Мотивы, которые побуждают компании вступать в сделки слияний и поглощений

Несмотря на то, что в российской практике примеры финансирования слияний или поглощений исключительно посредством обыкновенных акций встречаются редко, данная форма часто применяется крупными компаниями для завершения поглощения более мелких фирм. Например, в процессе "перехода на одну акцию" ряд нефтяных компаний задействовал именно механизм обмена своих акций на акции дочерних компаний с целью максимизации своей доли в них.

Финансирование таких  сделок конвертируемыми ценными  бумагами означает оплату за счет акционерного капитала. Возможна оплата и гибридными (или производными) ценными бумагами. В качестве ее инструмента часто  используются производные ценные бумаги на акции компании-покупателя. Конвертируемые ценные бумаги нередко применяются  на первых этапах осуществления слияний. Например, компания-покупатель может  приобрести опцион-колл на акции компании-цели на время более детального знакомства с ней.

Возможен вариант оплаты слияния или поглощения обыкновенными  акциями компании-покупателя, но за счет ее денежных средств. Это происходит в случае, если данные акции находятся  на ее балансе, то есть предварительно приобретены за счет собственных  средств компании либо в ходе обмена акций компании-покупателя на акции  компании-цели между акционерами  компаний с условием последующего выкупа (и постановки на баланс) акций компании-цели.

 

Для привлечения финансирования посредством увеличения акционерного капитала может использоваться ряд  механизмов: публичные предложения, частное размещение и полочная регистрация.

Первоначальное публичное  предложение (IPO) - первичное предложение  акций компании широкой публике, сопровождающееся сложной процедурой регистрации. Частное размещение заключается  в продаже ценных бумаг компании ограниченному кругу лиц, которыми, как правило, выступают инвесторы. Полочная регистрация - промежуточный  этап перед публичным предложением. Она заключается в государственной  регистрации выпуска облигаций (и  соответствующей информации) с отложенным размещением (от выражения "положить на полку" зарегистрированные документы). Эмитенты прибегают к такой регистрации  с целью сэкономить время и  усилия по выпуску облигаций в  случаях, когда неизвестно точное время  необходимого привлечения денежных средств.

Тот факт, что при финансировании сделки акциями премия, как правило, выше, чем при финансировании денежными  средствами, может быть объяснен не только налоговыми преимуществами, но и связью между способом финансирования и методом отражения сделки в  бухгалтерской отчетности (в частности, финансирование акциями чаще связано  с методом объединения интересов).

Одним из первых примеров российской практики использования ценных бумаг  в качестве формы финансирования стали поглощение ОАО "Московский междугородный и международный  телефон" (ОАО "ММТ") компанией "Ростелеком".

Доля отраслей в сделках  слияний и поглощений по числу  сделок в 2004г. [6].

Глава 3.  Основные способы защиты компаний от поглощений, известные в мировой практике.

 

Мировой рынок трансграничных и национальных слияний и поглощений в последние годы бурно развивается. Количество и объем сделок слияний  и поглощений значительно возросли. И здесь Россия играет не последнюю роль. Недавний всплеск слияний и поглощений, в частности в нефтегазовом секторе России, говорит о том, что Россия наравне с США, Японией и Европой становится равноценным игроком на рынке корпоративных слияний и поглощений.

Мировая практика показывает, что в большинстве случаев  слияния и поглощения проводятся по взаимному согласию высшего управленческого  персонала обеих компаний. Однако нередка и практика враждебных слияний  и поглощений, когда руководящий  состав компании-цели не согласен с готовящейся сделкой и осуществляет ряд противозахватных мер. В этом случае организация, которая хотела бы приобрести заинтересовавшую ее компанию, обращается непосредственно к ее акционерам в обход руководящего состава.

