Региональный фондовый рынок

Ориентированность муниципальных  займов на проблемы местных территориальных  образований содействует решению  вопросов социально-экономического характера. Сегодня средняя по стране обеспеченность местных бюджетов собственными источниками  средств не превышает 10 %, в то время как износ коммунальной инфраструктуры составляет более 60 %, причем около четверти основных фондов полностью отслужили свой срок. Необходимость осуществления крупных капиталовложений с целью обновления устаревшей инфраструктуры городов (объектов здравоохранения, образования и ЖКХ) будет подталкивать муниципальные власти к поиску дополнительных источников финансирования, в том числе в виде облигационных заимствований.

Уже сейчас в России муниципальные  облигации весьма широко используются для привлечения средств физических лиц в жилищное строительство. Получили распространение и так называемые «телефонные займы», реализуемые в рамках президентской программы «Российский народный телефон». Средства, полученные от эмиссии «телефонных» облигаций, направляются на финансирование строительства телефонных линий за счет денежных средств населения, систем. Широкий круг инвесторов получает опыт тогда как держатели таких муниципальных облигаций имеют право внеочередной установки телефонного номера.

Исторические факты свидетельствуют  о том, что муниципальные облигации  были очень распространенными ценными  бумагами на фондовом рынке царской  России. Так, на 1 января 1913 г. на российском рынке ценных бумаг обращалось 159 выпусков муниципальных облигаций 65 городов на общую сумму 444,6 млн р. Основная сумма заемных средств (свыше 90 %) направлялась на развитие инфраструктуры: строительство канализации, водопровода, трамвая, телефона и т.д., а остальные средства направлялись на строительство зданий и в различные бездоходные проекты.

Отсутствие рыночных ценных бумаг  в советское время привело  к серьезному отставанию СССР от мирового опыта муниципальных заимствований. В этой связи безусловный интерес  представляет сравнительный анализ международной и российской практики выпуска муниципальных облигаций и определение на его основе путей развития российского рынка муниципальных ценных бумаг.

В зависимости от характера размещения муниципальные облигации можно  разделить на две большие группы: внутренние и международные ценные бумаги. Существенным преимуществом внешнего рынка заимствований, по сравнению с внутренним, является возможность привлечения значительных финансовых ресурсов по более низкой процентной ставке и на длительный срок.

Российское законодательство не позволяет муниципальным образованиям выпускать еврооблигации. Предпочтение, отдаваемое внутренним заимствованиям, обусловлено вопросами сохранения суверенитета и меньшей зависимости государства от иностранных кредиторов. Сегодня международные муниципальные ценные бумаги представлены двумя российскими городами, имеющими особый статус субъектов Федерации, – Москвой и Санкт-Петербургом. В то же время, до революции 1917 г. российские муниципальные облигации активно размещались за границей: на биржах Брюсселя и Берлина котировалось по семь займов, Амстердама и Лондона – по шесть. [10]

Можно предположить, что экономическая  стабилизация в России, либерализация  рынка приведут к изменению законодательства, а значит, в перспективе муниципальным  образованиям будет предоставлено право выхода на международные рынки, и они начнут формирование собственных кредитных историй.

В РФ муниципальные ценные бумаги не имеют статуса государственных, но их выпуски регистрируются в Министерстве финансов РФ. Функционирование рынка муниципальных ценных бумаг регулируется Бюджетным кодексом РФ, а также Федеральным законом № 136-ФЗ от 29.07.1998 г. «Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг».

В большинстве теоретических работ  в области государственного долга в качестве целей выпуска муниципальных займов выделяют:

– сглаживание кассовых разрывов в местных бюджетах в ожидании поступления налогов (tax anticipation notes – TANs), дохода (revenue anticipation notes –RANs), субсидий (grant anticipation notes – GANs);

– временное улучшение структуры  капитала в условиях ожидания выпуска  долгосрочных облигаций;

– погашение ранее размещенных  займов;

– финансирование целевых инвестиционных и социально-экономических программ.

Анализ эмитируемых муниципальных бумаг по целям их эмиссии показывает, что соотношение бумаг, выпускаемых для рефинансирования существующего долга и для привлечения нового капитала, варьируется достаточно широко и в среднем составляет 30:70.

В РФ многие органы местного самоуправления используют заемные средства, полученные от размещения облигаций, в коммерческих целях. Так, помимо уменьшения дефицита бюджета и рефинансирования своих прежних долговых обязательств, привлеченные ресурсы направляются в федеральные ценные бумаги и на кредитование хозяйствующих субъектов по более высокой ставке процента с расчетом на надежный возврат и маржу. Однако, кредитуя заемными средствами коммерческие проекты по более высокой ставке, администрации фактически берут на себя функции банка в регионе.

