Оценка эффективности управления инвестиционным портфелем

- должен быть сформирован  минимальный запас денежных средств  на счете или ликвидных активов  на случай возникновения острой  потребности в наличных денежных  средствах; 

- обеспечено страхование  от несчастных и прочих непредвиденных  случаев. 

В зависимости от вида и  условий осуществляемой деятельности, используемых активов, требуемого капитала и т. п. инвестиционные портфели могут  существенно различаться по структуре  и степени сложности управления. Например, портфель индивидуального  инвестора, лично управляющего своими вложениями, может состоять всего  из двух акций различных предприятий. В то же время портфели институциональных  инвесторов (паевые и пенсионные фонды, банки, страховые компании и т. п.) включают десятки или даже сотни  различных финансовых инструментов, а многопрофильных корпораций или  холдинговых групп реального  сектора - множество отдельных предприятий  и направлений бизнеса.

Выделяют несколько ключевых этапов инвестиционного процесса и  управления портфелем ценных бумаг[6]:

1) Определение инвестиционных  целей и типа портфеля.

2) Определение стратегии  управления портфелем.

3) Проведение анализа  ценных бумаг и формирование  портфеля.

4) Оценка эффективности  портфеля.

5) Ревизия портфеля.

Рассмотрим эти этапы  более подробно.

Первый этап - определение  инвестиционных целей. Перед постановкой целей инвестирования надо определить: для физического лица - необходимый уровень доходов после выхода на пенсию, для юридического лица - стабильность и устойчивость своего финансового положения в длительной перспективе. Надлежащий совет финансового консультанта должен учитывать: возраст, финансовое состояние семьи, опыт работы на финансовом рынке, отношение к риску (аналогично - и для юридического лица). Все инвесторы, как индивидуальные, так и институциональные, покупая те или иные ценные бумаги, стремятся достичь определенных целей. Основными целями могут быть, в частности, безопасность вложений, их доходность, рост капитала. Под безопасностью понимается «неуязвимость капитала от потрясений на рынке и стабильность получения дохода». Безопасность обычно достигается в ущерб доходности и росту вложений, т.е. эти цели в известной степени альтернативны.

Приоритет тех или иных целей определяет тип портфеля. Например, если основная цель инвестора - обеспечить безопасность вложений, то в свой портфель он будет включать ценные бумаги, выпущенные известными и надежными эмитентами, с небольшими рисками и стабильными  средними или небольшими доходами, а также обладающие высокой ликвидностью. И наоборот, если для инвестора  наиболее важным является наращивание  капитала, то предпочтение будет отдано агрессивному портфелю, состоящему из высокорискованных ценных бумаг  молодых компаний.

К консервативным инвесторам относятся многие люди среднего и  пожилого возраста, а также большинство  институциональных инвесторов: инвестиционные фонды, пенсионные фонды, страховые  компании и др. Молодые люди умеренного достатка более склонны рисковать  при выборе ценных бумаг: они покупают такие бумаги, которые другим инвесторам представляются спекулятивными или  даже опасными. Так или иначе, риск при покупке ценных бумаг неизбежен, и все стороны сталкиваются с  проблемой определения степени  приемлемого риска. Общепризнано, что  для получения более высокого дохода инвестор должен быть готов  взять на себя больший риск.[9]

Второй этап - определение  стратегии управления портфелем. Различают следующие стратегии:

- активная или пассивная  стратегия управления портфелем; 

- управление собственными  силами или передача портфеля  в доверительное управление;

- различные технологии  управления портфелем и правила  принятия решений о купле-продаже  бумаг. 

Третий этап формирования портфеля - проведение анализа ценных бумаг и их приобретение. Успех инвестиций целиком зависит от информации о будущей доходности тех или иных акций. Биржевые курсы практически моментально отражают все, что происходит в самых отдаленных уголках мира. Когда в Лос-Анджелесе вводят законодательные ограничения на деятельность табачных компаний, это сказывается на ценах на сигареты во всем мире. Если в Бразилии происходит взрыв на нефтеперегонном заводе, курс акций английских химических компаний, которым это несчастье только на руку, моментально взлетает.[6]

Фондовый рынок - это сфера  конкурентной борьбы между инвесторами  за самую лучшую информацию. Новая  информация о компаниях сначала  поступает к узкому кругу аналитиков, журналистов, специалистов из фирм по связям с общественностью и с  инвесторами и только под конец - к институциональным и мелким инвесторам.

Все важнейшие новости, такие  как сведения, о результатах основной деятельности, слияниях, поглощениях  или новых контрактах, должны поступать  по официальным каналам фондовой биржи. В Великобритании это Служба информации и регулирования (Regulatory News Service, RNS) Лондонской фондовой биржи, а в США - Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC).

Однако данные официальные  источники - это только верхушка информационного  айсберга. Сегодня фирмы по связям с инвесторами обрели такой вес, что превратились в гораздо более  важные неформальные источники информации. Они организуют посещения компании аналитиками и инвесторами и  обрабатывают данные об ожиданиях рынка  в период между сообщениями новостей.

Четвертый этап - оценка эффективности  портфеля. Четвертый этап процесса управления портфелем ценных бумаг связан с периодической оценкой эффективности портфеля с точки зрения фактически полученного дохода и риска, которому подвергался инвестор, и сопоставления полученных результатов с целями клиента (инвестора). С этой целью рассчитываются показатели доходности и надежности портфеля и сопоставляются с принятыми критериями его эффективности.

Существуют такие подходы  к оценке как: исчисление специальных  показателей (например, коэффициент  Шарпа, коэффициент Трейнора и др.); расчет и последующее сопоставление  эталонных характеристик с условными  параметрами «рыночного портфеля»; статистические методы (например, построение персентильных рангов, корреляционный анализ и т. д.); факторный анализ; методы искусственного интеллекта и  др.

Пятый этап - ревизия портфеля. Портфель подлежит периодической ревизии, с тем чтобы его содержимое не пришло в противоречие с изменившейся экономической обстановкой, инвестиционными качествами отдельных ценных бумаг, а также целями инвестора. Институциональные инвесторы проводят ревизию своих портфелей довольно часто, нередко - ежедневно.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Глава 2. Оценка эффективности  управления инвестиционным портфелем

 

Центральной проблемой современной  портфельной теории является выбор  оптимального портфеля, т. е. определение  набора активов с наибольшим уровнем  доходности при наименьшем или заданном уровне инвестиционного риска. Такой  подход "многомерен" как по числу  вовлекаемых в анализ активов, так  и по учитываемым характеристикам. Существенным моментом в современной  теории оказывается и учет взаимных корреляционных связей между доходностями активов, что позволяет финансовым менеджерам проводить эффективную  диверсификацию портфеля, существенно  снижающую риск портфеля по сравнению  с риском включенных в него активов.

 

2.1. Модель определения «эффективных портфелей» Г. Марковица

 

До начала 1950-х гг., когда к формированию и выбору инвестиционного портфеля использовался так называемый традиционный подход, риск портфельных инвестиций был определен только качественно, т.е. большинство менеджеров использовали обобщенную классификацию акций, подразделяя их на консервативные, дешевые, растущие, доходные и спекулятивные. Множественные недостатки традиционной модели очевидны.

Первой работой, в которой  были изложены принципы формирования портфеля в зависимости от ожидаемой  нормы прибыли и риска портфеля явилась работа Г.Марковица под  названием «Выбор портфеля: эффективная  диверсификация инвестиций» (дата публикации 1952г.). Эта работа дала толчок для  разработки основы теории оценки инвестиций, суть которой составляет так называемая «Модель оценки финансовых активов».

Марковиц исходил из предположения, что большинство инвесторов стараются  избегать риска, если это не компенсируется более высокой доходностью инвестиций. Для какой-либо заданной ожидаемой  нормы прибыли большинство инвесторов будут предпочитать тот портфель, который обеспечит минимальное  отклонение от ожидаемого значения. Таким  образом, риск был определен Марковицем как неопределенность или способность  ожидаемого результата к расхождению, измеряемого посредством стандартного отклонения. Это была первая попытка  дать количественную оценку степени  инвестиционного риска, учитываемого при формировании портфеля.

