Дивидендная политика и возможности её выбора

При формировании дивидендной политики необходимо учитывать, что классическая формула: «курс акций прямо пропорционален дивиденду и обратно пропорционален процентной ставке по альтернативным вложениям» применима на практике далеко не во всех случаях. Инвесторы могут высоко оценить стоимость акций предприятия даже и без выплаты дивидендов, если они хорошо информированы о его программах развития, причинах невыплаты или сокращения выплаты дивидендов и направлениях реинвестирования прибыли.

Принятие решения о выплате дивидендов и их размерах в значительной мере определяется стадией жизненного цикла предприятия. Например, если руководство предприятия предполагает осуществить серьезную программу реконструкции и для ее реализации намечает осуществить дополнительную эмиссию акций, то такой эмиссии должен предшествовать достаточно долгий период устойчиво высоких выплат дивидендов, что приведет к существенному повышению курса акций и, соответственно, к увеличению суммы заемных средств, полученной в результате размещения дополнительных акций.

1.4. Теории формирования дивидендной политики

 
         Формированию оптимальной дивидендной политики посвящены многочисленные исследования. Наиболее распространенными теориями, связанными с механизмом формирования дивидендной политики, являются: 
1) Теория независимости дивидендов.  Ее авторы - Ф. Модильяни и М. Миллер утверждают, что избранная дивидендная политика не оказывает никакого влияния ни на рыночную стоимость организации, ни на благосостояние собственников в текущем или перспективном периоде, т. к. в действительности, эти показатели зависят от суммы формируемой, а не распределяемой прибыли. В соответствии с этой теорией дивидендной политике отводится пассивная роль в механизме управления прибылью. Эта теория стала отправным пунктом поиска более оптимальных решений механизма формирования дивидендной политики. 
2) Теория предпочтительности дивидендов (или «синица в руках»). Ее авторы - М. Гордон и Д. Линтнер утверждают, что каждая единица текущего дохода (выплаченного в форме дивидендов) в силу того, что она «очищена от риска», стоит всегда больше, чем доход, отложенный на будущее, в связи с присущим ему риском. Исходя из этой теории, максимизация дивидендных выплат предпочтительней, чем капитализация прибыли. Однако противники этой теории утверждают, что в большинстве случаев полученный в форме дивидендов доход все равно реинвестируется затем в акции своей или аналогичной акционерной компании, что не позволяет использовать фактор риска как аргумент в пользу той или иной дивидендной политики (фактор риска может быть учтен лишь менталитетом собственников; он определяется уровнем риска хозяйственной деятельности той или иной компании, а не характером дивидендной политики). 
3) Теория минимизации дивидендов (или «теория налоговых предпочтений»).  
В соответствии с этой теорией эффективность дивидендной политики определяется критерием минимизации налоговых выплат по текущим и предстоящим доходам собственников. Налогообложение текущих доходов в форме получаемых дивидендов всегда выше, чем предстоящих. Поэтому дивидендная политика должна обеспечивать минимизацию дивидендных выплат, а соответственно максимизацию капитализации прибыли с тем, чтобы получить наивысшую налоговую защиту совокупного дохода собственников. Однако такой подход к дивидендной политике не устраивает многочисленных мелких акционеров с низким уровнем доходов, постоянно нуждающихся в их текущих поступлениях в форме дивидендных выплат, что снижает объем спроса на акции таких организаций, а соответственно и котируемую рыночную цену этих акций. 
4) Сигнальная теория дивидендов. Эта теория построена на том, что основные модели оценки текущей реальной рыночной стоимости акций в качестве базисного элемента используют размер выплачиваемых по ней дивидендов. Таким образом, рост уровня дивидендных выплат определяет автоматическое возрастание реальной и котируемой рыночной стоимости акций, что при их реализации приносит акционерам дополнительный доход. Кроме того, выплата высоких дивидендов «сигнализирует» о том, что компания находится на подъеме и ожидает существенный рост прибыли в предстоящем периоде. Эта теория неразрывно связана с высокой «прозрачностью» фондового рынка, на котором оперативно полученная информация оказывает существенное влияние на колебания рыночной стоимости акций. 
5) Теория соответствия дивидендной политики составу акционеров (или «теория клиентуры»). В соответствии с этой теорией компания должна осуществлять такую дивидендную политику, которая соответствует ожиданиям большинства акционеров. Если основной состав акционеров отдает предпочтение текущему доходу, то дивидендная политика должна исходить из преимущественного направления прибыли на цели текущего потребления. И наоборот, если основной состав акционеров отдает предпочтение увеличению своих предстоящих доходов, то дивидендная политика должна исходить из преимущественной капитализации прибыли в процессе ее распределения. Та часть акционеров, которая с такой дивидендной политикой будет не согласна, реинвестирует свой капитал в акции других компаний, в результате чего состав акционеров станет более однородным.          Практическое использование этих теорий позволило выработать три подхода к формированию дивидендной политики - консервативный, умеренный (компромиссный) и агрессивный.