Практика, в том числе международная, свидетельствует о целесообразности ограничения направлений использования привлеченных посредством муниципальных займов денежных ресурсов. В качестве перспективных проектов эмиссии могут быть предложены:

– инвестиционные проекты в сферы регионального производства и инфраструктуры, способствующие созданию новых рабочих мест, укреплению налоговой базы и реализации других важных направлений местного экономического развития;

– «сберегательные» займы, ориентированные  на привлечение свободных средств населения и мелких юридических лиц; – специализированные целевые выпуски (жилищные, телефонные и т.п.).

В зависимости от обеспечения муниципальные  облигации можно разделить на следующие виды:

– облигации под общие обязательства, не обеспеченные конкретным источником доходов (generalobligations bonds). Такие облигации  эмитируются в основном для финансирования строительства объектов социальной сферы, а их надежность обеспечивается различными налогами;

– облигации под специальные  налоги (special tax bonds) (акцизы, на недвижимое имущество и др.), которые взимаются  непосредственно с будущих пользователей  реализуемого проекта;

– облигации, выпускаемые под определенный проект (платные участки дорог, мостов, больницы и др.), доходы от которого будут использованы для выплаты  процентов и основной суммы долга (revenue bonds). Широкое распространение  в мировой практике получили облигации под доход от промышленного проекта (industrial revenue bonds);

– смешанные облигации, которые  гарантированы не только налоговыми поступлениями, но и определенными  грантами, специальными платежами и  обязательствами третьей стороны (Hybrid Bond Securities);

– отдельно следует выделить жилищные облигации, которые используются для развития строительства жилых помещений. [7]

На российском рынке муниципальных  облигаций одним из проблемных вопросов остается обеспечение обязательств по возвратности средств и выплатам текущих процентных платежей. В соответствии с Гражданским кодексом РФ обязательства эмитента могут быть обеспечены средствами бюджета, а также имуществом, являющимся собственностью муниципального образования. Организационно-правовое обеспечение гарантийных обязательств администрации перед инвесторами по возврату заемных средств может быть реализовано путем создания из активов, определенных эмитентом в качестве гарантий по займу, специальных гарантийных фондов. Поскольку привлечение инвестиций возможно только при наличии механизмов защиты прав инвесторов, то по аналогии с зарубежными странами следует принять закон о банкротстве муниципальных органов, позволяющий взыскивать долги.

По особенностям налогообложения  можно выделить 2 вида рынков муниципальных займов: те, на которых действуют налоговые льготы и, те, на которых они отсутствуют.

Доходы, полученные инвесторами по российским муниципальным ценным бумагам, облагаются налогом по льготной ставке 15 % (так же как и по государственным облигациям). При этом сам эмитент освобожден от уплаты налога на эмиссию.

В зависимости от сроков обращения муниципальных ценных бумаг различают:

– краткосрочные ноты (short-term notes) от одного месяца до одного года;

– краткосрочные облигации (short-term bonds), выпускаемые на срок от одного до шести лет;

– среднесрочные облигации (intermediate bonds) – от шести до десяти лет;

– долгосрочные облигации (long-term bonds) – от десяти и более лет.

Срок обращения российских муниципальных  займов ограничен десятью годами, что в принципе вполне отвечает текущим потребностям муниципальных образований – основная масса муниципальных облигаций выпущена на срок от 1 года до 5 лет.

Соотношение муниципальных и федеральных  займов может варьироваться в  широких пределах. Для российских муниципальных займов характерны локальность, незначительный объем и слаболиквидный вторичный рынок. За период с начала экономических преобразований из 12215 муниципальных образований в качестве эмитентов выступили около 50 местных органов власти. По данным на 1.01.2000 г., размер долгов муниципальных образований по ценным бумагам в общей структуре составил всего 2,0 % (кредиты – 42,29 %, гарантии, поручительства – 13,13 %, бюджетные ссуды – 42,59 %).

При этом большинство эмиссий не обращалось на вторичном рынке, многие выпуски носили разовый характер, тогда как эффективность выхода муниципалитетов на рынок заимствований повышается на порядок при постоянном размещении облигационных траншей.

