Бюджет капитала, структура капитала и управление оборотным капиталом

 

Кейс № 12.

Таблица 12. 1.

Исходные данные
Год	Ожидаемые чистые денежные потоки, тыс. ден. ед.
	Проект L	Проект S
0	-100	-100
1	10	70
2	60	50
3	80	20
риск	близкий к средним проектам компании
стоимость  капитала	10%

 

1. Процесс капитального бюджетирования подразумевает: определение затрат на осуществление проекта; прогнозирование потоков денежных средств от проекта(включая ликвидационную стоимость актива в конце предполагаемого срока его службы); прогнозирование риска предполагаемых потоков денежных средств; определение стоимости капитала, при которой должны дисконтироваться денежные потоки  с учетом риска проекта; сравнение приведенного значения ожидаемых потоков с необходимыми затратами. Между составлением капитального бюджета компании и оценкой финансовых активов существует прямая связь: чем более эффективна процедура составления бюджета, тем выше стоимость капитала и цена акций.
2. Если проекты взаимозаменяемы, то принятие одного из них подразумевает отклонение другого. Независимыми проектами считаются проекты, решения о принятии которых не зависят друг от друга. Проект имеет нормальные денежные потоки, если он в начале предполагает наличие одного или нескольких исходящих потоков, за которым следует ряд входящих потоков. Проект с ненормальными денежными потоками требует по ходу его осуществления новых исходящих потоков.
3. Период окупаемости  - число лет, в течение которых ожидается полное возмещение изначальных затрат, вложенных в проект. Вычисления производятся по формуле:

  (12.1),

где РР – срок окупаемости; – год предшествующий году возмещения затрат; – невозмещенные затраты на начало года; – денежный поток в течение года возмещения затрат.

 Данные для расчета периода окупаемости проектов приведены в таблице 12.2

Таблица 12.2

Год	Кумулятивные денежные потоки, тыс. ден. ед.
	Проект L	Проект S
0	-100	-100
1	-90	-30
2	-30	20
3	50	40
РР	2,38	1,6

 

            Период окупаемости проекта L равен 2,38 года, проекта S – 1,6 лет.

4. Период окупаемости показывает с какого года проект начнет приносить прибыль, т.е. чем он короче, тем лучше. Если данные проекты независимы и максимально приемлемый для компании  период окупаемости 2 года, то принят должен быть проект S, т.к. его период окупаемости менее 2-х лет, а проект L должен быть отклонен, т.к. срок его окупаемости более 2-х лет. То же решение будет принято, если проекты будут взимоисключающими.
5. «Обычная» окупаемость не учитывает стоимости капитала, при расчете дисконтированной окупаемости капитальные затраты учитываются при дисконтировании потоков по стоимости капитала проекта.
6. Основным недостатком метода дисконтированной окупаемости является то, что он игнорирует денежные потоки после завершения периода окупаемости проекта. Т.к. потоки денежных средств, поступающие в более позднее время, более рискованные, чем потоки в более близкой перспективе, то окупаемость часто используется в качестве показателя рискованности проекта при составлении капитального бюджета.
7. Чистым приведенным значением проекта (NPV) называется сумма дисконтированных по стоимости капитала потоков денежных средств. NPV проекта L составляет 18,78 тыс. д.е. и 19,98 тыс. д.е. проекта S.
8. Логическое обоснование метода чистого приведенного значения.

Нулевое значение NPV указывает на то, что потоки денежных средств достаточны для возмещения инвестированного капитала и обеспечения необходимой нормы прибыли на этот капитал. Если проект имеет положительное NPV, он порождает больше денежных средств, чем необходимо для обслуживания привлеченного для его осуществления капитала (избыточные средства накапливаются у акционеров). Если проекты независимы, должны быть приняты оба проекта, т.к. NPV обоих проектов положителено. Если же проекты взаимоисключающие, одобрен должен быть проект S, т.к. его NPV больше, соответственно, данный проект принесет большую прибыль акционерам компании.

9. При изменении стоимости капитала NPV проектов так же изменится, т.к. денежные потоки дисконтируются именно по стоимости капитала.
10. «Внутренняя доходность» (IRR) - ставка дисконтирования, уравнивающая приведенное значение затрат проекта и его денежных поступлений (приравнивающая его NPV к нулю). Внутренняя доходность проекта L составляет 18%, проекта S 24%.
12. Логическое обоснование метода внутренней доходности. Внутренняя доходность проекта – это его ожидаемая норма прибыли. Если IRR превышает стоимость капитала, используемого для финансирования проекта, то после его обслуживания остается излишек средств, накапливаемый у акционеров. Если IRR меньше стоимости капитала, проект потребует дополнительных затрат со стороны акционеров. Поэтому показатель внутренней доходности полезен при составлении капитального бюджета. Если проекты независимы, должны быть приняты оба проекта, т.к. IRR обоих проектов больше стоимости капитала компании. Если же проекты взаимоисключающие, одобрен должен быть проект S, т.к. его IRR больше, следовательно, данный проект принесет большую прибыль акционерам компании.
13. Профили NPV проектов L и S при различных значениях стоимости капитала приведены на рисунке 12.1   Найдем уравнения прямых L  и S : y =-1,66x+40 проект S      (12.2); y =-2,77x+50 проект L      (12.3)

Приравняв уравнения  12.2 и 12.3 получим пересечение : X=(50-40)/(2,77-1,66)=9,01  (12.3) Т.е. при стоимости капитала равной 9,01% профили пересекаются.                                          

Рис. 12.1 Профили NPV проектов L и S при различных значениях стоимости капитала.  

