Управление эмиссией ценных бумаг

Облигацией признается ценная бумага, удостоверяющая право ее держателя  на получение от лица, выпустившего облигацию в предусмотренный  ею срок, номинальной стоимости облигации  или иного имущественного эквивалента. Облигация предоставляет ее держателю также право на получение фиксированного в ней процента от номинальной стоимости облигации, либо иные имущественные права.[

Статистика, характеризующая  данный сектор отечественного финансового  рынка, свидетельствует, что лишь немногие промышленные корпорации занимались распространением своих облигаций, предлагая в  их обеспечение автомобили или какое-либо иное материальное покрытие.

В банковском секторе фондового  рынка до последнего времени российские эмитенты не использовали такой общепринятый в мировой банковской практике инструмент привлечения средне- и долгосрочных ресурсов, как облигации. Если в структуре  пассивов западных коммерческих банков выпущенные облигации играют заметную роль, а на международном рынке  капиталов облигационные займы  с конца 70-х годов опередили  по объему кредиты, то российские коммерческие банки фактически не проводили еще  операций с собственными облигациями.

Почему же этот общепринятый инструмент пока еще не завоевал отечественный рынок? Ответ на этот вопрос может дать сопоставление целей проводимой операции, возникающих рисков и доходов от операций.

Целью операции является:

1. Привлечение заемных  средств на срок свыше года  на приемлемых условиях. Привлечение инвестиционных ресурсов или «длинных» пассивов — задача, выдвигаемая эмитентом на первый план, и в первую очередь ее успешное решение нацелено на обеспечение платежеспособности и ликвидности. Так, например, не секрет, что осуществление любой инвестиционной программы требует весьма длительного периода инвестирования. Что касается банка, то в последнее время доходность операций на фондовом рынке снижается и, следовательно, ищет альтернативных сфер вложения капитала. Одной из таких сфер становится покупка акций приватизированных предприятий в основном через дочерние структуры. Это ставит под угрозу финансовое благополучие банков, поскольку активные операции, связанные с приобретением акций, даже если акционерное общество и становится полностью подконтрольным банку, не может принести быстрого дохода. В основном же возникает ситуация, когда пассивы банка являются «короткими» (три, шесть месяцев) и дорогими, а активы — длинными и малоэффективными с позиций сегодняшней доходности. В этих условиях привлечение длинных пассивов, обеспечивающих банку относительную финансовую стабильность, выдвигается в ранг первоочередных задач. Таким образом, получатели просят долгосрочные займы, а кредиторы хотят предоставлять краткосрочные кредиты. Это противоречие кредитного рынка особенно остро проявляется в период стабильной экономики, когда динамика процентных ставок не поддается прогнозу. Одним из вариантов «примирения» интересов ссудозаемщика и кредитора — выпуск «ликвидных» облигаций, которые позволяют эмитенту привлекать средства на срок более года, а инвестору — в любой момент получить обратно инвестируемую сумму, продав облигацию на вторичном рынке.

2. Эмиссируя облигации,  акционерное общество не рискует  попасть в зависимость от банка  и само определяет размер, сроки  и условия погашения облигационного  займа, а держатели акций не  делятся правами управления, поскольку  облигация в отличие от акции права голоса не имеет. Ряд специальных преимуществ при выпуске облигаций имеют банки. Эмиссия облигаций позволяет им:

• избежать обязательного резервирования. При выпуске облигаций не требуется создания обязательных резервов по средствам, привлеченным банком в ходе выпуска облигационных займов (Положение Банка России от 15 февраля 1994 года №13-1\190 «О порядке формирования фонда обязательных резервов коммерческих банков и кредитных учреждений в ЦБ РФ»);
• иметь определенные преимущества в процедуре эмиссии облигаций по сравнению с эмиссией акций. При реализации облигаций открытие банку-эмитенту специального накопительного счета не требуется и поступившие средства за реализацию могут использоваться в деятельности банка
• не устанавливать минимально оплачиваемую долю выпуска облигаций по отношению к первоначально заявленному его объему, достижение которой безусловно необходимо для регистрации итогов выпуска;уменьшить налогооблагаемую прибыль — проценты, выплаченные по облигациям, отражаются на балансовом счете 970 «Операционные и разные расходы» (п. 24, 4) и уменьшают налогооблагаемую базу банка. «При исчислении налогооблагаемой базы доходы банков уменьшаются на сумму начисленных процентов по выпущенным банками ценным бумагам, являющимся долговыми обязательствами (облигации, депозитные и сберегательные сертификаты, векселя и др.), а также на сумму отрицательной разницы (дисконта) между ценой реализации выпускаемых долговых ценных бумаг и их номинальной стоимостью в пределах ставки ЦБ России по централизованным кредитным ресурсам плюс три процентных пункта. (Письмо государственной налоговой службы РФ №НП-4-01\19бн и Министерства финансов РФ №142 «О некоторых вопросах налогообложения, возникающих в связи с использованием ценных бумаг» от 8 декабря 1993 года, п. 1).

