Сравнительный подход к оценке стоимости бизнеса

бизнес оценка сравнительный подход

Процесс формирования итоговой величины стоимости состоит из трех основных этапов:

• выбора величины мультипликатора;

• взвешивания промежуточных результатов;

• внесения итоговых корректировок.

Выбор величины мультипликатора является наиболее сложным этапом, требующим особенно тщательного обоснования, зафиксированного впоследствии в отчете. Поскольку одинаковых компаний не существует, диапазон величины одного и того же мультипликатора по компаниям-аналогам бывает достаточно широк. Аналитик отсекает экстремальные величины и рассчитывает среднее значение мультипликатора по группе аналогов. Затем проводит финансовый анализ, причем для выбора величины конкретного мультипликатора использует финансовые коэффициенты и показатели, наиболее тесно связанные с данным мультипликатором. По величине финансового коэффициента определяет положение (ранг) оцениваемой компании в общем списке. Полученные результаты накладываются на ряд мультипликаторов, и достаточно точно определяется величина, которая может быть использована для расчета стоимости оцениваемой компании.

Пример. Диапазон мультипликатора цена/балансовая стоимость активов по 15 компаниям, взятым в качестве аналога, равен 0,92-5,67. Среднее значение мультипликатора - 2,15. Центр диапазона равен 3,3[(5,67-О,92):2+0,92]. Следовательно, большинство компаний имеют величину мультипликатора чуть ниже средней. Практика показывает, что данный мультипликатор хорошо коррелирует с финансовым коэффициентом - доходом на собственный капитал. Проанализируем этот коэффициент по компаниям-аналогам. Диапазон представлен следующим образом: 4,1% - 15,6%; средняя величина - 8,32, что несколько меньше центра диапазона [(15,6 - 4,1) : 2+4,1] = 9,85. Доход на собственный капитал в оцениваемой компании составляет 12,5%. Величина мультипликатора для оцениваемой компании может быть получена либо методом трендовой прямой, либо анализом соотношения трех величин:

• средневзвешенной величины мультипликатора;

• средневзвешенной величины финансового коэффициента;

• фактической величины финансового коэффициента оцениваемой компании.

Анализ показывает, что мультипликатор цена/балансовая стоимость актива оцениваемой компании может быть несколько выше среднего аналога. Расчет дает величину 3,3.

Сравнительный подход позволяет использовать аналитику максимальное число всех возможных вариантов мультипликаторов, следовательно, в процессе расчета будет получено столько же вариантов стоимости. Если аналитик в качестве итоговой величины предложит простую среднюю всех полученных величин, то это будет означать, что он одинаково доверяет всем мультипликаторам. Наиболее правильным приемом определения итоговой величины является метод взвешивания. Оценщик в зависимости от конкретных

условий, целей и объекта оценки, степени доверия к той или иной информации придает каждому мультипликатору свой вес. На основе взвешивания получается итоговая величина стоимости, которая может быть взята за основу для проведения последующих корректировок (табл. 2).

       

       Таблица 2 - Взвешивание предварительной величины стоимости

 

Мультипликатор	Стоимость одной акции	Удельный вес мультипликатора	Итого
Цена/чистая прибыль	10	0,5	5
Цена/денежный поток	16	0,3	4,8
Цена/балансовая стоимость	14	0,2	2,8
Итоговая величина стоимости			12,6

 

Итоговая величина стоимости, полученная в результате применения мультипликаторов, должна быть откорректирована в зависимости от конкретных обстоятельств, наиболее типичными являются следующие поправки. Портфельная скидка предоставляется при наличии не привлекательного для покупателя характера диверсификации производства. Аналитик при определении окончательного варианта стоимости должен учесть имеющиеся активы непроизводственного назначения. Если в процессе финансового анализа выявлены либо недостаточность собственного оборотного капитала, либо экстренная потребность в капитальных вложениях, полученную величину необходимо вычесть. Возможно применение скидки на ликвидность. В некоторых случаях вносится поправка в виде премии за предоставляемые инвестору элементы контроля.

