Рынок ценных бумаг: структура и место в системе рынка

Интеграция российского рынка ценных бумаг и мировую финансовую систему,

безусловно,'при внесла ряд положительных аспектов в деятельность резидентов,

но одновременно усилила зависимость отечественного фондового рынка от

конъюнктуры международных рынков капитала.

Мировой финансовый кризис, разразившийся в 1997 г. ("азиатский кризис"),

поразил в большей степени развивающиеся страны, в том числе и молодой рынок

ценных бумаг Российской Федерации. На первой стадии кризиса произошел отток

капитала с отечественного рынка государственных и корпоративных ценных бумаг

в конце 1997 - начале 1998 гг. Репатриация государственных займов, увеличив

спрос на иностранную валюту, привела к понижению цен на корпоративные бумаги.

Падение мировых цен на сырье в сочетании со снижением золотовалютных резервов

потребовало девальвации рубля, которая, однако, проведена не была.

Установленный вместо этого валютный коридор до 2000 г., помимо других

негативных последствий, к определенной мере дезориентировал участников

фондового рынка. Котировки акций быстро снижались. Так, индекс КТ51 за этот

период снизился более чем на 50%. Временная стабилизация финансового рынка и

непродолжительная тенденция некоторого роста биржевых индексов общей ситуации

не изменили.

Весенний правительственный кризис 1998 г. и ухудшение состояния платежного

баланса страны инициировали  вторую стадию   кризиса российского рынка ценных

бумаг. По-прежнему остро стоял вопрос о девальвации рубля и, кроме того,

назрела необходимость срочного удешевления обслуживания внутреннего

государственного долга, сформированного в основном за счет краткосрочных и

высокодоходных ГКО-ОФЗ и превысившего к этому времени 20% валового

национального продукта. Кроме того, законодательное ограничение лоли владения

нерезидентами акциями федеральных энергетических компаний (до 25%), например

РАО"ЕЭС России", послужило причиной снижения инвестиционных рейтингов страны,

ухода многих инвесторов с рынка ценных бумаг и, как следствие, очередного

повышения доходности ГКО, превысившей ъ июне 1998 г. 50-процентный рубеж. В

результате произошло 20-процентное снижение цен акций, а отечественная валюта

стала еше менее устойчивой. Обострению ситуации способствовала и эмиссия

высокодоходных облигаций двух внешних займов на общую сумму около 4 млрд

долл., снизившая котировки еврооблигаций предыдущих выпусков.

Положение на рынке усугублялось и беспрецедентным ростом в июле 1998 г.

средневзвешенной доходности ГКО-ОФЗ (до 126%), отменой ряда аукционов по их

размещению и, наконец, конвертацией ГКО в среднесрочные (до 2005 г.) и

долгосрочные (до 2018 г.) облигации, номинированные в долларах США. Некоторое

улучшение ситуации, наметившееся в середине июля, после решения международных

кредиторов оказать мощную финансовую поддержку России, было недолгим.

Третья стадия фондового кризиса, начавшаяся в августе 1998 г., ознаменовалась

бегством отечественных и иностранных инвесторов с рынка государственных

ценных бумаг, повлекшим дальнейшее ухудшение ситуации и на рынке

корпоративных бумаг (сводный индекс РТС-Интерфакс понизился на 30%). Падение

котировок государственных облигаций, традиционно служивших обеспечением

иностранных кредитов, вынудило банки продавать ценные бумаги из своих

портфелей и закупать валюту. Последствия очевидны - дальнейшее падение цен на

ГКО-ОФЗ и корпоративные бумаги, усиление неустойчивости рубля.

Кульминация кризиса российского рынка ценных бумаг наступила 17 августа 1998

г. - девальвация рубля, приостановление обращения ГКО-ОФЗ, принудительная

реструктуризация долгов по ним и трехмесячная отсрочка погашения внешней

задолженности российских банков (дефолт). В результате рынок ценных бумаг,

особенно корпоративных, практически полностью утратил свою ликвидность, а

Российская Федерация - инвестиционную привлекательность. Инвесторы (резиденты

и нерезиденты) понесли огромные убытки. Мало того, банковская система страны

буквально "рухнула"; снизились объемы экспортно-импортных операций и масштабы

деловой активности в стране. Застой производства и торговли продолжался до

конца года.

" Сузились возможности ведения бизнеса профессиональными участниками рынка

ценных бумаг, что привело к сокращению их количества, расширению

универсализации деятельности и укрупнению институциональных образований (см.

табл.4).

Сократились объемы операций, проводимых профессиональными участниками через

ведущих организаторов фондового рынка; изменилась структура участия

организаторов рынка в совокупном объеме фондовой торговли (см. табл. 5).

Для восстановления доверия к российскому фондовому рынку Федеральная комиссия

по рынку ценных бумаг (ФКЦБ) в течение 1997-1998 гг. предпринимала

многочисленные антикризисные меры, в частности, разработку и утверждение в

Правительстве Государственной программы защиты прав инвесторов; участие в

подготовке закона "О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке

ценных бумаг"; публичные требования отмены трехмесячной отсрочки погашения

банковских задолженностей и пересмотра условий реструктуризации

государственного долга; снижение требований к минимальным размерам

собственного капитала профессиональных участников рынка; неоднократные

приостановки торгов на фондовых площадках для защиты рынка корпоративных

бумаг и т.д.

                                                                       Таблица 4

Сокращение количества профессиональных участников фондового рынка в 1998 г.

                                                                       Таблица 5

                 Структура участия в фондовой торговле в 1998 г.                

Таким образом, в результате кризиса российского рынка ценных бумаг изменились

определенные правовые аспекты его деятельности, уменьшилось число

профессиональных участников, беднее стала номенклатура обращающихся ценных

бумаг.

После утраты финансовым рынком такого важного инструмента регулирования

банковской ликвидности, как ГКО-ОФЗ, возникла потребность в появлении нового

инструмента, который бы позволил банкам решать проблемы регулирования

краткосрочной ликвидности и явился бы альтернативой вложениям в валюту. С

этой целью ЦБ РФ в сентябре 1998 г. предоставил рынку новый инструмент -

собственные бескупонные облигации Банка России (ОБР) (так называемые

"бобры"), срок их об- --ращения составлял 3 месяца, максимальный объем

эмиссии - 10 млрд руб. Однако интерес участников рынка к этим облигациям был

невысоким: в течение первого месяца существования рынка ОБР спрос на

облигации практически полностью отсутствовал из-за острого дефицита

ликвидности у банков. Банку России удавалось размещать ОБР только на

вторичных торгах. Аукционы 2 и 16 сентября были признаны несостоявшимися из-

за высокого уровня доходности, заявленного участниками рынка. Первый успешный

аукцион по размещению ОБР состоялся 30 сентября, а затем были признаны

состоявшимися четыре аукциона, проведенные в октябре и ноябре.

Общее изменение состава участников рынка государственных ценных бумаг под

влиянием финансового кризиса нашло отражение и на рынке ОБР. В докризисный

период основную роль на рынке ГКО-ОФЗ играли крупные банки - держатели

внушительных портфелей государственных ценных бумаг. После августовских

событий на первый план вышли средние и мелкие банки; выходя на рынок ОБР, они

не вкладывали значительных средств в эти бумаги, рассматривая их лишь в

качестве дополнения к традиционным банковским операциям. Особый интерес ОБР,

вызывали у региональных коммерческих банков, незначительно пострадавших в

результате кризиса.

Активизация операций с ОБР наметилась лишь в октябре в условиях относительной

стабилизации валютного курса. Некоторое увеличение привлекательности ОБР

объяснялось возможностью использовать их в качестве залога при получении у

Банка России ломбардных кредитов и кредитов "овернайт". Изменение ситуации на

валютном рынке в ноябре вызвшю новое увеличение доходности облигаций. Однако

после окончания срока действия объявленного 17 августа моратория на выплаты

по кредитам нерезидентов спрос на иностранную валюту несколько понысился

усилив отток средств на валютный рынок.

По мере развития рынка ОБР Банк России продолжал расширять возможности

держателей этих бумаг. Так, с ноября ЦБ рф начал проводить на рынке ОБР

сделки РЕПО; они могли заключаться только с базовыми выпусками ОБР, имеющими

срок погашения не менее семи календарных дней. Операции РЕПО на рынке ОБР

проводились по той же схеме, что и подобные операции на рынке ГКО-ОФЗ. Срок

сделок РЕПО составлял 2 дня. В -лом же месяце впервые состоялся аукцион РЕПО

по ОБР. Средняя за месяц ставка отсечения на аукционе составила около 24%

годовых. В декабре этот показатель превысил уже 29% годовых. При этом объем

операций, составлявший в ноябре более 1 млрд руб., в декабре снизился до 0,2

млрд руб.

До конца 1998 г. было размещено 12 выпусков ОБР, в том" числе 5 выпусков на

аукционе и 7 на вторичных торгах; погашено 8 выпусков этих облигаций. Объем

четырех выпусков ОБР находившихся в обращении на 1 января 1999 г., насчитывал

2,3 млрд руб. по номиналу. Последний выпуск ОБР был погашен 17 февраля 1999

г. Итогом четырех месяцев работы рынка ОБР явилось продолжение торговли

ценными бумагами на организованном рынке и предоставление рынку инструмента

регулирования банковской ликвидности.

Торги на рынке ГКО-ОФЗ возобновились в январе 1999 г. Наряду с традиционными

в обращении появились новые виды государственных ценных бумаг. К первым

относились очередные серии ГКО с небольшим сроком обращения, низкой

доходностью и относительно высокой ликвидностью, а также ранее выпущенные и

ставшие малоликвидными ОФЗ; нархиатсль-ная стоимость этих бумаг не изменилась

и равнялась 1 тыс. руб. Ко вторым - среднесрочные ОФЗ с нулевым купонным

доходом и номинальной стоимостью 10 руб., так называемые инвестиционные ОФЗ.

Эти бумаги позволяли погашать задолженности бюджету и принимались по

нарицательной стоимости в оплату уставных капиталов банков. Их рыночная

стоимость изменялась в пределах 15-30% номинал, поэтому они были относительно

доходными и малоликвидными. • Торговый оборот рынка ГКО-ОФЗ в первой половине

1999 г. достигал в рублевой части всего 2,5-3,0% и примерно 1% в валютной от

докризисного уровня. Помимо существенного снижения ликвидности фондовых

инструментов произошел зкачительный рост (до трех раз) уровня комиссии ММВБ,

взимаемой с профессиональных участников рынка. Все это свидетельствовало об

утрате рынком государственных ценных бумаг своей былой привлекательности.

В конце 1999 г. был проведен закрытый (неофициальный) аукцион по размещению

новых ГКО; он предназначали для одного из крупнейших участников этого рынка -

банка СгесШ Зшзке р!га ВозШп. Доходность бумаг составила всего 4,5% годовых, но

они пользовались большим спросом у иностранных инвесторов, поскольку позволяли

решать проблему средств, замороженных в старых ГКО

[1].

В феврале 2000 г. был проведен первый официальный аукцион по размещению.двух