Инвестиции в развивающиеся рынки

В то же время, если уйти от усреднения и обобщения и проанализировать страновые коэффициенты в (бета)⁶, можно сделать вывод, что не все развивающиеся рынки отличаются повышенной волатильностью (рис. 3).

Завершая описание рисков, скажем, что одним из показателей  зрелости фондового рынка является работающая система защиты прав инвесторов. Во многих развивающихся странах  она находится в зачаточном состоянии: плохо соблюдаются стандарты  раскрытия информации, сохраняется  теневая структура собственности, нарушаются права миноритарных акционеров.

После такого перечисления опасностей и угроз, подстерегающих портфельного инвестора на развивающихся  рынках, понятно, почему он вправе рассчитывать на высокую доходность своих вложений: в уровне потенциальной прибыли  он закладывает премию за повышенный риск.

А вообще риски, присущие развивающимся  рынкам, можно изучать на примере  рынка России — самого волатильного и непредсказуемого emerging market. Чтобы убедиться в этом, достаточно посмотреть на рисунки 3–8. Да, за последние 11 лет (включая и 2005 год) индекс MSCI для России лишь трижды фиксировал отрицательный годовой прирост, но можно ли считать это положительным обстоятельством, если в один из этих неудачных годов, а именно в 1998 году, индекс потерял больше 80 %?

Тогда Россия, имевшая множество  уязвимых мест, с легкостью попала в зону поражения «азиатского  кризиса». Курс рубля был жестко привязан к курсу доллара, хотя ресурсов удерживать его у Центробанка  почти не было. В бюджете образовался  значительный дефицит, для ликвидации которого были выпущены государственные  краткосрочные облигации (ГКО). Иностранные  инвесторы, привлеченные высокими процентами (справедливая плата за риск, которую  должно было платить российское правительство), а также рассчитывавшие на участие  в грядущем экономическом подъеме  страны, вставшей на рыночные рельсы, активно  скупали российские бумаги. Было очевидно, что в нашей постсоветской  экономике имеется масса нерешенных проблем, однако инвесторы вели себя агрессивно, полагая, что в случае опасности на помощь обязательно  придет МВФ. Бытовало мнение, что «Россия  обладает слишком большим ядерным  потенциалом, чтобы обанкротиться».

В результате притока иностранного спекулятивного капитала российский рынок  акций демонстрировал бурный рост: на 151 % в 1996 году, почти на 112 % в 1997-м. Процентные доходы по российским облигациям достигли рекордных высот, в мае 1998 года превысив отметку в 60 %. Возникли уже серьезные и вполне обоснованные сомнения в том, сможет ли Россия и  дальше обслуживать внутренний долг, платежи по которому достигли 1 млрд долл. в неделю, а также производить выплаты по внешним обязательствам. Дополнительную неопределенность для инвесторов создавала обострившаяся политическая ситуация. И тут грянул «азиатский кризис».

17 августа 1998 года правительство  и Центробанк объявили о мерах  по преодолению последствий международного  финансового кризиса для экономики  России. Страна объявила дефолт  по своим внутренним обязательствам, предложив иностранным инвесторам  реструктуризацию задолженности.  Был введен 90- дневный мораторий на возврат всех зарубежных кредитов. Одновременно более чем на 50 % был расширен валютный коридор для курса рубля, однако российская валюта в нем не удержалась и к концу 1998 года подешевела в четыре раза по сравнению с докризисным уровнем. Отток иностранного капитала с рынка акций привел к тому, что индекс РТС по итогам 1998 года снизился на 85 %, вчистую уничтожив прирост двух предыдущих лет.

Как? Через фонд!

