Дивиденды Лукойл

1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ФОРМИРОВАНИЯ ДИВИДЕНДНОЙ ПОЛИТИКИ ПРЕДПРИЯТИЯ

 

1. Подходы к формированию дивидендной политики предприятия

 

Дивидендная политика как часть общей политики управления прибылью предприятия непосредственно влияет на курсовую стоимость акций. Дивиденды представляют собой денежный доход акционеров и в определенной степени показывают, насколько успешно работает организация, в акции которой они вложили свои средства. Упрощенную схему распределения прибыли можно представить следующим образом: часть прибыли выплачивается в виде дивидендов, другая часть реинвестируются в активы компании.

В теории финансов получили известность три подхода к формированию оптимальной дивидендной политики: теория иррелевантности дивидендов, теория существенности дивидендной политики, теория налоговой дифференциации.

Теория иррелевантности дивидендов (dividend irrelevance theory) разработана Ф. Модильяни и М. Миллером.  В их статье, опубликованной в 1961 году, утверждается, что стоимость фирмы определяется исключительно доходностью ее активов и инвестиционной политикой и что пропорции распределения дохода между дивидендами и реинвестированной прибылью не оказывают влияния на совокупное богатство акционеров. Следовательно, оптимальной дивидендной политики как фактора повышения стоимости фирмы не существует.

Ф. Модильяни и М. Миллер строят свои предположения на следующих предпосылках: равнодоступность информацией для всех инвесторов, отсутствие трансакционных расходов (затрат по выпуску и размещению акций), рациональность поведения акционеров, отсутствие налогов, равноценность для инвесторов дивидендов и доходов от прироста капитала.

Рассматривая дивиденды как пассивный остаток, размер которого определяется наличием выгодных инвестиционных проектов, Ф. Модильяни и М. Миллер разработали три варианта выплаты дивидендов:

1) если ожидаемая прибыль от инвестиционного проекта не обеспечивает требуемый уровень рентабельности, акционеры предпочтут выплату дивидендов;

2) если ожидаемая прибыль  от инвестиций находится на  уровне требуемой, то для акционера ни один из вариантов не является предпочтительным;

3) если же инвестиционный проект обеспечивает уровень рентабельности, превышающий требуемый, акционеры предпочтут вариант реинвестирования прибыли. Размер дивидендов в этом случае определяется остаточным способом после покрытия всех инвестиционных затрат.

Последовательность определения размера дивидендов компании, по мнению Ф. Модильяни и М. Миллера, такова:

1) составляется инвестиционный  бюджет и рассчитывается требуемая  сумма инвестиций с необходимым  уровнем доходности;

2) формируется структура  источников финансирования проекта  при условии максимально возможного  использования чистой прибыли  на инвестиционные цели;

3) если не вся прибыль  использована на цели инвестирования, оставшаяся часть выплачивается  собственникам компании в виде  дивидендов.

Таким образом, оптимальность дивидендной политики заключается в том, чтобы начислять дивиденды после того, как проанализированы все возможности для эффективного реинвестирования прибыли и за счет этого источника профинансированы все приемлемые инвестиционные проекты.

По мнению Модильяни и Миллера, дисконтированная цена обыкновенных акций после финансирования за счет прибыли всех приемлемых проектов плюс полученные по остаточному принципу дивиденды в сумме эквивалентны цене акций до распределения прибыли. То есть сумма выплаченных дивидендов примерно равна расходам, которые в этом случае необходимо понести для мобилизации дополнительных источников финансирования. В этом и проявляется иррелевантность дивидендной политики по отношению к рыночной стоимости фирмы.

Теория ирревалентности дивидендной политики подверглась критике, прежде всего потому, что на практике инвесторам не безразлично, получат они свой доход в форме дивидендных выплат или в форме повышения курса акций компании. Они предпочитают дивиденды потому, что их выплата свидетельствует об определенности в положении компании на рынке, а повышение дивидендов рассматривается как сигнал о благоприятных тенденциях роста прибыли. Кроме того, во многих странах дивиденд и доход от капитализации облагаются налогом по разным ставкам. Если ставка налога на доход с капитала больше, чем ставка налога на дивидендный доход, акционерам предпочтительнее дивидендные выплаты.

