Государственный долг РФ: его динамика и структура

 

Купонные облигации могут  выпускаться с фиксированной  процентной ставкой, доход по которой  выплачивается постоянно на протяжении всего срока обращения облигации. Установление фиксированной процентной ставки возможно при стабильной экономике, когда колебания цен и процентных ставок весьма незначительны. В условиях высоких и резко изменяющихся процентных ставок установление фиксированной  номинальной доходности чревато  большим риском для эмитента. При  снижении процентных ставок эмитент  должен будет выплачивать инвесторам доход по ставке, зафиксированной  при эмиссии облигаций.

 

Облигации федерального займа (ОФЗ) – облигации, выпускаемые Министерством  финансов Российской Федерации. Данные облигации являются купонными, т. е. по ним предусмотрены процентные выплаты по купонам. По некоторым  выпускам ОФЗ в определенные даты предусматривается частичное погашение  номинала (амортизация долга). Данные облигации попадают в категорию  государственных облигаций.

 

Срок обращения ОФЗ  устанавливался от 1 до 5 лет. Размещались  эти бумаги в 1995-1998 гг. через аукционы, вторичные торги велись на бирже. Доход по ОФЗ зависел от доходности по ГКО и устанавливался в виде процента от номинала. Накопленный  купонный доход рассчитывался пропорционально  числу дней от даты предшествующей выплаты до даты продажи ОФЗ.

 

Облигаций федерального займа  с постоянным купонным доходом являются именными купонными среднесрочными (от одного года до пяти лет) и долгосрочными (от пяти до 30 лет) государственными ценными  бумагами и предоставляют их владельцам право на получение номинальной  стоимости. Размеры всех купонов  определяются как постоянная величина на весь период до погашения. Частота  выплат по купону 1 раз в год. Номинал 1 000 рублей.

 

Облигации федерального займа  с амортизацией долга впервые  выпущены в мае 2002г. Главная особенность  ОФЗ-АД в том, что погашение номинальной  стоимости облигаций осуществляется по частям в разные даты. Срок обращения  облигаций может быть от 1 года до 30 лет. При этом по этим облигациям, как и по обычным ОФЗ, в период их обращения производятся регулярные выплаты накопленного купонного  дохода (погашение купонов). Размещение на рынке бумаг со столь длительным сроком обращения по доходности менее 13% годовых является несомненным  достижением Минфина. Доходность по этим бумагам станет теперь ориентиром доходности долгосрочных финансовых инструментов на российском рынке.

 

Объем внутреннего государственного долга Российской Федерации, выраженного  в государственных ценных бумагах, снизился по сравнению с показателем  на 1 января 2009г. (1 трлн. 421 млрд. 439 млн. руб.) на 1,7% и составил на 1 апреля 2009г. 1 трлн. 397 млрд. 268 млн. руб.

 

В структуре внутреннего  долга наибольшую долю (63,12%) на 1 апреля занимали ОФЗ-АД в сумме 882,026 млрд. руб. ОФЗ-ПД - 23,61% в сумме 329,999 млрд. руб. ОФЗ-ФК составляли в структуре долга 1,27% - 17,828 млрд. руб. ГСО-ФПС составляли 9,44%, или 132 млрд. руб., ГСО-ППС - 2,53%, или 35,415 млрд. руб.

 

Минфин РФ привлек в  январе-марте 2009г. на внутреннем рынке  государственных облигаций 1 млрд. 818,2 руб. При этом объем погашения  основного долга составил 25 млрд. 939 млн. руб. (по номиналу - 26 млрд. руб.). Чистое привлечение (привлечение минус погашение долга) составило отрицательную величину - минус 24 млрд. 120,8 млн. руб. Расходы на обслуживание госдолга составили 28 млрд. 303,4 млн. руб. Таким образом, чистое поступление средств в федеральный бюджет в I квартале 2009г. от операций с рублевыми госбумагами составило отрицательную величину - минус 52 млрд. 424,2 млн. руб.

 

Так, в январе-марте 2009г. было произведено размещение только облигаций  с постоянным купонным доходом, в  результате чего привлечено 1 млрд. 818,2 млн.руб. Погашение основного долга производилось по государственным сберегательным облигациям с постоянной процентной ставкой купонного дохода на сумму 9 млрд. 946,2 млн. руб. и по облигациям федерального займа с фиксированным купоном на сумму 15 млрд. 992,8 млн. руб. Расходы на обслуживание долга в январе-марте 2009г. по ОФЗ-ПД составили 4 млрд. 418,1 млн. руб., ОФЗ-АД - 20 млрд. 135,3 млн. руб., ГСО-ФПС - 3 млрд. 179 млн. руб., ГСО-ППС - 324,4 млн. руб.