 

Глава 2. Особенности применения сравнительного подхода в настоящее время

 

2.1 Общие замечания, связанные со сравнительным подходом

 

Применение сравнительного подхода ориентировано главным образом на крупные компании. Подход на основе компаний-аналогов обычно наиболее приемлем, если подлежащая оценке компания относительно велика. Это утверждение исходит из следующих выводов:

1. Большие закрытые компании  имеют тенденцию быть более  схожими с аналогичными открытыми  компаниями.

2. Подход на основе  компаний-аналогов часто требует  больших затрат времени и его  применение достаточно дорого. Поэтому  может оказаться непрактичным  использовать этот подход ля  небольшой компании.

3. Если закрытая компания  может быть куплена открытой  компанией, рыночные мультипликаторы  потенциальных покупателей обычно  обеспечивают некоторое представление  о том, сколько эти потенциальные  покупатели готовы были бы  заплатить именно за данную  закрытую компанию.

Также применение сравнительного подхода зачастую подразумевает обработку достаточно большого объема информации по компаниям-аналогам. Как известно из математической статистики, для получения достаточно достоверных величин мультипликаторов необходимо обработать данные о весьма значительном количестве компаний-аналогов. Как правило, такая обработка является достаточно трудоемким процессом. Это становится особенно ясным, если учитывать необходимость проведения корректировок на различные преимущества, которыми обладают компании-аналоги, что подразумевает детальный анализ этих преимуществ.

При относительно небольшой выборке компаний-аналогов встает другая проблема – погрешность статистически расчетов. Фактически при определении какого-либо мультипликатора по его выборочным значениям (значениям по отдельным компаниям-аналогам) - эти значение распределены нормально. Задачей оценщика в процессе обработки информации по компаниям аналогам является поиск центра такого распределения.

Сравнительный подход обладает рядом преимуществ и недостатков, которые должен учитывать профессиональный оценщик. Основным преимуществом сравнительного подхода является то, что оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи сходных предприятий. В данном случае цена определяется рынком, т.к. оценщик ограничивается только корректировками, обеспечивающими сопоставимость аналога с оцениваемым объектом. При использовании других подходов оценщик определяет стоимость предприятия на основе произведенных расчетов.

Сравнительный подход базируется на ретроинформации и, следовательно, отражает фактически достигнутые предприятием результаты производственно-финансовой деятельности.

Другим достоинством сравнительного подхода является реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки наиболее интегрально учитывает ситуацию на рынке.

Вместе с тем сравнительный подход имеет ряд существенных недостатков, ограничивающих его использование в оценочной практике:

Во-первых, базой для расчета являются достигнутые в прошлом финансовые результаты. Следовательно, метод игнорирует перспективы развития предприятия в будущем.

Во-вторых, сравнительный подход возможен только при наличии самой разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большому числу сходных фирм, отобранных оценщиком в качестве аналогов. Получение дополнительной информации от предприятий аналогов является достаточно сложным и дорогостоящим процессом.

В-третьих, оценщик должен делать сложные корректировки, вносить поправки в итоговую величину и промежуточные расчеты, требующие серьезного обоснования. Это связано с тем, что на практике не существует абсолютно одинаковых предприятий. Поэтому оценщик обязан выявить эти различия и определить пути их нивелирования в процессе определения итоговой величины стоимости. Возможность применения сравнительного подхода в первую очередь зависит от наличия активного финансового рынка, поскольку подход предполагает использование данных о фактически совершенных сделках. Второе условие - это открытость рынка или доступность финансовой информации, необходимой оценщику. Третьим необходимым условием является наличие специальных служб, накапливающих ценовую и финансовую информацию. Формирование соответствующего банка данных облегчит работу оценщика, поскольку сравнительный подход является достаточно трудоемким и дорогостоящим.

 

2.2 Казахстанская практика в оценке стоимости бизнеса

 

Общая характеристика

В предыдущей главе отмечалось, что стоимость бизнеса определяется его будущими доходами. Но как представить их размеры? Не существует какой-то одной формулы, с помощью которой можно было бы найти ответ на вопрос, какова стоимость того или иного бизнеса. Однако если упорядочить разные способы оценки, то можно достаточно убедительно найти место каждому из них в рамках трех общепринятых подходов к оценке стоимости бизнеса.

