Проблемы и пути совершенствования обращения корпоративных облигаций в России

 

2.4. Период открытого маркетинга.

 

      Период открытого маркетинга является одним из наиболее стратегически важных этапов эмиссии ценных бумаг. По результатам данного периода происходит согласование и определение следующих главных параметров размещения:

1.     основной  круг инвесторов;

2.     цена размещения  ценных бумаг (их доходность);

3.     объем “потенциально  размещенных ценных бумаг”.

      При выпуске облигаций ОАО “ЛУКОЙЛ” период открытого маркетинга начинался с момента официальной регистрации проспекта эмиссии и объявления в средствах массовой информации о проведении размещения облигаций и продолжался до даты начала размещения облигаций на ММВБ.

      Все мероприятия, проводимые эмитентом и андеррайтером в течение периода открытого маркетинга, можно разделить на два вида:

1.     организация  рекламной кампании ценных бумаг;

2.     изучение  спроса потенциальных инвесторов  на выпускаемые ценные бумаги, в результате которого определяются  окончательные параметры размещения.

      Организация рекламной кампании включает в себя проведение презентаций для российских и иностранных инвесторов, встреч представителей эмитента с инвесторами, интенсивных телефонных консультаций и переговоров с инвесторами и дополнительной рекламы выпуска ценных бумаг в средствах массовой информации.

      Целью изучения спроса потенциальных инвесторов на выпускаемые ценные бумаги является формирование книги заявок на покупку ценных бумаг.

      После завершения этого периода наступает непосредственно размещение на торговой площадке (подача заявок и исполнение сделок на бирже).

 

 

 

 

 

 

 

 

 

3. Проблемы и пути совершенствования  обращения корпоративных облигаций  в России.

 

      На сегодняшний день рынок корпоративных облигаций не является в России столь развитым, как рынок векселей или акций.

      Основной объективной причиной, тормозящей развитие рынка корпоративных облигации, является ныне действующее российское законодательство. Одним из основных недостатков законодательства является то, что правовые акты (основные – ФЗ “О рынке ценных бумаг” и “Cтандарты эмиссии акций при учреждении акционерных обществ, дополнительных акций, облигаций и их проспектов эмиссии”) не делают различий между такими видами ценных бумаг, как акции и облигации. [12]

      1.Прежде всего, следует сказать о нерациональности налогообложения корпоративных облигаций. Это связано с существованием налога на операции с ценными бумагами, установленного в размере 0,8% от номинальной суммы эмиссии и уплачиваемого эмитентом одновременно при регистрации эмиссии за счет чистой прибыли.

      2.Действующие акты ФКЦБ России не позволяют начинать вторичное обращение облигаций ранее регистрации отчета о выпуске ценных бумаг. Это в свою очередь не дает российским эмитентам возможности оперативного управления долгом  за счет постепенного размещения облигаций отдельными траншами, поскольку сначала должны быть размещены все транши облигаций одного выпуска и лишь затем может начаться их вторичное обращение.

      3.Размещение корпоративных облигаций затрудняется требованием о необходимости продажи ценных бумаг одного выпуска по единой цене в течение одного дня. В реальности это не позволяет эмитентам реализовывать облигации путем проведения аукциона, аналогичного ГКО/ОФЗ, т.е. когда все поданные заявки с ценой приобретения облигаций (не ниже устанавливаемой эмитентом минимальной “цены отсечения”) удовлетворяются путем совершения сделок купли/продажи. Вместо этого нужно сначала либо договариваться с потенциальными инвесторами о ценах размещения облигаций, либо продавать их на аукционе по единой цене, что также увеличивает стоимость заимствования.

      4. Как известно, в российской практике бухгалтерского учета выплачивыемые эмитентам проценты по облигациям не относятся к составу затрат, включаемых в себестоимость, и выплачиваются из чистой прибыли, что резко снижает эффективность займа. Необходимо подчеркнуть, что такой порядок не соответствует международным стандартам бухгалтерского учета, согласно которым проценты по облигациям и кредитам должны удерживаться из прибыли до налогообложения.

