Развитие венчурных инвестиций в России

В Европе, частные  предприниматели, не имели доступа  к источникам финансирования акционерного капитала, до того момента как появился венчурный капитал. Европейские вкладчики, с середины 80-х стали меньше интересоваться вложениями в традиционные активы с фиксированным доходами и все больше инвестировал в акции новых компаний. Великобритания, на тот момент, впрочем, как и сейчас, является одним из самых крупных участников венчурной индустрии по Европе. За девять лет с 1979 года и по 1987 год общий объем венчурных инвестиций в этой стране вырос в 300 раз, с 20 миллионов английских фунтов, до 6 млрд. фунтов. За следующее десятилетие венчурный бизнес в Европе аккумулировал 46 млрд. ECU долгосрочного капитала. Более 3000 профессиональных менеджеров и инвесторов трудились в инвестиционном бизнесе в 1996 году. 500 венчурных фондов и компаний насчитывалось только в  20 странах Европы. Этот год был рекордным для Европы, потому что в за этот год объем инвестиций вырос до 6,8 млрд. ECU⁵.

Как следствие  быстрого роста венчурной индустрии  рынку потребовалось создание профессиональных венчурных организаций. В начале создавались национальные некоммерческие ассоциации, самой первой образовалась Британская ассоциация венчурного капитала (BVCA)⁶, созданная в 1973 году, затем Европейская ассоциация венчурного капитала, созданная в 1983 году всего 43 членами, в настоящее время количество членов увеличилось в 8 раз и составляет более 350.

У каждой ассоциации различные цели и задачи, которые ставят перед собой сами национальные ассоциации, появление этих различий обусловлено тем, что, они создаются в разных регионах и соответственно у каждого региона разный уровень экономического развития и приоритет национальной экономической политики. И при этом, раз появилась потребность в формализации и структуризации венчурной индустрии, то это свидетельствует о зрелости и растущем влиянии данного направления.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Глава 2. Особенности формирования и развития венчурных инвестиций в России

 

2.1 Специфика развития венчурного инвестирования в России

 

Первый  этап в развитии российской венчурной  индустрии продолжался с 1994/95 по переломный 1998 г. Это было время «прощупывания  почвы» и активного обучения: менеджеры  западных управляющих компаний учились  работать в непривычных для них  условиях, а отечественные предприниматели  знакомились с тем, что представляет собой венчурный капитал, и постигали  азы его работы. В этот период были совершены первые инвестиции, приобретен необходимый опыт и сделаны  первые ошибки.

Учреждение  в марте 1997 г. Российской ассоциации венчурного инвестирования (РАВИ) стало  важным шагом вперед на пути превращения  разрозненных попыток «венчурования» в нормальный и цивилизованный вид  профессиональной деятельности.

По признанию  сотрудников региональных венчурных  фондов ЕБРР, трудности, с которыми им пришлось столкнуться в то время, усугублялись тем, что «структура РВФ  ЕБРР была весьма запутанной, особенно из-за массы обязательных условий: инвестировать  исключительно путем выпуска  новых акций; доля ЕБРР должна находиться, по меньшей мере, в пределах 25,1–49,9 %; не допускаются инвестиции в предприятия  ликероводочной, табачной и любой  отрасли, связанной с производством  вооружений; не допускаются инвестиции в финансовые операции, банковское, страховое дело и т.п. Эти ограничения  способствовали тому, что за первые годы существования программы количество сделок было далеко от ожидаемого»⁷.

Вторым  этапом начальной стадии создания венчурной  индустрии в России был период с 1998 по 2001 г. По некоторым экспертным оценкам, около 40 фондов с капитализацией в US $2.5–3 млрд. совершили инвестиции на сумму около US $350 млн. в российские компании до 1998 г.⁸

