Оценка стоимости бизнеса

 

Метод дисконтированных денежных потоков используется в следующих случаях:

 

ожидается, что будущие уровни денежных потоков будут существенно отличаться от текущих;

предприятие представляет собой крупный многофункциональный коммерческий объект;

потоки доходов и расходов носят сезонный характер.

 

 

Основные этапы оценки предприятия методом дисконтированных денежных потоков:

 

1. Производится выбор  модели денежного потока.

2. Определяется длительность  прогнозного периода.

3. Осуществляется ретроспективный  анализ и прогнозирование валовой  выручки от реализации.

4. Определяется ставка  дисконта.

5. Производится расчет  величины стоимости в постпрогнозный период.

6. Осуществляется расчет  текущих стоимостей будущих денежных  потоков и стоимости в постпрогнозный период.

7. Вносятся итоговые поправки.

 

 

 

7.1.1. Выбор модели  денежного потока.

 

 

 

 

При оценке бизнеса мы можем применять одну из двух моделей денежного потока:

 

денежный поток для собственного капитала;

денежный поток для всего инвестированного капитала.

 

 

В Таблице 3 показано, как рассчитывается денежный поток для собственного капитала. При применении этой модели, рассчитывается рыночная стоимость собственного (акционерного) капитала предприятия.

 

Применяя модель денежного потока для всего инвестированного капитала, мы условно не различаем собственный и заемный капиталы предприятия и считаем совокупный денежный поток. Исходя из этого, мы прибавляем к денежному потоку выплаты процентов по задолженности, которые были вычтены при расчете чистой прибыли.

 

Таблица 3

 

Знак действия	Показатели
Чистая прибыль после уплаты налогов
Плюс	Амортизационные отчисления
Плюс (минус)	Уменьшение (прирост) собственного оборотного капитала
Плюс (минус)	Уменьшение (прирост) инвестиций в основные средства
Плюс (минус)	Прирост (уменьшение) долгосрочной задолженности
Итого	Денежный поток

 

 

 

Поскольку проценты по задолженности вычитались из прибыли до уплаты налогов, возвращая их назад, следует уменьшить их сумму на величину налога на прибыль. Итогом расчета по этой модели является рыночная стоимость всего инвестированного капитала предприятия.

 

На нашем примере для ОАО «ВВС» денежный поток будет выглядеть следующим образом.

 

Таблица 4

 

Чистая прибыль	541 383
Амортизация	673 775
Основная деятельность
Приток (+)/отток (–) ден. средств при изменении текущих активов	6 069
Дебиторская задолженность	22 432
Запасы	–22 260
Краткосрочные финансовые вложения	–14 725
НДС по приобретенным ценностям	–1 516
Прочие текущие активы	0
Приток (+)/отток (–) ден. средств при изменении кред. задолженности	465 857
- поставщики и подрядчики	–31 446
- перед бюджетом	50 935
- по соцстраху	–16 448
- по оплате труда	7 959
- авансы полученные	–214
- прочие кредиторы	455 071
Денежные средства по основной деятельности	481 926
Инвестиционная деятельность
Приток (+)/отток (–) ден. Средств при изменении внеобор.активов	64 862
Нематериальные активы	–5
Основные средства	–298 198
Незавершенные капитальные вложения	25 859
Долгосрочные финансовые вложения	07 482
Прочие внеоборотные активы	0
Денежные средства по инвестиционной деятельности	64 862
Финансовая деятельность
Изменение суммы кредитов и займов (+)	82 892
Краткосрочные кредиты и займы	83 003
Долгосрочные кредиты и займы	–111
Изменение величины собственных средств (+)	–1 389 523
Уставный капитал
Добавочный капитал	29 240
Выплата дивидендов наличными
Собственные акции выкупленные у акционеров	0
Нераспределенная прибыль прошлых лет	–1 416 428
Целевые финансирования и поступления	–2 331
Доходы будущих периодов	0
Прочие собственные средства (фонды, резервы)	–4
Денежные средства по финансовой деятельности	–1 306 631
Суммарное изменение денежных средств	555 315

 

 

 

 

 

7.1.2.Определение  длительности прогнозного периода.

 

 

 

 

Согласно методу дисконтированных денежных потоков стоимость предприятия основывается на будущих, а не на прошлых денежных потоках. Поэтому задачей оценки является разработка прогноза денежного потока на какой-то будущий временной период, начиная с текущего года. В качестве прогнозного берется период, продолжающийся до тех пор, пока темпы роста предприятия не стабилизируются (предполагается, что в пост прогнозный период должны иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечный поток доходов).