1.5. Факторы, определяющие дивидендную политику

Существуют обстоятельства формального и неформального, объективного и субъективного характера, влияющие на дивидендную политику. Приведем наиболее характерные из них. 
1. Ограничения правового характера. Собственный капитал предприятия состоит из трех крупных элементов: акционерный капитал, эмиссионный доход, нераспределенная прибыль. В большинстве стран законом разрешена одна из двух схем - на выплату дивидендов может расходоваться либо только прибыль (прибыль отчетного периода и нераспределенная прибыль прошлых периодов), либо прибыль и эмиссионный доход. 
         В национальных законодательствах имеются и другие ограничения по выплате дивидендов. В частности, если предприятие неплатежеспособно или объявлено банкротом, выплата дивидендов в денежной форме, как правило, запрещена. Поскольку налогом облагаются только полученные акционерами дивиденды, а отложенные к выплате дивиденды (нераспределенная прибыль) налогом не облагаются, нередко компании не выплачивают дивиденды с тем, чтобы избежать налога. В этом случае по усмотрению местных налоговых органов превышение нераспределенной прибыли над установленным нормативом (например, в США он равен 250 тыс. дол.) облагается налогом. 
        Причина введения подобных ограничений кроется в необходимости защиты прав кредиторов и предотвращения возможного «поедания» собственного капитала предприятия. 
        Согласно российскому Положению об акционерных обществах процедура объявления дивиденда проводится в два этапа: промежуточный дивиденд объявляется директоратом и имеет фиксированный размер; окончательно - дивиденд утверждается общим собранием по результатам года с учетом выплаты промежуточных дивидендов. Величина окончательного дивиденда в расчете на одну акцию предлагается на утверждение собранию директоратом общества. Размер дивиденда не может быть больше рекомендованного директорами, но может быть уменьшен собранием. Что касается фиксированного дивиденда по привилегированным акциям, равно как и процента по облигациям, то он устанавливается при их выпуске. 
2. Ограничения контрактного характера. Во многих странах величина выплачиваемых дивидендов регулируется специальными контрактами в том случае, когда предприятие хочет получить долгосрочную ссуду. Чтобы обеспечить обслуживание такого долга, в контракте, как правило, оговаривается либо предел, ниже которого не может опускаться величина нераспределенной прибыли, либо минимальный процент реинвестируемой прибыли. В России подобной практики нет: отдаленным аналогом ее выступает обязательность формирования резервного капитала в размере не менее 10% уставного капитала общества. 
3. Ограничения в связи с недостаточной ликвидностью. 
Дивиденды в денежной форме могут быть выплачены лишь в том случае, если у предприятия есть деньги на расчетном счете или денежные эквиваленты, конвертируемые в деньги, достаточны для выплаты. Теоретически предприятие может взять кредит для выплаты дивидендов, однако это не всегда возможно и, кроме того, связано с дополнительными расходами. Таким образом, предприятие может быть прибыльным, но не готовым к выплате дивидендов по причине отсутствия реальных денежных средств. 
4. Ограничения в связи с расширением производства. Многие предприятия, особенно на стадии становления, сталкиваются с проблемой поиска финансовых источников целесообразного расширения производственных мощностей. Дополнительные источники финансовых ресурсов нужны как предприятиям, наращивающим объемы производства высокими темпами, для приобретения дополнительных основных средств, так и предприятиям с относительно невысокими темпами роста для обновления материально-технической базы. В этих случаях нередко прибегают к практике ограничения дивидендных выплат. Известна практика, когда в учредительных документах оговаривается минимальная доля текущей прибыли, обязательная к реинвестированию. 
5. Ограничения в связи с интересами акционеров. Как было отмечено выше, в основе дивидендной политики лежит общеизвестный ключевой принцип финансового управления — принцип максимизации совокупного дохода акционеров. Величина его за истекший период складывается из суммы полученного дивиденда и прироста курсовой стоимости акций. Поэтому, определяя оптимальный размер дивидендов, директорат предприятия и акционеры должны оценивать, как величина дивиденда может повлиять на цену предприятия в целом. Последняя, в частности, выражается в рыночной цене акций, которая зависит от многих факторов: общего финансового положения компании на рынке товаров и услуг, размера выплачиваемых дивидендов, темпа их роста и др.  
           Имеются и другие обстоятельства, увязывающие размер дивидендов и интересы акционеров. Так, если на рынке капиталов имеются возможности участия в инвестиционных проектах с более высокой нормой дохода, чем обеспечивается данным предприятием, его акционеры могут проголосовать за более высокий дивиденд (еще раз отметим, что в России ситуация несколько иная). Определенные противоречия могут возникать среди самих акционеров. Так, более богатые акционеры могут настаивать на реинвестировании всей прибыли с тем, чтобы избежать налога; другие интересы могут быть у относительно небогатых акционеров. 
       Наконец, дивидендная политика тесно связана с проблемой «разжижения» права собственности. Под ним понимается появление новых акционеров в случае, если выплачиваются высокие дивиденды, а для обеспечения потребности в финансовых источниках предприятие прибегает к дополнительной эмиссии акции. Не желая этого, акционеры могут сознательно ограничивать размер дивидендов. 
6. Ограничения рекламно-финансового характера. В условиях рынка информация о дивидендной политике компаний тщательно отслеживается аналитиками, менеджерами, брокерами и др. Сбои в выплате дивидендов, любые нежелательные отклонения от сложившейся в данной компании практики могут привести к понижению рыночной цены акций. Поэтому нередко предприятие вынуждено поддерживать дивидендную политику на достаточно стабильном уровне, несмотря на возможные колебания конъюнктуры. Степень стабильности дивидендной политики для многих неискушенных акционеров служит своеобразным индикатором успешности деятельности данного предприятия.