Мировой опыт защиты от враждебных поглощений

В мировой практике известна целая система противозахватных мер, которые применяют как менеджеры, так и акционеры в целях  противостояния нежелательным сделкам. По своей природе все противозахватные мероприятия делятся на экономические  и правовые. Возможна также их комбинация, когда экономическая мера усиливается  правовой (и наоборот).

Основные виды защиты от нежелательного поглощения, по общему правилу, делятся на те, которые эффективны:

- до публичного объявления о намерении поглотить компанию-цель;

- после подобного объявления.

Защита компании до публичного объявления о ее поглощении

Среди средств защиты компании от поглощения до публичного объявления о сделке можно выделить следующие меры, наиболее часто используемые на мировом рынке слияний и поглощений:

внесение изменений в  устав компании. Среди таких изменений выделяют следующие:

- ротация совета директоров: совет делится на несколько частей, при этом каждый год избирается только одна часть;

- утверждение сделки слияния большинством голосов акционеров;

- справедливая цена: ограничивает слияния акционерами, владеющими более чем определенной долей акций в обращении, если не платится справедливая цена (определяемая формулой или соответствующей процедурой оценки);

- изменение места регистрации компании. Учитывая разницу в законодательстве отдельных регионов, выбирается то место для регистрации, где можно проще провести противозахватные поправки к уставу и облегчить себе судебную защиту;

- меры, применяемые компанией в целях уменьшения своей привлекательности для потенциального покупателя. Например, существующие акционеры наделяются правами, которые в случае покупки значительной доли акций покупателем могут быть использованы для приобретения обыкновенных акций компании по низкой цене - обычно за половину рыночной цены;

- выпуск акций с более высокими правами голоса. Распространение обыкновенных акций нового класса с более высокими правами голоса позволяет менеджерам компании-цели получить большинство голосов без владения большей долей акций;

- выкуп с использованием заемных средств - покупка компании или ее подразделения группой частных инвесторов с привлечением высокой доли заемных средств. Акции компании, которую выкупают таким способом, больше не продаются свободно на фондовом рынке. Если при выкупе компании группу инвесторов возглавляют ее менеджеры, такую сделку называют выкупом компании менеджерами.

Защита компании после публичного объявления о ее поглощении

Среди средств защиты компании от поглощения после публичного объявления о сделке можно выделить следующие:

- судебная тяжба. Возбуждается судебное разбирательство против покупателя за нарушение антимонопольного законодательства или законодательства о ценных бумагах;

- слияние с «белым рыцарем». В качестве варианта защиты от поглощения можно использовать вариант объединения с дружественной компанией, которую обычно называют «белым рыцарем»;

- некоторые компании делают группе инвесторов, угрожающей им захватом, предложение об обратном выкупе с премией, т. е. предложение о выкупе компанией своих акций по цене, превышающей рыночную, (а также, как правило, цену, которую уплатила за эти акции данная группа);

- заключение контрактов на управление. Компании заключают со своим управленческим персоналом контракты на управление, в которых предусматривается высокое вознаграждение за работу руководства. Это служит эффективным средством увеличения цены поглощаемой компании, так как стоимость акций в этом случае существенно возрастает;

- реструктуризация активов - покупка активов, которые не понравятся покупателю или создадут антимонопольные проблемы;

- реструктуризация обязательств - выпуск акций для дружественной третьей стороны или увеличение числа акционеров, выкуп акций с премией у существующих акционеров.

Иные средства защиты

Средства защиты от враждебных поглощений, перечисленные выше, - это  лишь часть применяемых в мировой  практике. Среди иных можно также  отметить следующие:

- компания - цель выпускает на большую сумму облигации, которые по условию выпуска должны быть погашены досрочно по более высокой цене в случае поглощения компании. Следовательно, стоимость погашения облигаций возрастает, когда над компанией нависает угроза поглощения, делая поглощение чрезмерно дорогим;

- метод, используемый компанией – целью для того, чтобы сделаться менее привлекательной для покупателя. Например, она может согласиться на продажу наиболее привлекательных частей своего бизнеса, или назначить выплату всех задолженностей немедленно после слияния компаний;

- компания - цель продает большое число своих акций дружественной компании по цене ниже рыночной. Это ставит потенциального покупателя в положение, когда он должен будет купить примерно столько же акций, но по завышенной цене, чтобы захватить контроль над компанией. Этот метод помогает нынешнему руководству компании сохранять свое положение;

- брокер, приобретающий меньше акций, чем в контрольном пакете компании.

