Значение структуры капитала и необходимость управления капиталом предприятия

При принятии решений о структуре капитала (в частности, в плане оптимизации объема заемного финансирования) должны учитываться и иные критерии, например, способность организации обслуживать и погашать долги из суммы полученного дохода (достаточность полученной прибыли), величины и устойчивость прогнозируемых потоков денежных средств для обслуживания и погашения долгов и пр. Идеальная структура капитала максимизирует общую стоимость организации и минимизирует общую стоимость ее капитала. При принятии решений по структуре капитала также должны учитываться отраслевые, территориальные и структурные особенности организации, ее цели и стратегии, существующая структура капитала и планируемый темп роста. При определении же методов финансирования (выпуск акций, займы и т.д.), структуры заемного финансирования (оптимальная комбинация методов краткосрочного и долгосрочного финансирования) должны учитываться стоимость и риски альтернативных вариантов стратегии финансирования, тенденции в конъюнктуре рынка и их влияние на наличие капиталов в будущем и будущие процентные ставки и т.д.

Формирование оптимальной структуры капитала, т.е. установление наиболее выгодного соотношения между собственными и заемными источниками финансирования представляет собой "королевскую проблему" финансового менеджмента. Неудивительно, что ее решению посвящены работы наиболее авторитетных ученых-финансистов, прежде всего – лауреатов Нобелевской премии Мертона Миллера и Франко Модильяни. Эти ученые сделали парадоксальный вывод о том, что "в условиях совершенного рынка, при отсутствии налогов и транзакционных издержек и при наличии равного доступа предприятий и физических лиц к кредитным ресурсам, структура капитала не оказывает влияния на его цену". Обоснование этого заключения состоит в следующем: по мере роста доли заемного финансирования, увеличивается эффект финансового рычага, то есть возрастает финансовый риск предприятия. Соответственно растет цена его капитала и все преимущества заемного финансирования сводятся к нулю. В условиях эффективного рынка никто не мешает акционерам предприятия самим взять ссуду в банке и купить на полученные деньги новые акции. Им нет смысла перепоручать эту работу менеджерам предприятия, от которых требуется совсем другое – максимально эффективно инвестировать предоставляемый им капитал.

Таким образом, сама по себе структура капитала не оказывает влияния на его цену, поэтому в данной сфере менеджерам не следует искать возможности увеличения стоимости предприятия, они должны сосредоточиться на эффективном управлении активами. Однако та же самая мировая практика показывает, что руководители большинства предприятий все-таки уделяют значительное внимание оптимизации структуры капитала, более того, решение этой задачи составляет одну из основных функций финансового менеджмента. Данный парадокс также имеет свое рациональное объяснение: реальные экономические условия далеки от тех идеальных предпосылок, которые были заложены Модильяни и Миллером в основу своих доказательств. Пока еще нет абсолютно эффективных рынков, существуют и транзакционные издержки и налоги, а физические лица имеют более ограниченный доступ к кредитным ресурсам, чем предприятия. Поэтому оптимизация структуры капитала вполне может принести предприятию реальное снижение его цены и сделать собственников предприятия богаче. Одним из важнейших факторов данного эффекта является возможность отнесения процентов за кредит на себестоимость, иными словами – исключение этих сумм из величины базы обложения налогом на прибыль. Дивиденды по акциям выплачиваются из чистой прибыли, то есть они не предоставляют предприятию и его собственникам подобной "налоговой защиты".

Таким образом, расширение доли заемного финансирования в разумных пределах может приводить к снижению общей цены привлекаемого капитала. Определение конкретной величины этих пределов, то есть выработка целевой структуры капитала, наиболее выгодной для данного предприятия, и является одной из важнейших задач финансового менеджмента. Для ее успешного решения необходимо усвоить принципы оценки отдельных составляющих совокупного капитала предприятия.

При формировании структуры финансовых источников предприятия пользуются некоторыми общими правилами, которые сформулированы в так называемой теории последовательности действий Майерса:

1. Компании предпочитают  финансирование из собственных  ресурсов.

