Оценка финансовой состоятельности инвестиционного проекта

Рассматриваемое требование очень важно, поскольку обеспечение финансовой реализуемости является необходимым (но недостаточным) условием эффективности инвестиционного проекта.[5]

Следует отметить, что в практической деятельности предприятие — инициатор проекта зачастую сразу переходит к расчету основных показателей эффективности инвестирования, минуя определение финансовой реализуемости. Недооценка значимости такого определения может в конечном счете стать ключевой причиной принятия неоптимальных инвестиционных решений. Кроме того, если финансовая нереализуемость проекта будет выявлена потенциальным инвестором при его экспертизе, то вполне вероятно, что он сочтет проработку бизнес-плана проекта некачественной и откажется от участия в его финансировании, даже если привлечение дополнительных ресурсов для обеспечения финансовой реализуемости не будет критичным для позитивной оценки эффективности проекта. Проиллюстрируем методику определения финансовой реализуемости числовым примером расчетов (табл. 1).

Данные, приведенные в табл. 1, показывают, что ИП, генерирующий рассмотренные денежные потоки, отвечает требованиям финансовой реализуемости, поскольку условие неотрицательности накопленного сальдо выполняется на любом шаге расчета. Причем в данном случае требование финансовой реализуемости выполняется с большим запасом, поскольку неотрицательным является не только накопленное, но и суммарное сальдо денежного потока в любой момент времени реализации ИП.

Таблица 1 – Расчет накопленного сальдо денежного потока для оценки финансовой реализуемости инвестиционного проекта

Изменим далее принятые исходные предпосылки расчета и рассмотрим данные табл. 2. В ней в отличие от данных предыдущей таблицы принято допущение о том, что большая часть инвестиций по проекту финансируется из привлеченных средств (7 ед. вместо 5 ед.; см. строку «денежные поступления» по финансовой деятельности на первом шаге расчета). Это соответственно приводит к необходимости увеличения денежных выплат инвесторам в период реализации проекта (строка «денежные выплаты» на 2, 3 и 4-м шагах расчета).

Таблица 2 – Расчет накопленного сальдо денежного потока для оценки финансовой реализуемости инвестиционного проекта

Проанализируем полученные результаты. Из них следует, что суммарное сальдо денежного потока является отрицательным на 3-м и 4-м шагах расчета. Однако из того, что рассматриваемое сальдо отрицательно на 3-м шаге, еще не следует вывод о финансовой нереализуемости проекта, поскольку накопленное сальдо денежного потока сохраняет положительное значение (в примере +0,3 ед.).[5]

На 4-м шаге расчета отрицательным оказалось и суммарное, и накопленное сальдо денежного потока и в первом приближении появляются все основания констатировать, что проект финансово нереализуем. Но является ли данный вывод окончательным?

Для ответа на этот вопрос обратим внимание на то обстоятельство, что до сих пор при оценке финансовой реализуемости мы оперировали только денежными поступлениями и выплатами и никак не учитывали фактор времени. Однако свободный денежный поток в размере 0,8 ед., имеющийся на 2-м шаге расчета (из табл. 2 видно, что это величина накопленного сальдо денежного потока), мог бы быть размещен на рынке с определенной доходностью. То же самое относится и к свободному денежному потоку на 3-м шаге в размере 0,3 ед.

Тогда для оценки возможности компенсации отрицательного накопленного сальдо денежного потока на 4-м шаге дополнительно! доходностью размещения временно свободных денежные средств на рынке нам потребуется информация о величине этой доходности. Именно в этом и заключается учет фактора времени при оценке финансовой реализуемоcти ИП.

Пусть, например, каждый шаг равен 1 году, а безрисковая процентная ставка (доходность вложений в государственные ценные бумаги) равна 10%. Тогда дополнительный доход, получаемый на 2-м и 3-м шагах расчета от размещения временно свободных денежных средств на финансовом рынке, составит: 0,8 х 0,1 + (0,3 + 0,8 х 0,1) х 0,1 = 0,08 + 0,038 = = 0,118.

Это означает, что даже с учетом дополнительного дохода нет возможности скомпенсировать отрицательное накопленное сальдо денежного потока по проекту, возникающее на 4-м шаге расчета (0,118 < 0,2; см. строку «накопленное сальдо денежной потока» в табл. 2), и рассматриваемый проект действительно следует признать финансово нереализуемым. На практике это означает необходимость поиска внешних источников финансирования, позволяющих «закрыть» образовавшеюся финансовую брешь и осуществить проект. Естественно, что в этом случае необходимо внести изменения и в последующие денежные потоки, принимая во внимание расчеты с инвесторами, предоставившими необходимые финансовые ресурсы.