Также теория Модильяни-Миллера не учитывает трансакционных издержек. Так, акционеры, лишенные дивидендов, но желающие реализовать свои акции по возросшей курсовой стоимости, должны уплатить брокерскую комиссию за продажу акций, размер которой обратно пропорционален количеству реализуемых ценных бумаг.

Представители второго подхода, М. Гордон и Дж. Линтнер, являющиеся оппонентами теории Модильяни-Миллера, считают, что дивидендная политика существенна, она влияет на величину совокупного богатства акционеров. Основной их аргумент – лучше синица в руках, чем журавль в небе.

Суть теории в том, что акционеры всегда предпочтут дивидендные выплаты сегодня потенциально возможным в будущем, в том числе и приросту стоимости капитала. Поскольку размер выплачиваемых дивидендов свидетельствует о стабильности и целесообразности инвестирования в данную компанию, акционеров удовлетворяет меньшая норма прибыли на инвестированный капитал, что приводит к возрастанию рыночной стоимости компании. Напротив, отказ от выплаты дивидендов увеличивает риск инвестирования и вызывает повышение требуемого уровня нормы дохода, что ведет к снижению рыночной стоимости капитала. Таким образом, путем увеличения доли прибыли, направляемой на дивидендные выплаты, компания может повысить благосостояние акционеров.

Сторонники теории налоговой дифференциации (tax differential theory), разработанной в конце 70-х – начале 80-х гг. XX в. Р. Литценбергером и К. Рамсвами, считают, что для акционеров важнее не дивидендная доходность, а доход от капитализации стоимости, так как доход от капитализации облагается налогом по меньшей ставке, чем полученные дивиденды. Так, по налоговому законодательству США 1992 года доход по дивидендам облагался по ставке до 31%, а доход от прироста капитала – 28%. К тому же уплата налога на доход от капитализации осуществляется лишь при его реализации.

В соответствии с этой теорией, если две компании различаются лишь в способах распределения прибыли, то акционеры фирмы, имеющей относительно высокий уровень дивидендов, должны требовать повышенный доход на акцию, чтобы компенсировать потери в связи с повышенным налогообложением. Таким образом, компании невыгодно платить высокие дивиденды, а ее рыночная стоимость максимизируется при относительно низкой доле дивидендов в прибыли.

Таким образом, единственно верного подхода к формированию дивидендной политики не существует. На разных этапах своего становления и развития, в различных ситуациях, складывающихся на рынке, компании стремятся либо форсировать накопление, либо наращивать дивидендный доход акционеров. Однако, большинство компаний как на Западе, так и в России предпочитают регулярно выплачивать дивиденды.

 

 

2. Понятие и сущность дивидендной политики

 

Понятие дивиденда определяется Гражданским и Налоговым кодексами РФ.  С юридической точки зрения, дивиденд – это полученный акционером от акционерного общества при распределении прибыли доход по принадлежащим акционеру акциям пропорционально доле в уставном капитале этого общества. С точки зрения налогообложения, дивидендом считается любой доход, полученный акционером (участником) по принадлежащим ему акциям пропорционально доле в уставном (складочном) капитале организации при распределении прибыли, остающейся после налогообложения (в том числе в виде процентов по привилегированным акциям), т.е. дивиденд – доход на вложенный участниками капитал при любой форме долевого финансирования.

Источниками средств для выплаты дивидендов в соответствии с российским законодательством являются:

• по обыкновенным акциям – чистая прибыль общества за текущий год;
• по привилегированным акциям – чистая прибыль, а также специально формируемые для этого фонды (кроме резервного).

Большая часть компаний основным источником финансирования своей деятельности считает реинвестированную прибыль. И поскольку выплата дивидендов уменьшает её объем, решение о размере и порядке выплаты дивидендов является решением об объемах и источниках финансирования деятельности компании  и влияет на размер привлекаемых внешних источников капитала.

Эффективное управление капиталом организации предполагает разработку дивидендной политики.

Целью дивидендной политики является оптимальное сочетание интересов акционеров с необходимостью достаточного финансирования развития предприятия.

Исходя из этой цели, понятие дивидендной политики может быть сформулировано следующим образом: дивидендная политика – это составная часть общей политики управления прибылью предприятия, заключающаяся в оптимизации пропорций между потребляемой и капитализируемой прибылью с целью максимизации рыночной стоимости организации.

Для выработки дивидендной политики компании необходимо решить два ключевых вопроса:

1) влияет ли величина  выплачиваемых дивидендов на  совокупное богатство акционеров;

2) какова должна быть  оптимальная величина дивидендов.