Риск не размещения облигаций связан со сроками обращения облигаций и с особыми правилами эмиссии.

Во-первых, по законодательству срок обращения облигации не может  быть менее года и эмиссия подобных инструментов не пользуется популярностью  на отечественном фондовом рынке. Ни один эмитент не может решиться на выпуск облигаций, если он не уверен в  привлечении таким способом значительного  объема достаточно «длинных» ресурсов (на срок свыше шести месяцев). Поэтому, например, не случайно, что до последнего времени ни один из российских банков не сделал подобной попытки. Объяснить  подобное самоограничение достаточно просто. В условиях высокой инфляции внутренний спрос на ценные бумага со сроком погашения от шести месяцев  был и остается весьма низким.

Во-вторых, выпуск облигационного займа требует государственной  регистрации, а значит сопряжен со значительными временными затратами. Кроме того, по российскому законодательству можно начать регистрацию облигационного выпуска лишь после регистрации итогов очередной эмиссии акций.

Таким образом, эмитент может  решиться на эмиссию облигаций, если он реально рассчитывает на привлечение  таким способом значительного объема достаточно «длинных» ресурсов —  это становится практически невозможным  в связи с инвестиционной привлекательностью других секторов финансового рынка, в частности,государственных ценных бумаг, которая очень велика. Например, все более активное размещение государством долговых ценных бумаг со сроком погашения три, шесть и 12 месяцев не позволит отечественным эмитентам в ближайшее время рассчитывать на внимание российских инвесторов. В то же время их выход на внешние рынки затруднен в связи с отсутствием у подавляющего большинства российских эмитентов необходимой кредитной истории и конкуренцией со стороны облигаций Минфина России.

Эффективность привлечения  кредитных ресурсов с помощью  эмиссии облигаций тесно связана  с их ликвидностью. Если облигация  ликвидна и у её держателя есть реальная возможность продать её на вторичном фондовом рынке облигаций, то процент, установленный при её эмиссии, может быть минимальным. В свою очередь цену привлечения средств с помощью облигационного займа определяет её рейтинг.

Обычно рейтинг — это  информация для инвесторов; однако российский фондовый рынок выдвигает  новые задачи перед эмитентом  — добиться такого рейтинга, который  обеспечивал бы эффективность размещения его облигационного займа. Следует  учитывать, что рейтинг — это  не формула, а качественная интерпретация  количественных показателей.

Рейтинг — это мнение, суждение эксперта об объективных показателях  рынка; суждение относительно вероятности  оплаты основной суммы долга и  процента. Рейтинг — это точка  зрения эксперта на качество той или  иной фондовой ценности. Создание рейтинговых  оценок — один из способов охарактеризовать рынок. Высокий рейтинг, установленный  для ценных бумаг данного эмитента, помогает повысить ликвидность ценной бумаги и снизить цену займа. Действительно, на развитом рынке, где практически  все долговые обязательства имеют  рейтинговую оценку, трудно продать  какую-либо облигацию, если отсутствует  ее рейтинг. Цивилизованный рынок ценных бумаг вынуждает эмитента обратиться с заказом в известные рейтинговые  агентства, уплатив определенную сумму денег, для того, чтобы специалисты-аналитики проверили качество ценной бумага и присвоили ей рейтинговую категорию. Таким образом, на эффективном фондовом рынке только долговые обязательства, которые прошли процедуру рейтинга могут обеспечить доступ к получению заемных средств. При этом цена займа для эмитента определяется категорией, которую присваивает рейтинговоеагенство. Наивысший рейтинг — способность погасить займ и процентные ставки; основная категория надежности — высшая категория. Очень высокая вероятность погашения основного долга и процентных ставок, надежность — высокое качество. Сильная способность к платежам, но чувствительные к неблагоприятным экономическим условиям; среднее качество — высшая категория. Наличие необходимого капитала для покрытия долга, испытывают воздействие неблагоприятных экономических условий; среднее качество — низшая категория. Неопределенные и подверженные риску, платежеспособность которых может быть прервана во времени; возможность в данный момент погасить долги, временная неплатежеспособность Изначально уязвимые, но в данный момент могут погасить проценты, долг, т. е. принципиально погашаемые

