Проблемы первичного размещения акций (IPO) на российском рынке

5.Действия на вторичном рынке. Торги акциями начинаются после завершения расчетов по сделке и переводом акций на счета инвесторов при официальном допуске бумаг к торгам на бирже. В течение месяца инвестиционный банк оказывает при необходимости услуги по стабилизации.

Существует три базовых механизма определения цены на первичном рынке: установление фиксированной цены (fixed price offering), аукцион (auction) и формирование, книги заявок (book-building).

При предложении акций  по фиксированной цене цена известна заранее, а инвесторы подают заявки только по объявленной цене. Важным недостатком данного механизма является его негибкость: невозможность «подстроить» предложение под спрос.

Аукционный механизм традиционно  считается одним из наиболее эффективных механизмов обмена. В сделках IPO используется голландский аукцион: торги начинаются с максимального значения цены, которая понижается по мере подачи заявок. Ценой предложения будет та цена, по которой эмитент сможет реализовать весь выпуск инвесторам.

В случае использования книги  заявок на первичном рынке определяется

ценовой диапазон, в пределах которого будет назначена цена. После окончания приема заявок организаторы устанавливают окончательную цену предложения, которая и является ценой размещения акций среди инвесторов.

 

3. Правовые основы IPO

 

Первоначально темпы развития рынка ценных бумаг в России опережали развитие его регулирования. За первое десятилетие 2000-х годов законодательная база первичного рынка претерпела серьезнейшие изменения, направленные на формирование развитого первичного рынка внутри страны и создание регулятивной инфраструктуры, соответствующей международному опыту. В настоящее время законодательную базу первичного рынка в России формируют следующие документы:

1) кодексы: Гражданский  кодекс РФ (часть первая от 30.11.1994 № 51-ФЗ и вторая от 26.01.1996 № 14-ФЗ);

2) федеральные законы: О  рынке ценных бумаг (от 22.04.1996 №  39- ФЗ), Об акционерных обществах (от 19.07.1995 № 115-ФЗ), О порядке осуществления иностранных инвестиций в коммерческие организации, имеющие стратегическое значение для национальной безопасности Российской Федерации (от 29.04.2008 № 57-ФЗ), О приватизации государственного и муниципального имущества (от 21.12.2001 N 178-ФЗ).

3) нормативно-правовые акты: Об утверждении Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг (приказ ФСФР РФ от 25.01.2007 N 07-4/пз-н), Об утверждении Положения о деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг (приказ ФСФР РФ от 09.10.2007 N 07-102/пз-н), О правилах выпуска и регистрации ценных бумаг кредитными организациями на территории Российской Федерации (инструкция ЦБ РФ от 10.03.2006 N 128-И), Об утверждении Положения о порядке выдачи Федеральной службой по финансовым рынкам разрешения на размещение и (или) организацию обращения эмиссионных ценных бумаг российских эмитентов за пределами Российской Федерации (приказ ФСФР РФ от 10.06.2009 N 09-21/пз-н) и ряд других нормативно-правовых актов, регулирующих порядок предоставления ФСФР документов и разъясняющие основные федеральные законы.

Рассмотрим основные черты  регулятивной инфраструктуры российского рынка ценных бумаг, непосредственно затрагивающих вопрос IPO. Это регулирование видов котировальных листов, выдача разрешения на листинг за рубежом, ограничение участия иностранных инвесторов на участие в капитале российских компаний.

Государственное регулирование  котировальных листов. Наличие котировальных листов является особенностью российского рынка: на развитых рынках они отсутствуют, в частности, нет котировальных листов на американских и европейских биржах. Само назначение котировальных листов состоит в упрощении регулирования процесса инвестирования со стороны профессиональных участников. Законодательно регулируется состав и структура активов, в которые могут инвестироваться средства фондов, инвестиционные резервы страховых компаний и других институциональных инвесторов. На российском рынке эмитенты, включенные в котировальный лист уровня «А1», имеют самый широкий потенциальный круг российских институциональных инвесторов, включая пенсионные накопления НПФ, пенсионные накопления Пенсионного фонда Российской Федерации, собственные средства и страховые резервы страховых компаний.

Для начала обращения ценных бумаг на бирже они должны быть допущены к торгам через прохождение процедуры листинга либо без прохождения этой процедуры, но тогда ценные бумаги будут отнесены к категории внесписочных. Процедура листинга предполагает включение ценных бумаг в котировальный список "А" (первого и второго уровней), "Б", «В" или "И". Котировальные листы «В» и «И» появились в рамках мер по стимулированию развития первичного рынка и приведению в соответствие законодательных требований к процедуре эмиссии и листинга с международной практикой. В отличие от введенных ранее котировальных листов «А1», «А2» и «Б», котировальные листы «В» и «И» по своей сущности - промежуточные котировальные листы: нахождение эмитента в списке «В» ограничено 6 месяцами, а в листе «И» - 5 годами. После истечения данного срока ценные бумаги должны быть переведены в постоянные котировальные листы либо в категорию внесписочных бумаг.