Кризис 1998 г. явился переломным событием, как  для всей страны, так и для еще  не окрепшей венчурной индустрии. Из действовавших в России около 40 венчурных  фондов и фондов прямых инвестиций больше половины свернули свою деятельность, а некоторые так и не решились начать ее. По оценке Institute for Economic Analysis в Вашингтоне, суммарные потери западных инвесторов на операциях с ГКО составили около US $70 млрд. ЕБРР оценивал свои потери в US $169.50 млн. за первые девять месяцев 1998 г. Российские потери американских коммерческих и инвестиционных банков до налогов равнялись более чем US $1 млрд. В области прямых зарубежных инвестиций потери были также весьма ощутимыми. Исследование Американской торговой палаты позволило приблизительно установить размер убытка, понесенного ее членами — в районе US $500 млн.⁹

Сколько точно и кем было потеряно из-за отказов от создания новых фондов и утраты инерции развития, не возьмется  предсказать никто, но самое важное, что было утрачено, – это доверие  инвесторов. Как писал Алексей  Власов, директор Российского технологического фонда: «В то же самое время, в результате кризиса возникли новые реалии в  российской экономике, которые можно  считать положительными: интенсивность  конкуренции со стороны западных компаний значительно снизилась; венчурный  капитал значительно укрепил  свои конкурентные преимущества в связи  с кризисом банковской системы и  практическим отсутствием каких-либо долгосрочных кредитов; стоимость инвестиционных проектов для инвесторов сегодня гораздо ниже, что в сочетании с вышеизложенным дает возможность оценивать потенциальные компании гораздо ниже, чем до кризиса; сложные отношения инвестора с правительством России и большая потребность в развитии реального сектора экономики приводит к ослаблению бюрократического давления на венчурных капиталистов¹⁰».

Преимущества, которые получили в результате финансового  кризиса оставшиеся в России венчурные  фонды и фонды прямых инвестиций, заключались, прежде всего, в том, что  качество оставшихся на плаву предприятий  – потенциальных объектов инвестирования значительно улучшилось. При этом размер оценки и стоимость приобретений отечественных компаний для инвесторов не могли не снизиться в результате резко и явно обнаружившегося  повышенного риска вложений. Поэтому  не кажется необычным, что объем  венчурных и прямых частных инвестиций в России в 1999 г. достиг рекордного уровня.

На втором этапе развития венчурной индустрии  в России инвесторы и менеджеры  управляющих компаний были вынуждены  пересмотреть не вполне оправдавшие  себя подходы к ведению бизнеса. Это нашло свое отражение в  дальнейшем смещении инвестиционного  акцента в деятельности венчурных  фондов в сторону прямых частных  инвестиций. Региональные венчурные  фонды, например, посредством слияний  были укрупнены, а неэффективные  управляющие команды – заменены более дееспособными. Практически  из 11 РВФ, управлявшихся различными компаниями, к 2001 г. остались три наиболее сильные группы, управляемые германской «Quadriga Capital», голландской «Eagle» и  скандинавской «Norum»¹¹. (см. Приложение № 2)

Помимо  укрупнения и расширения сфер приложения своей деятельности региональные фонды  ЕБРР стали практиковать синдицированные  и более крупные инвестиции в  наиболее перспективные, по их оценке, проекты, чего на первом этапе не наблюдалось.

Новым явлением, значительно обогатившим скудный  ландшафт венчурной индустрии в  стране, оказалась докатившаяся до России волна инвестиционного ажиотажа вокруг Интернета. Именно эта область  идеально воплощает в себе традиционную схему высокорискового финансирования – вложение в перспективную идею или технологию, которая достаточно быстро обещает материализоваться в масштабный по охвату аудитории бизнес.

Российский  Интернет был в несколько раз  «виртуальнее» своих американских и европейских собратьев. В силу российской специфики компании декларировали  одни объемы инвестиций, а на деле они  оказывались на порядок меньше. Тем  не менее, объявленные цифры все  же дают нам некоторые ориентиры. Первым в январе заявил о себе консорциум в составе инвестиционной группы «Русские фонды» и компании «Orion Capital Advisors», получивший в качестве инвестиций около US $30 млн. Его собственностью стали  ресурсы «Rambler», «Top100» и «iXBT». Впоследствии консорциум обещал вложить US $400 тыс. в  информационный ресурс Lenta.ru. Golden Telecom пообещал инвестировать в различные проекты  в России и странах СНГ порядка US $50 млн. В частности, за US $25 млн. были куплены поисковая система Aport.ru, Atrus и Omen, ранее принадлежавшие компании Agama, а также за US $8,3 млн. был приобретен проект Infoart.

Компания ru-Net Holdings купила 35,7 % акций «Яндекса»  за US $5,3 млн. и вложила US $1,8 млн. в  Интернет-магазин «Озон», а инвестиционная группа «Дельта-капитал» израсходовала US $2,5 млн. на Port.ru⁷. Холдинг NetBridge заявил о US $6 млн., потраченных на проекты List.ru (fomenko.ru, lovers.ru. и т.д.

Многие  компании вышли на рынок и активно  работают на нем, не оглашая своих  затрат. По нашим оценкам, в 2000 г. различные  компании и фонды инвестировали  в российские Интернет-проекты более  ста млн. US$»¹². Накатывавшая несколько месяцев на протяжении 1999-2000 г. волна ажиотажа вокруг инвестиций в российские Интернет-компании быстро сошла на нет.

2001-2002 гг. можно определить как третий  этап венчурной индустрии РФ. В течение трех лет после  кризиса августа 1998 г. (1998–2001 гг.) - периода, обозначенного как время  «экономической адаптации», объем  прямых иностранных инвестиций (FDI) в РФ неуклонно сокращался  как в абсолютном выражении, так и в сопоставимых показателях по сравнению со странами Центральной и Восточной Европы.

Некоторые признаки изменения в лучшую сторону  позиции зарубежных инвесторов обнаружились с 2000 г., после избрания на пост президента России В.В. Путина и проведения правительством РФ курса на достижение стабилизации во всех областях хозяйственной, социальной и политической жизни страны. В  целом доверие инвесторов к перспективам инвестирования в Россию выросло  к середине 2002 г. на 19 %¹³.(см Приложение №3)

Первые  выходы

Одним из самых важных вопросов для венчурных  фондов и компаний является вопрос ликвидности совершаемых инвестиций. Кризис 1998 г. отбросил венчурную индустрию  в России на несколько лет назад. «Из большого разнообразия инвестиционных фондов первой волны деятельность в  России продолжили около 50-60 %». Сохранившие  свое присутствие на российском рынке  венчурные фонды оказались вынуждены  переоценить стоимость своих  инвестиционных приобретений.

Традиционно путями выхода венчурных инвесторов из проинвестированных ими компаний являются: прямая продажа, выкуп управляющим, выход на IPO.

Наиболее  распространенной формой реализации доли венчурного инвестора в закрытых компаниях в России является прямая продажа пакета акций, принадлежащего венчурному инвестору, другому инвестору. Известно, что менеджеры компаний «Глория Джинс»¹⁴ и «Институт сетевых технологий» сумели самостоятельно полностью и частично выкупить ранее приобретенные соответственно ЕБРР и Российским технологическим фондом пакеты акций. Тем не менее, такой способ выхода не является преобладающим.

В период с лета 1998 по декабрь 2000 г. проблема «выходов» из проинвестированных венчурными фондами российских компаний представлялась трудно разрешимой¹⁵. Ситуация начала меняться лишь с начала 2001 года. Первый выход регионального венчурного фонда ЕБРР из проинвестированной компании произошел в феврале 2001 г. Этим предприятием оказалось ОАО «Новая Эра», переговорам о предполагаемой продаже которого в 1998 г. помешал российский финансовый кризис.

Количество  выходов венчурных фондов и компаний резко возросло начиная с 2002 года:

26 марта  2002 г. red-stars.com продал принадлежавшие  ему акции компания Actis Systems менеджерам  этой компании;

19 марта  2002 г. крупнейший российский производитель  джинсовой одежды — корпорация  «Глория Джинс» выкупила свои  акции у Европейского банка  реконструкции и развития и  уволила нескольких иностранных  топ-менеджеров;

16 июля 2002 г. Delta Capital Management, управляющая инвестиционным  фондом The US Russia Investment Fund, объявила о  продаже 15 %-ного пакета акций  «Святого источника», российского  производителя бутилированной воды, компании Nestle Waters;