2. Компании увязывают  размер выплачиваемых дивидендов  с инвестиционными возможностями.

3. Если объем собственных  ресурсов недостаточен для инвестирования, компания сначала сокращает свой  портфель финансовых активов.

4. Если приходится прибегать  к внешнему финансированию, компания  сначала эмитирует самые безопасные  ценные бумаги, т. е. облигации, затем  гибридные ценные бумаги, вроде  конвертируемых облигаций, а уж  потом эмитирует акции.

В реальной экономике компании действительно финансируют инвестиционные проекты преимущественно за счет эмиссии облигаций, долгосрочных кредитов и собственных средств. Новые выпуски акций играют относительно небольшую роль и редко используются для привлечения капитала.

К финансированию за счет заемных средств, включая эмиссию ценных бумаг, предприятия прибегают при расширении производства, если оно рентабельно и если кредитные риски невысоки.

Крупные корпорации обычно имеют соотношение собственных и заемных средств как 70:30. Чем больше доля собственных средств, тем выше коэффициент финансовой независимости. При наращивании доли заемного капитала увеличивается вероятность банкротства организации, что вынуждает кредиторов увеличивать ставки процента за кредит за счет повышения кредитных рисков.

Но одновременно предприятия, имеющие высокую долю заемных средств, имеют определенные преимущества перед предприятиями с высокой долей собственного капитала в активах, так как, имея одну и ту же сумму прибыли, они имеют более высокую рентабельность собственного капитала.

Этот эффект, возникающий в связи с появлением заемных средств в объеме используемого капитала и позволяющий предприятию получить дополнительную прибыль на собственный капитал, называют эффектом финансового рычага. Данный эффект тем выше, чем ниже стоимость заемных средств (процентная ставка по кредитам), и чем выше ставка налога на прибыль.

Капитал предприятия – это денежные и приравненные к ним средства, используемые с целью финансирования деятельности предприятия. Несмотря на неоднородность состава, уровень ликвидности финансовых средств максимален и выше, чем у материальных ресурсов. Только финансовые средства можно преобразовать в любой другой вид ресурсов. В зависимости от источников формирования финансы предприятия можно разделить на собственные, заемные и привлеченные средства. Источники финансов, как и сами финансы, также могут быть собственными, заемными, привлеченными.

Если внутренних источников достаточно для формирования собственных финансовых ресурсов, то внешние источники не привлекаются. К источникам финансовых ресурсов также можно отнести такую форму кредиторской задолженности, как устойчивые пассивы, т.е. постоянно находящиеся в обороте предприятия, приравненные к собственным, но не принадлежащие ему оборотные средства. Источниками финансовых ресурсов являются финансовая помощь со стороны физических и юридических лиц, государственные субсидии и дотации, гранты и др.

Любая компания обычно финансируется одновременно из различных источников. А так как привлечение того или иного источника капитала связано для компании с определенными затратами, то мобилизация финансовых ресурсов из различных источников имеет своей целью формирование оптимальной структуры капитала – такого соотношения между собственными и заемными средствами, при котором средневзвешенная стоимость капитала является минимальной.

Суть управления структурой капитала заключается в определении соотношения использования собственного и заемного капитала, при котором обеспечиваются оптимальные пропорции между уровнем рентабельности собственного капитала и уровнем финансовой устойчивости, т.е. максимизируется рыночная стоимость предприятия.

Оптимизация структуры капитала предприятия осуществляется различными методами.

Основными из этих методов являются:

1. Метод оптимизации структуры  капитала по критерию политики  финансирования активов.

Этот метод основан на дифференцированном выборе источников финансирования различных составных частей активов предприятия. В этих целях все активы предприятия подразделяются на такие три группы:

- внеоборотные активы;

- постоянная часть оборотных  активов (неизменная часть их  размера, не зависящая от сезонных  и других циклических особенностей  производственно-коммерческой деятельности);

- переменная часть оборотных  активов (варьирующая их часть, определяемая  сезонным или другим циклическим  возрастанием объема производственно-коммерческой  деятельности).

