Эффективность государственных заимствований на рынке долговых обязательств

- по ОФЗ-АД -- 30,0 млрд. рублей;

- по ОФЗ-ФК -- 43,4 млрд. рублей;

- по ОФЗ-ПД -- 0,01 млрд. рублей.

В результате осуществленных Минфином России в 2007 году заимствований на внутреннем рынке объем государственного внутреннего долга Российской Федерации, выраженного в государственных ценных бумагах, составит 1250,6 млрд. рублей (справочно: по состоянию на 01 января 2007 года-1028,0 млрд. рублей).

Таким образом, прирост государственного внутреннего долга Российской Федерации, выраженного в государственных ценных бумагах, за 2007 год составит 222,6 млрд. рублей, или 21,7 процента.

Что касается внешних заимствований, то Федеральным законом "О Федеральном бюджете на 2007 год" утвержден общий объем целевых иностранных заимствований в размере 1.112,84 млн. долларов США, в том числе использование кредитов (займов) международных финансовых организаций (далее - займы) в размере 959,94 млн. долларов США и кредитов (займов) правительств иностранных государств, банков и фирм в размере 152,9 млн. долларов США.

В 2007 году необходимо обеспечить эффективную и ускоренную реализацию действующих проектов в установленные сроки, имея в виду их завершение в 2007-2009 годах. С этой целью Программой государственных внешних заимствований Российской Федерации на 2007 год установлен лимит использования займов МФО по действующим и готовящимся проектам в сумме 959,94 млн. долл. США. На 1 мая 2007 года фактическое использование средств займов МФО составило 80,96 млн. долларов США, что составляет 8,4 % от прогнозного объема использования средств займов на 2007 год.

Небольшие объемы расходов в начале года характерны для проектов, финансируемых с участием МФО. Это связано в значительной степени с сезонным характером осуществляемых в рамках проектов МФО работ, и обусловлено спецификой проектных процедур МФО, в соответствии с которыми в первой половине года осуществляются подготовительные мероприятия по заключению контрактов, а к концу года - расходование средств по заключенным контрактам. Кроме того, в январе - мае 2007 года имели место задержки с согласованием планов закупок, во многом связанные с недостаточно оперативной деятельностью Групп реализации проектов и федеральных органов исполнительной власти по подготовке планов закупок и смет расходов на 2007 год.

По проектам "Развитие финансовых учреждений" и "Правовая реформа", датой закрытия по которым установлено 31 декабря 2006 года, в январе - апреле 2007 года осуществлено финансирование только для оплаты завершенных до конца 2006 года контрактов, расходов по аудиту и минимальных операционных расходов, связанных с закрытием специальных и проектных счетов, предоставлением отчетности в МФО, и др. Процедура оплаты указанных расходов в течение 4 месяцев после завершения проекта предусмотрена правилами Международного банка реконструкции и развития и Европейского банка реконструкции и развития.

В апреле 2007 года проведены переговоры делегаций Российской Федерации и Европейского банка реконструкции и развития по Соглашению о займе для финансирования компонента по теплоснабжению проекта "Реконструкция системы водоснабжения и охрана окружающей среды г. Калининграда''.

Программой государственных внешних заимствований Российской Федерации на 2007 год предусмотрено финансирование двух новых проектов "Инфраструктура особых экономических зон", "Развитие рынка информационных технологий в России" и не планируется привлечение финансовых займов от МФО. Вышеуказанные проекты предполагается реализовывать при условии повышенной доли финансирования проекта из федерального бюджета. При этом сумма займа МФО составит не более 10% от общей стоимости проекта.

Анализ хода исполнения Программы государственных внешних заимствований Российской Федерации на 2007 год показывает, что использование кредитов за январь - май 2007 года составило 56,3 млн. долларов США (37% от прогнозного объема).

Исполнение Программы государственных внешних заимствований Российской Федерации на 2007 год осуществлялось с учетом основных направлений долговой политики на текущий и предстоящие годы, предусматривающих полный отказ от привлечения Российской Федерацией новых "связанных" кредитов правительств иностранных государств и ускорение реализации действующих проектов, финансируемых за счет ранее привлеченных кредитов.

В этой связи фактически прекращена практика продления сроков действия индивидуальных кредитных соглашений (Российская академия наук, ФСБ России, ФСО России), а также аннулируются неиспользованные остатки кредитов по кредитным соглашениям, заключенным Внешэкономбанком с иностранными банками на финансирование проектов, предусмотренных Программой государственных внешних заимствований Российской Федерации на 2007 год.

В Программе государственных внешних заимствований Российской Федерации на 2007 год предусмотрено предоставление гарантий от некоммерческих рисков под контргарантии МБРР по проектам "Наземный старт" и "Строительство глиноземно-алюминиевого комплекса в Республике Коми". Обязательства федерального бюджета в рамках проектов, по которым Российской Федерацией предоставлены гарантии от некоммерческих рисков, в 2007 году не возникали.