Предполагая, что инвесторы  стараются избегать риска, Марковиц пришел к выводу, что инвесторы будут пытаться минимизировать стандартное отклонение доходности портфеля путем диверсификации ценных бумаг в портфеле. Но особенно важно то, что, как подчеркнул Марковиц, сочетание различных выпусков ценных бумаг в портфеле может незначительно снизить отклонение ожидаемой доходности, если эти ценные бумаги имеют высокую степень позитивной ковариации. Эффект от диверсификации достигается только в том случае, если портфель составлен из ценных бумаг, которые ведут себя несхожим образом. В этом случае стандартное отклонение доходности портфеля может быть значительно меньше, чем отклонение для индивидуальных ценных бумаг в портфеле.[8]

Для практического использования  модели Марковица необходимо определить для каждой акции ожидаемую доходность, ее стандартное отклонение и ковариацию между акциями:

1) Доходность портфеля 

         n

Rп = ∑ Ri * wi

       i=1

Ri – доходность i-го актива

Wi - удельный вес i-го актива в портфеле

N   - количество активов в портфеле

2) Ожидаемая доходность  актива

E(R) = ∑ Ri * pi

           i=1  

Ri – доходность  актива по прогнозу i

pi - вероятность i-го значения доходности актива

N   - количество возможных значений доходности актива

3) Риск актива – мера  возможных отклонений от ожидаемого  среднего значения его доходности

σ = √ d 

                           n                                                                                                                                            

где     d = σ ² = ∑ (Ri – E(R))²* pi

 

4) Риск портфеля

- для портфеля из двух активов

σ ²_п = w₁²* σ ₁² + w₂²* σ ₂² + w₁*w₂*cov₁₂

где  w_{1 ,} w₂ – удельные веса активов;

σ ₁, σ ₂ – их стандартные отклонения;

cov ₁₂ – ковариация доходности активов

- для портфеля из n активов

          n                 n  n

σ ²_п = ∑ w_i²*σ _i² + ∑ ∑ w_i*w_j*cov_ij

               _{i=1                       i=1  j=1}

                                                  _{i≠ j}

5) Ковариация – степень взаимосвязи изменений двух величин

            n          __        __

Cov_xy = ∑(x_i – X)(y_i – Y)

            n

6) Корреляция (коэффициент корреляции) –  результат нормирования ковариации

Соrr_xy = cov_xy/σ_x*σ_y

-1 <  corr < =1

 

Если имеется вся приведенная выше информация, то, как показал Марковиц, с помощью квадратичного программирования можно определить набор «эффективных портфелей».

Рисунок 2. Определение  «эффективного портфеля» 

Согласно трактовке Марковица, если имеется некий портфель А, то он является субоптимальным или неэффективным, так портфель В мог бы обеспечить тот же самый уровень ожидаемой  доходности с меньшей степенью риска, в то время как портфель С при  той же степени риска мог бы обеспечить более высокую ожидаемую доходность. Таким образом, все эффективные портфели должны лежать на кривой EF, которая часто называется «эффективной границей» Марковица.

Портфели, которые лежат в средней части кривой, обычно содержат много ценных бумаг, в то время как ближе к краям всего несколько. Точка F ассоциируется с тем, что все инвестиции вложены в акции одного вида, с максимальной ожидаемой доходностью. А точка Е соответствует тому положению, когда сочетание нескольких акций в портфеле обеспечивают наименьшую степень риска портфеля.

Итак, модель Марковица не дает возможности  выбрать оптимальный портфель, а  определяет набор эффективных портфелей. Каждый из этих портфелей обеспечивает наибольшую ожидаемую доходность для  определенного уровня риска.

 

2.2. Индексная модель У. Шарпа

 

Главным недостатком модели Марковица  является то, что она требует очень  большого количества информации. В 1960-х годах Уильям Шарп первым провел регрессионный анализ рынка акций США. Для избежания высокой трудоемкости Шарп предложил индексную модель. Причем он не разработал нового метода составления портфеля, а упростил проблему таким образом, что приближенное решение может быть найдено со значительно меньшими усилиями. Шарп ввел  -фактор, который играет особую роль в современной теории портфеля.

 

где siM – ковариация между темпами роста курса ценной бумаги и темпами роста рынка;