Для большинства частных  инвесторов задача самостоятельного инвестирования в бумаги развивающихся рынков кажется  трудновыполнимой. Не каждый непрофессионал сможет адекватно оценить политическую и экономическую ситуацию в незнакомой стране, проанализировать «узкие» места, где возможно возникновение дисбалансов  — предвестников неизбежного  кризиса. Нужно выяснить, разрешено  ли вообще нерезидентам торговать на том или ином местном рынке, тщательно  изучить его специфику, разобраться  с техническими возможностями выхода на него (подыскать брокера, определиться с порядком размещения ордеров и  т. п.). Затем предстоит потратить  немало времени и усилий на оценку и выбор потенциально интересных инструментов. Делать это наверняка  придется в условиях скудости и противоречивости доступной бухгалтерской и прочей корпоративной информации. Для индивидуального  инвестора, решившегося пуститься  в самостоятельный путь на новые  рынки, можно с уверенностью прогнозировать высокие транзакционные издержки. Поэтому  лучший способ инвестиций в бумаги зарубежных стран — воспользоваться  услугами специализированных инвестиционных фондов. Мы посоветуем американские взаимные и биржевые фонды⁷.

Покупка акций взаимных фондов (mutual fund) имеет для частного инвестора два основных преимущества: профессиональное управление деньгами и диверсификация вложений по разумной цене. В классификации взаимных фондов компании Morningstar есть две категории фондов, полностью ориентированных на вложения в активы развивающихся рынков. Это Diversified Emerging Markets (диверсифицированные фонды развивающихся рынков) и Latin America Stock (фонды латиноамериканских акций). Фонды, специализирующиеся на развивающихся азиатских и восточноевропейских рынках, проходят, соответственно, по категориям Pacific/Asia ex-Japan Stock и Europe Stock.

За период с начала 2005 года (на 18.11.05) рэнкинг доходности всех категорий американских фондов акций возглавляют фонды латиноамериканских акций с приростом 47,8 %. Эта же категория лидирует и по итогам трехлетнего периода (принося своим инвесторам доход по 52 % в год), и по итогам пяти лет (более 19,8 % в год). Категория Diversified Emerging Markets по итогам указанных периодов удерживает 3-4 место с результатами 22,7 %, 33,5 % и 16 % в год соответственно.

Не забудем упомянуть  и о существовании взаимных фондов, специализирующихся на облигациях развивающихся  рынков. Они объединены в категорию  Emerging Markets Bond, которая, кстати, показывает лучшие результаты среди всех американских фондов фиксированного дохода: 9,4 % с начала года, 18,7 % в год в течение трех последних лет и 16 % в год в течение пяти последних лет (на 18.11.05).

Более осторожным инвесторам рекомендуем выбирать «широкие»  фонды, из категории Diversified Emerging Markets: в портфелях таких диверсифицированных фондов присутствуют бумаги, торгуемые на рынках разных стран и имеющие разную отраслевую принадлежность. Более агрессивным инвесторам можно попробовать сделать ставку на региональный или даже страновой фонд. Понятно, что последний тип фондов характеризуется максимальным риском, ибо его вложения сосредоточены на рынке одной страны.

Для справки приведем в  таблице (таблица представлена в  печатной версии) данные нескольких диверсифицированных  фондов развивающихся рынков (всего  их на американском рынке около 280), удовлетворяющих следующим критериям: доходность за три и пять лет не ниже средней по категории; уровень  расходов (expense ratio⁸) не выше среднего по категории; отсутствие надбавок и скидок (no-load); открыты для новых инвесторов.

Чуть подробнее остановимся  на фонде Vanguard Emerging Markets Stock Index, который по размеру активов (5,4 млрд долл.) является крупнейшим в категории диверсифицированных фондов развивающихся рынков. Как понятно из его названия — фонд индексный. Ориентиром для него выступает Select Emerging Markets Index — индекс, включающий бумаги 18 развивающихся рынков Европы, Азии, Африки и Латинской Америки, который специально для Vanguard рассчитывается компанией MSCI. Любопытно, что стратегия фонда, несмотря на декларируемый пассивный подход к инвестированию, позволяет использовать деривативы (опционы и фьючерсы) для повышения эффективности управления и для хеджирования валютных рисков.

Еще один способ опосредованного  инвестирования в развивающиеся  рынки — покупка специализированных биржевых фондов (exchange-traded fund, ETF). Это фактически индексные фонды, торгуемые как обычные акции. Здесь перед инвестором открывается довольно большой выбор страновых и региональных фондов, главным образом из семейства iShares. Например, фонд iShares FTSE/Xinhua China 25 Index Fund (FXI) инвестирует в крупнейшие ликвидные китайские компании, чьи акции торгуются на Гонконгской бирже. А фонд iShares S&P Latin America 40 Index Fund (ILF) держит в портфеле бумаги Бразилии, Мексики, Чили и Аргентины. Мы же остановимся на «широких» и, следовательно, менее рискованных биржевых фондах — с точки зрения и страновых рисков, и рисков высокой отраслевой концентрации, и валютных рисков⁹.