Обеспечивающие некоторую защиту инвесторов, но имеющие большой риск — ненадежные

Высоко спекулятивные, по своей надежности следующие за рейтингом ССС

Имеющие задолженность, менее обеспеченную, чем СС иСс

Имеющиене погашаемую задолженность

По данным таблицы видно  как рейтинг обеспечивает дифференциацию эмитентов, выявляя наиболее слабых из них, не гарантирующих погашение задолженности, создавая объективную основу для оценки кредитного риска, стандарты открытости и прозрачности на фондовом рынке.

В данной таблице отражено ранжирование облигаций в зависимости  от степени кредитоспособности их эмитентов. «ААА» (Американская арбитражная ассоциация) — означает очень высокую степень  кредитоспособности. «Р» — отказ от погашения облигаций. Например, облигации, относящиеся к классу «ВВ» и ниже, носят название JunkBonds (мусорные, бросовые облигации). Суммируя вышесказанное, можно отметить, что рейтинг обеспечивает эмитенту доступ к рынку облигаций, а его повышение — лучшие ценовые условия. Вместе с тем, снижение рейтинга приводит к удорожанию облигационного займа. При этом эмитент очень рискует, так как любое снижение качества его ценных бумаг означает дополнительные издержки.

Итак, мы видим, что рейтинг  для эмитента определяет цену займа, делает рынок выпускаемой им ценной бумаги ликвидным и в конечном итоге определяет ее место (нишу) на рынке.

В связи с этим для эмитента, желающего получить приемлемую цену привлеченных с помощью выпуска  облигационного займа ресурсов, важно  иметь высокий рейтинг.

В отечественной практике при построении рейтинга инвестиционной привлекательности, как правило, осуществляется сравнение предприятий по конкретному  набору количественных показателей. Следует  отметить, что не имея достаточно высокого рейтинга, эмитенты не смогут повысить эффективность выпуска облигации путем выхода на внешние рынки.

В настоящее время из всей совокупности российских эмитентов  только несколько крупнейших банков (Инкомбанк, банк «Российский кредит») предпринимают усилия по выходу на рынок еврооблигаций, однако их шансы  невелики и скорее всего дело ограничится  выпуском краткосрочных (со сроком погашения 90 дней) депозитных сертификатов со стопроцентным  обеспечением, а не выпуском евро нот, позволяющих привлекать по мере необходимости ресурсы на срок от одного до трех-пяти лет. Первоклассным зарубежным банкам программы евро облигационных займов дают возможность привлечения средств на сроки от трех месяцев до 30 лет.Существуют определенные сложности организации эмиссии и размещения долговых обязательств при наступлении срока погашения реализованных на внешнем рынке ценных бумаг российскому банку потребуется предоставить справки об уплате инвестором налогов в стране регистрации и т. п.;

при выпуске обязательств со сроком погашения свыше 180 дней банкам необходимо также получить от Центробанка  специальное разрешение;

спрос на облигации ограничен. Солидные зарубежные банки и иные институциональные инвесторы связаны  жесткими ограничениями на вложения на российском рисковом рынке;

долговые обязательства, независимо от сроков погашения, не влияют по российским стандартам на показатели величины собственных средств Эти и другие причины обусловили отсутствие секьотеризации задолженности, и на внешнем рынке основной формой финансирования были и остаются связанные межбанковские кредиты. Практика свидетельствует, что до выпуска необеспеченных средне- и долгосрочных инструментов эмитенты проходят как минимум два этапа — размещение краткосрочных обеспеченных бумаг (с обеспечением в виде облигаций Минфина или других активов) и переход к выпуску более долгосрочных бумаг с частичным обеспечением.

