Экономическая оценка инвестиций

ВВЕДЕНИЕ

 

 

С понятиями «инвестиции», «инвестиционная деятельность», «инвестиционные  проекты» связываются планы развития экономики любой страны, отдельных  регионов или предприятий. Россия в  этом смысле не является исключением: на протяжении 10 лет проблемы привлечения  реальных инвестиций, активизации инвестиционной деятельности в форме капитальных  вложений остаются одними из наиболее острых на всех уровнях хозяйствования.

Во все времена перед  инвестором стояла задача принятия решения  об инвестировании. Сложность состоит  в том, что таких задач всегда большое множество, а ресурсы  ограничены. Кроме того, каждая из них  многовариантна в том смысле, что  может быть решена с помощью различных  систем машин, технологий, методов организации  производства.

Влияние инфляции — один из факторов, которые всегда должны учитываться в инвестиционных расчетах, даже если темпы роста цен и  невысоки. Инфляция заметно меняет выгодность тех или иных проектов, как ориентированных на внутренний рынок, так и делающих ставку на экспорт  продукции предприятий.¹

Влияние инфляции на доходы фирм проявляется многообразно, но общим знаменателем является изменение  относительных пропорций цен  и кредитно-финансовых показателей. К наиболее серьезным проблемам  следует отнести:

— различие в динамике цен  реализации готовой продукции и  закупаемых для ее производства ресурсов;

— различие в динамике цен  реализации готовой продукции и  ставок процента по привлеченным денежным средствам;

— различие в динамике стоимости  новых реальных активов и величин  амортизационных фондов;

— влияние инфляции на динамику доходности проектов;

— изменение денежных потоков  под влиянием задержек в расчетах и других факторов, значимость которых  усиливается при высокой инфляции.

Измерение инфляции идет через  измерение роста цен, и в первую очередь через показатели роста  цен в процентах. Не менее, если не более часто для измерения  инфляции используют также индексы  цен, т. е. относительные показатели, характеризующие темпы роста  цен.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Учет инфляции в инвестиционных проектах

 

 

 Одним из важнейших  показателей, влияющих на анализ  проектов, является инфляция. Влияние  инфляции на показатели финансовой  эффективности можно рассматривать  в двух аспектах:

- влияние на показатели  проекта в натуральном выражении: 

следует учитывать тот  факт, что инфляция ведет не только к переоценке финансовых результатов  проекта, но и к изменению плана  реализации проекта.

- влияние на показатели  проекта в денежном выражении.

Поскольку наличие инфляционных процессов в любой экономической  системе является скорее правилом, чем исключением, возникает вопрос: на какие цифры следует ориентироваться  при прогнозировании развития инвестиционного  проекта - номинальные или реальные?

С одной стороны, расчеты, выполненные в денежных единицах с постоянной покупательной способностью, то есть, в постоянных ценах, обеспечивают сопоставимость разделенных во времени  показателей. С другой стороны, потоки денежных средств, более соответствующие  действительности, могут быть определены только при использовании в расчетах действующих или текущих цен.

Рассмотрим данный вопрос более подробно.

 

 

1. Расчет в постоянных  ценах.

Главная задача оценки состоит  в информационном обеспечении принятия адекватного решения о целесообразности осуществления инвестиционного  проекта.

С этой точки зрения расчеты  в постоянных ценах имеют неоспоримое  преимущество перед расчетами в  текущих ценах. Заключается оно  в том, что на этапе предъинвестиционных исследований имеется возможность взвесить и оценить планируемые результаты осуществления проекта, не выходя за рамки существующего на момент принятия решения масштаба цен.  Именно вследствие этого преимущества расчеты в денежных единицах с постоянной покупательной способностью чаще практикуются при проведении прединвестиционных исследований.

