Проблемы и перспективы развития фондов прямых инвестиций в Казахстане

Проблемы и перспективы развития фондов прямых инвестиций в Казахстане

 

 

 

С ростом отечественной экономики  и накоплений частного капитала населению  стали предлагаться новые инвестиционные инструменты, составляющие альтернативу банковскому депозиту. На фоне перегрева рынка недвижимости и острого дефицита инвестиционных инструментов интерес населения к ценным бумагам заметно растет. Это дает основание надеяться, что сбережения населения постепенно будут направляться в большей степени на развитие отечественного бизнеса, нежели на раздувание «пузыря» на рынке недвижимости или поддержку иностранных производителей автомобилей и предметов роскоши.

 

 

 

Тем не менее в настоящее время  основную роль в поддержке долгосрочных инициатив частного сектора наряду с банками играют государственные институты развития, крупные институциональные инвесторы и финансово-промышленные группы. В свете недавно презентованной программы «30 корпоративных лидеров» и успешного опыта государственных институтов развития в продвижении «государственно-частного партнерства» можно и дальше ожидать доминирования вышеуказанных игроков на инвестиционном поле Казахстана. Что касается степени участия банков второго уровня в финансировании проектов в реальном секторе экономики, то повышение рисков на ипотечном рынке может вынудить банки поубавить свои «аппетиты» и постепенно расширять свой кредитный портфель за счет корпоративных клиентов в других секторах экономики как в Казахстане, так и за рубежом.

 

С недавних пор на рынке капитала Казахстана начали появляться новые «игроки» – фонды прямых инвестиций (private equity funds), которые в отличие от портфельных инвесторов вкладывают деньги непосредственно в реальные активы или получение контроля над предприятием (приобретение его контрольного пакета акций). В зависимости от инвестиционной стратегии фонды прямых инвестиций могут быть различного типа: от венчурного и start-up до buy out и mezzanine.

 

Подавляющее большинство фондов прямых инвестиций в странах СНГ относятся  к типу «фондов развития бизнеса» или фондов «средней стадии». Объекты инвестирования для таких фондов – компании, которые уже хорошо зарекомендовали себя и которые нуждаются в дополнительном капитале для выхода на новый уровень. Фонды развития характеризуются средним уровнем риска и достаточно высокой доходностью, что делает их очень распространенными. В мире существует огромное количество таких фондов, они сильно различаются по размерам, от десятков миллионов до многих миллиардов долларов. В СНГ размеры таких фондов – от десятков миллионов до двух миллиардов долларов.

 

В глазах многих компаний-реципиентов  важным преимуществом фондов прямых инвестиций является то, что они  предоставляют капитал, но при этом оставляют бразды правления в  руках собственников и менеджеров. Это выгодно отличает их от стратегических инвесторов, которые предпочитают иметь полный контроль над деятельностью предприятия. В отличие от банков, фонды прямых инвестиций не требуют внесения залога и фиксированных периодических платежей, при этом предоставляя доступ к своим обширным связям, улучшая стратегию и тактику ведения бизнеса.

 

Какова же технология работы фонда  прямых инвестиций? В общих чертах она состоит из отбора инвестиционного  проекта, совершения самой сделки, совместной работы с целью повышения капитализации  приобретенных активов и выхода фонда прямых инвестиций из проекта с получением прибыли. Так, после подписания соглашения о сотрудничестве компанией и фондом прямых инвестиций начинается совместная работа по реализации инвестиционных проектов и повышению капитализации компании. Как правило, фонд защищает свои интересы через своих представителей в совете директоров, но возможно и более широкое представительство в органах управления. Любой инвестор, вкладывая деньги в частную компанию, идет на существенные риски – ведь такие компании не подвержены пристальному вниманию биржевых регуляторов. Инвестор должен иметь возможность самостоятельно следить за работой компании и влиять на ее деятельность.

 

Для фондов прямых инвестиций интерес  представляют компании, которые обладают следующими свойствами, по мере убывания важности:

 

·         готовность акционеров к сотрудничеству;

 

·         первоклассный  менеджмент и здоровое корпоративное  управление;

 

·         прозрачная и понятная структура собственности  и финансов;

 

·         устойчивое финансовое положение;

 

·         растущий рынок и растущий сегмент рынка;

 

·         наличие  явных конкурентных преимуществ  и возможности их масштабирования;

 

·         стратегия  развития – реалистичная и амбициозная;

 

·         четкий бизнес-план.

 

Наличие первых шести пунктов –  обязательно. Два последних пункта часто дорабатываются совместно  в ходе подготовки к инвестициям.