При этом сохраняет свое действие сразу несколько факторов, препятствующих массовому выходу российских эмитентов на рынки капиталов. Во-первых, эта возможность останется уделом немногих крупных банков, поскольку  лишь они могут рассчитывать на получение  достаточно большой суммы средств, а выпуск в объеме нескольких миллионов  долларов коммерчески невыгоден (издержки включают в себя оплату duediligence, комиссии андеррайтера и платежного агента, регистрационный сбор). Во-вторых, государство  с открытием рынка ГКО для  нерезидентов создает новый конкурирующий  канал привлечения рискового  капитала. В-третьих, выпустив свои долги  на международные рынки, российские банки вынуждены будут считаться  с постоянным изменением оценки своего рейтинга, на который будет оказывать  влияние не только эффективность  работы самого банка, но и характеризующаяся  постоянными перепадами ситуация на рынках долговых обязательств «суверенных» и корпоративных эмитентов стран  «третьего мира».

Зарубежная практика свидетельствует  о том, что облигационный выпуск удается продать быстрее, если прибегнуть к эмиссии конвертируемых облигаций. «Перевертыши» — конверсионные  долговые облигации могут быть обменены на обычные акции. Конверсионная  привилегия — право держателя  облигации обменять ее на акции в  определенной пропорции в любой  момент в течение определенного  срока. Основной чертой конвертируемой облигации является курс конверсии, т. е. цена акций, по которой эмитент  взял обязательство обменять облигации  на акции. Обычно этот курс на 15—25 процентов  превышает существующий в момент эмиссии. Пример

Акции продаются на бирже  по курсу 40 ам. долл. Корпорация выпускает  конвертируемые облигации и гарантирует  инвестору право принять у  них облигации в обмен на акции  по курсу 50 ам. долл. за штуку, т. е. 20 акций  за облигацию со стандартным номиналом 1000 ам. долл.

Естественно, что в первый период после выпуска здравомыслящий инвестор таким правом не воспользуется  — переплачивать за акции по сравнению  с рыночным курсом бессмысленно. Но если облигации выпущены на длительный срок, во всяком случае достаточный, чтобы курс мог вырасти

Эффективность выпуска конвертируемых облигаций состоит в следующем: банк увеличивает капитал, не имея потери контроля над собственностью; банк выпускает ценную бумагу, инвестиционная привлекательность которой позволяет  соединить лучшие свойства акции (возможность  роста рыночной стоимости — курса  акций) и облигаций; дает гарантированный  и стабильный доход и сохранность капитальной стоимости. Кроме того, банк создает фундамент, основу для будущих эмиссий акций, что немаловажно в связи с требованием роста уставного капитала банка. Западный опыт показывает, что конверсионная привилегия позволяет быстрее продать выпуск, снижает цену займа и обеспечивает привлечение капитала на условиях более приемлемых для банка, чем продажа акций при их эмиссии.В условиях инфляции неплохим вариантом обеспечения облигаций является выпуск облигаций, номинированных в золоте. Акционерное общество вправе выпускать облигации, если: во-первых, его уставный фонд полностью оплачен в размере, не превышающем его величину; во-вторых, если срок его существования более двух лет — выпуск осуществляется не ранее третьего года существования и при условии надлежащего утверждения к этому времени двух годовых балансов (статья 102 ГК РФ) или в случае предоставления обеспечения третьими лицами. Такое обеспечение должно соответствовать объему выпуска облигаций по номинальной стоимости при выпуске дисконтных облигаций и в совокупности с выплачиваемыми процентами по процентным облигациям. Принятие решения о выпуске облигаций. Решение принимается уполномоченным органом эмитента в порядке, предусмотренном его уставом, где обязательно содержатся: цель выпуска облигаций;

указание вида облигаций (именные или на предъявителя); общая  сумма эмиссии (эмитент вправе выпускать  облигации на сумму, не превышающую  размер уставного капитала (фонда); количество облигаций; номинальная  стоимость облигаций; порядок выплаты  доходов;

порядок и сроки размещения облигаций, которое должно быть закончено  не позднее, чем через шесть месяцев  после регистрации их выпуска, порядок  погашения облигаций.

Регистрация проспекта эмиссии  и выпуск ценных бумаг. Регистрация  выпуска облигаций банка по существующему  правилу сопровождается регистрацией проспекта эмиссии. И только в  одном случае, при одновременном  выполнении двух следующих условий, возможно несоблюдение этого требования:

планируемый объем выпуска  не превышает 50 млн. рублей; число покупателей  облигаций этого выпуска после  завершения не превышает 100 человек.

При регистрации проспекта  эмиссии уплачивается налог в  размере 0,8% от номинального объема выпуска  облигаций.

Подготовка выпуска облигаций  с обязательными реквизитами  бланка облигации и купонного  листа.

