Теория капитализации и капитализационные коэффициенты. Метод денежных потоков

         

   Глава 3.Краткие теоретические сведения и формулы для расчета задачи

Акция представляет собой долевую ценную бумагу, свидетельствующую  об  участии  ее  владельца  в  собственном  капитале компании. Выделяют две категории акций: обыкновенные и привилегированные. Обыкновенная  акция  дает  право  на  получение плавающего  дохода,  т.е.  дохода,  зависящего  от  результатов  деятельности общества, а также право на участие в управлении (одна акция —  один голос). Владелец  привилегированной  акции,  как  правило,  имеет  преимущественное  право  по  сравнению  с  владельцем обыкновенной  акции  на  получение  дивидендов  в  форме  гарантированного фиксированного процента, а также на долю в остатке активов при  ликвидации общества. Подобно  ситуации  с  облигациями  различают  несколько  количественных  характеристик,  используемых  для  оценки  акции:  внутренняя,  номинальная,  балансовая,  конверсионная  и  ликвидационная стоимости, а также эмиссионная и курсовая цены. Как  и  в  случае  с  облигациями,  внутренняя  стоимость  акции представляет  собой  расчетный  показатель,  исчисляемый,  например, по формуле: Vt = Σt Ct /(1+r) t 

          Что  касается  обыкновенных  акций,  то  известны  различные  методы их оценки; наиболее распространенным из них является метод, основанный на оценке их будущих поступлений, т.е. на применении вышеуказанной формулы. В  зависимости  от  предполагаемой  динамики дивидендов конкретное представление формулы меняется:              .                                                                                                                                 1.   В варианте  с  неизменными  дивидендами  применяется формула:  Vt = А/r (модель нулевого роста);                        .                                                                                                                        2. Если дивиденды возрастают с постоянным темпом прироста (модель постоянного роста). Тогда пусть базовая величина дивиденда (т.е. последнего выплаченного дивиденда) равна  D  и ежегодно она увеличивается с темпом прироста g. По окончании первого года периода прогнозирования будет вы-плачен  дивиденд  в  размере  D(1  +  g),  по  окончании  второго  года D(1+g) 2 и т.д. Тогда формула: Vt = Σ Ct /(1+r) t  имеет вид: Vt = Σ~ t=1 D(1+g) t /(1+r)t         Фактически  необходимо  определить  приведенную  стоимость аннуитета  постнумерандо  с  постоянным  относительным  изменением его членов:                                  Vt = D(1+g) /(r- g)                                                            .                                                                                                                                  .       Данная  формула  называется  также  моделью  Гордона  и  имеет смысл при r>g. Очевидно, что числитель формулы представляет собой первый ожидаемый дивиденд фазы постоянного роста.                     .                                                                                                                  3. При  оценке  акций,  дивиденды которых  возрастают  с  изменяющимся  темпом  прироста,  используется  модель  переменного  роста. Согласно  вышеуказанной формуле  текущая  цена  обыкновенной  акции  очень  чувствительна  к  параметру  g:  даже  незначительное его изменение может существенно повлиять на цену. Поэтому в расчетах иногда пытаются разбить интервал прогнозирования на подынтервалы,  каждый  из  которых  характеризуется  собственным темпом прироста  g. Так, если выделить два подинтервала с темпами прироста g и q соответственно, то формула принимает вид: Vt = D 0 * Σ n t=1 * (1+g) t /(1+r) t + D n * Σ ~ t=n+1* (1+q) t /(1+r) t                                                                     где D0 —  дивиденд, выплаченный в базисный момент времени;  Dn —прогноз дивиденда в  n-м периоде;  g —  прогноз темпа прироста дивиденда в первые n периодов; q — прогноз темпа прироста дивидендов в последующие периоды.                   Пусть продолжительность фазы непостоянного роста составляет n  лет, дивиденды в этот период по годам равны Сt, t = 1,2,... ,n;  Cn+l — первый ожидаемый дивиденд фазы постоянного роста с темпом  g;  r  –приемлемая норма прибыли.                                         .                                                                                                                        .    Из приведенной схемы видно, что в первые n лет прогнозируется бессистемное  изменение  величины  годового  дивиденда,  а  начиная  с момента (n+1), эта величина будет равномерно увеличиваться, т.е. Cn+1=Cn(1+g); Cn+2=Cn+1(1+g)= Cn(1+g) 2 и т.д.                             .                                                                                           В этом случае формулу: Vt = Σt * Ct /(1+r) t  можно записать в виде                                                                 Vt = Σ n t=1 * С t /(1+r) t + Σ ~ t=n+1* С n (1+g) t - n /(1+r) t                         .                                                                                               .          На основании формулы Гордона  преобразуем второе слагаемое в правой части равенства Vt = Σ ~ t=n+1* С n (1+g) t - n /(1+r) t = 1/(1+r) n * Σ ~ t=1* С n (1+g) t /(1+r) t = С n (1+g) /(r - g) * 1/(1+r) n                                                                                                                    .                                                                                                               Следовательно, можно получить формулу:                  .                                                                                       Vt = Σ n t=1 * Ct /(1+r) t + Cn(1+g)/r-g * 1/(1+r) n 

                                                         Задача

            В конце каждого из последующих четырех лет фирма предпологает выплачивать дивиденды   в  размере: 1,5; 2,0; 2,5; 3,5  долл. Какую  цену  вы готовы заплатить за акцию данной фирмы, если ожидается,  что  в  дальнейшем  дивиденды будут расти на 5% в год, а требуемая ставка дохода составляет 19%.                    Решение:

            В результате преобразования формулы Гордона получим:                                                                                                                                                                                                                                             Vt = Σ n t=1 * Ct /(1+r) t + Cn(1+g)/r-g * 1/(1+r) n 

Где n = 4, в данном случае

t – количество лет в течении которых соответственно выплачиваются дивиденды

Ct – это дивиденды которые фирма предпологает выплачивать за каждый год

Cn  - это дивиденды которые фирма предпологает выплатить за последний год

r – требуемая ставка дохода

g – доходность операции, в данном случае на 5%

Vt = (1,5/1 + 0,19) + (2,0/(1 + 0,19)2 ) + (2,5/(1 + 0,19)3 ) + (3,5/(1 + 0,19)4 ) + (3,5(1+ 0,05)/0,19 - 0,05) * (1/(1 + 0,19)4 ) = 18,98 долл.                      .                                                                                        Таким  образом,  в  условиях  эффективного  рынка  акции  данной фирмы на момент оценки должны продаваться по цене, примерно равной 18,98 долл.

 

                                                Заключение

          Преимущество доходного метода в том, что он показывает все выгоды от владения имуществом в течение определенного периода. Недостаток в том, что эти выгоды не гарантированы. Будущие изменения можно определить с большой долей вероятности, но нельзя гарантировать. Метод доходности более предпочтителен для недвижимости, на которую продавцы и покупатели ориентируются, как на коммерческие объекты.

          В данной работе были раскрыты два метода, представляющих доходный подход:

— метод прямой капитализации, основанный на приведении чистого дохода от инвестиций, полученного за один, как правило, первый после оценки, к текущей стоимости с помощью общего коэффициента капитализации.

—.метод дисконтирования денежного потока — заключается в дисконтировании будущего чистого дохода, получаемого от инвестиций в данный объект за ряд лет, с помощью коэффициентов дисконтирования.

Преимущества метода прямой капитализации: этот метод непосредственно отражает рыночную конъюнктуру, так как при его применении анализируется, с точки зрения соотношения дохода и стоимости, как привило, большое количество сделок с недвижимостью, а также при расчете капитализируемого дохода составляется гипотетический отчет о доходах, основной принцип построения которого – предположение о рыночном уровне эксплуатации недвижимости.

Основные проблемы метода прямой капитализации:

1.  Метод не рекомендуется использовать, когда объект недвижимости требует значительной реконструкции или же находится в состоянии незавершенного строительства, т.е. в ближайшем будущем не представляется возможным выход на уровень стабильных доходов.

2.  В Российских условиях основная проблема, с которой сталкивается оценщик, - «информационная непрозрачность» рынка недвижимости, прежде всего отсутствие информации по реальным сделкам продажи и эксплуатационным расходам, отсутствие статистической информации по коэффициенту загрузки на каждом сегменте рынка в различных регионах. В результате расчет ЧОД и ставки капитализации становится сложной задачей.

Метод дисконтирования денежных потоков при оценке объектов недвижимости имеет преимущества перед методом прямой капитализации, т.к. позволяет учесть тенденции в развитии рынка недвижимости. Также, представленная методология используется при оценке стоимости незавершенного строительства, земельных участков и инвестиционых проектов.

Если ставка капитализации превышает норму прибыли, т.е. стоимость объекта и/или доход уменьшаются за период владения, возникает необходимость учета в коэффициенте капитализации возврата основной суммы капитала. Существует 3 способа возмещения инвестированного капитала: метод Ринга, метод Инвуда, метод Хоскольда.

Модель Ринга предполагает, что поток доходов будет ежегодно снижаться. Такое допущение в условиях постоянно растущих арендных ставок выглядит весьма сомнительным. Поэтому такая модель практически не применяется. Метод Хоскольда также не нашел широкого применения при оценке недвижимости, т. к. он относится к ситуации, когда полученные от аренды деньги на годы аккумулируются на депозите или в других безрисковых и соответственно мало доходных инструментах, что не характерно для стратегии эффективного собственника. Распространение получила модель Инвуда, которая, по-видимому, в большей степени отражает реалии современного рынка.

 

                             Список литературы:

1. Д. В. Виноградов. Экономика недвижимости: Учебное пособие - Владим. гос. ун-т; - Владимир, 2007. - 136 с.

2.  Оценка недвижимости: Учебное пособие для вузов / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой.- 2-е изд., перераб. И доп. – М.: Финансы и статистика, 2008.- 560 с.: ил.

3.  Оценка недвижимости: Учебное пособие для вузов/ Под ред. проф. В.А. Швандара. – М.: ЮНИТИ - ДАНА, 2005.- 303с.

4. Сысоев О.Е. Технико-экономическая оценка зданий и сооружений затратным методом: Учебное пособие. - М.: изд-во Ассоциации строительных вузов, 2004. - 120с.

5.  Экономика и управление недвижимостью: Учебник для вузов / Под общ. ред. П.Г. Грабового. Смоленск: Изд-во «Смолин Плюс», М.: Изд-во «АСВ», 1999.

6.  Экономические методы управления имущественным комплексом: Учеб.пособие / В.Я. Мищенко, Н.И. Трухина, О.К. Мещерякова; Воронеж. гос. арх.-строит. ун-т.- Воронеж, 2003. – 114 с.

7.  http://www.audit-it.ru/articles/appraisal/a108/144908.html

8.  www.5ballov.ru/referats/preview/39023/4 Федотова В.А. Уткин С.Н. Оценка недвижимости – М «Тандем» 2000г.

9.  http://market-pages.ru/ocenkanedvij/14.html