Формирования портфеля ценных бумаг и управления им

В течение первого квартала 2010 года ОАО «БИНБАНК» увеличил портфель ценных бумаг почти вдвое до 12 млрд. руб. К концу апреля 2010 года доля портфеля ценных бумаг в активах Банка превышала 14%, что было максимальным за минувший год значением. Разразившийся долговой кризис стран еврозоны привел к необходимости минимизировать кредитный риск за счет бумаг высокого кредитного качества. Портфель Банка был сформирован из бумаг, входящих в ломбардный список Центрального Банка РФ.

К лету 2010 года Центральный Банк РФ завершил политику снижения процентных ставок и значения доходности облигаций достигли своих минимумов. В октябре разразился новый долговой кризис еврозоны и начался резкий отток капитала из РФ. Однако влияние этих негативных факторов было минимизировано небольшими размерами портфеля, сформированного бумагами с короткими сроками погашения. Снизившиеся цены по облигациям оказались привлекательны для наращивания портфеля ценных бумаг, что и стало основой для наращивания объема портфеля к концу 2010 года [10]. Динамика портфеля ценных бумаг за 2009-2010гг. представлена на рис. 1 и 2.

Рис. 1 Динамика портфеля ценных бумаг  за 2009г.

Рис. 2  Динамика портфеля ценных бумаг  за 2010г.

Динамика доходов «Бинабанка»  от операций на рынке ценных бумаг  представлена на рис. 3.

Рис.3 Динамика доходов на рынке ценных бумаг

Под ожидаемой доходностью портфеля понимается средневзвешенное значение ожидаемых значений доходности ценных бумаг, входящих в портфель. При этом “вес” каждой ценной бумаги определяется относительным количеством денег, направленных инвестором на покупку этой ценной бумаги. Ожидаемая доходность инвестиционного портфеля равна (1):

R _{портфеля, %} = R₁ × W₁ + R₂ × W₂ + ... + R_n × W_n ,                    (1)

где R_n - ожидаемая доходность i-й акции;

W_n - удельный вес i-й ценной бумаги в портфеле.

R _{портфеля} = 0,12*0,19+ 0,15*0,74+ 0,12+0,07=0,1422 или 14,22% на 01.01.2009г.

R _{портфеля} = 0,12*0+0,15*0,9+0,12*0,1=0,147 или 14,7% на 01.01.2010г.

Для того чтобы определить риск портфеля ценных бумаг, в первую очередь необходимо определить степень взаимосвязи и направления изменения доходностей двух активов. Например, если цена одной ценной бумаги идет вверх, то растет курс и другой ценной бумаги, и наоборот, движения цен разнонаправлены или полностью независимы друг от друга. Для определения связи между ценными бумагами используют такие показатели, как ковариация и коэффициент корреляции [9].

Ковариация - взаимозависимое совместное изменение двух и более признаков экономического процесса. Ковариация служит для измерения степени совместной изменчивости двух ценных бумаг, например акций.

Показатель ковариации определяется по формуле (2):

Соv_ij = ∑ (R _{доходность i-й ц\б}- R _{средняя доходность i-й ц\б}) × (R _{доходность j-й ц\б} - R _{средняя доходность j-й ц\б}) / n - 1,        (2)

где n - число периодов, за которые рассчитывалась доходность i-й и j-й ценной бумаги.

R _{средняя доходность i-й ц\б} = R _{портфеля}/n

R _{средняя доходность} = 0,1422+0,147/2=0,1446 или 14,46%

Соv_ij= (0,1422-0,1446)* (0,147-0,1446)=0,00000576

Проанализируем, какое влияние  на риск портфеля оказывают коэффициенты корреляции (Cor), входящие в портфель ценных бумаг.

Корреляция - это математический термин, обозначающий систематическую и  обусловленную связь между двумя  рядами данных. Положительное значение коэффициента говорит о том, что доходности активов изменяются в одном направлении при изменении конъюнктуры, отрицательное - в противоположном. При нулевом значении коэффициента корреляция между доходностями активов отсутствует.

