дисконтирования используются в  случае необходимости сопоставления  величин денежных поступлений и  выплат, разнесенных во времени. В  частности, ключевой критерий эффективности  инвестиций — чистая современная  ценность (NPV) — представляет собой  сумму всех денежных потоков (поступлений  и платежей), возникающих на протяжении рассматриваемого периода, приведенных (пересчитанных) на один момент времени, в качестве которого, как правило, выбирается момент начала осуществления  инвестиций.

     Как вытекает из всего сказанного выше, процентная ставка, используемая в  формуле расчета современной  ценности, ничем не отличается от обычной  ставки, отражающей, в свою очередь, стоимость капитала. В случае использования  методов дисконтирования эта  ставка, тем не менее, обычно называется ставкой дисконтирования (возможные  варианты: «ставка сравнения», «барьерная ставка», «норма дисконта», «коэффициент приведения» и др.).

     От  выбора ставки дисконтирования во многом зависит качественная оценка эффективности  инвестиционного проекта. Существует большое количество различных методик, позволяющих обосновать использование  той или иной величины этой ставки. В самом общем случае можно  указать следующие варианты выбора ставки дисконтирования:

     Минимальная доходность альтернативного способа  использования капитала (например, ставка доходности надежных рыночных ценных бумаг или ставка депозита в надежном банке).

     Существующий  уровень доходности капитала (например, средневзвешенная стоимость капитала компании).

     Стоимость капитала, который может быть использован  для осуществления данного инвестиционного  проекта (например, ставка по инвестиционным кредитам).

     Ожидаемый уровень доходности инвестированного капитала с учетом всех рисков проекта.

     Перечисленные выше варианты ставок различаются между  собой главным образом степенью риска, являющегося одной из компонент  стоимости капитала. В зависимости  от типа выбранной ставки дисконтирования  должны интерпретироваться и результаты расчетов, связанных с оценкой  эффективности инвестиций.

2. Метод анализа инвестиций, основанный на определении чистой текущей стоимости, на которую может прирасти рыночная стоимость фирмы в результате реализации инвестиционного проекта, исходит из двух предпосылок:

     -любая организация стремится к максимизации своей рыночной стоимости;

     -разновременные затраты имеют неодинаковую стоимость.

     Чистая  текущая стоимость — NPV (англ, net present value) — это разница между суммой денежных поступлений от реализации проекта, приведенных к нулевому моменту времени, и суммой дисконтированных затрат, необходимых для реализации этого проекта.

     

     Символом I0  (англ. investment) мы обозначим первоначальное вложение средств, a CF (англ, cash flow) — поступления денежных средств (денежный поток) в конце периода t.

     Если  чистая текущая стоимость проекта  положительна, то это будет означать, что в результате реализации такого проекта стоимость фирмы возрастет и, следовательно, инвестирование пойдет ей на пользу, то есть проект может считаться приемлемым.

     В реальной действительности, инвестор может столкнуться с ситуацией, когда проект предполагает не «разовые затраты — длительную отдачу», а «длительные затраты — длительную отдачу», то есть более привычную для России ситуацию, когда инвестиции осуществляются не одномоментно, а по частям — на протяжении нескольких месяцев или даже лет.

     В этом случае формула  принимает несколько иной вид:

     

     где It   — инвестиционные затраты в период t.

     Ставка  дисконтирования k в формулах — это ожидаемая прибыльность (рентабельность) инвестиционного проекта. На практике часто при оценке k используется ставка по альтернативным вложениям капитала, то есть уровень доходности инвестируемых средств, который может быть обеспечен при помещении их в общедоступные финансовые институты (банки, финансовые компании и т.д.).

     Широкая распространенность метода оценки приемлемости инвестиций на основе NPV обусловлена  тем, что этот критерий обладает достаточной  устойчивостью при разных комбинациях  исходных условий, позволяя во всех случаях  находить экономически рациональное решение.

3. Рентабельность инвестиций — PI (англ, profitability index) — это показатель, позволяющий определить, в какой мере возрастает стоимость фирмы (богатство инвестора) в расчете на 1 руб. инвестиций. Расчет этого показателя рентабельности производится по формуле:

     

     где I0   — первоначальные инвестиции, a CF — денежные поступления в году t, которые будут получены благодаря  этим инвестициям.

     Аналогично  рассмотренной выше ситуации с показателем NPV для случая «длительные затраты  — длительная отдача» эта формула  будет иметь несколько иной вид:

     

     где It   — инвестиции в году t. 

     В такой модификации показатель рентабельности инвестиций иногда называют коэффициентом  «доход — издержки», BCR (англ. benefit-cost-ratio).

     Очевидно, что если NPV положительна, то и PI будет  больше единицы, и наоборот. Таким  образом, если расчет дает нам PI больше единицы, то такая инвестиция приемлема.

     Необходимо  обратить внимание на то, что PI, выступая как показатель абсолютной приемлемости инвестиций, в то же время предоставляет  аналитику возможность для исследования инвестиционного проекта еще  в двух аспектах.

