Основные критерии эффективности инвестиционного проекта и методы их оценки

  Основные критерии эффективности инвестиционного проекта и методы их оценки

 

7. 1. Общая  характеристика методов оценки  эффективности 

 

 Международная практика оценки эффективности инвестиций существенно базируется на концепции временной стоимости денег и основана на следующих принципах:

Оценка  эффективности использования инвестируемого капитала производится путем сопоставления  денежного потока (cash flow), который  формируется в процессе реализации инвестиционного проекта и исходной инвестиции. Проект признается эффективным, если обеспечивается возврат исходной суммы инвестиций и требуемая  доходность для инвесторов, предоставивших капитал.

Инвестируемый капитал равно как и денежный поток приводится к настоящему времени  или к определенному расчетному году (который как правило предшествует началу реализации проекта).

Процесс дисконтирования  капитальных вложений и денежных потоков производится по различным  ставкам дисконта, которые определяются в зависимости от особенностей инвестиционных проектов. При определении ставки дисконта учитываются структура  инвестиций и стоимость отдельных  составляющих капитала.

 

 Суть всех методов оценки базируется на следующей простой схеме: Исходные инвестиции при реализации какого-либо проекта генерируют денежный поток CF1, CF2, ... , CFn. Инвестиции признаются эффективными, если этот поток достаточен для

возврата  исходной суммы капитальных вложений и 

обеспечения требуемой отдачи на вложенный капитал.

 

Наиболее  распространены следующие показатели эффективности капитальных вложений:

дисконтированный  срок окупаемости (DPB).

чистое  современное значение инвестиционного  проекта (NPV),

внутренняя  норма прибыльности (доходности, рентабельности) (IRR),

 

 Данные показатели равно как и соответствующие им методы, используются в двух вариантах:

для определения  эффективности независимых инвестиционных проектов (так называемая абсолютная эффективность), когда делается вывод  о том принять проект или отклонить,

для определения  эффективности взаимоисключающих  друг друга проектов (сравнительная  эффективность), когда делается вывод  о том, какой проект принять из нескольких альтернативных.

 

7. 2. Метод  дисконтированного периода окупаемости 

 

 Рассмотрим этот метод на конкретном примере анализа двух взаимоисключающих друг друга проектов.

 

Пример 1. Пусть  оба проекта предполагают одинаковый объем инвестиций $1,000 и рассчитаны на четыре года.

 

 Проект А генерирует следующие денежные потоки : по годам 500, 400, 300, 100, а проект В - 100, 300, 400, 600. Стоимость капитала проекта оценена на уровне 10%. Расчет дисконтированного срока осуществляется с помощью следующих таблиц.

 

Таблица 7.1.

Проект  А 

 

Год  

0 

1 

2 

3 

4

 

Чистый  денежный поток (ЧДП) 

-1,000 

500 

400 

300 

100

 

Дисконтированный  ЧДП  

-1,000 

455 

331 

225 

68

 

Накопленный дисконтированный ЧДП 

-1,000 

-545 

-214 

11 

79

 

 

 Во третьей строке таблицы помещены дисконтированные значения денежных доходов предприятия в следствии реализации инвестиционного проекта. В данном случае уместно рассмотреть следующую интерпретацию дисконтирования: приведение денежной суммы к настоящему моменту времени соответствует выделению из этой суммы той ее части, которая соответствует доходу инвестора, который предоставляется ему за то, что он предоставил свой капитал. Таким образом, оставшаяся часть денежного потока призвана покрыть исходный объем инвестиции. В четвертой строке таблицы содержатся значения непокрытой части исходной инвестиции. С течением времени величина непокрытой части уменьшается. Так, к концу второго года непокрытыми остаются только $214, и поскольку дисконтированной значение денежного потока в третьем году составляет $225, становится ясным, что период покрытия инвестиции составляет два полных года и какую-то часть года. Более конкретно для проекта получим:

 

. Аналогично  для второго проекта расчетная  таблица и расчет дисконтированного  периода окупаемости имеют следующий  вид. 

 

Таблица 7.2.

Проект  В.

 

Год  

0 

1 

2 

3 

4

 

Чистый  денежный поток (ЧДП) 

-1,000 

100 

300 

400 

600

 

Дисконтированный  ЧДП  

-1,000 

91 

248 

301 

410

 

Накопленный дисконтированный ЧДП 

-1,000 

-909 

-661 

-360 

50

 

 

.

