Зависимость дивидендной политики от структуры собственности и качества корпоративного управления в компании

Гипотеза 1. Увеличение доли обыкновенных акций, принадлежащих иностранным  инвесторам,  будет  приводить к увеличению  объема  дивидендных выплат.

Рассматривая российский рынок, можно сказать, что вследствие особенностей налогообложения иностранные инвесторы также могут предпочитать дивидендные выплаты доходам от прироста капитала. Данное предположение основано на разнице в налогообложении дивидендов и дохода от продажи акций для инвесторов-нерезидентов. В России налог на доходы  в виде дивидендов исчисляется по ставке 15% для юридических лиц, и по ставке 30% для нерезидентов. При этом налог на прибыль юридических лиц - нерезидентов 20%, физических лиц - нерезидентов 30% [4, c.8].

На мой взгляд, данную гипотезу можно рассмотреть на примере ОАО «Сбербанк», т.к. доля собственников нерезидентов за рассматриваемый период более 15%. 

 

Рисунок 1 – Динамика структуры акционерного капитала ОАО «Сбербанк» за 2011- 2013 гг., %

Рисунок 2 – Динамика дивидендных выплат ОАО «Сбербанк» за 2011 –2013гг., руб.

На рисунке 1 видно, что доля собственников юридических лиц – нерезидентов увеличивается, а на рисунке 2 можно наблюдать рост дивидендных выплат по обыкновенным акциям, что может служить подтверждением выдвинутой гипотезе.

Гипотеза 2. Если  в компании  есть акционер  — оффшорная компания, владеющая не менее 15% обыкновенных  акций, то компания будет иметь более низкие дивидендные выплаты.

Российские компании  могут выплачивать более низкие  дивиденды  с целью  перевода  денежных средств в оффшорные зоны и осуществления налоговой оптимизации [4, c.9].

Вторую гипотезу рассмотрим на примере ОАО «Аэрофлот». Более 15% акций  ОАО «Аэрофлот» принадлежат оффшорным компаниям, в частности 17,07% акций принадлежит кипрской компании  GRАВОR ТRАDING (ОVЕRSЕАS) LIМIТЕD.

Таблица 2 – Структура акционерного капитала ОАО «Аэрофлот»

Наименование учредителя или участника	Доля в уставном капитале
	%	руб
РОСИМУЩЕСТВО	51,17	568 335 339,00
GRАВОR ТRАDING (ОVЕRSЕАS) LIМIТЕD	17,07	189 602 293,00
DUNSLАND LТD	9,76	108 375 957,00
ТRАNSINVЕSТ СОNТRОL S.А.	9,76	108 375 957,00
ГРАЖДАНЕ РОССИИ (11422)	8,29	92 034 196,00
АКБ "НРБАНК" (ОАО)	3,95	43 892 557,00

 

Рисунок 3 - Динамика дивидендных выплат ОАО «Аэрофлот» за 2008 –2011гг., руб.

Как мы ведем на рисунке 3, дивидендные выплаты компании возрастают от года в год, что противоречит выдвинутой авторами гипотезе. Значит,  российские компании  могут  использовать  дивиденды  с целью вывода финансовых средств за границу, поэтому выплачиваются более высокие дивиденды

Гипотеза 3. Если среди акционеров компании есть  финансовый  институт,  владеющий не  менее  15% обыкновенных  акций,  то  компания будет иметь более высокие дивидендные выплаты.

 Гипотеза 4. Если в компании есть акционер — российская нефинансовая компания, владеющая не менее 15% обыкновенных акций, то компания будет иметь более низкие дивидендные выплат [4, с.11].

Гипотезу 3 и 4 проверим на примере  ОАО «Сбербанк» и ОАО «Роснефть». Как видно на рисунке 1 контрольный пакет акций Сбербанка принадлежит Центральному банку России, т.е. финансовой компании, а контрольный пакет акций ОАО «Роснефть» принадлежит нефинансовой компании ОАО «Роснефтегаз» (таблица 3)

Таблица 3  – Структура акционерного капитала ОАО «Роснефть»

Акционер	Количество акций, шт.	Доля в акционерном капитале, %
ОАО «РОСНЕФТЕГАЗ»	7 965 816 383	75,16
ООО «РН-Развитие» (акционер)	1 010 158 003	9,53
ОАО «Сбербанк России» (номинальный держатель)	1 343 741 758	12,68
Прочие юридические лица, владеющие менее 1% акций	229 840 936	2,17
Физические лица	48 620 737	0,46
Итого	10 598 177 817	100,00

Рисунок 4 – Динамика дивидендных выплат ОАО «Сбербанк» и ОАО Роснефть» за 2008 – 2011 гг.

На рисунке 4, мы ведем, что гипотезу 3 и 4 не выполняются,  на данном отрезки времени дивидендные выплаты финансовой компании снижаются и в абсолютном выражении значительно ниже дивидендов выплаченной нефинансовой компанией.

Гипотеза 5. Если государство владеет не менее 15% уставного капитала компании, то это  будет  приводить  к увеличению объема дивидендных выплат.

Согласно  исследованиям российских  авторов,  в  России между  концентрацией собственности в руках государства и величиной коэффициента дивидендных выплат существует прямая  связь, поскольку  дивиденды  являются значимой  статьей  федерального  бюджета

Роль  государства  как  крупного  собственника и  его права  в области формирования  дивидендной  политики компании  могут  существенно  отличаться  от  прав других  категорий  акционеров.  В  целом  это  связано  с особенностями  управления  государством принадлежащими  ему акциям устанавливало минимальный уровень прибыли, который должен был быть выплачен в виде дивидендов: в среднем 25%  от  чистой  прибыли.