 

Эволюция рынка государственных  ценных бумаг вполне логично разбивается  на этапы, которые отражают его интенсивное  развитие, появление ресурсных ограничений, открытие рынка для внешнего капитала, возникновение глубокого кризиса. На текущий момент можно выделить пять этапов развития российского рынка  внутреннего долга.

 

Этап 1 связан с переходом  российских денежных властей от прямого  финансирования Центральным банком РФ дефицита федерального бюджета к  созданию рынка федеральных облигаций. Этап 2 обусловлен возникновением ресурсных  ограничений для дальнейшего  развития рынка внутреннего долга  и его открытием для внешних  инвесторов. Содержание этапа 3 определяется системным финансовым кризисом, тогда  как этап 4 характеризуется его  постепенным преодолением. Наконец, этап 5 представляет современное развитие рынка внутреннего долга.

 

На рынке государственных  ценных бумаг за последние годы произошли  позитивные изменения: проведена новация  по государственным ценным бумагам, восстановлено доверие участников рынка, отлажена инфраструктура и нормативное  регулирование рынка государственных  ценных бумаг. Благодаря эффективной  долговой и макроэкономической политике удалось полностью восстановить доверие инвесторов к рынку внутренних заимствований, что привело к  значительному увеличению ликвидности  рынка и объемов размещаемых  на нем финансовых инструментов. Значительно  улучшились качественные характеристики рынка:

 

1.  снижен уровень доходности  по государственным облигациям;

 

2.  стратегия формирования  портфеля внутренних обязательств, основанная на предложении разнообразных  финансовых инструментов, была положительно  воспринята инвесторами;

 

3.  значительно увеличились  ликвидность рынка и ежедневный  оборот по государственным облигациям.

 

Основное увеличение внутреннего  долга произошло в период 1993-98гг., когда бурно рос рынок государственных  ценных бумаг, выпускаемых для покрытия дефицита бюджета. Тогда же задолженность  различных кредиторов перед Банком России (в том числе возникших  до распада СССР) принималась на государственный внутренний долг. Последовавшее  за кризисом 1998 г. некоторое снижение в росте государственных заимствований  сменилось их активным ростом, начиная  с 2003 г. (рис. 2).

 

 

Рисунок 2

 

 

 

Существует ряд  мнений специалистов, что экспансия  внутреннего долгового финансирования имеет многочисленные отрицательные  последствия для экономики страны.

 

Одним из негативных последствий  внутренних государственных заимствований  является так называемый «эффект  вытеснения частных компонентов  совокупного спроса». Его суть состоит  в следующем. Если правительство  выпускает облигации государственных  займов, номинированных в национальной валюте, то спрос на кредитные ресурсы  внутри страны возрастает, что приводит к увеличению средних рыночных процентных ставок (или их меньшему снижению, чем  могло бы быть в отсутствие государственных  заимствований). Если внутренние процентные ставки изменяются гибко (ситуация ограниченной иностранной мобильности капитала), то их увеличение (не снижение) может  быть достаточно существенным для того, чтобы отвлечь значительные кредитные  ресурсы от негосударственного сектора. В результате частные инвестиции, чистый экспорт и частичные потребительские  расходы снижаются. Таким образом, рост долгового финансирования государственных  расходов «вытесняет» все виды негосударственных  расходов: снижается инвестиционный и потребительский спрос, а также  чистый экспорт.

 

 

Глава 3. Управление государственным  долгом: проблемы и возможности

 

Вплоть до осени 2008 г. проблема дефицитного финансирования государственных  расходов и эффективного управления государственным долгом оставалась в тени. Однако, масштабное падение  внутреннего и внешнего спроса на российскую продукцию, слабая конкурентоспособность, отсутствие диверсификации и низкая эффективность российской экономики  сделали в текущем году проблему дефицитного финансирования в качестве инструмента стимулирования экономического развития одной из наиболее актуальных, призванной обеспечить национальной экономике не только прохождение острой фазы кризиса. Но и реализацию ее структурного реформирования.

 

Как следствие, претерпела корректировку  и позиция государства в отношении  предельного объема внутреннего  и внешнего государственного долга. Так, верхний предел государственного внутреннего долга РФ на 1 января 2010 г. был увеличен до 2094,73 млрд. руб. Верхний предел государственного внешнего долга Российской Федерации на 1 января 2010 г. был определен в размере 37,6 млрд. долл.