2. Метод оптимизации структуры  капитала по критерию его стоимости.

Стоимость капитала дифференцируется в зависимости от источников его формирования. В процессе оптимизации структуры капитала по этому критерию исходят из возможностей минимизации средневзвешенной стоимости капитала.

3. Метод оптимизации структуры  капитала по критерию эффекта  финансового левериджа.

Этот эффект заключается в повышении рентабельности собственного капитала при увеличении удельного веса заемного капитала в общей его сумме до определенных пределов.

Предельная доля заемного капитала, обеспечивающая максимальный уровень эффекта финансового левериджа, будет характеризовать оптимизацию структуры используемого капитала по этому критерию.

При этом существуют несколько особенностей финансирования за счет различных источников. Рассмотрим их.

Долгосрочное финансирование за счет акционерного капитала обусловлено, в первую очередь, рядом особенностей российской действительности.

В нашей стране ценные бумаги включают: акции, облигации, векселя, казначейские обязательства государства, сберегательные сертификаты и др. Оборот ценных бумаг и составляет собственно финансовый рынок. Он существенно расширяет возможности привлечения временно свободных денежных средств предприятий и граждан для инвестирования на производственные и социальные мероприятия.

Выпуск ценных бумаг в современных условиях должен способствовать мобилизации рассредоточенных средств предприятий для осуществления крупных инвестиций, смягчить последствия сокращения объемов бюджетного и ликвидации ведомственного финансирования.

Экономической основой становления рынка ценных бумаг служат также постоянно растущие средства населения, не обеспеченные товарным покрытием. В структуре источников финансирования инвестиций снижается доля долгосрочных кредитов банков в связи с ростом ставки банковского процента. Поэтому методом внешнего финансирования инвестиционных программ предприятий становится эмиссия ценных бумаг.

Этот процесс, заключающийся в замещении банковского кредита рыночными долговыми обязательствами (акциями и облигациями), получил название "секьюритизация".

Долгосрочное финансирование за счет заемных средств представляет собой различного рода кредитование.

Долгосрочные кредиты коммерческих банков привлекаются сейчас в реальные и быстрореализуемые проекты с высокой нормой прибыльности инвестиций. В отличие от бюджетных средств привлечение долгосрочных кредитов банков на капиталовложения повышает ответственность заемщиков за их рациональное использование благодаря возвратности и платности заемных средств.

Конкретные сроки предоставления долгосрочного кредита и сроки его погашения определяются договором между заемщиком и коммерческим банком. Однако долгосрочным кредитованием капиталовложений способны заниматься сейчас только крупные коммерческие банки, но при условии предоставления им налоговых льгот, ибо при высокой инфляции отсутствуют критерии целесообразности кредитуемых мероприятий.

Коммерческие банки в России в современных условиях долгосрочным кредитованием строительства крупных объектов без льгот, компенсирующих потери по сравнению с результатами краткосрочного кредитования, вряд ли будут заниматься. Исключение составляют "консорциональные кредиты", предоставляемые несколькими банками одному надежному заемщику на реализацию высокодоходного проекта (если норма доходности по нему превышает ставку ссудного процента).

Среднесрочное финансирование представляет собой ссудное и арендное финансирование.

Аренда (лизинг) – предоставление в пользование целостных имущественных комплексов, основных фондов или земли за определенную плату на предусмотренный период.

Лизинговые операции осуществляются в форме оперативного лизинга, финансового лизинга, возвратного лизинга и других видов.

Критерием принятия управленческих решений о приобретении или аренде отдельных видов основных фондов, наряду с оценкой преимуществ и недостатков лизинга и их значимостью для данного предприятия с позиций финансового менеджмента, является сравнение суммарных потоков платежей при различных формах использования имущества.