Показатель корреляция определяется по формуле(3):

Соr = Соv_ij / (δ_i × δ_j),                         (3) 

где Соv_ij - ковариация доходности i-й и j-й ценной бумаги;

δ_i - стандартное отклонение доходности i-й ценной бумаги;

δ_j - стандартное отклонение доходности j-й ценной бумаги.

Дисперсия - это стандартное отклонение в квадрате, рассчитываемое по формуле(4):

δ² = ∑ (R _ц\б - R _{средняя доходность ц\б})² / n – 1         (4)

δ²_i = (0,1422-0,1446)² /2-1= 0,00000576;

δ²_j= (0,147-0,1446)²/2-1=0,00000576.

Cor= 0,00000576/ (0,00000576*0,00000576)=1,73

В целом, можно сделать вывод:

• чем меньше коэффициент корреляции акций в портфеле, тем меньше риск портфеля, поэтому при формировании портфеля следует включить в него акции, имеющие наименьшую корреляцию;
• если коэффициент корреляции акций в портфеле +1, то риск портфеля усредняется.

Для расчета риска портфеля ценных бумаг необходимо определить значение VaR- это предельное значение риска портфеля ценных бумаг.

k- коэффициент, соответствующий каждому из доверительных уровней 90%, 95%, 97,5% и 99%;

Р- текущая стоимость финансового  инструмента;

N- количество финансовых инструментов данной позиции.

Обычно расчет VaR производится для доверительных уровней 90%, 95%, 97,5% и 99%. Коэффициенты, соответствующие каждому из доверительных уровней, приведены в таблице:

Доверительный уровень	90,0%	95,0%	97,5%	99,0%
Коэффициент	1,28	1,65	1,96	2,33

VaR= 1375

Далее рассчитывается бета-коэффициент- показатель, рассчитываемый для  ценной бумаги или портфеля ценных бумаг. Является мерой рыночного риска, отражая изменчивость доходности ценной бумаги (портфеля) по отношению к доходности портфеля (рынка) в среднем (среднерыночного портфеля):

Β=4,19

Таким образом, портфель ценных бумаг  банка «Бинбанк» имеет выгодную доходность для инвестора и меру риска, чувствительную к изменениям на рынке ценных бумаг.

3. Методы управления портфелем ценных бумаг

Для того, чтобы портфель ценных бумаг  отвечал целям и требованиям  своего владельца, требуется периодическая  замена активов, составляющих этот портфель. Действия, предпринимаемые для изменения портфеля, называются управлением портфеля ценных бумаг. Таким образом, под управлением портфеля понимается применение к совокупности различных видов ценных бумаг определенных методов и технологических возможностей, которые позволяют [6]:

• сохранить первоначально инвестированные средства;
• достигнуть максимального уровня инвестиционного дохода;
• обеспечить инвестиционную направленность портфеля.

Иначе говоря, процесс управления направлен на сохранение основного  инвестиционного качества портфеля и тех свойств, которые бы соответствовали интересам его владельца. Поэтому необходима текущая корректировка структуры портфеля на основе мониторинга факторов, которые могут вызвать изменение в составных частях портфеля.

Совокупность применяемых к  портфелю методов и технических возможностей представляет собой методы управления портфелем ценных бумаг, которые могут быть охарактеризованы как активный, пассивный и сбалансированный(Рис.4).

Активный (агрессивный) метод управления портфелем ценных бумаг подразумевает постоянное изменение структуры портфеля с целью достижения дополнительной прибыли за счет игры на волатильности рынка.

Для игры на волатильности рынка  используются как собственные активы портфеля, так и сделки без покрытия (маржевые сделки).

Маржевые сделки- это сделки с активами, собственником которых является брокер, т.е. с активами, взятыми взаймы.

Маржевые сделки делятся на два  класса: покупка ценных бумаг в  кредит, когда в заем берутся деньги, и «продажа без покрытия» , когда  в заем берутся ценные бумаги. При осуществлении таких операций, активы, являющиеся основой портфеля, выступают в виде залога под полученный кредит.

Использование активного метода управления портфелем сопряжено с повышенным риском инвестирования, поэтому структуру  данного метода можно представить следующим образом:

Активный метод управления портфелем  ценных бумаг:

1. управление структурой портфеля;
2. управление риском портфеля;
3. управление ликвидностью портфеля.

Управление структурой портфеля подразумевает  под собой контроль бумаг, входящих в портфель, и контроль их пропорций в портфеле. Основным методом для этого является мониторинг.

Мониторинг- непрерывный детальный  анализ:

• фондового рынка и тенденций его развития;
• секторов фондового рынка;
• экономико-статистических показателей отраслей;
• финансово-экономических показателей фирм-эмитентов;
• инвестиционных качеств ценных бумаг.

Таким образом, конечной целью мониторинга  является выбор ценных бумаг, обладающих инвестиционными свойствами, соответствующими данному типу портфеля.

Активная модель управления предполагает тщательное отслеживание и немедленное приобретение инструментов, отвечающих инвестиционным целям портфеля, а также быстрое изменение состава фондовых инструментов, входящих в портфель.

Управляющий, занимающийся активным управлением, должен суметь отследить и приобрести наиболее перспективные ценные бумаги и максимально быстро избавиться от низкодоходных активов. При этом важно не допустить снижение стоимости портфеля и потерю им инвестиционных качеств. Следовательно, необходимо сопоставлять стоимость, доходность, риск и иные инвестиционные характеристики «нового» портфеля с учетом вновь приобретенных ценных бумаг и продажи низкодоходных с аналогичными характеристиками имеющегося «старого» портфеля.

Необходимо отменить, что следует учитывать затраты по изменению состава портфеля, т.к. увлекшись изменениями, управляющий может превратить свои попытки дополнительного заработка в убытки, когда затраты превысят результат от внесения изменений.

Управляющий должен уметь опережать  конъюнктуру фондового рынка и превратить в реальность то, что подсказывает анализ. От управляющего требуется смелость и решительность в реализации замыслов в сочетании с осторожностью и точным расчетом, а следовательно, затраты по активному управлению портфелем ценных бумаг довольно высоки, но возможная прибыль значительно выше.

При активном методе управления портфелем  основным риском является риск неполучения  дохода от проводимых операций, который  может быть дополнительно увеличен, если управляющий прибегает к  использованию маржевых сделок. Для снижения данного риска используются следующие методы:

• установка лимитов на размер операции;
• ограничение максимального уровня убытка от операции;
• установление предельных уровней маржевых операций.

Размер всех этих ограничений зависит от толерантности к риску организатора управления (владельца портфеля) и сложившейся в определенный момент времени конъюнктуры рынка ценных бумаг.

Ликвидность каждого актива определяется рынком, и управляющий не может  влиять на нее,  но он может и  должен влиять на ликвидность вверенного ему портфеля путем включения в него активов  с требуемым уровнем ликвидности. Таким образом, под управлением ликвидностью портфеля понимается процесс включения в портфель активов с различным уровнем ликвидности с целью получения требуемого значения.

Пассивное управление представляет собой  создание хорошо диверсифицированных  портфелей с заранее определенным уровнем риска, рассчитанным на длительную перспективу. Такой подход возможен при достаточной эффективности  рынка, насыщенного ценными бумагами хорошего качества. Продолжительность существования портфеля предполагает стабильность процессов на фондовом рынке. В условиях инфляции, а следовательно, существования в основном рынка краткосрочных ценных бумаг, а также нестабильной конъюнктуры фондового рынка, пассивное управление представляется малоэффективным.

Во-первых, пассивное управление эффективно лишь в отношении портфеля, состоящего из низкорискованных ценных бумаг, а  их на отечественном рынке немного.

Во-вторых, ценные бумаги должны быть долгосрочными для того, чтобы портфель существовал в неизменном состоянии длительное время. Это позволит реализовать основное преимущество пассивного управления- низкий уровень накладных расходов. Динамизм российского рынка не позволяет портфелю иметь низкий оборот, т.к. велика вероятность потери не только дохода, но и стоимости.