Совокупный доход акционеров за определенный период складывается из суммы полученного дивиденда и прироста курсовой стоимости акций. Поэтому, определяя оптимальный размер дивидендных выплат, руководство компании может повлиять на стоимость компании в целом.

Стоимость акций (модель М. Гордона) рассчитывается по формуле: ,             (1.1)

где PVt - текущая  стоимость акции;

D1- ожидаемый дивиденд очередного периода; 

r - приемлемая доходность (коэффициент дисконтирования);

g  - ожидаемый темп прироста дивидендов.

На основании этой модели оценки стоимости акций можно сделать вывод, что чем больше ожидаемый дивиденд и темп его прироста, тем больше теоретическая стоимость акций и благосостояние акционеров. Однако выплата дивидендов уменьшает возможности рефинансирования прибыли, что с позиций долгосрочной перспективы может отрицательно повлиять на доходы и благосостояние собственников компании. Отсюда следует, что большие дивиденды акционерам невыгодны.

Выбор проводимой компанией дивидендной политики определяется необходимостью решения двух взаимосвязанных задач:

1) максимизации совокупного  богатства акционеров в форме  дивидендных выплат и прироста  стоимости компании;

2) обеспечения достаточного  объема собственных финансовых ресурсов компании для осуществления расширенного воспроизводства.

Процесс выработки дивидендной политики состоит из следующих этапов:

1) оценку основных факторов, определяющих формирование и  реализацию дивидендной политики;

2) определение типа дивидендной  политики и методики выплаты  дивидендов;

3) разработку механизма  распределения прибыли в соответствии  с избранным типом дивидендной  политики;

4) оценку эффективности  проводимой дивидендной политики.

 

3. Факторы, влияющие на выбор дивидендной политики предприятия

 

При выборе дивидендной политики компания должна учесть множество различных факторов. Основными факторами, определяющими практическое формирование и проведение дивидендной политики компании, являются:

• правовое регулирование дивидендных выплат;
• обеспечение достаточного размера инвестиционных ресурсов;
• поддержание достаточного уровня ликвидности компании;
• сопоставление стоимости собственного и привлеченного капитала;
• соблюдение интересов акционеров;
• информационное значение дивидендных выплат.

Правовое регулирование дивидендных выплат. Формирование и проведение дивидендной политики зависит от законодательно установленных принципов и правил, которые носят не рекомендательный, а обязательный характер (например, запрет на выплату дивидендов до налогообложения прибыли). В России основным законодательным актом, регулирующим дивидендную политику компаний, является Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. № 208-ФЗ «Об акционерных обществах», где определены источники, возможная периодичность, порядок и процедура выплаты дивидендов. Регулярность дивидендных выплат конкретной компании устанавливается в уставе акционерного общества.

Другим примером законодательных ограничений в проведении дивидендной политики является дополнительное налогообложение превышения нераспределенной прибыли над установленным нормативом.

Обеспечение достаточного размера инвестиционных ресурсов. Инвестиционные возможности компании можно назвать одним из главных критериев выбора дивидендной политики. Большинство компаний часто сталкивается с проблемой поиска финансовых источников для наращивания производственных мощностей, обновления материально-технической базы. В этих случаях нередко прибегают к практике ограничения дивидендных выплат.

К факторам, характеризующим инвестиционные возможности компаний, относятся: стадия жизненного цикла компании, конъюнктурный цикл товарного рынка, участником которого является акционерная компания, необходимость расширения компанией своих инвестиционных программ, степень готовности планируемых к финансированию инвестиционных проектов с высоким уровнем эффективности.

Поддержание достаточного уровня ликвидности компании. Необходимым условием принятия решения о дивидендных выплатах акционерным обществом должно являться обеспечение достаточного уровня ликвидности его активов. Поскольку выплата дивидендов акционерам компании вызывает сокращение ее активов, для выплаты дивидендов предприятие должно располагать достаточной суммой активов в форме денежных средств на расчетном счете или высоколиквидных активов, свободных от обязательств. То есть к дате выплаты дивидендов акционерное общество должно по возможности максимизировать кассовый остаток и высоколиквидные средства. При решении вопроса о дивидендных выплатах необходимо заранее оценить ликвидность на момент выплаты, в ближайшие периоды и составить прогноз движения денежных средств на следующий финансовый год.