     Во-первых, с его помощью можно нащупать что-то вроде «меры устойчивости»  такого проекта. Действительно, если мы рассчитали, что PI равен, допустим, 2, то нетрудно сообразить, что рассматриваемый  проект перестанет быть привлекательным  для инвестора лишь в том случае, если его выгоды (будущие денежные поступления) окажутся меньше более чем в 2 раза (это и будет «запас прочности» проекта, обеспечивающий справедливость выводов аналитиков даже при некотором излишнем оптимизме оценки ими выгод проекта).

     Во-вторых, PI дает аналитикам инвестиций надежный инструмент для ранжирования различных  инвестиций с точки зрения их привлекательности.

4. Внутренняя норма прибыли, или внутренний коэффициент доходности инвестиций — IRR (англ, internal rate of return) — представляет собой, по существу, уровень доходности средств, направленных на цели инвестирования.

     Если  вернуться к описанным выше уравнениям то IRR — это то значение k в этих уравнениях, при котором NVP будет равно нулю.

     Смысл расчета данного коэффициента при  анализе эффективности планируемых  инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть связаны с  данным проектом. Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого  уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

     На  практике любое предприятие финансирует  свою деятельность, в том числе  и инвестиционную, из различных источников. В качестве платы за пользование  авансированными в деятельность предприятия финансовыми ресурсами  оно уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т.п., то есть несет  некоторые обоснованные расходы  на поддержание своего экономического потенциала.

     Показатель, характеризующий относительный  уровень этих расходов, можно назвать  ценой авансированного капитала (СС). Этот показатель отражает сложившийся  на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность, и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной.

     Экономический смысл этого показателя заключается  в следующем: предприятие может  принимать любые решения инвестиционного  характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя СС (или цены источника  средств для данного проекта, если он имеет целевой источник). Именно с ним сравнивается показатель IRR, рассчитанный для конкретного проекта, при этом связь между ними такова:

     если: IRR > СС, то проект следует принять;

     IRR < СС, то проект следует отвергнуть;

     IRR = СС, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

     Так как показатель IRR является корнем уравнения NPV = 0, а функция NPV = f(k) представляет собой алгебраическое уравнение k-ой степени, где k — число лет реализации проекта.

     Недостатком критерия IRR является то, что он не может  использоваться при анализе инвестиционных проектов с неординарными потоками платежей. В ординарном инвестиционном проекте один или несколько оттоков  сменяются серией поступлений денежных средств. Если же в проекте предполагается отток денежных средств, то в ходе его реализации или по окончании, этот поток называется неординарным.

     Наиболее  распространенная проблема при анализе  неординарного проекта — множественность IRR, так как уравнение NPV = 0 — это  многочлен n-ой степени, который может  иметь n различных корней.

     Поэтому в качестве критерия эффективности  неординарных потоков используется показатель MIRR (англ, modified IRR).

     MIRR определяется из уравнения:

     

     Если  все инвестиции имеют место при t = 0, а первый приток происходит при   t = 1, это уравнение принимает следующий вид:

     

5. Те методы анализа инвестиций, о которых  пойдет речь ниже, относятся к числу  наиболее старых, которые широко использовались еще до того, как концепция дисконтирования  денежных поступлений и затрат приобрела  всеобщее признание в качестве способа  получения самой точной оценки приемлемости инвестиций.

     Однако  и на сегодняшний  день эти методы остаются в арсенале разработчиков и аналитиков инвестиционных проектов. Причиной тому — возможность получения с помощью такого рода методов некоторой дополнительной информации. А это никогда не вредно при оценке инвестиционных проектов, так как позволяет снижать риск неудачного вложения денежных средств.

     Метод расчета периода  окупаемости инвестиций — РР (англ, payback period) инвестиций — состоит в определении того срока, который понадобится для возмещения суммы первоначальных инвестиций. Если величины денежных поступлений примерно равны по годам, формула расчета периода окупаемости имеет вид:

     

     где РР — период окупаемости (лет); I0   — первоначальные инвестиции; CFt   — среднегодовая сумма денежных поступлений от реализации инвестиционного проекта.

     Пример 1.

     Если  мы имеем дело с инвестиционным проектом, предполагающим инвестирование 600 млн. руб. и получение затем в течение 8 лет денежных поступлений в размере 150 млн. руб. ежегодно, то нетрудно подсчитать, что период окупаемости составит:

     600 / 150 = 4 года.

     Следовательно, сумма первоначальных инвестиций будет  возмещена за 4 года, а потом еще 4 года инвестор будет получать чистый доход от такой инвестиции.

     Если  поток доходов неравномерный, расчет показателя РР предполагает определение  величины денежных поступлений от реализации проекта нарастающим итогом, то есть как кумулятивной величины.

     Пример 2.

     Возьмем тот же инвестиционный проект, что  мы рассматривали выше, но предположим, что денежные поступления по нему существенно различаются, нарастая со временем, так что по годам  они составляют: 

год	Млн. руб.
1	50
2	100
3	200
4	250
5	300

     И т.д.

     Тогда расчет периода окупаемости  будет предполагать пошаговое (c шагом в год или иной расчётный период, принятый для анализа данного проекта инвестиций) суммирование годичных сумм денежных и поступлений до тех пор, пока результат не станет равным сумме инвестиций.