В Программе государственных внешних заимствований Российской Федерации на 2007 год на поддержку экспорта российской промышленной продукции предусмотрено предоставление государственных гарантий Российской Федерации на общую сумму 1,0 млрд. долларов США.

26 мая 2007 г. в Правительство Российской  Федерации внесен в установленном  порядке проект постановления  Правительства Российской Федерации "О внесении изменений в  постановление Правительства Российской  Федерации "О порядке предоставления  в 2006 году государственных гарантий  Российской Федерации для оказания  государственной поддержки экспорта  промышленной продукции", регламентирующий  порядок предоставления государственных  гарантий Российской Федерации  на поддержку экспорта в 2007 году. По состоянию на 1 июня 2007 г. государственные гарантии Российской Федерации по данному направлению не выдавались.

2.2 Динамика выпуска государственных ценных бумаг

В последние 2-3 года фондовый рынок России претерпевает кардинальные изменения в плане увеличения объема торгов и участников рынка, так как возможность заработать прибыль при проведении операций с ценными бумагами становится все реальнее благодаря многим сопутствующим этому факторам. К доминирующим факторам относят целенаправленно проводимую политику Минфина РФ, постепенное становление на мировой уровень российской экономической системы в целом, заинтересованность иностранных инвесторов в природных ресурсах и производственных мощностях России и т.д. Проведем аналитические исследования колебаний конъюнктуры рынка ГКО-ОФЗ в динамике за 2006 и 2007 гг.

Ситуация на рынке государственных краткосрочных облигаций и облигаций федерального займа (ГКО-ОФЗ) в I квартале 2007 г. характеризовалась общей нестабильностью. Тенденция к снижению процентных ставок, преобладавшая на протяжении 2006 года, не получила продолжения. В целом по итогам квартала доходность ГКО-ОФЗ осталась практически неизменной - индикатор рыночного портфеля к началу апреля снизился лишь на 0,02% годовых до 15,95% годовых.

Первый квартал 2007 года разделился на два периода, характеризовавшихся различными тенденциями динамики рынка (рисунок 1). Первый продолжался с начала января до 6 февраля, когда Минфин РФ разместил на аукционе ОФЗ серии 27017. К этому времени индикатор рыночного портфеля снизился до 13,8% годовых - исторического минимума рынка. Процентные ставки долгосрочных ОФЗ опустились ниже уровня 15% годовых (рисунок 2), номинальный объем рынка упали до 152,5 млрд. руб., что стало минимальным значением за последние годы. В дальнейшем, вплоть до конца марта на рынке, напротив, доминировала тенденция к росту доходности при одновременном увеличении объемов заимствования со стороны эмитента.

Наиболее значимыми негативными факторами, оказавшими определяющее влияние на ценовую динамику, стали - пониженный уровень банковской ликвидности и активизация эмиссионной политики Минфина РФ. В январе-марте общий уровень ликвидности банковской системы существенно снизился. Как следствие, оборот вторичного рынка ГКО-ОФЗ уменьшился в два раза, значительно возросла чувствительность рынка к колебаниям процентных ставок на рынке межбанковских кредитов (МБК), которые зачастую достигали 50% годовых.

Рисунок 2.1 - Динамика доходности рынка ГКО-ОФЗ и некоторых серий ОФЗ в 2006-2007 гг.,

Рисунок 2.2 - Изменение кривой доходности ГКО-ОФЗ в I квартале 2007 г., % годовых (датами указаны проанализированные дни в течение квартала)

Еще более сильное воздействие на рынок государственного долга оказало изменение эмиссионной политики Минфина РФ, выразившаяся в увеличении объемов заимствования и существенном повышении ставок первичного размещения, против текущего уровня вторичного рынка в целях активизации рынка. Наиболее значительная премия к доходности вторичного рынка сложилась на аукционах 13 и 20 марта, на которых размещались соответственно 8-ми месячные ГКО и 3-х летние ОФЗ. Подобные действия Минфина привели к быстрому росту общего уровня доходности рынка на 1,5-2% годовых.

В целом позитивная ситуация в российской экономике практически не оказывала влияния на динамику доходности ГКО-ОФЗ. Рост мировых цен на нефть, ставший определяющим фактором для рынков акций и валютных облигаций РФ, был проигнорирован операторами рынка рублевых облигаций. В условиях резких скачков валютного курса (особенно в начале квартала), которые объективно должны были снижать привлекательность рублевых активов, котировки ГКО-ОФЗ устойчиво росли. Когда же во второй половине квартала 2007г. курс рубля к доллару относительно стабилизировался, цены рублевых облигаций, напротив, пошли вниз. Столь же неадекватной оказалась и реакция рынка на динамику инфляции. Снижение доходности в январе 2007г. в условиях роста потребительских цен на 3,1% привело к тому, что реальная процентная ставка ГКО-ОФЗ оказалась резко отрицательной (-20,4% годовых). В дальнейшем разнонаправленное движение доходности и индекса потребительских цен выправили ситуацию, и в марте реальная ставка ГКО-ОФЗ вышла в положительную область (+1,5% годовых).