Для облигации: наименование ценной бумага «облигация»; фирменное  наименование или имя получателя или его подпись, что облигация  выписана на предъявителя; номинальная  стоимость, размер процентов, если это  предусмотрено; порядок, сроки погашения  и выплаты процентов, место и  дата выпуска, а также номер государственной  регистрации, серия и порядковый номер облигации; образец подписей (факсимиле) уполномоченных лиц эмитента.

Для купона: порядковый номер  купона на выплату процента; номер  облигации, по которой выплачиваются  проценты; название эмитента; год выплаты  процентов; образцы подписей уполномоченных лиц эмитента.

Проработка вопроса начисления и выплаты процентов по облигациям, уплаты налогов и погашения облигаций.

Следует отметить, что выпуск облигаций для большинства российских эмитентов — только предполагаемая сфера эмиссионной деятельности. Поэтому целесообразно тщательно  проработать такие вопросы как  выплата процентов. Проценты по облигациям рассчитываются по отношению к номиналу облигации независимо от их курсовой стоимости. На их получение имеют  право владельцы тех облигаций, которые приобретены не позднее, чем за 30 дней до официально объявленной  даты выплаты процентов (если иное не оговорено условиями выпуска  облигации). Проценты по выпущенным в  порядке первичного размещения облигациям в первый год выплачиваются пропорционально  времени фактического нахождения облигации  в обращении, если иное не оговорено условиями выпуска.

Ценные бумаги являются не только важнейшим инструментом формирования капитала, но и все более важным средством привлечения заемных  ресурсов. Следует сразу же оговориться, что если для корпорации основу хозяйственной  и финансовой деятельности составляют собственные ресурсы (более половины пассивов сформированы за счет эмиссии  акций), то банковские и финансовые структуры создают свою ресурсную  базу в основном за счет привлеченных средств. Как уже отмечалось, источником привлечения заемного капитала является эмиссия облигаций, которая по вполне понятным и проанализированным в  предыдущей главе причинам не является популярным способом формирования ресурсной  базы. Поэтому основная часть активов  банков и финансовых структур финансируется  за счет привлеченных на краткосрочной  основе средств.

Предприятия небанковской сферы (не имеющие кредитной лицензии) не могут эмиттировать депозитные и  сберегательные сертификаты, да и выпуск векселей должен обслуживать коммерческий кредит, т. е. выписка векселей должна производиться под товарные сделки. Поэтому бурное развитие в России краткосрочных фондовых инструментов привлечения капитала больше связано с эмиссией банковских векселей, депозитных и сберегательных сертификатов. Векселя, выпускаемые предприятием, использовались лишь в организованных банком схемах с целью снижения отчислений в резервы и оптимизации налогообложения. Эмиссионная деятельность банка в данном секторе фондового рынка обусловлена понятным желанием банков привлечь заемные средства для активных операций на самых выгодных для банка условиях.

Эмиссия краткосрочных долговых инструментов — депозитных и сберегательных сертификатов, векселей, инвестиционные свойства которых позволяют совместить высокую ликвидность, невысокий  риск и многофункциональность в  решении тех или иных финансовых задач, отвечает интересам коммерческих банков. Эмиссируя и обслуживая векселя, сберегательные и депозитные сертификаты, коммерческие банки выполняют свое непосредственное назначение — обеспечивают денежный оборот и аккумулируют свободные денежные средства. Данные инструменты денежного рынка позволяют привлекать ресурсы технически более простыми способами, не связанными к тому же с передачей прав участия в управлении. Эмиссионная политика определяется в данном случае потребностями банка в кратко- и среднесрочных ресурсах и текущими ставками денежного рынка.

Долговые бумаги (сберегательные и депозитные сертификаты, векселя) обладают целым рядом особенностей, делающих их более привлекательными для инвестора по сравнению с  традиционными кредитно-депозитными  формами вложения средств:

во-первых, это — краткосрочный  характер их выпуска, возможность реализации на вторичном рынке или учета  в банке, использование в качестве средства платежа по другим операциям  или для обеспечения кредита  в качестве гарантии, что позволяет  их владельцу выбирать сроки возврата вложенных средств и способ реализации того или иного использования  принадлежащих ему бумаг;

во-вторых, привлекательность  таких долговых инструментов, как  сертификаты и процентные векселя, обусловлена существенными налоговыми льготами: льготная ставка налогообложения  процентных доходов по этим бумагам (15 процентов, которые уплачивает в  бюджет эмитент) дает инвестору и  соответственно

эмитенту существенные преимущества по сравнению с использованием традиционных форм депонирования средств.

