Рынок ценных бумаг

Специалисты и представители  регулирующих органов справедливо  считают, что в целом финансовый рынок России (его устройство и  объемы) не соответствуют масштабам  экономики, фактическому уровню инвестиций как в финансовый, так и в реальный сектор. Причины этого следующие.

Во-первых, крупный бизнес, как известно, привлекает капитал  в основном не на российских, а на зарубежных площадках. К тому же расчеты (платежи) по операциям со многими  ценными бумагами, торгуемыми на российском рынке, фактически идут через офшоры, т.е. на самом деле капитал в страну не «заходит», и такая торговля является по сути бесполезной для экономики в целом.

Здесь сказывается влияние  структурных особенностей экономики  страны. В России в своем развитии вперед ушли прежде всего сырьевые отрасли, именно ориентированные на экспорт. Рынок сбыта этих компаний находится не в собственной стране, а в основном за границей. Поэтому и вся их корпоративная, финансовая политика направлена на внешние рынки. Это приводит к тому, что наиболее хорошо организованные компании сориентированы на международные рынки и стараются работать на международных рынках капитала.

Во-вторых, своеобразна инфраструктура российского фондового рынка. По сути у нас две основные торговые площадки — Российская торговая система (РТС) и ММВБ. Первая была построена в свое время за счет иностранных денег (было вложено около 80 млн долл.) и она устроена таким образом, что обслуживает в основном операции офшорных компаний. Вторая площадка — ММВБ — была построена с помощью государства (не столько финансовой, сколько «направляющей»). Так или иначе в стране существует всего две значимые площадки. Больше никакого капитала в развитие фондового рынка вложено не было.

Разумеется, изменение «лица» финансового рынка будет зависеть от дальнейшего успешного развития экономики. Но даже при этом последнем  условии, как полагают авторитетные эксперты, при фактическом уровне открытости российской экономики, при  нынешних условиях регулирования рынка  и при той его инфраструктуре, которая имеется сегодня, наш  внутренний финансовый рынок вряд ли ожидает блестящее будущее.

Открытость экономики  предполагает открытость конкуренции, а это означает, что российские компании, другие участники рынка  всегда имеют возможность выбирать, где работать и какими инструментами  пользоваться. Есть хорошо развитая мировая  система, и те, кто способен, старается  идти на внешние рынки. Получается, что на внутренних финансовых рынках работают только те, кто не способен выйти на международные. И чтобы преодолеть эту ситуацию, органы государственного управления и регулирования должны проводить активную политику — способствующую прежде всего созданию дружественной, достаточно дешевой инфраструктуры финансового рынка и снижению рисков его участников. При этом важно учесть, что российский финансовый рынок в его сегодняшнем реальном состоянии — это не та сфера, где можно решить стоящие перед ним проблемы одними только чисто рыночными механизмами (конкуренция и др.).

В разрезе финансовых инструментов данный рынок (биржевой и внебиржевой) представлен в основном акциями  топливно-энергетических монополий  и относительно ликвидными долговыми  обязательствами государства, т.е. здесь  торгуются следующие виды ценных бумаг:

1) корпоративные ценные  бумаги (рынок корпоративных ценных  бумаг — это рынок акций,  рынок облигаций, рынок векселей);

2) государственные (федеральные) ценные бумаги;

3) ценные бумаги субъектов  РФ;

4) производные ценные  бумаги;

5) депозитарные расписки  российских эмитентов (германские, Лондонская, Нью-Йоркская фондовые  биржи и внебиржевой рынок  США).¹⁰

Определенное представление  о реальных интересах банков на РЦБ  можно составить по данным табл. 1.

Таблица 1

Структура вложений кредитных организаций в ценные бумаги, (млн. руб.)

Наименее рискованными и  потому инвестиционно наиболее привлекательными можно считать операции с государственными (федеральными) долговыми обязательствами (облигациями). Имеются в виду прежде всего бумаги, входящие в так называемый ломбардный список Банка России.