 

 На основе результатов расчетов делается вывод о том, что проект А лучше, поскольку он имеет меньший дисконтированный период окупаемости.

 

Существенным  недостатком метода дисконтированного  периода окупаемости является то, что он учитывает только начальные  денежные потоки, именно те потоки, которые  укладываются в период окупаемости. Все последующие денежные потоки не принимаются во внимание в расчетной  схеме. Так, если бы в рамках второго  проекта в последний год поток  составил, например $1000, то результат  расчета дисконтированного периода  окупаемости не изменился бы, хотя совершенно очевидно, что проект станет в этом случае гораздо более привлекательным.

 

7. 3. Метод  чистого современного значения (NPV - метод) 

 

 Этот метод основан на использовании понятия чистого современного значения (Net Present Value)

 

,

 

где CFi - чистый денежный поток,

r - стоимость  капитала, привлеченного для инвестиционного  проекта. 

 

 Термин “чистое” имеет следующий смысл: каждая сумма денег определяется как алгебраическая сумма входных (положительных) и выходных (отрицательных) потоков. Например, если во второй год реализации инвестиционного проекта объем капитальных вложений составляет $15,000, а денежный доход в тот же год - $12,000, то чистая сумма денежных средств во второй год составляет ($3,000).

 

В соответствии с сущностью метода современное  значение всех входных денежных потоков  сравнивается с современным значением  выходных потоков, обусловленных капитальными вложениями для реализации проекта. Разница между первым и вторым есть чистое современное значение, величина которого определяет правило  принятия решения.

 

Процедура метода.

 

Шаг 1. Определяется современное значение каждого денежного  потока, входного и выходного.

 

Шаг 2. Суммируются  все дисконтированные значения элементов  денежных потоков и определяется критерий NPV.

 

Шаг 3. Производится принятие решения:

для отдельного проекта: если NPV больше или равно  нулю, то проект принимается;

для нескольких альтернативных проектов: принимается  тот проект, который имеет большее  значение NPV, если только оно положительное.

 

Пример 2. Руководство  предприятия собирается внедрить новую  машину, которая выполняет операции, производимые в настоящее время  вручную. Машина стоит вместе с установкой $5,000 со сроком эксплуатации 5 лет и  нулевой ликвидационной стоимостью. По оценкам финансового отдела предприятия  внедрение машины за счет экономии ручного труда позволит обеспечить дополнительный входной поток денег $1,800. На четвертом году эксплуатации машина потребует ремонт стоимостью $300.

 

 Экономически целесообразно ли внедрять новую машину, если стоимость капитала предприятия составляет 20%.

 

Решение. Представим условия задачи в виде лаконичных исходных данных.

 

Стоимость машины 

$5,000

 

Время проекта 

5 лет

 

Остаточная  стоимость 

$0

 

Стоимость ремонта в 4-м году 

$300

 

Входной денежный поток за счет приобретения машины 

$1,800

 

Показатель  дисконта 

20%

 

 

 

 

Расчет  произведем с помощью следующей  таблицы.

 

Таблица 7.3.

Расчет  значения NPV

 

Наименование  денежного потока 

Год(ы) 

Денежный 

 

поток 

Дисконтирование

 

множителя 20%* 

Настоящее

 

значение  денег

 

Исходная  инвестиция 

Сейчас 

($5,000) 

1 

($5,000)

 

Входной денежный поток 

(1-5) 

$1,800 

2.991 

$5,384

 

Ремонт  машины 

4 

($300) 

0.482 

($145)

 

Современное чистое значение (NPV) 

$239

 

 

* Множитель  дисконтирования определяется с  помощью финансовых таблиц.

 

 В результате расчетов NPV = $239 > 0, и поэтому с финансовой точки зрения проект следует принять.

 

 Сейчас уместно остановиться на интерпретации значения NPV. Очевидно, что сумма $239 представляет собой некоторый “запас прочности”, призванный компенсировать возможную ошибку при прогнозировании денежных потоков. Американские финансовые менеджеры говорят - это деньги, отложенные на “черный день”.

 

Рассмотрим  теперь вопрос зависимости показателя и, следовательно, сделанного на его  основе вывода от нормы доходности инвестиций. Другими словами, в рамках данного примера ответим на вопрос, что если показатель доходности инвестиций (стоимость капитала предприятия) станет больше. Как должно измениться значение NPV?

 

 Расчет показывает, что при r = 24% получим NPV = ($186), то есть критерий является отрицательным и проект следует отклонить. Интерпретация этого феномена может быть проведена следующим образом. О чем говорит отрицательное значение NPV? О том, что исходная инвестиция не окупается, т.е. положительные денежные потоки, которые генерируются этой инвестицией не достаточны для компенсации, с учетом стоимости денег во времени, исходной суммы капитальных вложений. Вспомним, что стоимость собственного капитала компании - это доходность альтернативных вложений своего капитала, которое может сделать компания. При r = 20% компании более выгодно вложить деньги в собственное оборудование, которое за счет экономии генерирует денежный поток $1,800 в течение ближайших пяти лет; причем каждая из этих сумм в свою очередь инвестируется по 20% годовых. При r = 24% компании более выгодно сразу же инвестировать имеющиеся у нее $5,000 под 24% годовых, нежели инвестировать в оборудование, которое за счет экономии будет “приносить” денежный доход $1,800, который в свою очередь будет инвестироваться под 24% годовых.

 

Общий вывод  таков: при увеличении нормы доходности инвестиций (стоимости капитала инвестиционного  проекта) значение критерия NPV уменьшается.

 

 Для полноты представления информации, необходимой для расчета NPV, приведем типичные денежные потоки.

 

Типичные  входные денежные потоки:

дополнительный  объем продаж и увеличение цены товара;

уменьшение  валовых издержек (снижение себестоимости  товаров);

остаточное  значение стоимости оборудования в  конце последнего года инвестиционного  проекта (так как оборудование может  быть продано или использовано для  другого проекта);

высвобождение оборотных средств в конце  последнего года инвестиционного проекта (закрытие счетов дебиторов, продажа  остатков товарно-материальных запасов, продажа акций и облигаций  других предприятий).

 

Типичные  выходные потоки:

начальные инвестиции в первый год(ы) инвестиционного  проекта;

увеличение  потребностей в оборотных средствах  в первый год(ы) инвестиционного  проекта (увеличение счетов дебиторов  для привлечения новых клиентов, приобретение сырья и комплектующих  для начала производства);

ремонт  и техническое обслуживание оборудования;

дополнительные  непроизводственные издержки (социальные, экологические и т. п.).

 

 Ранее было отмечено, что результирующие чистые денежные потоки, призваны обеспечить возврат инвестированной суммы денег и доход для инвесторов. Рассмотрим, как происходит разделение каждой денежной суммы на эти две части с помощью следующего иллюстрирующего примера.

 

Пример 3. Предприятие  планирует вложить деньги в приобретение нового приспособления которое стоит $3,170 и имеет срок службы 4 года с  нулевой остаточной стоимостью. Внедрение  приспособления по оценкам позволяет  обеспечить входной денежный поток $1,000 в течение каждого года. Руководство  предприятия позволяет производить  инвестиции только в том случае, когда это приводит к отдаче хотя бы 10% в год.

 

Решение. Сначала  произведем обычный расчет чистого  современного значения.

 

Таблица 7.4.

Традиционный  расчет NPV

  

Год(ы) 

Сумма

 

денег 

Множитель

 

дисконтирования 

Настоящее

 

значение

 

Исходная  инвестиция 

Сейчас 

($3,170) 

1 

($3,170)

 

Годовой приток денег 

(1-4) 

$1,000 

3.170 

$3,170

 

 

 Таким образом, NPV=0 и проект принимается.

 

 Дальнейший анализ состоит в распределении $1,000 входного потока на две части:

возврат некоторой  части исходной инвестиции,

отдача  от использования инвестиции (доход  инвестору).

 

Таблица 7.5.

Расчет  распределения денежных потоков 

 

Год 

Инвестиция  по отношению к данному году 

Поток

 

денег 

Отдача  от инвестиции

 

(1) 

Возврат

 

инвестиции 

 

(2) - (3) 

Непокрытая 

 

инвестиция 

 

на конец  года

 

(1) - (4)

  

1 

2 

3 

4 

5

 

1 

$3,170 

$1,000 

$317 

$683 

$2,487

 

2 

$2,487 

$1,000 

$249 

$751 

$1,736

 

3 

$1,736 

$1,000 

$173 

$827 

$909

 

4 

$909 

$1,000 

$91 

$909 

0

        

$3,170 

 

 

7. 4. Влияние  инфляции на оценку эффективности  инвестиций 

 

Анализ  влияния инфляции может быть произведен для двух вариантов 

темп инфляции различный по отдельным составляющим ресурсов (входных и выходных),

темп инфляции одинаковый для различных составляющих затрат и издержек.