В зависимости от выплачиваемого дохода различают облигации:

– дисконтные, которые выгодны  инвесторам в случае ожидания падения  процентных ставок, но предполагающие большие объемы выпуска для эмитента;

– с постоянной купонной ставкой, позволяющие эмитентам планировать  свою долговую нагрузку, а инвесторам соответственно свои поступления;

– с переменной процентной ставкой, дающие возможность эмитенту изменять стоимость обслуживания в зависимости  от состояния финансового рынка;

– накопительные (accumulator bond), которые  размещаются по номинальной стоимости, а проценты по ним накапливаются по формуле сложного процента и выплачиваются вместе с основной суммой долга по истечении срока облигаций;

– сериальные (serial bonds), предусматривающие  выплату основной суммы долга  равными долями, как правило, ежегодно. При этом проценты начисляются на сумму непогашенной задолженности. [8]

Большинство российских муниципальных  займов – среднесрочные ценные бумаги, держатели которых имеют возможность  получать как дисконтный, так и  купонный доход.

По характеру ограничений можно  выделить рынки муниципальных заимствований с определенными ограничениями и без них.

В ряде стран, имеющих большое число  административно-территориальных единиц (Швеция, Дания), роль эмитента могут  исполнять централизованные специальные  организации. Возможен также вариант непосредственного объединения муниципалитетов и последующий выпуск единых финансовых инструментов с целью покрытия совокупных потребностей в заемных средствах. Преимущество подобных объединений муниципалитетов заключается в возможности снижения издержек по размещению и обслуживанию займа, повышения его надежности и ликвидности.

При выпуске российских муниципальных  ценных бумаг законодательно определен  целый ряд ограничений. Например, предельный объем муниципального долга  не должен превышать объема доходов бюджета, а максимальный объем его годового обслуживания ограничивается 15 % от общего объема расходов бюджета муниципального образования. Долги муниципальных образований должны полностью обеспечиваться муниципальным имуществом.

Помимо общих федеральных ограничений, муниципальные администрации имеют право предъявлять собственные дополнительные требования. Так, по условиям эмиссии облигаций городов Волгограда и Чебоксар они могут обращаться только среди резидентов. Что касается выпуска в нашей стране объединенных займов, то о них можно говорить пока только как о перспективном направлении.

В зависимости от права  собственности муниципальные облигации могут быть именными и предъявительскими. Российские эмитенты на практике используют как именную бездокументарную (Санкт-Петербург, Волгоград, Екатеринбург и др.), так и предъявительскую документарную (Москва) формы выпуска. Рынки муниципальных заимствований можно разделить по наличию производных инструментов, использующих в качестве базового актива облигации.

 

Заключение

 

Политика перераспределения доходов  в пользу федерального бюджета заставляет местные власти искать дополнительные финансовые ресурсы с целью выполнения социальных и экономических обязательств. Для закрепления в России экономического роста, импульс которому был во многом задан девальвацией рубля и интенсивным ростом цен на сырьевые ресурсы, принципиально важное значение приобретают инвестиции не только в масштабах страны, но и на уровне субъектов федерации и муниципальных образований. В этой связи логичным будет предположить дальнейшее возрастание в России интереса к долговым инструментам и, в частности, к сектору муниципальных ценных бумаг.

Таким образом, рынок муниципальных  заимствований в нашей стране находится на начальных этапах своего развития и для того, чтобы он стал привлекательным для потенциальных российских и зарубежных инвесторов, необходимо тщательно изучать позитивный зарубежный опыт, использовать надежные инвестиционные схемы и льготы по налогообложению.

 

Список литературы

 

1. Андреев В.В. Правовое регулирование рынка ценных бумаг в Российской Федерации. Сборник нормативных актов. – М.: Рассвет, 2008. – 356 с.
2. Булатов В.В. Фондовый рынок в структурной перестройке экономики. - М.: Флинта,  2008. – 287 с.
3. Головцов А. Профучастники рынка ценных бумаг // Экономика России 21 век. - 2008. - №3. - С. 28 -29.
4. Костиков И. Рынок муниципальных облигаций: мировой опыт и российская специфика // Мировая экономика и международные отношения. - 2005. - № 1. - С. 110–115.
5. Миркин Я.М. Рынок государственных ценных бумаг России: взаимодействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития, - М.: Альпина Паблишер, 2009. – 213 с.
6. Мокрый В. Что может местная власть // Экономика и жизнь. - 2008. - №7. – С. 24-26.
7. Проклов А. Перспективы региональных заимствований и потенциал рынка региональных облигаций // РЦБ. - 2007. - № 8. - С. 22-23.
8. Хан Д. Инвестиционные возможности городов // Рынок ценных бумаг. - 2009. -№ 18. – С.10-14.
9. Ценные бумаги. Сборник нормативных документов с комментариями / Сост. П.С.  Изюмин. - М.: Бизнес-Информ, 2008. – 421 с.
10. Щадрин А. Субфедеральные и муниципальные заимствования: итоги, проблемы, перспективы // РЦБ. - 2006. - № 12. - С. 6–8.