 

С одной стороны, чем длиннее прогнозный период, тем больше число наблюдений и более обоснованной с математической точки зрения выглядит итоговая величина текущей стоимости предприятия. С другой стороны, чем длиннее прогнозный период, тем сложнее прогнозировать конкретные величины выручки, расходов, темпов инфляции, потоков денежных средств. В странах с рыночной экономикой прогнозный период составляет 5-10 лет, в странах с переходной экономикой допустимо сокращение прогнозного периода до 3 лет.

 

 

 

7.1.3. Ретроспективный  анализ и прогноз валовой выручки  от реализации.

 

 

 

 

Следует придерживаться общего правила, гласящего, что прогноз валовой выручки должен быть логически совместим с ретроспективными показателями деятельности предприятия и отрасли в целом. Оценки, основанные на прогнозах, которые заметно расходятся с историческими тенденциями, представляются неточными.

 

Анализ валовой выручки и ее прогноз требуют детального рассмотрения и учета целого ряда факторов, среди которых:

 

номенклатура выпускаемой продукции;

объемы производства и цены на продукцию;

ретроспективные темпы роста предприятия;

спрос на продукцию;

темпы инфляции;

имеющиеся производственные мощности;

перспективы и возможные последствия капитальных вложений;

общая ситуация в экономике, определяющая перспективы спроса;

ситуация в конкретной отрасли с учетом существующего уровня конкуренции;

доля оцениваемого предприятия на рынке;

долгосрочные темпы роста в пост прогнозный период;

планы менеджера данного предприятия.

 

 

В результате анализа необходимости составить таблицу, и показать динамику изменения факторов за оцениваемый период.

 

 

 

7.1.4. Определение  ставки дисконта.

 

 

 

 

С математической точки зрения ставка дисконта — это процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков доходов в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса. В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования или — это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.

 

Ставка дисконта, или стоимость привлечения капитала, должна рассчитываться с учетом трех факторов:

 

1. Наличия у многих  предприятий различных источников  привлекаемого капитала, которые  требуют разных уровней компенсации.

2. Необходимостью учета  для инвесторов стоимости денег  во времени.

3. Факторов риска или  степени вероятности получения  ожидаемых в будущем доходов.

 

 

Существуют различные методики определения ставки дисконта денежного потока, наиболее распространенными из которых являются: методика для собственного капитала — модель оценки капитальных активов (САРМ — Capital Asset Pricing Model) и метод кумулятивного построения; методика для всего инвестированного капитала — модель средневзвешенной стоимости капитала (WАСС — Weighted Average Cost Capital).

 

Расчет ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного потока используется для оценки в качестве базы:

 

Тип потока для собственного капитала. Применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал;

Тип потока для всего инвестированного капитала. Применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала. Такая ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала.

 

Пример: Рассчитаем ставку капитализации ОАО «ВВС» кумулятивным методом, как наиболее приемлемым для малых предприятий

 

Показан расчет применения кумулятивной модели определения ставки приведенной стоимости к настоящему времени (ставки дисконтирования) с учетом произведенных корректировок этой ставки.

 

Таблица 5

 

№ п/п	Расчет	Этапы определения ставки капитализации	Значение,%
1.		Безрисковая ставка дохода на капитал	13
2.	+	Надбавка на оценку альтернативных издержек за размер предприятия.	6
3.		Другие факторы альтернативных издержек:
	+	оценка отраслевых альтернативных издержек.	5
	+	оценка финансовых альтернативных издержек	3
	+	разнообразность деятельности	5
	+	компетенция менеджмента	5
	=	Ставка дисконтирования для чистой прибыли	37
4.	–	Средний темп прироста чистой прибыли	10
	=	Коэффициент капитализации чистой прибыли в среднем за год	27

 

 

 

 

 

Пояснения к расчету ставки капитализации.

 

В качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям). Считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается).

 

В качестве безрисковой ставки дохода на капитал выбрана ставка по валютным депозитам для юридических лиц сроком до 90 дней категории «А», которая равна на дату оценки 30.01.2002 г. — 13% (по вкладам от 10 000 долларов США). Безрисковая ставка дохода на капитал отражает гарантированный доход, который может быть получен от инвестиций с низким уровнем риска.

 

Согласно международной практике, средняя надбавка для небольших предприятий за размер (риск размера величины компании и сопоставление его с ее возможностями) составляет от 2 до 6%. В силу того что по сравнению с предприятиями-аналогами работающими в отрасли, оцениваемое предприятие, возможно, имеет меньший размер, это значит, что оно может в перспективе иметь меньший уровень доходности, а следовательно, для него требуется более высокая надбавка для оценки альтернативных издержек. Для расчета возьмем данную надбавку в размере 6%.