В другом аспекте рассматриваемый  рынок может быть представлен: торговой системой, которая реализует саму процедуру заключения сделок купли-продажи  с ценными бумагами, расчетной  системой, которая обеспечивает расчеты  и денежные платежи по данным сделкам, и депозитарной системой, занимающейся учетом прав владельцев бумаг по счетам депо и их переводами по указанным счетам.

В эпоху глобализации все  открытые для международных инвесторов рынки капитала тесно взаимосвязаны, и следствием этой связи является корреляция между ними. Коррелируют  рынки разных стран и даже разных категорий: товарные, денежные долговые, валютные и т.д. Поэтому кроме  внутренних факторов - экономических, монетарных и фискальных - динамику российский биржевых индексов определяет и коньюктура на крупнейших международных фондовых, товарных и валютных рынках.

Рассмотрим основные внешние факторы, формирующие средне- и долгосрочные тенденции отечественного фондового рынка.

Первый рассматриваемый  индикатор – американский фондовый индекс S&P500, индекс акций крупнейшего рынка капитала. Он задает сентимент на всех мировых биржевых площадках. Настроение американских трейдеров передается на настроение и отечественных инвесторов. Оптимизм или пессимизм в ожидании будущего американской экономики порой имеет большее значение для инвесторов, торгующих российскими акциями, нежели ситуация собственно в самой российской экономике. В данной статье мы не будем углубляться в обсуждение причин такой тесной связи. Отметим лишь, что коэффициент корреляции на недельных данных между индексами РТС и S’n’P 500 колеблется в районе 60%.  Эта связь наблюдается также и на внутридневных таймфреймах. Поэтому, например, некогда была популярна скальперская стратегия, идея которой – торговать кратковременные задержки в движении российских фьючерсов, следующих за движением американских. А в «эпоху», когда на FORTS еще не было вечерней сессии, с помощью фьючерсов на индекс S’n’P 500  определяли в какую сторону и с каким примерным гэпом откроются наши рынки. Анализ этого индекса и сейчас не утратил актуальности и важен как для внутридневных трейдеров, так и для среднесрочных инвесторов. Но нужно помнить, что иногда случаются и дивергенции в динамике наших и американских индексов. Правда, зачастую, такой decoupling (особенно если он затягивается на недели или месяцы) заканчивается разворотом нашего рынка и он «со свистом» догоняет американский (Рис 1).

Рис 1. Динамика РТС и индекса S&P500

Следующий важный показатель – цена на нефть. Ни для кого не секрет, что добыча и экспорт полезных ископаемых – главный драйвер  российской экономики. И доминирующую роль здесь играет нефть. Выручка  от ее продажи оседает не только в сырьевом секторе. Она формирует  почти половину государственного бюджета, и через длинную цепочку экономических  отношений «нефтедоллары» попадают и в другие, несырьевые сектора. Так, например, на основе проведенных исследований, было отмечено, что цены на жилье за последние 10 лет росли вслед за нефтью. Такую связь можно объяснить тем, что расширяющийся приток нефтедолларов увеличивал денежное предложение в экономике. «Лавина» денег в свою очередь вызвала инфляцию спроса на рынке жилья и других потребительских рынках.

Рис. 2. Индекс РТС - Нефть и Газ

Также нужно помнить, что  нефтяные компании имеют наибольший вклад в изменении наших индексов по сравнению с другими отраслями (примерно 30% доля в индексах РТС  и ММВБ). С одной стороны вполне логично, что цены на нефть должны существенно влиять на акции этих компаний, но из-за текущей прогрессивной  системы налога на добычу полезных ископаемых (НДПИ) это влияние имеет, скорее, однобокий характер. Так, уменьшение цены на нефть снижает и выручку, и операционную прибыль компании. В случае же сильного роста нефти, к примеру 2-х кратного, операционная прибыль компании вырастет незначительно, так как «излишки» доходов будут удержаны государством через НДПИ. Поэтому, положительные тенденции на рынке черного золота не всегда создают такие же положительные тенденции на рынке акций нефтяных компаний.