Географическое распределение  основных активов в портфеле iShares MSCI Emerging Markets Index Fund выглядит так: Корея (16,8 %), ЮАР (12,5 %), Бразилия (11,0 %), Тайвань (10,6 %), Китай (7,8 %), Индия (5,3 %) и Таиланд (2,9 %). Портфель фонда довольно хорошо диверсифицирован и по отраслевому признаку. Пять ведущих секторов — энергетика (15,0 %), банки (14,9 %), телекоммуникации (14,2 %), сырье и материалы (13,8 %), полупроводники (13,2 %). Всего в портфеле 265 бумаг.

Vanguard Emerging Markets VIPERS, который нацелен на повторение динамики MSCI Select Emerging Markets Free Index, держит в портфеле бумаги Кореи (19,7 %), Тайваня (16 %), Бразилии (12,2 %), ЮАР (11,9 %), Мексики (6,9 %).

Что касается BLDRS Emerging Markets 50 ADR Index Fund, то это не типичный ETF, а паевой инвестиционный траст (unit investment trust). Его средства инвестированы в ADRs иностранных компаний, торгующиеся на американских биржах. В основном это бумаги Бразилии, Китая, Тайваня, Кореи и Индии.

Кроме того, что с биржевыми  фондами, в отличие от взаимных¹⁰, можно совершать торговые операции (в том числе и короткие продажи) в течение дня, у ETF есть еще одно преимущество, а именно: низкий уровень расходов (сравните показатели, приведенные в табл. 3, со средним уровнем расходов по категории взаимных фондов Diversified EM, составляющим почти 2 %). Низкий уровень расходов объясняется индексной природой этих фондов.

Правда, разница в уровне расходов может быть и оправданна. Вообще для взаимных фондов верно  утверждение о том, что в долгосрочном периоде активно управляемые  фонды проигрывают своим индексам-benchmark и ориентирующимся на них индексным фондам. Но для категории фондов развивающихся рынков этого отставания в результатах может и не быть. Общепринятым индексом-ориентиром для этой категории фондов является MSCI EMF. И у активно управляемых фондов есть шанс обыграть его, попытавшись просто найти выгодные инвестиционные возможности на тех развивающихся рынках, которые индексом не охвачены.

Резюме

Инвесторам, решившимся разнообразить  состав своего глобального инвестиционного  портфеля за счет активов развивающихся  рынков, напомним о трех моментах. Первое: вложения в emerging markets funds должны быть долгосрочными. Эти фонды отличаются повышенным риском и в краткосрочном периоде могут нести существенные потери. Второе: ни один рынок не может оставаться в лидерах вечно. Поэтому непрофессиональному инвестору, желающему сбалансировать свой портфель, лучше ориентироваться на диверсифицированные фонды, а не на региональные и страновые. Третье: не стоит увлекаться и принимать чрезмерные риски. Доля портфеля, помещенная в активы развивающихся рынков, должна составлять не более 5– 10 % средств, которые запланировано инвестировать в акции.

И еще одно предупреждение. В конце сентября 2005 года крупнейшие мировые рейтинговые агентства, Standard & Poor’s и Fitch Ratings, опубликовали свою оценку ситуации на развивающихся рынках. По их мнению, экономикам EME-стран в скором времени грозит замедление, так как нынешние рекордные темпы роста основаны не только и не столько на фундаментальных показателях, сколько на благоприятной конъюнктуре сырьевых рынков. Многие из новых экономик просто не имеют надежного фундамента для стабильного долгосрочного экономического развития. Эксперты предупреждают также об угрозе раздувания пузыря на рынке долгов развивающихся стран, где размер премии достиг своего исторического минимума.

Поэтому в заключение скажем, что ослепление прошлыми высокими доходами не должно мешать инвесторам адекватно  оценивать риски, сопряженные с  вложением средств в страны с неопределенными политическими и экономическими перспективами.