Российский фондовый рынок

2) Ввести в обращение  новые государственные финансовые  инструменты, учитывающие инфляционные  процессы и ориентированные на  средних и мелких инвесторов.

3) Усилить государственное  регулирование операций с ценными  бумагами, в связи с чем повысить роль Минфина РФ в управлении институтами рынка вплоть до введения своих представителей на крупнейшие фондовые биржи.

4) Особое внимание государственных  органов должно быть обращено  на защиту мелких акционеров. Прежде всего, предоставлять им  информацию о работе акционерного  общества и не допускать эмиссию  ценных бумаг, не соответствующих  требованиям законодательства.

5) Совершенствовать функционирование  фондовых бирж путем создания  специальных секций, предназначенных  для работы с акциями приватизированных  предприятий.

Осуществление данных мер позволит резко увеличить инвестиционные ресурсы фондового рынка возможность  их капитализации, привлечь на рынок; новых  инвесторов и гарантировать их от чрезмерно рискованных сделок. Все  это ускорит формирование полноценного фондового рынка в России¹⁰.   

Надо отметить что есть идея создания мегарегулятора не она нова России. Впервые она была озвучена компанией Cadogan Financial еще в конце 1999 г. Среди причин, вызвавших необходимость создания подобного суперведомства, назывались неравномерность, фрагментарность и непоследовательность нормативно-правовой базы; незначительный размер рынков капитала; недостаточная независимость органов регулирования; низкая оплата труда и недостаток ресурсов, характерные для большинства органов регулирования; отсутствие четкой карьерно-иерархической структуры. Cadogan Financial предлагала в рамках проекта программы технической помощи создать единый мегарегулятор. Основным реципиентом должна была стать ФКЦБ России, что предполагало формирование мегарегулятора на базе Комиссии. О необходимости концентрации функций по регулированию фондового рынка речь шла и в программном документе «Концептуальные основы развития рынка ценных бумаг в России», подготовленном Национальной ассоциацией участников фондового рынка (НАУФОР) в 1999 г. Однако по целому ряду объективных и субъективных причин эта идея не получила дальнейшего развития.

Действительно реальные шаги по созданию мегарегулятора финансового рынка в России были сделаны только в начале марта 2004 г. в рамках радикальной административной реформы, начало которой было положено указом Президента РФ № 314 от 9 марта 2004 г. «О системе и структуре федеральных органов исполнительной власти» (далее - Указ № 314). Данным документом была ликвидирована ФКЦБ России, а все ее функции были переданы новому государственному органу - Федеральной службе по финансовым рынкам (ФСФР). Кроме того, новому регулятору российского финансового рынка были переданы некоторые направления деятельности и других ликвидированных государственных структур. Так, от Минфина к ФСФР перешел контроль и надзор за формированием и инвестированием пенсионных накоплений, а от упраздненного Министерства по антимонопольной политике - контроль за биржами и срочным рынком, от Минтруда - надзор за негосударственными пенсионными фондами.

Окончательно структура и статус нового регулятора российского финансового  рынка были установлены в постановлении  Правительства РФ № 206 от 9 апреля 2004 г. «Вопросы Федеральной службы по финансовым рынкам», (Руководитель ФСФР - Вьюгин О.В. ) , принятым в развитие Указа № 314. Согласно данному постановлению ФСФР - федеральный орган исполнительной власти, осуществляющий функции по контролю и надзору на финансовых рынках, находящийся в ведении Правительства РФ и подчиняющийся непосредственно премьер-министру страны. При этом ФСФР имеет следующие функции:

• осуществляет государственную регистрацию выпусков ценных бумаг и отчетов об итогах выпуска ценных бумаг, а также регистрацию проспектов ценных бумаг;
• обеспечивает раскрытие информации на рынке ценных бумаг в соответствии с законодательством РФ;
• осуществляет в рамках установленных федеральными законами и иными нормативными правовыми актами России функции контроля и надзора в отношении эмитентов, профессиональных участников рынка ценных бумаг и их саморегулируемых организаций, акционерных инвестиционных фондов, управляющих компаний акционерных инвестиционных фондов, паевых инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов и их саморегулируемых организаций, специализированных депозитариев акционерных инвестиционных фондов, паевых инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов, ипотечных агентов, управляющих ипотечным покрытием, специализированных депозитариев ипотечного покрытия, негосударственных пенсионных фондов, Пенсионного фонда РФ, государственной управляющей компании, а также в отношении товарных бирж;
• обобщает практику применения законодательства РФ в сфере своей компетенции и вносит в правительство предложения о его совершенствовании, разрабатывает проекты законодательных и иных нормативных правовых актов¹¹.

    Кроме того, до внесения изменений в действующее законодательство на ФСФР были возложены функции по руководству и обеспечению работы Комиссии по товарным биржам. 
    Для обеспечения реализации своих функций в ФСФР созданы 9 управлений. Предельная численность сотрудников центрального аппарата будет составлять 301 единицу. Для обеспечения функций ФСФР в субъектах РФ ей переданы региональные отделения упраздненной ФКЦБ России. Всего на момент принятия решения о ликвидации ФКЦБ России на территории Российской Федерации действовало 14 региональных отделений. В территориальных органах ФСФР работают 800 человек.    