2. Методические основы расчета и выплаты дивидендов

2.1. Основные методики  дивидендных выплат 
       Часть нарабатываемой предприятием чистой рентабельности собственных средств поглощается дивидендами, другая часть направляется на развитие производства. Этот процесс осуществляется под воздействием принятой на предприятии нормы распределения, которая показывает, какая часть прибыли выплачивается как дивиденд. 
        Другой важный показатель - внутренние темпы роста, т.е. темпы увеличения собственных средств предприятия - условие наращивания оборота и развития. 
        Важнейший вопрос дивидендной политики – как примирить интересы акционеров с необходимостью достаточного финансирования развития. Норма распределения прибыли на дивиденды определяется с учетом ограничений правового, финансового характера, социально-психологических аспектов бизнеса. 
        Существует несколько методик дивидендных выплат: 
1. постоянного процентного распределения прибыли: 
Принцип: соблюдение постоянства показателя дивидендного выхода – отношение дивидендов по обыкновенным акциям к чистой прибыли за вычетом дивидендов по привилегированным акциям - величина постоянная на протяжении нескольких лет. Достоинства:  простота. Недостатки: снижение суммы дивиденда на акцию при уменьшении чистой прибыли приводит к падению курса. Метод используется часто, несмотря на предостережения теоретиков. 
2. фиксированные дивидендные выплаты: Принцип: Соблюдение постоянства суммы дивиденда на акцию в течение длительного периода вне зависимости от динамики курса акций. Регулярность дивидендных выплат. Достоинства: простота, сглаживание колебаний курсовой стоимости. 
Недостатки: если прибыль значительно снижается, выплата фиксированных дивидендов подрывает ликвидность предприятия. 
3. выплата гарантированного минимума и экстра-дивидендов: 
Принцип: соблюдение постоянства регулярных выплат фиксированных сумм, в зависимости от результата работы предприятия - выплата чрезвычайного дивиденда как премии. Достоинства: сглаживание колебаний курсовой стоимости. Недостатки: частая выплата экстра-дивиденда перестает стимулировать, что сводит на нет достоинство методики. 
Экстра-дивиденд не должен выплачиваться слишком часто. 
4. выплата дивидендов акциями: Принцип: вместо денежного дивиденда акционеры получают дополнительные акции. Достоинства: облегчается решение проблемы ликвидности при неустойчивом финансовом положении, вся нераспределенная прибыль поступает на развитие, появляется свобода маневра структурой источников средств, а также возможность дополнительного стимулирования высших управляющих. 
Недостатки: ряд инвесторов может предпочесть деньги и начать скидывать акции. Методика применяется в расчете на то, что большинство акционеров устроит получение акций, если они достаточно ликвидны. 
          При проведении дивидендной политики акционерные общества (советы директоров) должны учитывать, что: 
- регулярно выплачиваемые дивиденды уменьшают неопределенность инвесторов;             - выплата дивидендов свидетельствует о хорошем состоянии акционерного общества;               - инвесторов интересует стабильность величины дивидендных выплат, скорректированной с учетом инфляции;          - повышение дивидендов за определенный период стоит проводить только при наличии расчетов, свидетельствующих о возможности поддержания их размера в будущем. Если такой уверенности нет, то целесообразно заявить о выплате экстра-дивидендов.

Размер выплачиваемых дивидендов зависит от: 
-       суммы полученной прибыли; 
-       размера неотложных расходов организации и возможности направления на дивиденды части полученной прибыли с учетом этих расходов; 
-       доли привилегированных акций организации в общем объеме акций и уровня, объявленных по ним выплат; 
-      размера уставного капитала организации; 
-     размера обязательного резервного капитала организации. 
        Учитывая эти факторы, администрация организации рассчитывает показатели дивидендов по обыкновенным и привилегированным акциям и выносит эти показатели на утверждение общего собрания акционеров. 