Максимальная величина отрицательного накопленного сальдо денежного потока получила название «потребность в дополнительном финансировании». В ряде источников для характеристики данной величины используется также термин «капитал риска». При прочих равных условиях чем выше капитал риска, тем более рискованным является реализация проекта (его возможные участники должны, например, учитывать вероятность того, что покрыть капитал риска будет просто нечем).

Отметим, что если в рассматриваемом примере безрисковая доходность будет равна не 10, а 20%, то вывод о финансовой реализуемости проекта изменится на противоположный. Подтвердим это результатами расчетов, представленными в табл. 3. В нее по сравнению с двумя предшествующими таблицами внесены принципиальные изменения в расчеты денежных потоков от инвестиционной деятельности, заключающиеся в принятии допущения о том, что временно свободные денежные средства, имеющиеся на 2-м и 3-м шагах расчета, инвестируются на финансовом рынке с доходностью 20% годовых. Естественно, что сальдо денежного потока на 2-м и 3-м шагах расчета стало равным нулю, так как размещение денежных средств в ценных бумагах равносильно появлению денежных выплат в размере цены их покупки (она равна имеющемуся свободному денежному потоку).

Таблица 3 – Расчет накопленного сальдо денежного потока для оценки финансовой реализуемости инвестиционного проекта

Таким образом, в связи с возможностью получения дополнительного дохода от размещения на финансовом рынке свободных денежных средств, генерируемых проектом на предшествующих шагах, скорректированное по сравнению с табл. 2 накопленное сальдо оказалось положительным на любом шаге расчетов, т.е. требование финансовой реализуемости проекта все же выполняется.[5]

В «Методических рекомендациях» рассмотренная возможность названа «депозитным доходом», что не исчерпывает экономического содержания создания дополнительных фондов для компенсации ожидаемого отрицательного сальдо потока реальных денег на одном из шагов расчета. Действительно, дополнительный доход может быть получен не только за счет размещения средств в банковских депозитах, но и путем эффективных операций с государственными и (или) корпоративными ценными бумагами. Принимаемая для выполнения конкретных расчетов величина доходности инвестирования зависит от используемого метода определения нормы дисконтирования.

Аналитическая форма записи условия финансовой реализуемости ИП следующая:

Dt = βо × do × (l + E)t + β1 × d1 × (1 + Е)t_1+...+ βt_1 × dt_1 × (1 + Е) +...

+ βt × dt > 0 для любого t,                           (1)

где Dt — накопленное сальдо денежного потока на t-м шаге расчета; dt - сальдо денежного потока на t-м шаге расчета; βt— доля сальдо денежного потока на t-м шаге, используемая для получения дополнительного дохода на финансовом рынке; Е — безрисковая ставка дохода от размещения средств на финансовом рынке (целесообразно принимать равной норме дисконтирования).

Соответственно методика оценки капитала риска и обеспечения финансовой реализуемости проекта может быть представлена в виде следующей блок-схемы (схема 4).

Схема 4. Методика оценки капитала риска и обеспечения финансовой реализуемости проекта

Приведенные выше примеры, расчетная формула и блок-схема раскрывают сущность понятия «финансовая реализуемость» проекта и инструментарий ее оценки, а также дают ключ к анализу соотношения понятий «финансовая реализуемость» и «экономическая эффективность» проекта. Это особенно актуально потому, что даже в «Методических рекомендациях» допускается их неоправданное смешение. В них, в частности, показатель потребности в дополнительном  один из показателей эффективности ИП, в то время как с учетом изложенного очевидно, что единственной областью его применения является оценка финансовых возможностей осуществления проекта.

Безусловно, расчеты эффективности для финансово нереализуемых проектов лишены всякого смысла. Но, с другой стороны, финансово реализуемый проект может оказаться и неэффективным для его участников. И это вполне естественно, поскольку между возможностью и целесообразностью осуществления проекта прямой связи нет. Именно поэтому, определившись с требованиями к финансовой реализуемости проекта, необходимо перейти к более детальному рассмотрению методов оценки его эффективности.[5]