Второй аспект, способствующий широкому применению метода расчета  в постоянных ценах - это простота подготовки требующейся информации. Использование денежных единиц с  постоянной покупательной способностью позволяет легче рассчитать и  проследить реальную динамику таких  важных показателей, как объемы продаж, цены реализации, себестоимость продукции, рентабельность и т.д.

Если вся исходная информация для оценки проекта была подготовлена в едином масштабе цен (без учета  инфляции), то и все результаты расчетов, включая величину внутренней нормы  прибыли, также будут получены в  реальном измерении. 

В то же время, внутренняя норма  прибыли, будучи одной из форм оценки стоимости капитала, должна сопоставляться, в частности, с действующими ставками ссудного процента. Однако практически  все объявленные банковские ставки являются номинальными, то есть, включают в качестве одной из составляющих темп инфляции. Для сравнения с  расчетным значением IRR и, разумеется, для использования в самих  расчетах, процентные ставки должны быть очищены от инфляции и пересчитаны в реальные. Сделать это можно, только определив размер инфляционных компонентов.

Пересчет банковских ставок осуществляется по формуле Фишера²:

r_H = r + H + r * H

Как известно, широко используемая в практике банковского дела годовая  процентная ставка не всегда отражает истинную стоимость кредитных ресурсов. Происходит это по причине того, что проценты, как правило, начисляются  и выплачиваются не единократно  по завершении года, а несколько  раз в год.

Указанное обстоятельство ведет  к тому, что кредитные ресурсы, с учетом изымаемых процентов, приносят доход, в действительности превышающий  объявленную ставку.

Из этого вытекает необходимость  пересчета банковской ставки в эффективную³: 

r_e = -1

Используя приведенные формулы, можно перевести все номинальные  ставки в реальные и наоборот, но для этого все равно необходимо задаться темпом инфляции. От того, насколько  точно можно сделать такой  прогноз на весь срок жизни проекта, будет зависеть корректность выполненных  расчетов и, следовательно, качество оценки.

Еще одно допущение, которое  обычно делается при использовании  в расчетах постоянных цен, состоит  в том, что сложившиеся на момент сбора и подготовки исходной информации ценовые соотношения не изменятся  в течение всего срока жизни  проекта. На самом деле это означает не что иное, как предположение  об одинаковых темпах роста всех элементов  исходных данных.

Если эксперт обладает достоверной информацией, позволяющей  ему прогнозировать относительно более  быстрый или замедленный рост цен на тот или иной компонент  проекта, то это можно учесть с  помощью формул расчета реальных процентных ставок. При этом все  остальные данные проекта не пересчитываются, являясь как бы "фоном" для  изменяющихся параметров.

2. Инфляционная коррекция  денежных потоков.

 Метод расчетов в  текущих ценах позволяет увидеть  "действительную" картину происходящих  процессов, а, в дальнейшем, после  начала осуществления проекта,  и сопоставлять планировавшиеся  (проектируемые) показатели с  уже достигнутыми.

В условиях инфляции объемы поступлений от реализации продукции, так же, как и большая часть  всех текущих расходов, номинально возрастают. Соответственно, растет и  масса прибыли, и суммы налоговых  выплат. Тем не менее, общее воздействие  инфляционного роста цен на финансовые и экономические показатели функционирования проекта следует охарактеризовать как негативное, так как любые  меры по учету и компенсированию  этого воздействия будут неизбежно  иметь запаздывающий характер.

Можно выделить следующие  методы учета инфляции при оценке эффективности инвестиционного  проекта:

• Инфляционная коррекция денежных потоков;

• Учет инфляционной премии в ставке дисконтирования - в этом случае осуществляют корректировку на индекс инфляции коэффициента дисконтирования⁴. 

3. Анализ чувствительности проекта на изменяющуюся инфляцию.