Российская практика защиты от враждебных поглощений

Российская практика корпоративных  слияний и поглощений формировалась  на фоне неразвитой правовой базы в  области корпоративного права и  отсутствия исторически сложившихся, эволюционных экономических отношений, что и сделало враждебные поглощения наиболее эффективным методом корпоративной  стратегии в России. По сути, методы враждебных поглощений и соответствующие  меры защиты, применяемые в России на начальном этапе становления  государственности, претерпели определенные изменения только благодаря развитию корпоративного законодательства. Исключительно  в связи с этим процессом некоторые средства, применяемые для защиты от враждебных поглощений, уже не могут быть столь же эффективными, как на заре становления корпоративного рынка России. В результате новых законодательных изменений средства защиты от враждебных поглощений, применяемые в России, перестали носить исключительно административный характер и приближаются к средствам защиты, широко используемым во всем мире.

Ниже указаны наиболее распространенные в России экономические и правовые методы сопротивления потенциальному покупателю, которые используются руководством (акционерами) компании - цели:

- покупка акций компаниями, принадлежащими руководству, или выкуп компанией собственных акций, в том числе с последующей их продажей работникам и администрации (принадлежащих ей компаний) для увеличения доли «инсайдеров» в ущерб внешним акционерам. Такая стратегия получила широкое распространение в России во второй половине 1990-х гг. - примером могут служить действия менеджмента некоторых металлургических предприятий;

- контроль за реестром акционеров, а также ограничение доступа к реестру акционеров или манипуляции им. Данный метод эффективен при комплексных мерах защиты: его использование без каких-либо дополнительных средств не может предотвратить поглощение. Пример такой комплексной тактики - действия одного из региональных фармацевтических предприятий. В конце 1990-х гг. компания подверглась атаке со стороны московского фармацевтического холдинга, который намеревался купить на вторичном рынке контрольный пакет акций, но благодаря комплексным мероприятиям, в число которых входил жесткий контроль реестра акционеров, поглощение не состоялось;

 

- изменение размера уставного капитала компании, в частности целенаправленное уменьшение доли конкретных «чужих» акционеров путем размещения акций новых эмиссий на льготных условиях среди администрации и работников, а также дружественных внешних и псевдовнешних акционеров. Данный метод применялся практически всеми крупными компаниями в нефтегазовой отрасли, в первую очередь с целью консолидации, создания максимально управляемой корпоративной структуры. Таким образом, уменьшается риск поглощения за счет слаженных действий всех структурных подразделений компании;

- привлечение местных властей для введения административных ограничений деятельности «чужих» посредников и компаний, скупающих акции работников. Один из примеров - отказ одной из региональных администраций продавать пакет акций бюджетообразующего предприятия, которое было объектом атаки финансового холдинга и крупного металлургического комбината;

- судебные иски о признании недействительными определенных сделок с акциями, поддерживаемые местными властями. Яркий пример подобной тактики - корпоративная война, развернувшаяся за крупнейшие лесопромышленные объекты России.

Иные средства защиты в Российской практике

Список используемых в  России средств защиты от враждебного  поглощения не ограничивается мерами, описанными выше; более того, отсутствуют  какие-либо ограничения на расширение арсенала методов, как для проведения поглощения, так и для защиты от враждебных корпоративных действий. Следует еще раз подчеркнуть российские особенности средств защиты - помимо уже описанных мер приведем ряд способов, характерных для российских компаний: