Валютные риски

Для объяснения теории хеджирования воспользуемся следующим примером. Предположим, что некая германская компания подвержена валютному риску. Она имеет длинную позицию  в долларах (обладает казначейским векселем на сумму 500 000 долларов, срок погашения которого наступает через 30 дней).

Изменение стоимости (прибыль) откладывается  по оси ординат, а 30-дневный форвардный обменный курс DM/USD по оси абсцисс. Компания выигрывает от повышения курса DM/USD (усиление доллара) и проигрывает  от понижения курса DM/USD (ослабление доллара). График риска не несет полной информации о подверженности компании валютному риску, так как не отражает степень изменчивости курса DM/USD. Изменчивость измеряется с помощью дисперсии, представленной в уравнении (1), и среднеквадратического отклонения, которое вычисляется как квадратный корень из дисперсии:

² =   (1)

где   – дисперсия;

Ci курс DM/USD;

Cсреднее средний курс DM/USD;

N число наблюдений.

Предположим, что среднеквадратическое отклонение для 30-дневного периода  равно 0,0625 DM/USD при нормальном распределении  обменного курса. Используя свойства нормального распределения, можно построить доверительный интервал и вычислить вероятности того, что обменный курс выйдет за определенные границы. Доверительный интервал – это множество значений, симметрично распределенных относительно ожидаемой величины, на которое выпадает заданная вероятность. Эта вероятность называется уровнем доверия. Например, 90%-ный доверительный интервал начинается в точке «ожидаемая величина минус 1,64 среднеквадратического отклонения» и заканчивается в точке «ожидаемая величина плюс 1,64 среднеквадратического отклонения» Задается 95%-ный интервал как интервал от точки «ожидаемая величина минус 1,96 среднеквадратического отклонения» до точки «ожидаемая величина плюс 1,96 среднеквадратического отклонения». В статистических исследованиях ожидаемое значение часто называют средним. Предположим, что среднее для обменного курса, совпадающее с текущим 30-дневным форвардным курсом, равно 2 DM/USD/ Так как среднеквадратическое отклонение равно 0,0625, то 90%-ный доверительный интервал будет [1,8975; 2,1025].⁹

Если совместить график валютного  риска и доверительный интервал, то можно определить 90%-ный доверительный  интервал для прибыли компании, спроецировав доверительный интервал на график риска  и ось ординат. Этот интервал будет [-51 250 DM; 51 250 DM].

Существуют и другие способы  анализа этих взаимосвязей. Например, можно вычислить риск прибыли  для компании, умножив размер позиции  в иностранной валюте на среднеквадратическое изменение курса. В данном примере  риск прибыли германской компании будет  равен равен 500 000 USD 0,0625 DM/USD = 31 250 DM. Этот риск прибыли может быть преобразован в доверительный интервал с помощью свойств нормального распределения. Так, границами 90%-ного доверительного интервала будет среднее (М), в данном случае равное нулю, плюс-минус 1,64, умноженное на 31 250. Этот интервал охватывает значения от – 51 250 DM до 51 250 DM.

В то время как хеджируемая позиция  дает график риска, сам хедж дает график выплат. График выплат используют для  отражения возможности получения  прибылей или убытков, связанной  с инструментом хеджирования. Хедж исключает риск, если график риска  является зеркальным отражением графика  выплат. График выплат является одновременно графиком риска, противоположным исходному. Такая взаимная компенсация рисков служит основой для успешного использования теории хеджирования. Хедж создает второй риск, равный и противоположный исходному риску. Оба риска компенсируются, что в результате приводит к отсутствию риска.

Нужно отметить, что описанная стратегия  хеджирования одновременно устраняет  риск как при благоприятных, так и при неблагоприятных изменениях валютного курса. Однако часто компания стремится сконструировать хедж, который защитил бы ее от неблагоприятных изменений курса, но не лишил бы возможности выиграть от его благоприятного изменения. Такие хеджи могут быть построены с помощью опционов и их сочетания с другими инструментами хеджирования.

В теории хеджирования особое внимание уделяется измерению эффективности  хеджа. Взаимосвязь исходного риска, который подвергался хеджированию, и базисного риска. который остается после использования хеджа, определяется следующим соотношениям:

базисный риск = (1-p )×ценовой (исходный) риск, (2)

где р – коэффициент корреляции, определяющий, насколько изменение курса спот влияет на изменение курса (котировки) инструмента хеджирования (например, фьючерского контракта);

р² - коэффициент детерминации, определяющий точный размер доли исходного риска, которая устраняется хеджированием.