3 фактор, который можно отнести к категории «внешний» - это курс рубля относительно 2-х важнейших валют: доллара и евро. На рубль, как и на фондовый рынок, в среднесрочной перспективе влияет стоимость нефти, плюс некоторые корректировки могут вносить движения капиталов, не связанных с выручкой от экспорта (например, приток/отток портфельных инвестиций, изменение размера внешнего долга и т.д.). Так как курс рубля и фондовый рынок зависят одновременно от третьих факторов, то в отрыве от этих внешних факторов рубль практически не оказывают влияние на рынок акций (Рис. 3).

Рис. 3. Динамика РТС и ММВБ

Стоит только отметить, что  пара USDRUB вносит корректировки в разницу динамики между индексами РТС и ММВБ. RTSI, как известно, рассчитывается на основе долларовой стоимости российских акций, а MICEX считает схожую корзину акций, но только в рублях, поэтому спрэд между двумя индексами колеблется во времени в зависимости от колебаний USDRUB.  К примеру, в период сильной девальвации и обвала фондового рынка в 1998 году, индекс РТС скорректировался более чем в 10 раз, а ММВБ «всего» в 5 (Рис. 3). В периоды укрепления рубля с 2003 года по 2008 наоборот, RTSI рос чуть опережающими MICEX темпами.¹²

Согласно базовому предположению, российский рынок акций в 2012 г. будет зеркальным отражением самого себя образца 2011 г. Волатильность и общая слабость, приведшие к снижению российских бумаг с апрельских пиковых значений, сохранятся в I и, возможно, во II квартале 2012 г. После этого ожидаемое сочетание более спокойного мирового фона, цен на нефть выше $100 за баррель и более активных действий нового правительства может создать более благоприятную ситуацию на рынке во второй половине года.

Несмотря на то, что сейчас внимание инвесторов сосредоточено на продолжающихся попытках лидеров ЕС найти выход из европейского долгового кризиса, а также на негативных последствиях выборов в Государственную Думу и неопределенности в отношении грядущих в марте президентских выборов, российские активы находятся в более сильной позиции и останутся одними из самых доходных в мире в течение года. Стартовые позиции для экономики и национальный баланс выглядят очень позитивно, волатильность в ценных бумагах самая низкая среди развивающихся рынков и, поскольку риск падения цен на нефть ниже $100 за баррель в I квартале невелик, годовой прогноз выглядит благоприятным: цены на нефть в среднем будут колебаться между $110 и 120 за баррель. Мы полагаем, что у индекса РТС есть все шансы закончить 2012 г. близко к отметке 2200 пунктов, несмотря на возможное ослабление в начале года.

Без сомнения, в начале 2012 г. долговой кризис в ЕС продолжит довлеть над всеми рынками. Однако, низкий рост, а, возможно, и мягкая рецессия в Европе пока не оказывает негативного влияния на весь мир. В США и Китае предстоящий год — год выборов, и там может произойти смена лидеров. Происходящее в этих двух странах более всего влияет на настроения инвесторов, а также на оценку активов и риска на развивающихся рынках. Логичным будет предположить, что действующие администрации сделают все возможное для стабилизации ситуации в переходный период.

Как только будет пройдена точка, за которой угроза серьезной  рецессии в Европе и «жесткого  приземления» экономики Китая окажется позади, возможно, в конце I или в начале II квартала инвесторы обратят внимание на относительно сильную и дешевую базу российских активов. Мы предполагаем, что новое правительство, сформированное в мае будущего года, предпримет более активные действия для привлечения новых инвестиций и стратегических инвесторов в страну и вообще будет прилагать усилия по улучшению восприятия России как привлекательного места для инвестирования и ведения бизнеса. Ожидаемая в будущем году ратификация вступления в ВТО также может послужить катализатором для еще большего оптимизма. Оправдан ли этот оптимизм или нет, мы увидим, скорее всего, уже не в 2012 г., а в 2013 г.