ФСФР - совершенно особая структура в системе органов  государственной власти. Такая особенность  обусловлена тем, что, в отличие  от других федеральных служб, которые  подчиняются министерствам, ФСФР находится  в прямом подчинении премьер-министру РФ. Контролируя значительную часть  финансового рынка страны, ФСФР, по сути, уже сегодня является его  мегарегулятором. В то же время ФСФР пока и не мегарегулятор в классической модели: вне ее прямого влияния остаются страховые компании (они отданы в ведение Федеральной службы страхового надзора), аудиторы (Минфин) и банки (Банк России). Впрочем, как считают многие специалисты, вопрос о передаче регулирования этих сегментов финансового рынка ФСФР - дело времени. По мере укрепления системы государственного регулирования оставшиеся сегменты финансового рынка, по-видимому, будут переданы в ведение ФСФР. Кстати, на этом этапе административной реформы ее инициаторами рассматривалась возможность передачи ФСФР функций надзора за этими секторами финансового рынка. Однако передаче ФСФР функций, например, по банковскому надзору помешала позиция Банка России. 
    Вместе с тем, являясь мегарегулятором финансового рынка страны, ФСФР по своему статусу - федеральная служба, т. е. орган государственной власти, лишенный возможности издавать нормативные акты, регулирующие отношения во вверенной ему сфере. Как известно, в соответствии с п. 5 Постановления № 206 ФСФР только разрабатывает проекты законодательных и иных нормативных правовых актов. Однако разработка проектов правовых актов - это еще не принятие их. При этом остальные федеральные службы находятся в подчинении конкретным министерствам, которые и занимаются нормотворчеством. Очевидно, непосредственное подчинение ФСФР премьер-министру указывает на единственный возможный для нее в сложившейся ситуации путь нормотворчества - через постановления Правительства РФ. Надо сказать, что такое положение дел полностью соответствует духу административной реформы: разделение функций по установлению правил и контролю за их применением и передача их независящим друг от друга органам исполнительной власти.

Однако  в случае с регулированием фондового  рынка возникает вполне очевидное  противоречие с законом «О рынке  ценных бумаг», где установлено, что  уполномоченный в сфере рынка  ценных бумаг государственный орган  соединяет в себе правоустанавливающую и правоприменительную функции. Разграничение этих функций способно привести к снижению эффективности  государственного регулирования финансового  рынка и, как следствие, к снижению эффективности функционирования последнего. Все-таки от наличия у государственного органа, регулирующего такой динамичный рынок, каким является финансовый рынок  в целом и рынок ценных бумаг  в частности, права оперативно изменять правила игры на нем, корректируя  существующие нормы или устанавливая новые, в определенной ситуации может  зависеть стабильность финансовой системы  страны и экономики в целом.  
    Решить возникшую проблему способно совмещение функций нормотворчества, надзора и регулирования в рамках ФСФР. При этом соблюдение базового принципа административной реформы, разделяющего функции нормотворчества и контроль за их соблюдением, можно обеспечить путем разграничения функций внутри самой ФСФР. Для этих целей нормотворчество можно вынести за рамки этого органа, создав коллегию ФСФР - аналог коллегии ФКЦБ России. Формирование коллегии ФКЦБ России было предусмотрено ст. 41 закона «О рынке ценных бумаг». Принимая за основу структуру коллегии ФКЦБ России, коллегия ФСФР должна состоять из 15 членов, в том числе 6 сотрудников ФСФР и 9 человек «со стороны». Причем в число последних должны быть включены представители Минфина и Центробанка, а также представители профессиональных объединений участников фондового рынка.     

Таким образом, по уровню концентрации контроля финансовой сферы ФСФР может стать мегарегулятором российского финансового рынка, отвечающим классическим канонам этого понятия, подобно британскому финансовому мегарегулятору - Управлению финансовых услуг (Financial Service Authority, FSA). Однако для этого предстоит еще многое сделать, например изменить статус ФСФР, вывести из подчинения правительства и сделать независимым государственным органом, подконтрольным непосредственно президенту страны и подотчетным парламенту, действующим на основании своего специального закона, определяющего его статус, права, обязанности и т. п. 

Последний год положительную динамику показали только фондовые индексы развивающихся  стран Латинской Америки и  Европы, в основном за счет России, чей  прирост оказался весьма впечатляющим - более 15%. Происходил он на фоне резкого  роста долгового сегмента, причем, что касается России, то стоимость  ее бумаг уже привела к фактической  ликвидации спрэда между доходностями российских евробумаг и облигаций стран инвестиционного рейтинга. Соответственно возникает вопрос: не исчерпали ли российские активы потенциал своего роста на ближайшую перспективу, ведь достижение сегодняшних ценовых уровней прогнозировалось лишь к концу года? Кроме того, если Россия долгое время являлась «локомотивом» других развивающихся стран, не означает ли это начало скорой стагнации и в этом сегменте? 
    Для того чтобы ответить на этот вопрос, оценим ситуацию, складывающуюся в экономике США и Европы, чтобы понять, насколько фондовые рынки этих стран способны в текущем году оказать поддержку развивающимся рынкам.

