Финансовая политика предприятия: понятие, цели и задачи

заемные средства - ссуды банков (долгосрочные и краткосрочные), облигационные  займы;

временные привлеченные средства - кредиторская задолженность.

Краткосрочная кредиторская задолженность за товары, работы и услуги, по заработной плате и уплате налогов в расчете не участвует, так как предприятие не платит за нее проценты, и она является следствием текущих операций в течение года, в то время как расчет цены капитала проводится на год для принятия долгосрочного финансового решения.

Краткосрочные ссуды банка, как  правило, временно привлекаются для  финансирования текущих потребностей производства в оборотных средствах, поэтому они также не учитываются при расчете цены капитала.

Таким образом, для определения  цены капитала наиболее важными являются следующие его источники:

*заемные средства, к которым  относятся долгосрочные ссуды  и облигационные займы;

*собственные средства, которые  включают обыкновенные и привилегированные акции и нераспределенную прибыль.

Важным моментом при определении  цены капитала фирмы является вопрос, на какой базе следует производить  все расчеты - доналоговой или  посленалоговой. Так как целью  управления предприятием является максимизация чистой прибыли, при анализе приходится учитывать влияние налогов.

Не менее важно, какую цену источника  средств следует брать в расчет - историческую (на момент привлечения  источника) или новую (маржинальную, характеризующую предельные затраты по привлечению новых источников финансирования). Очевидно, что только маржинальные затраты могут дать реальную оценку перспективных затрат предприятия, необходимых для составления его инвестиционного бюджета.

Основными элементами заемного капитала предприятия являются выпущенные им облигации и долгосрочные ссуды банка.

Цена заемного капитала зависит  от многих факторов: вида используемых процентных ставок (фиксированной или  плавающей) разработанной схемы  начисления процентов и погашения  долгосрочной задолженности, необходимости формирования фонда погашения задолженности.

Цена долгосрочных ссуд банка должна определяться с учетом налога на прибыль. Это связано с тем, что проценты за пользование ссудами банка  включаются в себестоимость продукции, что уменьшает размер налогооблагаемой прибыли и сумму налога на прибыль, уплачиваемую предприятием. В результате увеличивается чистая прибыль предприятия. Поэтому цена долгосрочной ссуды банка (K_t) будет меньше, чем размер процентов, уплачиваемых предприятием банку:

К_t=р х (1-Т),(1)

Где р -- процентная ставка по долгосрочной ссуде банка;

Т -- ставка налога на прибыль.

Эта формула в условиях России применима  в том случае, если величина процентов  по ссуде не превышает учетной  ставки Банка России, увеличенной  на 3%. Согласно Положению о составе затрат проценты по долгосрочным ссудам банка включаются в себестоимость предприятия только в таком размере.

Если процентная ставка по долгосрочной ссуде превышает установленный  размер, цена источника увеличивается  на размер этого превышения (р₂):

Р₂=Рt х - (Р_uб + 3%)(2)

Где Р, -- процентная ставка коммерческого  банка;

Р_uб -- учетная ставка Банка России.

Другим элементом заемного капитала являются облигации. Проценты, уплачиваемые по облигациям, в соответствии с  законодательством РФ списываются предприятием из чистой прибыли. Таким образом, стоимость облигационного займа (К₂) примерно равна величине процентов, уплачиваемых держателям облигаций, т.е. ее доходности (г). В зависимости от вида облигации доходность рассчитывается по-разному. Показатель общей доходности купонной облигации без права досрочного погашения (или доходности к погашению) рассчитывается как отношение среднегодового дохода к средней цене ее приобретения:

К₂ = r= [D + (М - Р) : n] : (М + Р) : 2],(3)

D - купонный (годовой) процентный доход;

М - номинальная или нарицательная .стоимость облигации;

Р - текущая (рыночная) цена облигации;

n - срок погашения облигации.

Если такой расчет затруднен, можно  воспользоваться определением показателя текущей доходности облигации:

К₂ = г = (М х р) : Р,(4)

где р - купонная ставка, %.