2.2. Оценка эффективности проводимой дивидендной политики

Для оценки эффективности проводимой компанией дивидендной политики используется множество показателей. Рассмотрим основные показатели.

Коэффициент дивидендных выплат. Он рассчитывается по формуле:

КДВ = ФДВ : ЧП                                                       (2.1),                                                                                  

где КДВ - коэффициент дивидендных выплат;

ФДВ - фонд дивидендных выплат, сформированный в соответствии с избранным типом дивидендной политики;

ЧП - сумма чистой прибыли акционерного общества.

Коэффициент дивидендного выхода. Порядок расчета этого показателя приведен при изложении методики постоянного процентного распределения прибыли. Коэффициент дивидендного выхода показывает, какая часть чистой прибыли компании направляется на выплату дивидендов по обыкновенным акциям.

Показатель дивидендного дохода (ДД), рассчитываемый как отношение суммы дивиденда, выплаченного на одну обыкновенную акцию, к рыночной цене одной акции, рассчитывается по формуле

ДД = Да : Ца                                                              (2.2),

где Да - сумма дивиденда, выплаченного на одну обыкновенную акцию;

Ца - цена одной акции.

Показатель дивидендного дохода является мерой текущего дохода, т.е. дохода акционера без учета прироста стоимости капитала компании. Повышение дивидендного дохода может быть вызвано не только увеличением дивидендных выплат на акцию, но и снижением рыночной цены акции.

Коэффициент соотношения цены и дохода по акции (Кц:д). Это коэффициент, обратный показателю дивидендного дохода. Он рассчитывается как отношение рыночной цены одной акции к сумме дивидендов, выплаченных на одну акцию:

         Кц:д = Ца : Да                                                    (2.3),

Этот коэффициент показывает, сколько денежных единиц необходимо вложить акционеру в акции компании для получения одной денежной единицы дохода.

Коэффициент соотношения рыночной цены и прибыли на одну обыкновенную акцию (Кц : п), рассчитывается как отношение рыночной цены одной акции к прибыли, приходящейся на одну обыкновенную акцию:

              Кц:п = Ца : Па                                                                                  (2.4),

где Па - прибыль, приходящаяся на одну обыкновенную акцию.

Этот коэффициент показывает цену, которую инвесторы готовы платить за единицу дохода данной компании.

3. Углубленный  финансовый анализ ОАО «ТрансКонтейнер»

3.1. Сведения о  компании

«ТрансКонтейнер» - российская транспортная компания, оператор железнодорожных контейнерных перевозок. Полное наименование - Открытое акционерное общество «ТрансКонтейнер». Штаб-квартира - в Москве.            В апреле 2005 года была утверждена советом директоров ОАО «РЖД» Концепция создания дочернего общества ОАО «РЖД» в области контейнерных перевозок на основе реформирования филиала «ТрансКонтейнер», который был сформирован в октябре 2003 года - Центр по перевозке грузов в контейнерах «ТрансКонтейнер». В марте 2006 года была произведена Юридическая регистрация Открытого Акционерного Общества «ТрансКонтейнер». Июль 2006 года: начало самостоятельной хозяйственной деятельности ОАО «ТрансКонтейнер» в качестве дочернего общества ОАО «РЖД». Уже в декабре 2006 года Правление ОАО «РЖД» признало положительными итоги первого полугодия самостоятельной деятельности дочернего общества в сфере контейнерных перевозок - ОАО «ТрансКонтейнер». А в конце 2007 года и начала 2008 года ОАО «ТрансКонтейнер» выходит на рынок акционерного капитала и на рынок заемного капитала (облигационный займ). Все эти этапы говорят об очень быстром и значительном развитии компании.

ОАО «Центр по перевозке грузов в контейнерах «ТрансКонтейнер» было учреждена в форме открытого акционерного общества 4 марта 2006 года в городе Москва, Российская Федерация. ОАО «ТрансКонтейнер» была создана в результате выделения из ОАО «Российские железные дороги» («РЖД») - организации, 100% акций которой находится в собственности государства – определенных видов деятельности, а также определенных активов и обязательств, относящихся к контейнерным перевозкам, в отдельное юридическое лицо.       Основным направлением деятельности ОАО «ТрансКонтейнер» являются железнодорожные контейнерные перевозки. Основные услуги организации:            - предоставление подвижного состава для перевозки клиентских грузов в собственных контейнерах организации ,       -предоставление подвижного состава для перевозки контейнеров клиентов,             - предоставление в аренду вагонов и крупнотоннажных контейнеров,  - оказание услуг по перевозке специализированных контейнеров.