Цифры свидетельствуют о  беспрецедентном успехе выпуска  краткосрочных фондовых инструментов; около 95 процентов всех срочных вкладов  юридических лиц оформлено банковскими  ценными бумагами. Их выбор, широта и активность использования российскими  банками во многом определяется профилем конкретного банковского учреждения. Банки, ориентированные на работу с  «розничным» клиентом, предлагают широкий  выбор депозитных и сберегательных сертификатов. Банки, работающие преимущественно с корпоративной клиентурой, гораздо шире используют вексель. Причем, в этой группе наблюдается разделение на банки, использующие консервативную тактику управления вексельным оборотом (Империал, Токобанк и др.), предпочитающие ограничить хождение своих векселей путем депонирования на весь срок до погашения или использования надписей «не по приказу» (исключающим передачу векселя индоссаментом), и банки, осуществляющие агрессивную стратегию на фондовом рынке (Тверьуниверсалбанк, банки-участники Эмиссионного Синдиката), которые настойчиво внедряют свои векселя в обращение между предприятиями.

Попытки превратить банковский вексель в платежное средство имеют в России свою специфику, определяемую «кризисом неплатежей», который  в условиях жесткой монетарной политики может быть смягчен заменой денежных расчетов другими платежными инструментами. Поэтому коммерческие банки имеют  возможность сыграть ключевую роль в развязке цепочек неплатежей, что  не только повышает ликвидность их долговых инструментов, но и привлекает новую клиентуру.

2.3 Управление эмиссией акций.

Привлечение собственного капитала из внешних источников путем дополнительной эмиссии акций является сложным и дорогостоящим процессом. Поэтому к данному источнику формирования собственных финансовых ресурсов следует прибегать лишь в крайне ограниченных случаях.

С позиции финансового  менеджмента основной целью управления эмиссией акций является привлечение на фондовом рынке необходимого объема собственных финансовых ресурсов. Процесс управления эмиссией акций строится по этапам:

1. Исследование возможностей  эффективного размещения предполагаемой  эмиссии акций.Решение о предполагаемой первичной (при преобразовании предприятия в акционерное общество) или дополнительной (если предприятие уже создано в форме акционерного общества и нуждается в дополнительном притоке собственного капитала) эмиссии акций можно принять лишь на основе всестороннего предварительного анализа фондового рынка и оценки потенциальной инвестиционной привлекательности своих акций.

2. Анализ конъюнктуры фондового рынка (биржевого и внебиржевого) включает характеристику состояния спроса и предложения акций, динамику уровня цен их котировки, объемов продаж акций новых эмиссий и ряда других показателей. Результатом проведения такого анализа является определение уровня чувствительности реагирования фондового рынка на появление новой эмиссии и оценка его потенциала поглощения эмитируемых объемов акций. 
Оценка потенциальной инвестиционной привлекательности своих акций проводится с позиции учета перспективности развития отрасли (в сравнении с другими отраслями), конкурентоспособности производимой продукции, а также уровня показателей своего финансового состояния (в сравнении со среднеотраслевыми показателями). 
Определение целей эмиссии. Основными из таких целей, которыми предприятие руководствуется, прибегая к этому источнику формирования собственного капитала, являются:

а) реальное инвестирование, связанное с отраслевой (под отраслевой) и региональной диверсификацией  производственной деятельности (создание сети новых филиалов, дочерних фирм, новых производств с большим объемом выпуска продукции и т.п.);

 
б) необходимость существенного  улучшения структуры используемого  капитала (повышение доли собственного капитала с целью роста уровня финансовой устойчивости; обеспечение  более высокого уровня собственной  кредитоспособности и снижение за счет этого стоимости привлечения  заемного капитала; повышение суммы эффекта финансового левериджа и т. п.); 
в) намечаемое поглощение других предприятий с целью получения эффекта синергизма (участие в приватизации сторонних государственных предприятий также может рассматриваться как вариант их поглощения, если при этом обеспечивается приобретение контрольного пакета акций или преимущественная доля в основном капитале) иные цели, требующие быстрой аккумуляции значительного объёма капитала.Определение объема эмиссии. При определении объема эмиссии необходимо исходить из ранее рассчитанной потребности в привлечении собственных финансовых ресурсов за счет внешних источников. 
Определение номинала, видов и количества эмитируемых акций. 
Номинал акций определяется с учетом основных категорий предстоящих их 
покупателей (наибольшие номиналы акций ориентированы на их приобретение институциональными инвесторами, а наименьшие — на приобретение населением). В процессе определения видов акций (простых и привилегированных) устанавливается целесообразность выпуска привилегированных акций; если такой выпуск признан целесообразным, то устанавливается соотношение простых и привилегированных акций (при этом следует иметь в виду, что в соответствии с действующим законодательством доля привилегированных акций не может превышать 10% общего объема эмиссии). Количество эмитируемых акций определяется исходя из объема эмиссии и номинала одной акции (в процессе одной эмиссии может быть установлен лишь один вариант номинала акций). Оценка стоимости привлекаемого акционерного капитала.