Стабильное снижение процентных ставок валютных облигаций РФ, наблюдавшееся в течение всего первого квартала 2007 года, также практически не нашло отражения в динамике рыночных ставок, что традиционно оказывало благоприятное воздействие на рынок ГКО-ОФЗ. В настоящее время инвесторы не рассматривают рублевые облигации в качестве реальной альтернативы валютным бумагам, поскольку объемы и ликвидность этих рынков не сопоставимы.

Активность вторичного рынка в январе-марте существенно снизилась. Суммарный объем торгов упал до 16 млрд. руб., что в 2 раза ниже показателя последнего квартала 2006 года. Средний ежедневный объем средств, зарезервированных в торговой системе ММВБ для участия в торгах, сократился на 46% до 1,94 млрд. рублей. Частичным объяснением этого может служить низкая деловая активность в начале года, связанная с большим количеством праздничных дней. Однако, объемные характеристики рынка в феврале и марте практически соответствовали показателям января (рисунок 2.3). Таким образом, попытка Минфина РФ активизировать вторичный рынок, предпринятая во второй половине квартала, не привела к успеху. Единственным следствием изменившейся политики эмитента стал рост уровня доходности, а также некоторое замедление темпов снижения номинального объема рынка. В марте 2007г. впервые за последние 8 месяцев объем средств, привлеченных с рынка, превысил объем выплат.

Наибольшие изменения произошли в секторе длинных гособлигаций, доходность которых возросла на 0,5-1,0% годовых (рисунок 2). Основной причиной этого стала изменившаяся политика Минфина РФ на первичном рынке, который в целях оживления и повышения инвестиционной привлекательности рынка ГКО-ОФЗ повысил уровень доходности на первичных аукционах и увеличил объемы заимствований. Отношение объема размещенных на аукционах бумаг к номинальному объему рынка увеличилось с 1,9% в январе до 3,9% в марте. Вместе с тем, сложившаяся к концу марта структура процентных ставок отразила также усиление инфляционных ожиданий участников рынка - наклон кривой доходности существенно увеличился в сравнении с началом квартала.

Для решения задачи повышения привлекательности рынка внутреннего государственного долга эмитент был вынужден предлагать на аукционах более короткие бумаги сроком обращения 1-2 года, доля которых существенно возросла.

Тем не менее, на рынке по-прежнему доминировали банки-дилеры, портфель которых составлял около 70% от общего объема рынка. Расширение круга участников рынка (в том числе за счет нерезидентов, которые, как показывают валютные аукционы Банка России, пока предпочитают выводить средства с рынка ГКО-ОФЗ3) требует планомерного длительного наращивания объемов эмиссии, что сдерживается действующим законодательством, допускающим эмиссию рублевых облигаций только в целях покрытия бюджетного дефицита и рефинансирования погашаемых выпусков.

К концу I квартала 2009 г. ожидается повышение темпов роста потребительских цен. Прогнозируемый Банком России среднемесячный уровень инфляции не превысит 1,0-1,1%. Замедление темпов роста цен станет возможным благодаря административному ограничению роста цен на продукцию, услуги естественных монополий и услуги жилищно- коммунального хозяйства, уменьшению темпов роста курса доллара и евро, а также снижению потребительской активности населения.

На рынке ГКО-ОФЗ прогнозируется некоторое повышение доходности, чему будет способствовать увеличение темпов прироста потребительских цен и курса доллара, а также регулярные инвестиции Пенсионного фонда РФ. Однако Минфин РФ, по-видимому, в целях повышения привлекательности рынка будет стремиться поддерживать положительной реальную доходность ГКО-ОФЗ. В связи с этим сильное снижение уровня доходности среднесрочных бумаг (1-2 года) представляется маловероятным.

Глава 3. Эффективность государственных заимствований на рынке ценных бумаг

3.1 Эффективность внутренних заимствований Российской Федерации

Программа государственных внутренних заимствований Российской Федерации на 2009 год формировалась с учетом одобренной в апреле 2008 года Правительством Российской Федерации Долговой стратегии на 2008-2010 гг., предусматривающей:

- снижение государственного долга  Российской Федерации к ВВП;

- замещение государственного внешнего  долга внутренними заимствованиями;

- сохранение и развитие национального  рынка государственных ценных  бумаг.

В рамках дальнейшего развития рынка государственных ценных бумаг, Министерство финансов Российской Федерации ставит перед собой следующие задачи на 2009 год:

- сохранение присутствия государства  на финансовом рынке в качестве  заемщика;