Если р²=0,87, это означает, что хедж снижает риск на 87%. Базисный риск, остающийся после использования хеджа, в этом случае составляет 13%. Базисный риск, остающийся после хеджирования, существует потому, что курс спот и котировка инструмента хеджирования не полностью коррелируют между собой.¹⁰

Коэффициент корреляции курса спот и котировки фьючерсного контракта  определяется следующим образом:

р с,ф = cov(C,Ф)/( σф× σс), (3)

cov(C,Ф) = ∑(Сi – Cсреднее)(Фi Фсреднее)/(N 1) (4)

где Сi – значение курса спот в i-й день;

Cсреднее вычисленное среднее значение курса спот;

Фi фьючерсная котировка в i-й день;

Фсреднее – вычисленное среднее значение фьючерсной котировки;

N число дней;

σс = ∑(Сi – Cсреднее)²/(N 1) – среднеквадратическое отклонение курса спот;

σф = ∑(Фi – Фсреднее)²/(N 1) – среднеквадратическое отклонение стоимости фьючерсного контракта.

Компания, проводящая хеджирование валютного  риска, должна принимать во внимание не только эффективность хеджирования, но и его стоимость. Хеджирование имеет стоимость, потому что, заключая сделку, хеджер передает часть риска контрагенту. Таким контрагентом может выступать другой хеджер (также снижающий свой риск) или спекулянт, цель которого – закрыть в будущем позицию по более выгодной для себя цене. Таким образом, спекулянт принимает на себя дополнительный риск, за что получает компенсацию в виде реальных денежных средств (например, при продаже опциона) или возможности их получения в будущем (в случае с фьючерсным контрактом).

Еще одна статья затрат при хеджировании с помощью срочных биржевых инструментов - это гарантийный депозит, взимаемый  биржей для того, чтобы обеспечить выполнение участниками сделки своих  обязательств. Гарантийное обеспечение  требуется только для тех срочных  инструментов, по которым у их владельца  возникают или могут возникнуть определенные обязательства, т.е. для  фьючерсов и проданных опционов. Источником расходов на хеджирование является также вариационная маржа, рассчитываемая ежедневно по фьючерсным, а в некоторых случаях –  и по опционным позициям.

Существование стоимости хеджирования приводит к необходимости различать  понятия «эффективность хеджирования»  и «эффективное хеджирование». Эффективность  характеризует степень, в которой  хеджирование снижает риск. Но хедж с наибольшей эффективностью не всегда является лучшим, поскольку его стоимость  может быть больше, чем стоимость  хеджа с меньшей эффективностью. Эффективное хеджирования это такое  хеджирование, которое для произвольной заданной стоимости дает наибольшее снижение риска.

В современной практике хеджирования валютных рисков широко применяется  метод строительных блоков. Этот метод  заключается в том, что после  построения графика риска для  компании хеджер конструирует хедж, используя для видоизменения этого графика производные финансовые инструменты, а также их комбинации.

 

2.2 Хеджирование как инструмент  регулирования валютных рисков

 

В настоящее время для страхования  валютных рисков компании используют компенсирующие риск позиции, т.е. применяют  инструменты хеджирования. Инструментами  хеджирования являются форварды, фьючерсы, опционы и свопы.

Форвардная валютная сделка - продажа  или покупка определенной суммы  валюты с интервалом по времени между  заключением и исполнением сделки по курсу дня заключения сделки. Форвардные валютные сделки осуществляются вне биржи. Сторонами форвардной сделки обычно выступают банки и  промышленно-торговые корпорации.¹¹

Пример 1. 10 февраля экспортер из Германии заключил контракт на сумму 10 миллионов долларов с импортером из США с отсрочкой платежа  на 1 месяц. Валюта цены в контракте - доллар США, валюта платежа - немецкая марка. На время заключения контракта  курс доллара по отношению к марке  составлял 1USD=1.5346DM. На 10 марта, когда  должен был осуществляться платеж, курс доллара составил 1USD=1.3966DM. Таким  образом за период между заключением контракта и платежом по нему валюта цены - доллар - обесценилась на 8.99 %. Потери экспортера составили те же 8.99%, а импортер наоборот выиграл, т.к. заплатил не 15346000 марок, а только 13966000 марок.

На данном примере можно пояснить сущность форвардной сделки. При заключении контракта на поставку товаров экспортер  одновременно заключает со своим банком соглашение о продаже ему своей валютной выручки через месяц по определенному на момент заключения соглашения курсу. При этом банк принимает на себя валютный риск экспортера и как плату за это устанавливает премию для себя, которая учитывается при определении курса-форвард.