В соответствии с принципами такой оценки она осуществляется по двум параметрам: 
а) предполагаемому уровню дивидендов (он определяется исходя из избранной  политики); 
б) затрат по выпуску акций и размещению эмиссии (приведенных к среднегодовому размеру). Расчетная стоимость привлекаемого капитала сопоставляется с фактической средневзвешенной стоимостью капитала и средним уровнем ставки процента на рынке капитала. Лишь после этого принимается окончательное решение. 
Определение эффективных форм андеррайтинга. Если не предусмотрена продажа акций непосредственно инвестором по подписке, то для того, чтобы быстро и эффективно провести открытое размещение эмитируемого объема акций, необходимо определить состав андеррайтеров, согласовать с ними степень их участия в размещении эмиссии, цены начальной котировки акций и размер комиссионного вознаграждения (спрэда), обеспечить регулирование объемов продажи акций в соответствии с потребностями в потоке поступления финансовых средств, обеспечивающих поддержание ликвидности уже размещенных акций. 
С учетом возросшего объема собственного капитала предприятие имеет возможность используя неизменный коэффициент финансового левериджасоответственно увеличить объем привлекаемых заемных средств, а следовательно и повысить сумму прибыли на вложенный собственный капитал.

2.4.Управление эмиссией депозитных и сберегательных сертификатов.

Эмиссию депозитных и сберегательных сертификатов могут осуществлять исключительно  банковские учреждения, преследуя такие  цели как:

1) Привлечение депозитных  ресурсов для активных операций  банка на выгодных для него  условиях путем обеспечения ликвидности и доходности вложений клиента. Это достигается за счет:

а) преимуществ в налогообложении. Поскольку налогообложение юридических лиц зависит от способа размещения денежных средств, то при помещении их на депозит начисленные по ним проценты относятся на внереализационные доходы предприятия и облагаются но основной налоговой ставке — 35 процентов, а при покупке депозитного сертификата аналогичный доход рассматривается как полученный от вложения в ценные бумаги и по данному виду доходов взимается 15 процентов. Таким образом, доходность для клиента — юридического лица обеспечивается уже упоминавшийся ножницами в налогообложении — доходы по депозитным вкладам облагаются по ставке 35 процентов, по депозитным сертификатам — 15 процентов. Однако следует иметь в виду, что если доход по депозитному сертификату начислен в виде процентов, то он облагается налогом у источника его выплаты. Ставка налога составляет 15 процентов. Если доход получен в виде дисконта, то он у всех юридических лиц включается в состав внереализационных и прочих доходов. Если банк или предприятие купили депозитный сертификат, а затем перепродали его на вторичном рынке, то при цене продажи выше, чем цена покупки сертификата, разница включается в состав налооблагаемых по общей ставке доходов. Если цена продажи ниже, чем балансовая стоимость сертификата, то разница по сравнению с балансовой стоимостью уменьшает налогооблагаемую базу;

б) обеспечения ликвидности вложений. Российские банки устанавливают гибкие сроки по депозитным сертификатам — от одного дня до одного года. Это связано с тем, что в отличие от векселей депозитные сертификаты могут быть только срочными: максимальный срок обращения депозитных сертификатов — один год, сберегательных — три года. Досрочное предъявление к оплате сертификата возможно, если это предусмотрено в условиях выпуска и обращения (п. 4 Письма Банка России «О депозитных и сберегательных сертификатах». № 14-3-20 от 10 февраля 1992 года).