      Только с выходом Постановления Правительства РФ от 26 июня 1999 г. №696  стало возможным отнесение процентов по облигациям, выплачиваемых эмитентам, на себестоимость. Однако такой порядок действует только в отношении облигаций, обращение которых осуществляется через организаторов торговли на рынке ценных бумаг, имеющих лицензию ФКЦБ России. Это обстоятельство существенно ограничивает круг возможных эмитентов: при невозможности и/или нецелесообразности выведения облигаций для обращения через организаторов торговли эффективность эмиссии облигаций по-прежнему будет невысокой. [13]

      5.Еще одна проблема состоит в том, что в отношении облигаций установлен ряд законодательных требований, также в известной степени ограничивающих их выпуск.

      Необходимым условием развития рынка корпоративных облигаций является создание активного вторичного рынка: он мог бы разрешить конфликт интересов, изначально заложенный в природу корпоративных облигаций. Конечно же, эмитент заинтересован в выпуске “длинных бумаг”: это удобнее для реализации крупных проектов, обеспечение гарантии выплат. А так же с точки зрения налогообложения инвесторам менее рискованными предоставляются “короткие вложения”. На вторичном рынке они могут покупать корпоративные облигации на любой срок.

      Реальные предпосылки для развития активного вторичного рынка корпоративных облигаций есть пока только в Москве. Качественное обслуживание облигационных займов в регионах представляется проблематичным как из-за неразвитости инфраструктуры, так и из-за низкой ликвидности бумаг местных эмитентов.

      Повышение ликвидности в отношении корпоративных облигаций зависит от степени “прозрачности” хозяйственной деятельности и финансового положения эмитентов. [14]

      Одним из вариантов повышения “кредитной репутации” в глазах иностранных инвесторов может стать выпуск российскими компаниями долговых обязательств, зарегистрированных в качестве иностранных ценных бумаг их дочерних предприятий за пределами России и обеспеченных российскими активами, находящимся в такой юрисдикции, где они могут быть востребованными судом в пользу держателей облигаций.

      Первоначальным заемщиком при этом выступает российский эмитент, кредиторами – иностранные инвесторы. Привлечение средств осуществляется через зарубежный фондовый рынок. По мере закрепления “кредитной репутации” рынок облигаций данного эмитента может быть параллельно запущен и в России, а затем и полностью возвращен сюда.

      В нынешних условиях является неизбежностью формирование рынка краткосрочных корпоративных облигаций.

       Этот вид ценных бумаг позволит переориентировать финансовый рынок на нужды реального сектора экономики и направить необходимые ресурсы на пополнение оборотных средств предприятий. Кроме того , выпуск данных облигаций изменит структуру источников финансирования оборотных средств предприятий. Будет способствовать снижению доли неплатежей, взаиморасчетов и бартера.

 

       Краткосрочные корпоративные облигации – это, конечно же не панацея от всех “экономических болезней”, но и в тоже время они, являясь стандартными эмиссионными ценными бумагами, позволяют задействовать сложившуюся инфраструктуру фондового рынка при условии их незначительной корректировки. Вместе с тем именно этот фондовый инструмент является наименее рискованным среди корпоративных ценных бумаг по сравнению с акциями и долгосрочными корпоративными облигациями, что (по идее) позволяет их эмитентам привлекать более “дешевые” заемные средства, чем при эмиссии указанных финансовых инструментов.

      За счет эффекта секьюритизации долговых обязательств и обеспечения доступа через финансовый рынок к самому широкому кругу кредиторов корпоративные облигации позволяют компаниям привлекать более дешевые заемные средства, чем при обращении за банковскими кредитами.

      Интересное решение проблемы, касающейся выпуска “коротких” облигаций, было найдено в сфере банковских облигаций, что может быть использовано и при выпуске корпоративных облигаций.

       В период 22-24 мая 2000 г. на ММВБ состоялось размещение первого выпуска двухлетних рублевых дисконтных облигаций Внешторгбанка. Особенность данных облигаций заключается в том, что по своей сути они являются краткосрочными: в день размещения облигаций (22 мая) Внешторгбанк опубликовал безотзывную оферту, в которой банк обязался выкупить через три месяца (22 августа) свои облигации у любого держателя их по цене, указанной в оферте. В данном случае это 76% от номинала.