Изменившиеся в последнее время  установки центральных банков США  и Европы свидетельствуют о том, что в их денежной политике грядут некоторые изменения. Прежде всего, это связано с тем, что в результате длительного периода борьбы с инфляцией власти немного «перестарались» и теперь их основной задачей становится предотвращение начавшейся в США и Европе дефляции. Недавно ЕЦБ заявил о том, что собирается придерживаться целевого уровня инфляции в 2%, вместо намерений удерживать ее в достаточно широком диапазоне - 0-2%. Возможно, это связано с попыткой защитить от дефляции Германию, для которой данная угроза наиболее реальна при сохранении политики инфляционного коридора.

Новая политика предотвращения дефляции подразумевает  поддержание реальных процентных ставок на практически нулевых уровнях  до тех пор, пока совокупный спрос  в экономике и загруженность  мощностей не восстановятся настолько, чтобы привести к стабилизации и  даже небольшому росту инфляционных показателей. При этом необходимо выполнение двух главных требований: объем кредитных  ресурсов, находящихся в распоряжении частного сектора, должен снижаться  при условии сохранения низких процентных ставок по долгосрочным займам. Последнее  приведет к росту текущей оценки предполагаемых инвестиционных проектов и, как следствие, к повышению  текущих ценовых уровней соответствующих  секторов фондового рынка. Другими  словами, денежным властям необходимо снизить кредитные спрэды, понизить абсолютный уровень доходностей для High-Yield-облигаций (до сентября прошлого года, несмотря на снижение ставок, спрэды High-Yield-облигаций возрастали), а также добиться повышения толерантности инвесторов к риску. При этом резкое падение фондовых рынков, как это случалось не раз в течение прошлого года, может перечеркнуть все шаги, предпринимаемые в рамках такой денежной политики.

Потенциал роста российского фондового  рынка, видимо, будет определяться в  этом году следующими основными факторами:

Во-первых, ростом ведущих фондовых рынков мира. Как показывает анализ, между началом  подъема фондовых индексов в США  и России в марте этого года существует четко прослеживаемая взаимосвязь. Кроме того, очевидна зависимость  и между уходом иностранных инвесторов с российского рынка акций  летом прошлого года и обвалом  на мировых рынках в тот же период. Таким образом, об отсутствии зависимости  фондового рынка России от глобальных тенденций говорить все же пока нельзя. Продолжению роста российских индексов, без сомнения, будет способствовать хотя бы умеренный рост индексов в  США.

Во-вторых, крупными приватизационными программами  и реструктуризацией естественных монополий. Реформирование энергетической отрасли привело на фондовый рынок  крупных стратегических инвесторов, которые существенно оживили  рынок акций многих энергетических компаний. Борьба за активы РАО «ЕЭС»  будет продолжаться, поскольку процесс  пропорционального распределения  активов дочерних компаний РАО теперь закреплен в новой стратегии  развития компании. Пока правительство  не определилось в том, какой именно пакет акций Связьинвеста будет  предложен к продаже в этом году - 25 или 50%, однако в любом случае на растущем телекоммуникационном рынке  интерес к приватизации очень  велик. Недостатком повышенной активности крупных покупателей на рынке  является «вымывание» ликвидности, однако среднесрочным инвесторам это вряд ли создаст проблемы.

В-третьих, акцентом на внутренний потенциал корпоративного развития, заключающемся в росте  прибылей и дивидендов компаний, и, как следствие, дивидендной доходности российских акций.

Внутренние ресурсы развития фондового  рынка связаны прежде всего с тем, что огромный поток валюты, поступающей в страну как от торговли нефтью, так и в виде дешевых долларовых заимствований, на международных рынках приводит к избыточной рублевой ликвидности, что выражается в резком падении доходностей на долговом сегменте рынка. Вложения в облигации сегодня фактически являются убыточными, поскольку процентные ставки не покрывают и половины предполагаемой годовой инфляции. И если предположить, что внутренние доходности по долговым инструментам стремятся к доходностям долговых обязательств, выраженным в валюте, то здесь потенциал роста практически исчерпан - сегодня спрэд между внутренними и долларовыми долгами очень мал, а котировки евро и долларовых облигаций России находятся на одном уровне с обязательствами стран с инвестиционным рейтингом. Фактически цены российских еврооблигаций близки к пределу, после которого стоимость международных заимствований для наших компаний будет определяться в значительной степени политикой центральных банков США и Европы. Таким образом, инвестиции в долговой сегмент в России - стране с быстро растущим промышленным потенциалом - становятся невыгодными, а следовательно, рынок акций должен оказаться в течение ближайшего года резервом для портфельных инвесторов.