 

Размер проекта должен адекватно  соотноситься с размером фонда прямых инвестиций: как правило, не более 20% (иногда до 10%) и не менее 5-7% от размера фонда, при этом фонд, как правило, стремится получить блокирующий неконтрольный пакет акций инвестируемой компании (от 25% до 50%). Иногда фонды могут приобретать контрольный пакет, но это скорее исключение, чем правило. В синдикате несколько фондов обычно выступают как одно целое, и могут совместно инвестировать в проекты, которые для одного фонда слишком велики. Иногда фонды прямых инвестиций приобретают менее 25% акций; в таких случаях они стараются закрепить за собой блокирующие права в инвестиционных соглашениях.

 

 

 

Пример

 

Участие фонда прямых инвестиций в  развитии розничной сети компании «Пятерочка»

 

В качестве примера можно привести близкий нам российский опыт, а  именно успешное участие фонда прямых инвестиций в развитии розничной сети «Пятерочка». В 2001 году Западно-Сибирский венчурный фонд ЕБРР вложил около 7 миллионов долларов США в развитие сети магазинов «Пятерочка», существовавшей на тот момент уже 3 года и имевшей годовой оборот в 212 миллионов долларов США. Средства фонда были направлены предприятием на строительство распределительного логистического центра в Санкт-Петербурге. Построенная в компании модель бизнеса была самодостаточной, и вновь открываемые магазины генерировали достаточно наличности для дальнейшего роста компании. Если острой необходимости в инвестиционных средствах не было, и 7 миллионов долларов США явно не являлись жизненно важными, то в чем тогда состоял интерес «Пяторочки»?

 

Преимущества данной сделки для  «Пятерочки» заключались в том, что инвестор, как правило, приносит в компанию не только и даже не столько деньги, сколько свои связи и опыт. Так, в договоре было закреплено обязательство фонда по привлечению дополнительного кредита ЕБРР, которое благодаря связям фонда было исполнено, и в 2003 году ЕБРР выделил кредит в размере 36 миллионов долларов США. Статус партнерства с ЕБРР повысил инвестиционную привлекательность компании для других финансовых институтов, что в результате позволило в дальнейшем привлечь дополнительное финансирование со стороны Сбербанка в размере 110 миллионов долларов США. Кроме того, фонд ввел в Совет директоров трех своих представителей – профессионалов международного уровня, которые внесли ощутимый вклад в динамичное развитие компании.

 

В мае 2004 года фонд «вышел» из компании путем продажи своей доли менеджменту «Пятерочки», который являлся основным акционером компании. Сумма сделки составила пятикратный размер инвестиций фонда, что принесло 400% дохода инвестиционному фонду – рекордному показателю среди венчурных фондов ЕБРР.

 

 

 

Основная задача фонда прямых инвестиций состоит в том, что фонд как  инвестор должен не просто предоставить деньги для развития компании, но и  активно участвовать в повышении  стоимости компании, делясь с ней  знаниями и опытом своих высококвалифицированных менеджеров.

 

 

 

Основная задача фонда прямых инвестиций состоит в том, что фонд как  инвестор должен не просто предоставить деньги для развития компании, но и  активно участвовать в повышении  стоимости компании, делясь с ней  знаниями и опытом своих высококвалифицированных менеджеров.

 

 

 

При этом традиционными направлениями  повышения стоимости компании являются внедрение корпоративного управления, оптимизация кадрового вопроса, внедрение стандартов качества и  т.д. Конечно, любой фонд предпочел бы не залазить «глубоко» в управление компанией, а ограничиться мониторингом и согласованием стратегических решений. Но на практике специалистам фондов всегда приходится вникать во все сферы деятельности компании и решать текущие проблемы.

 

При этом из системных проблем, с которыми сталкиваются фонды прямых инвестиций в Казахстане, можно выделить следующие:

 

·         низкие стандарты  корпоративного управления с точки  зрения качества информации, необходимой  для принятия решения об инвестировании и мониторинга за состоянием осуществленных инвестиций;

 

·         слабая законодательная  база в области защиты прав всех классов инвесторов;

 

·         неспособность  местного рынка ценных бумаг предложить реальную перспективу выхода из проекта  через IPO .

 

Давайте рассмотрим подробнее каждую из этих проблем.

 

 

 

Низкие стандарты корпоративного управления

 

Прежде всего, проблема касается предоставления инвесторам достоверной, своевременной  и надежной финансовой и операционной информации, а также в отсутствии заинтересованности у менеджеров быть подотчетными перед третьими лицами. Даже при хороших обстоятельствах отношения между инвесторами и их управляющими компаниями достаточно сложные, но в отсутствии разумного корпоративного управления конфликт заметно обостряется. Особенно данный вопрос становится проблематичным в семейном бизнесе. Как правило, предприниматель, построивший успешный бизнес «с нуля», не привык отчитываться перед внешними акционерами, интересы собственника и предприятия неразделимы, и финансовые потоки компании нередко смешиваются с семейными. Такие традиции автономии, непрозрачности и независимости глубоко укоренились в корпоративной культуре компаний в большинстве стран СНГ и нарушаются редко, только когда остро встает вопрос о привлечении средств извне.

 

Многие предприниматели, например, никогда не проходили независимый  аудит или внедряли международные  стандарты финансовой отчетности, которые  требуются каждым профессиональным инвестором. По распространенной практике, ведется «двойная» и даже «тройная» бухгалтерия для минимизации налоговых платежей, что усложняет задачу команды, проводящей «due diligence», в получении достоверной картины.

 

Также в компаниях зачастую имеются  проблемы в виде судебных разбирательств или экологических нарушений, о  которых инвесторы узнают слишком поздно, т.е. большой проблемой являются «скелеты в шкафу». Многие крупные компании имеют завуалированные «дочки», оффшорные сделки и другие схемы по уклонению от налогообложения. Даже острая нужда в инвестициях извне не способна преодолеть сопротивление менеджеров давлению внешних инвесторов в проведении болезненных преобразований, необходимых для увеличения прозрачности и повышения стоимости бизнеса.

 

 

 

Даже острая нужда в инвестициях  извне не способна преодолеть сопротивление менеджеров давлению внешних инвесторов в проведении болезненных преобразований, необходимых для увеличения прозрачности и повышения стоимости бизнеса.

 

 

 

Поэтому неудивительно, что многие менеджеры фонда прямых инвестиций при проведении комплексной экспертизы считают наиболее сложной задачей оценить уровень компетентности и порядочности партнеров-инициаторов проектов.

 

Проблема корпоративного управления не теряет актуальности после того, как инвестиции осуществлены. Инвестор нуждается в регулярном потоке достоверной финансовой и операционной информации, чтобы следить за деятельностью компании и участвовать в принятии важных решений, которые влияют на будущие результаты. Как правило, создается совет директоров в новом составе с четко разграниченными полномочиями между ним и исполнительным органом. Тем не менее нередко миноритарные акционеры сталкиваются с другой реальностью, когда новые члены совета директоров не имеют достаточных полномочий, чтобы провести необходимые решения, а использование ими права вето лишь блокирует спорные решения, парализуя деятельность компании.

 

 

 

 Ограниченные правовые рычаги  по защите прав инвесторов

 

Проблема слабой корпоративной  культуры осложняется, когда правовая система не обеспечивает надежного  механизма разрешения конфликтов. Во всем мире грамотно составленные и исполнимые юридические договоры служат фундаментом для всех финансовых операций. Как правило, финансисты, будь то банкиры или прямые инвесторы, обычно имеют небольшой контроль над фирмами, в которые они инвестируют, и сильно зависят от правовой системы, защищающей их права.

 

Защита прав инвесторов является актуальной на всех этапах инвестиционного процесса: размещения вновь выпускаемых акций  инвестору, участия в управлении компанией и отчуждения акций  или долей в компании. Инвестиционные соглашения, как правило, не содержат многих необходимых с точки зрения инвесторов положений, так как их исполнение в условиях казахстанского права невозможно или существенно затруднено.

 

В частности, полномочия органов управления хозяйственных обществ регулируются в отечественном законодательстве в достаточно жесткой, императивной манере. Так, в акционерных обществах невозможно установить специальные, не предусмотренные законодательством, классы акций, наделенные различными правами по управлению компанией. Жестко зафиксирован кворум общего собрания акционеров. В акционерном обществе невозможно изменить установленный законом процент голосов, необходимый для принятия того или иного решения. Не предусмотрена законодательством возможность передачи отдельных вопросов на рассмотрение комитетам или комиссиям, образованным из состава акционеров или участников.

 

В целом опыт инвестирования частного капитала показал, что независимо от грамотности заключаемых соглашений, закрепляющих условия и обстоятельства взаимоотношений между инвесторами и компаниями, существуют ограниченные правовые рычаги в случае возникновения разногласий с менеджментом компании. Недостаточная защита прав акционеров и негативный опыт пребывания в качестве миноритария зачастую вынуждают управляющих фондом изменять инвестиционную стратегию в сторону приобретения контрольного пакета акций.

 

 

 

Нефункциональный рынок капитала

 

Каждый аспект инвестирования частного капитала определяется необходимостью обеспечить прибыльный выход в определенном периоде времени. В развитых странах, таких как США и Великобритания, хорошо функционирующий рынок IPO обеспечивает фундаментальные условия для успешного существования всей индустрии private equity. Без надежного рынка IPO опции выхода для фонда ограничиваются выкупом пакета акций инициатором или менеджментом (management buyouts), продажей стратегическому инвестору или финансовому инвестору, специализирующемуся на последних стадиях развития.