       По истечении трех месяцев эмитент осуществляет выкуп своих облигаций по заявленной цене и одновременно осуществляет их реализацию, предварительно опубликовав новую безотзывную оферту о выкупе через три месяца по определенной цене, и т.д. При этом инвестор в зависимости от ситуации может акцептовать оферту, а может и оставить облигации на следующие три месяца.

      Результатом этого является:

 - во-первых, то, что инвесторы получают на руки краткосрочный финансовый инструмент, который можно продать минимум через три месяца по фиксированной цене, т.е. заранее можно спланировать доходность;

- во-вторых, эмитент не несет затраты, связанные с выплатой раз в квартал налога на операции с ценными бумагами.

      Выгода, как видно, есть для обеих сторон.

      В целях развития рынка корпоративных облигаций необходимо шире использовать опыт организации рынка ГКО/ОФЗ, созданного в 1993 г., а именно опыт размещения, обращения и погашения стандартизированных бездокументарных финансовых инструментов через организованный рынок, который характеризуется наличием эффективной и надежной торговой и расчетной систем, обеспечивающих расчеты по сделкам на условии “поставка против платежа”.

      Нормативные правовые акты ФКЦБ России должны предусматривать возможность выпуска компаниями ГКО-образных корпоративных облигаций с предельно стандартизированными условиями выпуска. Например, такие облигации могли бы выпускаться в виде бездокументарных ценных бумаг с обязательной централизованной формой хранения глобального сертификата, унифицированными сроками обращения, порядком размещения и погашения преимущественно через лицензируемых организаторов торговли. Это позволило бы свести к минимуму трансакционные издержки и риск всех участников.

      Использование инфраструктурных организаций для размещения таких выпусков ценных бумаг обойдется эмитенту максимум в 0,1-0,2% от суммы выпуска ценных бумаг. Это значительно меньшая величина по сравнению с теми затратами, которые эмитент понесет, например, при обращении за банковским кредитом.

      Заметим, что унификация условий выпуска корпоративных облигаций позволила бы предельно сократить затраты, а значит, и сроки на рассмотрение и утверждение указанных документов в регулирующих органах без ущерба для дела защиты прав инвесторов.

      Необходимо также проработать вопрос об уточнении банковских нормативов, предусмотрев в них менее жесткие требования по отношению к вложениям банков в корпоративные облигации. [15]

      Серьезное направление совершенствования рынка корпоративных облигаций - организация работы с эмитентами, прежде всего в направлении создания автоматизированных систем управления денежной наличностью, используемых для обеспечения ликвидности выпускаемых ими облигаций.

       Таким образом, проблема формирования и развития рынка корпоративных облигаций является весьма многогранной и затрагивает интересы всех участников рынка. Для того чтобы рынок корпоративных облигаций оправдал возлагаемые на него надежды, необходимо реализовать комплексные меры по совершенствованию действующего законодательства, формированию механизма организованного рынка корпоративных облигаций, организации работы с эмитентами и другими участниками рынка ценных бумаг.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Заключение

      Рассмотрев задачи, поставленные вначале данной исследовательской работы и проведя соответствующий анализ, можно сделать следующие выводы по рассмотренной мною теме.

      В 1999 – 2000 годах в России началось формирование нового сегмента финансового рынка - рынка корпоративных облигаций. Не смотря на определенные препятствия, его развитие идет быстрыми темпами: к настоящему времени в обращении находятся 36 выпусков облигаций совокупным объемом порядка 37 млрд. рублей.

      Облигацией (согласно Ч.2 ст.816 ГК) признается ценная бумага, удостоверяющая право ее держателя на получение от лица, выпустившего облигацию, в предусмотренный ею срок, номинальной стоимости облигации или имущественного эквивалента.

      Облигации, выпущенные акционерными обществами, называются корпоративными облигациями.