Таким  образом, можно  предположить,  что государство  как крупный собственник будет требовать увеличения дивидендных выплат [4, c.13]. 

В отношении своих крупнейших объектов, таких как "Газпром", государство всегда проводило индивидуальную политику.

Таблица 3 - Дивидендные выплаты ОАО «Газпром» за 2001 – 2012 гг.

Год	Выплачены дивиденды, на 1 обыкновенную акцию
2001	0,44
2002	0,4
2003	0,69
2004	1,19
2005	1,5
2006	2,54
2007	2,66
2008	0,36
2009	2,39
2010	3,85
2011	8,97
2012	5,99 (рекомендовано)

 

Таблица 4 –Структура акционерного капитала ОАО «Газпром» 2001–2011 гг., %

Год	Доля, контролируемая РФ,%	Иностранные инвесторы, %
2001	38,37	11,5
2002	38,37	11,5
2003	38,37	11,5
2004	38,37	11,5
2005	50,002	7,448
2006	50,002	13,2
2007	50,002	21,02
2008	50,002	22,15
2009	50,002	24,35
2010	50,002	27,57
2011	50,002	28,35

 

Из таблиц 3 - 4 видно [13], что с увеличением доли государство  и иностранных компаний дивидендные выплаты возрастают, что может служить подтверждением гипотез выдвинутых гипотез. 

Гипотеза 6. Увеличение доли инсайдеров в уставном капитале компании будет приводить к увеличению объема дивидендных выплат.

Согласно исследованию инсайдерами признаются  члены  совета  директоров компании, председатель совета  директоров, единоличный исполнительный  орган компании  в  лице ее генерального директора.

Для членов совета директоров так же, как и для генерального директора, налогообложение  дивидендов является более выгодным, чем другие  доходы: ставка налога на дивиденды равна 9%, а налог на доходы физических лиц составляет  13%, т. е. дивиденды могут быть предпочтительным  источником дохода топ-менеджеров, как и других физических лиц.

В  зарубежных  исследованиях  чаще изучается  влияние  крупных  собственников-менеджеров  на дивидендную политику  и  структуру  капитала, чем влияние  собственников  — членов совета директоров.  Специфика  российских  компаний  состоит  в том,  что  многие  члены  совета  директоров являются  одновременно представителями  исполнительных органов  управления акционерных обществ.  Кроме того, правление, согласно российскому законодательству,  проводит  все  решения общего  собрания акционеров и совета директоров [4, c.14]. Это можно увидеть  на примере ОАО «Лукойл». 

Высшим менеджерам компании на июль 2010 года принадлежал крупнейший пакет (более 30 %) акций компании, в том числе президенту «Лукойла» Вагиту Алекперову — 20,6 %, вице-президенту Леониду Федуну — 9,08 %

Рисунок 4 - Динамика дивидендных выплат ОАО «Лукойл» за 2008 –2012гг., руб.

Как видно на рисунке 4, величина дивидендных выплат на одну акцию росла в среднем на 15%, что позволяет говорить о намерении руководства компании положительного имиджа в глазах потенциальных акционеров. И, следовательно, что гипотезу  6 подтверждается.

3. Влияние качества корпоративного управления и структуры собственников на дивидендную политику российских компаний

Теперь рассмотрим на примере российских компаний влияние качества корпоративного управления и типа собственника на дивидендную политику.

По оценке Службы рейтингов корпоративного управления агентства Standard & Poor s. дивидендная политика является слабой областью корпоративного управления в России.

Немногие компании внедрили элементы корпоративного управления, выходящие за рамки ' требований Федерального закона от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» и регулирующих актах. Так, промежуточные дивиденды, часто встречающиеся в международной практике, выплачивает небольшая часть российских компаний.

Для конкретизации периода выплаты дивидендов формализовано правило выплаты не в течение 6 мес. после даты проведения собрания акционеров, а в течение 60 дней [6, с.8].

Частным, но показательным случаем зависимости дивидендной политики от качества корпоративного управления и защиты прав акционеров являются российские компании с государственным участием. Регулирующее воздействие государства на компании усиливается из-за серьезных нарушений прав акционеров. В июле 2004 г. были приняты изменения в Федеральный закон "Об акционерных обществах", касающиеся определения величины базы для исчисления дивидендов, которые исключили возможность занижения чистой прибыли российскими компаниями. Такие возможности до принятия этих поправок использовал "Сургутнефтегаз": компания уменьшала размер чистой прибыли за счет включения в расходы капитальных вложений и отчислений в различные фонды. Кроме того, нередко реестр закрывался задним числом. Дивиденды по привилегированным акциям "Сургутнефтегаза" традиционно не превышали 1% фактической прибыли. Однако уже по итогам 2004 г. компания начислила дивиденды по привилегированным акциям в 3,79 раза выше (дивидендные выплаты за 2001- 2011 гг. представлены в таблице 2 [14]) , чем в предыдущем году.

 Таблица 2 - Дивидендные выплаты ОАО «Сургутнефтегаза» за 2001 – 2011 гг.

Год	Выплачены дивиденды, руб.
	На 1 обыкновенную акцию	На 1 привилегированную акцию
2001	0,033	0,1
2002	0,032	0,096
2003	0,14	0,16
2004	0,4	0,607
2005	0,8	1,05
2006	0,53	0,71
2007	0,6	0,82
2008	0,6	1,326
2009	0,45	1,0488
2010	0,5	1,18
2011	0,6	2,15