Стандарты оценки, утвержденные постановлением Правительства Республики Казахстан от 09.11.2010 № 327 (далее - Стандарты), выделяют следующие «подходы к оценке»:

«затратный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении затрат, необходимых для восстановления либо замещения объекта оценки с учетом его износа;

сравнительный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с аналогичными объектами, в отношении которых имеется информация о ценах сделок с ними;

доходный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от объекта оценки».

Эти подходы к оценке стоимости бизнеса соответствуют общепринятым в международной практике условиям. Следует сказать, что сами по себе эти три подхода сложились не сразу. Можно отметить определенную эволюцию формирования соответствующих способов оценки.

Сначала преимущественно использовался только один подход к оценке стоимости бизнеса. Это, применительно к указанной терминологии, - затратный подход, или подход на основе активов, который получил известное распространение в 50-60-х гг. прошлого века. Чуть позже, в период интенсивных слияний и поглощений, чаще других стал применяться сравнительный (рыночный) подход, ориентированный на использование различных мультипликаторов, характеризующих отношение стоимости компании и ее экономических характеристик - стоимости продаж, активов, разных видов доходов. Наибольшее распространение этот подход получил в конце 1970-х гг. В то время этот подход нашел еще одну сферу применения - обоснование инвестиционных решений. Сравнение с помощью оценочных мультипликаторов условий достижения другими компаниями того или иного уровня стоимости бизнеса стало привычным при такого рода обоснованиях.

Следует сказать, что соблюдение стандартов все же вторично по отношению к требованиям выполнения законодательных условий организации бизнеса.

Требования казахстанских стандартов

В рамках указанных трех подходов казахстанские стандарты выделяют отдельные методы оценки - «способ расчета стоимости объекта оценки в рамках одного из подходов к оценке».

При проведении оценки оценщик обязан ориентироваться на все три подхода, т.е. ему необходимо применить, по крайней мере хотя бы по одному из методов, относящихся к каждому из представленных подходов. Но вполне может сложиться ситуация, когда по какой-либо причине ориентация на тот или иной подход невозможна, а следовательно, невозможна ориентация и на использование относящегося к этому классу конкретного метода.

В таком случае согласно Стандартам оценщик обязан обосновать отказ от использования того или иного подхода.

Что касается методов оценки, то на этот счет в Стандартах отсутствуют рекомендации. «Оценщик вправе самостоятельно определять в рамках каждого из подходов к оценке конкретные методы оценки».

Вполне естественно, что разные методы оценки дают неодинаковые результаты определения стоимости бизнеса. Вместе с тем заказчика интересует более или менее определенная величина. Именно поэтому Стандарты выдвигают требование сведения разных результатов в рамках «итоговой величины стоимости объекта оценки».

В Стандартах есть и такое утверждение, имеющее отношение к рассматриваемой в этой части тематике. Речь идет, с одной стороны, о том, что применение отдельных способов оценки стоимости бизнеса должно соответствовать законодательным условиям, общим требованиям Стандартов, а также соответствующим нормативным актам. С другой стороны, должно обязательно соблюдаться временное условие использования полученных результатов, в т.ч. в части оценки стоимости бизнеса. Полученная оценка «может быть признана рекомендуемой для целей совершения сделки с объектом оценки, если с даты составления отчета об оценке до даты совершения сделки с объектом оценки или даты представления публичной оферты прошло не более 6 месяцев».

Сложившаяся практика

В настоящее время сравнительный подход основывается не на прогнозах будущих доходов компании, а на ретроспективных данных. Расчеты, основывающиеся на этом принципе, предполагают, «что стоимость бизнеса может быть выявлена с помощью недавних продаж сравнимых активов... Использование этого принципа требует тщательного поиска аналогов...». В этом случае особенно важна корректировка информации о компаниях-аналогах. Такая корректировка ориентирована на достижение максимально возможной сопоставимости данных о сравниваемых компаниях. Без такой сопоставимости проведение расчетов в рамках этого принципа весьма проблематично.