Так как выплаты процентов по облигациям подлежат налогообложению, налоговая корректировка по ним  не производится.

Основными элементами собственных  средств являются акции (обыкновенные и привилегированные) и нераспределенная прибыль. Стоимость привилегированных акций определяют по уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам (К₃):

К₃ = Д : Р(5)

Где Д - годовой дивиденд по акциям;

Р - текущая рыночная цена акции (без  затрат на размещение).

Дивиденды по акциям также облагаются налогом, поэтому налоговая корректировка по ним не производится.

Цену акционерного капитала, представленного  обыкновенными акциями, нельзя определить точно, так как размер дивидендов по ним заранее не известен и зависит  от результатов работы предприятия. Стоимость этого источника принимается равной требуемой норме прибыли инвестора на обыкновенную акцию.

Для расчета обычно используют три  метода:

оценки доходности финансовых активов (САРМ);

дисконтированного денежного потока (модель Гордона);

доходности облигации фирмы  плюс премия за риск.

Все они не исключают ошибок и  неточностей в расчете показателей, поэтому ни один из них нельзя выделить в качестве предпочтительного. На практике рекомендуется применять все  методы одновременно, а затем выбрать наиболее достоверный. Если результаты их применения сильно различаются, необходимо провести дополнительный анализ.

Модель оценки доходности финансовых активов (САРМ) предполагает, что цена собственного капитала (К₄) равна безрисковой доходности плюс премия за риск:

K₄ = r_f+_I x (r_m - r_f),(6)

Где r_f - безрисковая доходность;

r_m - требуемая доходность портфеля, или ожидаемый рыночный

доход;

_I - коэффициент i-ой акции фирмы.

В качестве безрисковой доходности рекомендуется использовать процент  по долгосрочным казначейским обязательствам со сроком погашения 20 лет.

Разность между требуемой доходностью  портфеля и безрисковой доходностью  представляет собой рыночную премию за риск (r_m-r_f). Произведение -коэффициента на рыночную премию за риск представляет собой премию за риск владения i -ой акцией.

-коэффициент является показателем  систематического (или недиверсифицированного) риска (табл. 1). Он отражает уровень  изменчивости конкретной ценной  бумаги по отношению к усредненной  и является критерием дохода  на акцию по сравнению со средним доходом на рынке ценных бумаг.

Таблица 1

Общие стандарты для значений коэффициента

Значение- коэффициента	Размер риска
0	Доход от ценной бумаги не зависит  от риска (безрисковая ценная бумага - казначейский вексель)
0,5	Ценная бумага реагирует в половину стоимости на изменение риска  ценных бумаг
1,0	Ценная бумага реагирует полностью  на изменение рынка ценных бумаг (средний риск)
2,0	Ценная бумага вдвойне реагирует  на изменение рынка ценных бумаг

Вторым методом определения цены обыкновенных акций является расчет дисконтированного денежного потока, основанный на модели Гордона. Рыночная цена акции устанавливается как дисконтированная стоимость ожидаемого потока дивидендов:

Где Р_о -- рыночная стоимость акции;

Д_t -- ожидаемые дивиденды;

r_i -- требуемая доходность;

t -- количество лет.

Если доходность акции будет  расти в постоянном темпе, для  оценки ожидаемой доходности можно  использовать следующую формулу:

P_o = Д_o(1 + g)):(r --g) = Д₀ :( r-g),(6)

Где Д_о -- последние выплаченные дивиденды;

г -- требуемая доходность акции, учитывающая  риск;

g -- темпы прироста дивидендов (принимаются  постоянными);

Д₀ -- ожидаемые дивиденды очередного периода.