 

На протяжении последних  нескольких лет на фоне понижающего  тренда объема совокупной задолженности  в процентах к ВВП страны (с 108,6% ВВП в 1999 г. до 5,8% ВВП в 2008 г.) и сокращения абсолютного размера внешнего долга наблюдался устойчивый рост абсолютного объема государственного внутреннего долга. Что свидетельствовало о расширении внутренних источников дефицитного финансирования государственных расходов, которое неизбежно связано с масштабными эффектами вытеснения частного инвестиционного спроса на капитал. Очищенный от инфляции, темп роста объема внутренней задолженности РФ за период с 2004 по 2008 гг. фактически был сопоставим, а иногда и превышал темпы роста ВВП, что свидетельствует о переориентации источников финансирования государственных расходов с внешних на внутренние.

 

В связи с ожидаемым  существенным дефицитом федерального бюджета в 2009 г. до 7,7% ВВП в среднесрочной перспективе ставка на пополнение доходов федерального бюджета была сделана именно на наращивание внешних и внутренних заимствований. Однако, в условиях острого дефицита ликвидности на внутреннем и внешнем рынках, значительного размера внешнего долга российского корпоративного сектора размещение государственных долговых инструментов станет особенно затруднительным. Что создает реальную угрозу невыполнения программ внутренних и внешних заимствований не только в текущем году, но и в течение нескольких последующих лет. В целом, суммарный объем государственного долга в 2010 г. и среднесрочной перспективе планируется удержать в пределах до 16% ВВП, что, тем не менее, значительно ниже аналогичного показателя в ведущих экономиках мира. Однако, на фоне быстро исчезающих средств Резервного фонда и Фонда национального благосостояния, которые на протяжении текущего и следующего года планируется направлять на погашение текущего дефицита бюджета, вопрос с реальным финансированием бюджетного дефицита будет стоять особенно остро в ближайшие несколько лет.

 

Таким образом, уже в 2010 г. заимствования как один из источников дефицитного финансирования государственных  расходов станет основным, а возрастающий государственный долг, несомненно, должен стать одним из доминирующих инструментов стабилизирующей и  одновременно стимулирующей политики государства. В этой связи с точки  зрения эффективного управления государственным  долгом в мировой практике уже  сложились ряд заслуживающих  внимания направлений, которые могли  бы использоваться и в российской бюджетной политике.

 

1. Во многих странах  мира существует законодательное  ограничение верхнего предела  привлекаемых государством кредитов  в течение одного финансового  года размером запланированных  бюджетом инвестиционных расходов (в Германии, например). В нашем  случае бюджетные инвестиционные  расходы гораздо ниже, а социальные  расходы гораздо выше планируемого  кредитного финансирования дефицита  бюджета. В перспективе, наращивание  социальных обязательств государства  в условиях существенного роста  кредитного финансирования государственных  расходов значительно снизит  экономическую эффективность данного  инструмента, поскольку направление  подавляющего объема средств,  финансируемых за счет займов  существенно умаляет мультипликационный  эффект от заимствований и  нивелирует их стимулирующее  влияние на экономику. 

 

2. Актуальность и востребованность  первого предложения подтверждается  еще и тем фактом, что подавляющее  количество свободных денежных  средств населения в настоящее  время сосредоточено на банковских  депозитах, которые являются в  большинстве случаев основными  кредиторами российской бюджетной  системы (особенно регионального  и муниципального уровней). Фактическое «проедание» оставшейся ликвидности в ущерб инвестиционному развитию ведет к сокращению реального сектора и налогооблагаемой базы, усугублению финансовой неустойчивости банковской системы и росту налоговой нагрузки в перспективе.

 

3. С 1 января 1995 г. в России  действует запрет на использование  эмиссионных источников дефицитного  финансирования, что в дальнейшем  было закреплено ст. 92 БК РФ. Однако  решение вопроса кредитного финансирования  растущих бюджетных дефицитов  исключительно в форме размещения  государственных долговых инструментов  уже привело к известной ситуации  августа 1998 года. Государственные  мероприятия, профинансированные  за счет кредитов эмиссионного  банка в условиях прогрессирующей  безработицы, обладают наибольшим  мультипликационным эффектом. Стимулирующий  эффект обеспечивается тем, что  деньги взяты «из ниоткуда»,  то есть не отвлечены из  других источников и не влекут  за собой роста обязательств  по их обслуживанию и возврату. В целях недопущения инфляции  возможно последующее изъятие  излишней ликвидности в конце  финансового года.

 

4. Также возможно продолжение  практики перечисления прибыли  ЦБ РФ в доход федерального  бюджета как одной из форм  дефицитного финансирования, не  сопровождающейся существенными  негативными макроэкономическими  последствиями. Инфляционный характер  данной меры может проявиться  лишь в случае наличия гораздо  большего размера прибыли ЦБ  РФ по итогам финансового года  по сравнению с прибылью в  стабильные и экономически благополучные  годы, что в условиях текущей  ситуации маловероятно.