14. Если проекты независимы. Из рисунка 12.1 видно, что критерий внутренней доходности для любого из проектов заключается в том, что стоимость проекта меньше (находится левее на оси абцисс) его IRR; всегда, когда стоимость капитала проекта меньше внутренней доходности, его NPV положительно. Следовательно, при любой стоимости капитала, меньше 18% проект L должен быть принят, согласно обоим критериям, если же стоимость капитала окажется выше 18%, оба метода оценки укажут на его неприемлемость. Следовательно, при любой стоимости капитала, меньше 24% проект S должен быть принят, согласно обоим критериям, если же стоимость капитала окажется выше 24%, оба метода оценки укажут на его неприемлемость.

Если проекты взаимоисключающие. Из рисунка 12.1 Видно, что Если стоимость капитала больше ставки перелома (точка пересечения прямых) 9,01%, оба метода приводят к выбору проекта S, но если стоимость капитала меньше ставки перелома, то по методу NPV проект L оценивается выше, а по методу IRR проект S более предпочтителен.

15. Противоречия между оценками, которые можно получить при расчете по методам чистого приведенного значения и внутренней доходности, возникают, если рассматриваются взаимоисключающие проекты, особенно, если они значительно различаются своими масштабами или распределением денежных потоков во времени. В этом случае должен применяться метод чистого приведенного значения.
16. Под учетом реинвестирования денежных потоков понимается учет дохода, который можно получить от денежных потоков в наиболее поздние сроки. При этом метод чистого приведенного значения предполагает, что ставка реинвестирования – это стоимость капитала проекта, а использование метода внутренней доходности подразумевает, что реинвестирование можно проводить по ставке IRR.
17. Предположение о реинвестировании денежных потоков проекта по стоимости его капитала более реалистично, т.к. эта стоимость определяется затратами на обслуживание капитала, привлеченного извне проекта. Следовательно, данный метод более обоснован.
18. Модифицированной внутренней доходностью (MIRR) называется ставка дисконтирования, приравнивающая приведенное значение стоимости будущих поступлений (FV) к приведенному значению затрат. MIRR проектов L и S равно 16 и 17 % соответственно.
19. Метод MIRR имеет значительное преимущество перед обычной внутренней рентабельностью (IRR), т.к. расчет MIRR подразумевает, что потоки денежных средств от всех проектов реинвестируются от стоимости капитала, в то время как обычная внутренняя доходность подразумевает, что потоки денежных средств  от каждого проекта реинвестируются по собственной внутренней ставке проекта. Кроме того, модифицированная внутренняя доходность так же решает проблему множественности ставок IRR. Если проекты имеют одинаковый масштаб, то анализ методами NPV и MIRR приводит к одному и тому же решению, но, если у проектов различные масштабы, противоречия между выводами этих критериев могут возникать. В данной ситуации метод чистого приведенного значения предпочтительнее, т.к. он обеспечивает более точную демонстрацию того, что каждый проект увеличит стоимость фирмы.
20. 21. Исходные данные и результаты расчетов показателей проекта Р представлены в таблице 12.3

Таблица 12.3

Проект Р
Год	Чистые денежные потоки,   тыс. д.е.	Стоимость капитала
0	-800	10%
1	5000
2	-5000
NPV	-386,78р.
IRR	25%
MIRR	6%

 

22. Профиль чистого приведенного значения проекта Р представлен на рисунке 12.2  Потоки данного проекта являются не обычными. Данный проект должен быть отклонен, т.к. его чистое приведенное значение отрицательно и модифицированная внутренняя доходность меньше стоимости капитала компании.

Рис. 12.2 Профиль NPV проекта Р

 

23. Раздувание капитального бюджета проекта может привести к увеличению стоимости капитала компании, т.к. инвесторы воспринимают крупные капитальные вложения, как более рискованные.. В результате некоторые проекты, имеющие положительное NPV , если они являются частью инвестиционного пакета «обычного» масштаба, но они же могут получить отрицательное NPV, при включении их в «раздутый» капитальный бюджет.

 

Кейс № 16

Таблица 16.1

Исходные данные
Затраты на приобретение и установку оборудования	240000
Рыночная стоимость оборудования через 4 года	2500
Продажи в год (шт.)	1250
Себестоимость единицы продукции (без аморт.) за шт.	100
Цена за шт.	200
Увеличение МПЗ	25000
Увеличение кредиторской задолженности	5000
Экономический срок службы оборудования (лет)	4
Классификационная группа эксплуатации (лет)	3
Налоговая ставка	40%
Средневзвешенная стоимость капитала	10%

1.

2. Никакие финансовые потоки (проценты по долгу, дивиденды) в расчет включаться не будут, т.к. они включаются в ставку дисконтирования денежных потоков. (Если долг не был вызван принятием решения о реализации данного проекта)

3. При оценке проекта учитываются только те денежные потоки, которые возникают именно вследствие принятия данного проекта. 100 тыс. д.е., потраченные фирмой на обустройство цеха для производства новой мебели в прошлом году, по отношению к данному проекту будут являться безвозвратными издержками («утопленными затратами»). Т.к. уже были произведены, поэтому, рассматриваемое решение об осуществлении капитального проекта на эти денежные потоки уже не повлияет. Следовательно, они не должны учитываться при анализе проекта.