Преобразовав эту формулу, получим  упрощенную для расчета цены обыкновенных акций (К₅):

К₅ = г = (Д₁ : Р₀)+g.(7)

Стоимость новой обыкновенной акции  превышает стоимость функционирующих  акций на величину затрат на эмиссию  и размещение выпуска, включающего  расходы на печать, комиссионные сборы  и др. Если выражать стоимость размещения займа в процентах, то формула для расчета стоимости новой обыкновенной акции будет иметь следующий вид:

К₅ = Д₁ :[P_ox(l-f) +g,(8)

где f - стоимость размещения займа, %.

Модель Гордона имеет ограничения  в применении: она может использоваться только компанией, выплачивающей дивиденды. Кроме того, правильно определить темпы прироста дивидендов в перспективе достаточно сложно.

Третий метод определения цены обыкновенных акций основан На суммировании доходности собственных облигаций  и расчетной премии за риск. Сложнее оценить премию за риск.

Премия за риск рассматривается  как превышение доходности акций  предприятия над доходностью  его облигаций. Поскольку в разные периоды ее значения нестабильны, текущая  премия за риск определяется двумя  методами:

на основе аналитического обзора;

дисконтированием денежного потока.

При использовании аналитического обзора западными учеными был  сделан вывод о том, что среднее  значение премии за риск колеблется в  пределах 2-4% и составляет около 3,6% для  любой компании любой отрасли. В  периоды с низкими процентными ставками размер премии за риск повышается до 6%, а при высоких ставках снижается до 3%.

При использовании дисконтирования  денежного потока определяют требуемую  рыночную доходность акций предприятия  и превышение ее над доходностью средних облигаций предприятия. Однако эта величина тоже является недостаточно точной.

Другим источником собственного капитала является нераспределенная прибыль - это  чистый доход предприятия, остающийся после налогообложения, выплаты  дивидендов по привилегированным акциям и процентов по облигациям. Нераспределенная прибыль принадлежит владельцам обыкновенных акций и может быть использована на реинвестирование в развитие производства или выплату дивидендов акционерам. Голосуя за реинвестирование, акционеры считают наиболее выгодным вложение прибыли в рыночные активы, что равносильно приобретению новых акций предприятия. При этом ожидаемые доходы акционеров не должны быть ниже доходов от аналогичных инвестиций в другие рыночные активы с той же степенью риска.

Таким образом, цена нераспределенной прибыли представляет собой ожидаемую  доходность обыкновенных акций предприятия  и определяется теми же методами, что  и цена обыкновенных акций.

Общая цена капитала (W) представляет собой среднее значение цен каждого  источника в общей сумме:

Где Кi -- стоимость i-го источника средств;

di -- удельный вес i -го источника  в общей сумме.

Средневзвешенная цена капитала показывает минимальный возврат средств  предприятия на вложенный в деятельность капитал или его рентабельность. Экономический смысл этого показателя состоит в том, что предприятие может принимать любые решения, в том числе и инвестиционного характера, если уровень их рентабельности не ниже текущего значения показателя средневзвешенной цены капитала.

Взвешивание может быть первоначальным или целевым. Первоначальное взвешивание основано на существующей структуре капитала, которая признается оптимальной и должна сохраниться в будущем, и может осуществляться по балансовой и рыночной стоимости источников.

Взвешивание по балансовой стоимости предполагает, что новое дополнительное финансирование будет осуществляться с использованием тех же методов, которые применялись для формирования существующей структуры капитала. При этом удельный вес каждого источника определяется делением его балансовой стоимости на балансовую стоимость всех долгосрочных источников капитала. Такой расчет позволяет оценить фактически сложившуюся структуру источников и связанные с ней расходы.

Однако главная цель расчета  средней цены капитала заключается не только в оценке фактически сложившегося положения, но и в определении стоимости вновь привлекаемой денежной единицы с последующим использованием ее значения в качестве коэффициента дисконтирования при составлении бюджета капиталовложений. Для этого проводят взвешивание по рыночной стоимости источников капитала: рыночную стоимость каждого источника делят на общую рыночную стоимость всех источников. Этот метод является более точным по сравнению с предыдущим, так как учитывает реальную конъюнктуру фондового рынка и другие факторы.