Основные методы оценки эффективности инвестиций

Лекция  № 9  Основные методы оценки эффективности инвестиций.

 

ВОПРОСЫ:

 

1. Основные принципы инвестиционного анализа (оценки эффективности инвестиций).
2. Статистические методы оценки эффективности инвестиций.
3. Методы оценки эффективности инвестиций, основанные на показателях денежного потока.
4. Оценка эффективности инвестиций в системе капитализации.
5. Понятие о доходности инвестиций. Выбор ставки процента (дисконтной ставки).

 

Вопрос № 1. Основные принципы инвестиционного анализа

(оценки эффективности  инвестиций)

 

Сущность оценки любого инвестиционного проекта - определить, оправдают ли будущие выгоды сегодняшние затраты. В данной главе мы будем рассматривать любой инвестиционный проект (инвестицию) как изолированный, т.е. не затрагивающий другие инвестиционные возможности фирмы. (В реальности из-за ограниченности финансовых ресурсов фирмы вынуждены выбирать не просто абсолютно приемлемый инвестиционный проект, а предпочтительный в сравнении с другими - см. лекцию № 3.2.)

Оценка эффективности  инвестиций представляет собой наиболее ответственный этап в процессе принятия инвестиционных решений. Оттого, насколько объективно и всесторонне проведена эта оценка, зависят сроки возврата вложенного капитала и темпы развития предприятия. Объективность и всесторонность оценки эффективности инвестиционных проектов в значительной мере определяются учетом системы принципов, положенных в основу оценки эффективности инвестиций.

Основные принципы оценки эффективности инвестиций 1.

1. Инвестиции считаются эффективными, если они увеличивают «ценность фирмы» (value of the firm).

«Ценность фирмы» (ЦФ) - это то реальное богатство, которым обладают (и которое могут получить в денежной форме, если того пожелают и продадут свою собственность) владельцы фирмы:

где РС_СК - рыночная стоимость собственного капитала фирмы;

РС₀ - рыночная стоимость обязательств фирмы.

Факторы, определяющие «ценность  фирмы»:

• инвестиции всех типов (в реальные активы, в нематериальные активы, портфельные);
• прочие факторы (финансовый и производственный менеджмент, квалификация персонала и др.).

Любые инвестиции, в том  числе инвестиции в реальные активы, следует рассматривать прежде всего с точки зрения того, как они влияют на «ценность фирмы». Этот критерий оценки приемлемости инвестиций следует признать наиболее общим и основополагающим. Таким образом, главный критерий эффективности инвестиций - рост (увеличение) «ценности фирмы».

2. Принцип положительности и максимума эффекта. Инвестиционный проект признается эффективным с точки зрения инвестора, если эффект реализации порождающего его проекта положителен. При сравнении альтернативных инвестиционных проектов предпочтение отдается проекту с наибольшим значением эффекта.

3. Системная оценка эффективности инвестиций, которая предполагает:

• сочетание методов расчета коммерческой, бюджетной и общественной эффективности;
• учет экономического и социального результатов;
• использование статических и динамических методов оценки эффективности инвестиций;
• использование в процессе оценки эффективности инвестиций нескольких критериев.

4. Оценка эффективности инвестиций на основе показателя денежного потока (cash flow).

Контракты, сделки, коммерческие и производственные операции часто  представляют не отдельные разовые  платежи, а множество распределенных во времени выплат и поступлений. Например, денежные показатели инвестиционного процесса можно представить в виде последовательностей (рядов) выплат и поступлений. Такой ряд называется потоком платежей (денежным потоком). Составляющие денежного потока (потока платежей) могут быть как положительными, так и отрицательными величинами, могут быть постоянными (аннуитет), изменяться по какому-либо закону (например, с постоянными темпами), произвольными (нерегулярные потоки).

Виды денежных потоков (табл. 6.1):

Виды денежных потоков

а) традиционные (ординарные) - потоки, в которых есть один или более периодов расходов, а затем следуют один или более периодов денежных доходов;

б) заемные - разновидность отрицательных денежных потоков, при которых сначала в течение одного или нескольких периодов поступают денежные доходы, а затем следуют один или более периодов расходов;

в) нетрадиционные (неординарные) - потоки, в которых знак денежных потоков меняется более одного раза.

Инвестиционный проект можно представить в виде финансовой операции, связанной с распределенными во времени притоками и оттоками денежных средств, т.е. денежными потоками (потоками реальных денег), которые образуют динамическую модель реализации инвестиционного проекта.

5. Определение экономической эффективности инвестиций путем оценки жизненного цикла, т.е. в пределах расчетного периода, который имеет две характеристики (рис. 6.1):

• горизонт расчета (учета);
• шаг расчета.

Рис. 6.1. Схема расчетного периода инвестиционного проекта

Продолжительность расчетного периода (горизонта расчета) определяется следующими обстоятельствами:

• продолжительность создания, эксплуатации и (при необходимости) ликвидации объекта инвестиций (жизненный цикл объекта);
• целесообразный срок эксплуатации (например, в добывающей промышленности - прогнозируемая степень истощения месторождения);
• нормативный срок службы основного технологического оборудования (например, котлов на ТЭЦ);
• достижение заданных характеристик прибыли (массы или нормы прибыли и т.п.);
• требования инвестора (степень надежности прогнозов до определенного момента времени).

Если полный период эксплуатации до начала нового инвестирования в  данный объект определить сложно, его  принимают продолжительностью 5 лет (средний период амортизации оборудования, после чего оно подлежит замене).

Горизонт учета измеряется числом шагов расчета, в качестве которых может быть месяц, квартал или год (например, горизонт учета 10 лет с разбивкой по годам - 10 шагов расчета; горизонт учета 3 года с разбивкой по кварталам - 12 шагов расчета). Шаг расчета - единица времени в расчетном периоде.

При разбиении расчетного периода на шаги следует учитывать:

• цель расчета (оценку эффективности, финансовой реализуемости, мониторинг и т.д.);
• продолжительность фаз жизненного цикла инвестиционного проекта;
• неравномерность денежных поступлений и затрат вследствие сезонности производства, колебаний спроса и т.п.;
• периодичность финансирования проекта. В частности, рекомендуется, чтобы получение и возврат кредитов, выплаты процентов приходились на начало или конец шага расчета;
• изменение цен в течение шага, которое не должно превышать 5-10%;
• удобство пользования расчетами и таблицами.

6. Учет фактора времени. При оценке эффективности инвестиционного проекта учитываются следующие аспекты фактора времени:

• динамичность (изменение во времени) параметров проекта и его экономического окружения;
• разрывы во времени (лаги) между производством продукции или поступлением ресурсов и их оплатой;
• неравноценность разновременных затрат и результатов (предпочтительность более ранних результатов и более поздних затрат).

7. Учет и оценка инвестиций и результатов от их реализации не только в рассматриваемом производстве, но и в сопряженных сферах, включая и потребителей (расчет общественной эффективности).

Экономика - сложный организм, и техническое развитие данного производства требует, как правило, соответствующего изменения в смежных отраслях. Причем инвестиции в сопряженные сферы могут не только достигать значительной доли инвестиций в данную сферу, но и существенно их превышать. Эти инвестиции учитываются, если их размер больше 5% основных инвестиций.

8. Сопоставимость сравниваемых вариантов инвестиционных проектов (см. лекцию №3.2).

9. Проведение анализа инвестиционных проектов в сопоставимых ценах.

Для стоимостной оценки результатов и затрат можно использовать следующие виды цен:

а) базисная Ц_б - цена на инвестиционные ресурсы, расходуемое сырье, материалы, комплектующие, трудовые ресурсы и т.п., складывающаяся в регионе, где осуществляется инвестиционный проект, на момент времени Т_б. Базисная цена считается неизменной в течение всего расчетного периода (используется для измерения экономической эффективности инвестиционных проектов, как правило, на стадии технико-экономических исследований инвестиционных возможностей);

б) прогнозная Ц^Н_t - сложившаяся в экономике в данном году t I с учетом роста цен:

где I_t,tн - индекс изменения цен продукции или ресурса в конце шага t по отношению к начальному моменту расчета, в котором известны цены (может быть, и к базовому);

I_t,t-1 - индекс изменения цен продукции или ресурса в конце шага t по отношению к шагу t - 1.

Прогнозные цены используются на стадии ТЭО инвестиционного проекта;

в) расчетная (дефлированная) Ц_t^р - прогнозная цена года t, приведенная к уровню цен фиксированного момента времени путем деления на общий базисный индекс инфляции. Это цена, свободная от инфляции. Она используется, если значения результатов и затрат выражаются в прогнозных ценах. Расчетная цена обеспечивает сравнимость затрат и результатов, полученных при различных уровнях инфляции:

г) мировая.

10. Выбор дифференцированной ставки процента (дисконтной ставки) в процессе дисконтирования денежного потока для различных инвестиционных проектов и различных участников инвестиционного проекта.

11. Учет динамичности параметров инвестиционного проекта:

а) сценарный подход к оценке инвестиционного проекта. Так как рынок всегда представляет собой неустойчивое равновесие, при оценке инвестиционного проекта необходимо прогнозировать все перспективные изменения параметров проектов и вводить их по мере возможностей в технико-экономические расчеты. Для уменьшения объема расчетов обычно рассчитываются три варианта инвестиционного проекта: пессимистический, оптимистический, наиболее вероятный;

б) анализ чувствительности (см. лекцию №3.6);

в) применение динамических методов расчета эффективности инвестиций.

12. Учет результатов анализа рынков:

• перспективное изменение спроса на выпускаемую продукцию (конъюнктура рынка) → изменение объемов производства;
• возможные колебания цен на ресурсы и реализуемую продукцию;
• перспективы снижения (роста) издержек производства в процессе наращивания объема выпуска;
• доступность финансовых источников инвестиций.

13. Учет финансового состояния предприятия, претендующего на реализацию инвестиционного проекта.

14. Учет влияния реализации проекта на окружающую среду.

15. Учет неопределенности и рисков, связанных с осуществлением инвестиционного проекта (см. лекцию №3.6).

16. Учет влияния инфляции (см. лекцию №3.4).

17. Анализ релевантных денежных потоков. Одной из важнейших задач при оценке инвестиционных проектов является идентификация и отбор тех характеристик проекта, которые действительно влияют на обоснованную оценку его выгодности (на оценку эффективности инвестиций). Такие характеристики образуют совокупность релевантной информации по данному инвестиционному проекту.

Именно эти характеристики инвестиционного  проекта должны отражаться в соответствующих денежных потоках и приниматься в расчет при оценке эффективности инвестиций. Нерелевантная информация не учитывается в экономическом анализе инвестиций.

18. Учет только предстоящих затрат и поступлений. В оценке инвестиций рассматриваются только предстоящие в ходе осуществления инвестиционного проекта затраты и поступления, включая затраты, связанные с привлечением ранее созданных производственных фондов, а также предстоящие потери, непосредственно вызванные осуществлением проекта (например, от прекращения действующего производства в связи с организацией нового). Ранее созданные ресурсы, используемые в проекте, оцениваются не затратами на их создание, а альтернативной стоимостью, отражающей максимальное значение упущенной выгоды, связанной с их наилучшим возможным альтернативным использованием. Прошлые, уже осуществленные затраты, не обеспечивающие возможность получения альтернативных доходов в перспективе (невозвратные затраты), в денежных потоках не учитываются и на значения показателей эффективности инвестиционного проекта не влияют.

19. Привязка учета притока (оттока) денежных средств к концу очередного шага расчетного периода. Если реальные денежные потоки, инициируемые проектом, обычно возникают в течение года и формально должны быть идентифицированы по кварталам, месяцам и даже дням, то в оценке инвестиций они учитываются как возникающие в конце года. Дисконтирование денежных потоков как появившихся в конце года означает, что в расчетах они учитываются несколько позже, чем в действительности. Поэтому положительное значение чистого дисконтированного дохода будет несколько ниже истинного  значения этого критерия.