CIPEF вышел  в 2002 г. из состава владельцев Bravo Holdings Limited, продав свою долю  за US $400 млн. Heineken. В этом же году CIPEF продал принадлежавший ему  пакет акций в Сыктывкарском  лесопромышленном комплексе. До  этого CIPEF реализовал свои инвестиции  в SOCO Perm в 1997 г. и АО «НГК  Славнефть» – в 1999 г.¹⁶

Многие  европейские компании с венчурным  капиталом признают, что инвесторы  привносят в них нечто большее, чем просто финансы. Это контакты и маркетинговая информация, обмен  идеями и получение финансовых советов. В России ценность звания Venture-Backed-компании (компании с венчурным капиталом) пока не ощущается. Однако логика развития венчурного бизнеса в нашей стране в ближайшем будущем приведет, вероятно, к созданию собственной финансовой инфраструктуры для таких компаний, как это произошло уже в Европе и Америке.

Как правило, венчурные институты в России, как и во всем остальном мире, не очень охотно раскрывают информацию о случаях выхода из проинвестированных ими компаний. Культивируемый миф  о венчурном инвесторе, как о  «тренере, члене команды и финансовом инженере» развеивается при более  тесном знакомстве с тем, каким образом  осуществляется его взаимодействие с командой проинвестированной им за чужие деньги компании.

Владимир  Мельников, основатель корпорации «Глория  Джинс» – одного из крупнейших отечественных  производителей джинсовой одежды, гордившийся  в свое время фактом продажи 18,7 % акций компании за US $3 млн. Southern Russia Regional Venture Fund, в апреле-марте 2002 г. выкупил  этот пакет обратно, заявив при этом, что «больше не хочет работать с венчурным капиталом»¹⁷. Длительная и полная коллизий история приобретения Ломоносовского фарфорового завода (ЛФЗ) фондами TUSRIF и KKR¹⁸ завершилась выходом этих инвестиционных структур из ЛФЗ путем прямой продажи своих акций этого предприятия г-же Галине Цветковой — одному из акционеров предприятия, в октябре 2002 г. Как считают сотрудники управляющей компании фонда, Delta Capital и KKR приложили немало усилий для того, чтобы сохранить и укрепить позиции ЛФЗ в России и за рубежом. Однако, впечатление от совместного проживания этих фондов и компании, оставшееся у работников предприятия, несет на себе оттенок сожаления и горечи¹⁹. Продуктивное и взаимовыгодное взаимодействие рискового инвестора и предпринимателя проистекает из компетентного предпринимательства обеих сторон. Именно в этом сочетании и достигается win-win эффект. Примером успешного «совместного проживания» можно считать сотрудничество новосибирской компании ОАО «Харменс» с региональным венчурным фондом ЕБРР. По мнению предпринимателя Юрия Верещагина, сотрудничество с иностранным инвестором много дало «Харменсу»: «До того как мы получили деньги (US $1,1 млн.), мы общались два года. Сначала учились понимать друг друга, договаривались о терминологии. Фактически мы закончили второй университет, получили MBA, только учились в полевых условиях. Мы, например, вели (и сейчас продолжаем) отчетность не только по российским стандартам бухгалтерского и налогового учета, но и по международным стандартам — для ЕБРР. Научились писать бюджеты, бизнес-планы. И сейчас мы это делаем уже не для ЕБРР, а для себя. Мы благодарны им за то, что они терпеливо учили нас строить бизнес по западным канонам. Потом, с одной стороны, мы были партнерами, с другой это ведь постоянная борьба. Потому что интересы у нас разные. ЕБРР хотел забрать деньги. Мы же хотели прибыль реинвестировать. Нужно понимать, для чего приходит инвестор. Он приходит не для того, чтобы дать денег, как многим кажется, а для того, чтобы заработать. В этом году мы цивилизованно завершили инвестиционный цикл. Начиная от бизнес-плана и продажи пакета акций финансовому инвестору и заканчивая выкупом этих акций. Мы эту дорогу прошли и теперь на своей шкуре знаем, как это делать²⁰».