Пример 2. Экспортер продает свою валютную выручку банку 10 февраля  по курсу 1USD=1.5346 DM на месяц. Банк устанавливает  для себя премию в размере 2% , с  учетом которой курс форвадной сделки будет определяться, как:

 = 200000 долл. или 200000 х 1.5346 = 306290 марок

15346000 - 306290 = 15039710 марок

Курс форвардной сделки: 1USD=   = 1.5039 DM

При осуществлении расчетов по экспортно-импортной  сделке 10 марта курс доллара составил 1USD=1.3966 DM. Банк экспортера, с которым  он заключил сделку-форвард, выплачивает разницу между курсом форвардной сделки и рыночным курсом:

( 1.5039 - 1.3966 ) х 10000000 = 1073000 марок

Убытки экспортера от падения курса  валюты цены контракта составили

( 1.5346 - 1.3966 ) х 10000000 = 1380000 марок

С учетом выплаченной банком разницы  сумма убытков уменьшилась до 307000 марок. Убытки банка составили 1073000 - 306290 = 766710 марок. Таким образом, из рассмотренного примера видно, что банк, принимая на себя обязательство, купить валюту у экспортера по курсу-форвард, понес значительные убытки.

Форвардные валютные сделки используют также импортеры. Если ожидается  рост курса валюты, в которой импортер осуществляет платежи по контракту, то импортеру выгодно купить эту  валюту сегодня по курсу-форвард, даже если он выше реального рыночного курса, но при этом обезопасить себя от еще большего роста курсы этой валюты на день платежа по контракту.

Кроме валютных форвардных операций с 1984 года практикуются форвардные операции с кредитными и финансовыми инструментами - так называемые "соглашения о  будущей ставке", которые представляют собой межбанковские срочные  соглашения о взаимной компенсации  убытков от изменения процентных ставок по депозитам до 1 года( как правило, на суммы от 1 до 50 млн. долларов).

Форвардные валютные, кредитные  и финансовые операции являются альтернативой  биржевых фьючерских и опционных  операций.

Валютный фьючерс - срочная сделка на бирже, представляющая собой куплю-продажу  определенной валюты по фиксируемому на момент заключения сделки курсу  с исполнением через определенный срок. Основная их особенность в  том, что торгуют стандартными контрактами  с детально регламентированными  условиями – сумма, сроки, метод  расчета. В отличие от форвардных операций при заключении фьючерсных сделок наличными вносится определенный гарантийный депозит в качестве гарантии того, что заключенная сделка будет исполнена. Этот гарантийный  депозит обеспечивает покрытие любого убытка, возникшего из-за неблагоприятного движения курсов.¹²

Схему хеджирования с помощью фьючерской валютной сделки рассмотрим на примере  российского импортера, осуществляющего  платеж по контракту в долларах (валюта цены - немецкая марка) экспортеру из ЕЭС. При повышении курса марки  российский импортер несет убытки, т.к. для оплаты контракта ему  требуется больше долларов, чем он рассчитывал заплатить при заключении сделки. Чтобы застраховать свой валютный риск, импортер дает поручение брокеру  заключить на МТБ два фьючерских контракта:

- один по продаже марок на  сумму цены контракта;

- другой на покупку долларов на сумму, равную цене контракта, пересчитанной по курсу марки к доллару на момент его заключения.

В этом случае, если рублевые биржевые котировки доллара и марки  в России будут изменяться в соответствии с тенденциями мирового валютного  рынка, риск будет застрахован. Контракт от продажи марок принесет рублевую прибыль в размере приращения курса марки относительно доллара  в пересчете на рубли, а контракт на покупку долларов застрахует всю  сделку от скачка рублевого курса. В  принципе импортер может получить дополнительный выигрыш, если создадутся благоприятные  условия для игры на разнице во взаимной котировке марки и доллара  и их кросс-курса через рубль  по фьючерсным контрактам.

Валютный опцион - сделка между  покупателем опциона и продавцом  валют, которая дает право покупателю опциона покупать или продавать  по определенному курсу сумму  валюты в течение обусловленного времени за вознаграждение, уплачиваемое продавцу. Одна из сторон по опционной сделке имеет право выбирать для себя наиболее выгодные условия выполнения обязательств. За это вторая сторона получает премию, зависящую от длительности опциона, от разницы курсов при заключении сделки и оговоренных в данной операции.