Учет инфляции осуществляется с использованием:

· общего индекса внутренней рублевой инфляции, определяемого с учетом систематически корректируемого рабочего прогноза хода инфляции;

·   прогнозов изменения  во времени цен на продукцию и  ресурсы;

· прогнозов изменения уровня средней заработной платы и других укрупненных показателей на перспективу;

·  прогноза ставок налогов, пошлин, ставок рефинансирования ЦБ РФ и других финансовых нормативов государственного регулирования.

Можно выделить следующие  типы инфляции:

1) равномерная и неравномерная;

2) однородная и неоднородная.

Инфляция называется равномерной, если темп общей инфляции не зависит  от времени.

Инфляция называется однородной, если одинаково влияет на все продукты и ресурсы.

Для практического расчета  полезно следующим образом классифицировать виды влияния инфляции:

- влияние на ценовые  показатели;

- влияние на потребность  в финансировании;

- влияние на потребность  в оборотном капитале.

Первый вид влияния  инфляции практически зависит не от ее величины, а только от значений коэффициентов неоднородности.

Второй вид влияния  зависит от неравномерности инфляции (ее изменения во времени).

Наименее выгодной для  проекта является ситуация, при которой  в начале проекта существует высокая  инфляция (и, следовательно, заемный  капитал берется под высокий  кредитный процент), а затем она  падает. Для избежания неоправданно высоких процентных выплат рекомендуется  при заключении кредитных соглашений предусматривать пересмотр процентной ставки в зависимости от инфляции. Одной из возможностей такого рода является фиксация в кредитном соглашении не номинальной, а реальной процентной ставки, чтобы при начислении и  выплате процентов изменять ее (по формуле Фишера) в соответствии с  инфляцией, фактически имевшей место  за это время.

Третий вид влияния  инфляции зависит как от ее неоднородности, так и от уровня. По отношению  к этому виду влияния все проекты  делятся на две категории: дебиторские  и кредиторские (в основном в зависимости  от соотношения дебиторской и  кредиторской задолженности у держателя  проекта). Эффективность проектов первой категории с ростом инфляции падает, а второй - растет. 

Подготовка исходных данных для оценки инвестиционного проекта  в случае использования текущих  цен с неизбежностью происходит в два этапа: сначала определяется реальная, не связанная с инфляцией, динамика ценовых изменений, а затем  все значения индексируются в  соответствии с прогнозными темпами  инфляции. В качестве оценки общего уровня инфляции принято ориентироваться на официальные или общепринятые значения.

Анализ влияния инфляции может быть произведен для двух вариантов:

1) темп инфляции различный по отдельным составляющим ресурсов (входных и выходных);

2) темп инфляции одинаковый для различных составляющих затрат и доходов.

В рамках первого подхода, который в большей степени  отвечает реальной ситуации, особенно в странах с нестабильной экономикой, метод чистого современного значения используется в своей стандартной  форме, но все составляющие расходов и доходов, а также показатели дисконта корректируются в соответствии с ожидаемым темпом инфляции по годам. Важно отметить, что произвести состоятельный  прогноз различных темпов инфляции для различных типов ресурсов представляется практически чрезвычайно  трудной задачей.

В рамках второго подхода  влияние инфляции носит своеобразный характер: инфляция влияет на числа (промежуточные  значения), получаемые в расчетах, но не влияет на конечный результат и  вывод относительно судьбы проекта.

По этой причине большая  часть фирм западных стран вообще не учитывает инфляцию при расчете  эффективности капитальных вложений.

Поскольку ни один из двух возможных  методов расчетов (как в постоянных, так и текущих ценах) не в состоянии  избежать элемента субъективности, связанного с необходимостью прогнозирования  темпов инфляции, определяющим моментом при выборе между ними становятся относительная простота использования  и интерпретации полученных результатов.

По этим параметрам безусловное  преимущество по праву получает первый подход. При этом изучение воздействия  инфляции на характеристики инвестиционного  проекта и выполнение расчетов в  текущих оценках должно носить вспомогательный  характер и может производиться, например, в рамках выполнения анализа  чувствительности.