Государственное регулирование  международных размещений. ФСФР, пытаясь стимулировать развитие первичного рынка в России, законодательно ограничивает размеры международных размещений российских компаний и обязывает для допуска эмитента на международные рынки пройти процедуру листинга в России. В период с 2000 по 2010 гг. требования менялись в сторону ужесточения от простого доступа к торгам у одного из российских организаторов торговли до включения ценных бумаг в котировальный список одной из российских фондовых бирж с установлением квот на долю акций к размещению внутри страны и за ее пределами. До 1 января 2010 года российские эмитенты имели право разместить на иностранных площадках не более 70% размещаемых акций соответствующего выпуска при условии, что на иностранных площадках будет обращаться не более 30% (до 2008 года – не более 35%) от общего количества всех размещенных акций российского эмитента той же категории.⁵ С 2010 года ФСФР ввела серьезные ограничения на количество акций, которые можно предлагать при IPO для размещения и обращения за пределами России. ФСФР разрешает размещение и обращение 25% от общего количества акций для компаний, акции которых включены в котировальный лист «А» первого или второго уровня, не более 15% для компаний, включенных в котировальный список «Б», 5% для компаний, бумаги которых находятся в списках «В» или «И» биржи. При проведении каждой новой эмиссии компаниям разрешается размещать за пределами РФ не более 50% от общего количества размещаемых акций соответствующего выпуска. Как говорилось выше, по российскому законодательству при проведении первичного размещения бумаги любого эмитента сначала включаются в список «В» или «И» и только затем могут быть переведены в другие котировальные списки. Это означает, что при IPO эмитент сможет разместить на зарубежной площадке не более 5% своих акций, что недостаточно для создания ликвидности. ⁶

Государственное регулирование  иностранных инвестиций. В 2008 году в целях регулирования доступа иностранных инвесторов к контролю над компаниями и предприятиями, которые могут иметь стратегическое значение для страны с точки зрения безопасности, был принят закон «О порядке осуществления иностранных инвестиций в хозяйственные общества, имеющие стратегическое значение для обеспечения обороны страны и безопасности государства».⁷ В упомянутом российском законе, наряду с отраслями и видами деятельности, которые вряд ли представляют интерес с точки зрения IPO, перечислены те направления, которыми занимаются компании, планирующие размещение акций. Среди них - операторы фиксированной связи и телекоммуникационные компании, в том числе телеканалы, компании, занимающиеся разработкой недр, добычей водных биологических ресурсов, производством авиатехники. В свою очередь, из всех перечисленных в данном федеральном законе стратегических отраслей ФСФР своими постановлениями значительно ограничила размер международных размещений только сырьевым компаниям. В частности, стратегические предприятия могут размещать за пределами РФ не более 25% своих акций, а в случае, если они осуществляют геологическое изучение недр, разведку и добычу полезных ископаемых на участках недр федерального значения - не более 5% от общего количества всех размещенных акций.

Государственное регулирование  фондовых бирж. Наиболее значимыми для первичного рынка акций в период 1996-2011 гг. были фондовые биржи ММВБ и РТС: все российские размещения и размещения, в которых часть выпуска размещается на российской площадке, проходили на одной из этих площадок или одновременно на двух. Несколько эмитентов – производитель продуктов питания «Черкизово» (2006) и производитель электроники «Ситроникс» (2007) – прошли процедуру листинга на Московской фондовой бирже. Выбор этой биржи связан не с широкими возможностями, которые она предоставляет эмитенту, а отработанной схемой по уклонению от требований ФСФР о процентном соотношении выпуска, размещаемого в России и на зарубежных рынках, о котором говорилось выше. В 2011 г. произошло слияние РТС и ММВБ. Объединение двух бирж позволит усилить позиции Москвы как финансового центра за счет увеличения ликвидности, базы инвесторов и сокращения транзакционных издержек.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

2. АНАЛИЗ ПРОВЕДЕНИЯ ПЕРВИЧНОГО ПУБЛИЧНОГО РАЗМЕЩЕНИЯ РОССИЙСКИМИ КОМПАНИЯМИ

 

1.  Особенности проведения первичного размещения в России

 

Практика проведения первичных  публичных размещений в России в сравнении с практикой Европы и США, а также других развивающихся рынков, в частности, Бразилии, Индии и Китая, не такая обширная. Объяснение этому простое и известное: Россия начала переход от плановой экономики к рыночной вначале 1990-х гг. На фоне глубокого кризиса, охватившего экономику страны и сопровождавшегося переделом собственности, IPO не могло быть инструментом привлечения инвестиционных ресурсов.

Основываясь на активности проведения первичных публичных размещений российскими компаниями, можно выделить 3 этапа: ⁸

1. Зарождение рынка IPO (1996-2003 гг.): первые размещения российских компаний были единичными и осуществлялись на иностранных биржах. История российских IPO открывается компанией «Вымпелком»: 15 ноября 1996 года на NYSE началось обращение депозитарных расписок на ее акции. Через размещение акций по верхней границе ценового диапазона компании удалось привлечь $110,8 млн. Следующее размещение состоялось только в 1999 году (Голден Телеком). Первое размещение на внутреннем рынке провела компания РБК: в 2002 году было привлечено $14 млн.

2. Становление рынка IPO (2004-2007 гг.): значительное увеличение числа размещений, совершенствование российской регулятивной и биржевой инфраструктуры. С 2003 года начинается значительный рост числа российских компаний, выходящих на первичный рынок. Наиболее «активными» были 2005-2007 годы, когда свыше 50 компаний стали публичными. 2007 год стал рекордным годом по количеству IPO, при этом Россия стала лидером среди стран Европы: российские компании провели предложения акций почти на $30 млрд., тогда как рынок Великобритании составил $22 млрд., а Германии — $11 млрд.

 Параллельно с ростом объемов рынка происходили и институциональные изменения: благодаря протекционистской политике ФСФР усиливали свои позиции российские биржи, а многие компании применяли схему двойного размещения, когда ценные бумаги одновременно предлагались и через российские и через международные биржи.

3. Развитие рынка IPO в условиях финансового кризиса (2008-2011 гг.): увеличение количества размещений, сопровождающихся переносом головной компании в иностранную юрисдикцию, общее уменьшение активности эмитентов, перенос сроков запланированных размещений. За 2008 год только 2 компании решились провести значительные по объему сделки с акционерным капиталом: «Глобалтранс» и «ТГК-7». Также получил листинг на Лондонской бирже «Акрон», и незначительную долю акций на Франкфуртской бирже разместила компания «Тракторные заводы». 32 компании анонсировали свой выход на биржу в 2009 году, 5 компаний планировали выйти на биржу в 2009 году или позже, и более 60 компаний – в период с 2009 по 2012 год. Все эти размещения были отложены.

Восстановление российского  первичного рынка началось в конце 2009 года, когда ряд российских компаний снова начали проводить вторичные размещения акций. В конце 2009 года было проведено единственное размещение акций компании «Институт стволовых клеток человека». За 2010 год состоялось 12 размещений. В первой половине 2011 года на рынок вышли несколько крупных компаний, в том числе «Номос-Банк», «Эталон», «Русагро». Не удалось разместить свои акции крупнейшему сотовому ритейлеру «Евросеть».

В связи с усилением  волатильности на финансовых рынках во второй половине 2011 года на фоне опасений относительно снижения рейтинга США, долгового кризиса в еврозоне и замедления темпов роста мировой экономики размещения, запланированные на октябрь-ноябрь, были отменены. Дальнейшее восстановление рынка IPO будет определяться ситуацией на мировых финансовых рынках и развитием событий вокруг проблем американской экономики и экономик стран еврозоны.

Сырьевая направленность российской экономики находит свое отражение в структуре первичного рынка, на котором превалируют добывающие компании. В сравнении с мировым рынком, на российском рынке представлено меньшее число отраслей, низка доля высокотехнологичных компаний. Отраслевая структура показана на Рисунке 2.

 

 

Рисунок 2 - Отраслевая структура российского рынка IPO за 1996-2011 г.⁹

 

 В данной работе я попыталась проследить, насколько успешно провели IPO российские компании в 2011 году. Для этого была составлена таблица, в которой отражены изменения цен акций, спустя один день после размещения. Помимо этого, в ней указаны торговые площадки, на которых проходили размещения, объёмы проведения IPO, а также цена предложения.

Таблица  2 - Анализ доходности IPO российских компаний в 2011 году.

Компания-эмитент	Дата IPO	Отрасль	Объем IPO, млн.$	Доля акций	Торговая площадка	Цена предложения	Δ 1-й месяц
ГМС групп	Февраль	Машиностроение	360	35%	LSE	8,3	-0,6%
Русагро	Апрель	Сельское хозяйство	330	20%	LSE	15,0	0,0%
Etalon Group	Апрель	Недвижимость	575	28%	LSE	7,0	-3,6%
Номос-банк	Апрель	Банки	782	22%	LSE, ММВБ, РТС	17,5	-4,5%
Яндекс	Май	Интернет	1 435	44%	NASDAQ	25,0	24,7%
Global Ports	Июнь	Перевозки	588	23%	LSE	15,0	14,3%
Фосагро	Июль	Удобрения	538	10%	LSE, ММВБ	14,0	-14,6%
Ютинет.ру	Июль	Интернет	14	10%	ММВБ	6,9	-11,3%