Предположим, клиент сделал срочный вклад в банк, внеся  деньги на депозит сроком один год, без права изъятия (или обладая  таким правом при условии выплаты  штрафа за досрочное изъятие и  понижение процентов по депозиту). В этом случае он обладает активом  с пониженной ликвидностью. Если в  течение года у него возникнут  финансовые затруднения, то мобилизовать деньги, находящиеся на депозите, он не сможет вообще или сможет с прямыми  денежными потерями. Имея же на руках депозитный сертификат клиент может:

а) продать депозитный сертификат на вторичном рынке. К сожалению, для Российских инвесторов эта операция пока ещё маловыполнима в связи с отсутствием вторичного рынка депозитных сертификатов;

б) представить депозитный сертификат в качестве залога при получении ссуды вплоть до открытия кредитной линии в пределах суммы, инвестированной в сертификаты;

в) расплатиться за товары и услуги, хотя это и противоречит условиям выпуска, но часто встречается на практике. Таким образом, депозитные сетификаты выполняют функцию не только средства накопления, но и средства платежа;

г) максимально снизить риск вложений. Осуществляя эту операцию в различных банках, клиент может снизить и без тогоневысокий риск покупки депозитных сертификатов;

д) управлять ликвидностью. Инвестор может приобрести любое количество депозитных сертификатов на различные сроки и суммы в соответствии с прогнозируемым движением кассовой наличности. Таким образом, остатки денежных средств на расчетном счете предприятия используются эффективно.

2) Оформление межбанковских  кредитов.

Сделки на межбанковском  рынке по покупке кредитных ресурсов так называемых «коротких денег» могут быть оформлены покупкой у  банка-ссудозаемщика депозитных сертификатов. В данном случае преимущество имеет  кредитор. Возврат средств сопровождается налогообложением полученной прибыли  по ставке 15 процентов, тогда как  ставка налога на прибыль при межбанковском  кредитовании составляет 43 процента. Однако, эмитируя депозитные сертификаты, банк должен учитывать, необходимость резервирования в Банке России.

3) Расширение клиентуры  банка путем диверсифицикации  услуг, предоставляемых клиенту.

4) Финансовое конструирование  на основе применения депозитных  сертификатов. Оно осуществляется  в области расчетов между предприятиями  и организациями и обеспечивает взаимозачет долгов, экономию средств, ускорение расчетов, оптимизацию налогообложения и т. д.

5) Снижение риска ликвидности.

Эмитируя депозитные сертификаты, банк получает пассивы с фиксированным сроком, что позволяет ему снизить риск ликвидности. Как и в предыдущих случаях, остановимся на рассмотрении тех видов рисков, которые в наибольшей степени сопровождают данную операцию. Риск не размещения. Процедура выпуска депозитных и сберегательных сертификатов коммерческих банков гораздо менее формализована, чем оформление эмиссии акций и облигаций. Письмо ЦБ РФ от 10. 02. 92 №14-3-20 требует регистрации условий выпуска сертификатов, отказ в которой со стороны ЦБ возможен только в случае нарушений действующего законодательства и при проведении недостоверной рекламной кампании по выпуску сертификатов. Все остальное распространению сертификатов не помешает — возможен одновременный выпуск акций и сертификатов, наличие в истории банка убытков, просроченной задолженности и т. п. Однако телеграммой ЦБ России от 27 декабря 1994 года №221 предусмотрены некоторые ограничения:

1) осуществление банковской  деятельности не менее одного  года;

2) публикация годовой  отчетности (баланса и отчета  о прибылях и убытках), подтвержденной  аудиторской фирмой;

3) соблюдение банковского  законодательства и нормативных  актов Банка России, в том числе  директивных экономических нормативов;

4) наличие резервного  фонда (балансовый счет 011) в размере  не менее 10 процентов от фактически  оплаченного уставного фонда;

5) наличие резервов на  возможные потери по ссудам (балансовый  счет 945) в соответствии с требованиями Банка России.

При отсутствии выполнения этих требований выпуск депозитных и  сберегательных сертификатов невозможен. Кроме того, отсутствуют и минимальный размер выпуска, и обязательный процент размещения. Совокупность этих факторов позволяет сделать вывод о том, что риск не размещения депозитных и сберегательных сертификатов банка невысок. Процентный риск при проведении операции связан с возможным падением процентной ставки на фондовом рынке. При этом низкая доходность, установленная по сертификатам, будет превышать рыночную, а следовательно издержки при привлечении средств будут выше среднерыночных, что потребует адекватных активных операций с высокой рентабельностью. Высокий процентный риск возникает в связи с фиксированным сроком и фиксированным процентом, который по условиям эмиссии сертификатов не может быть изменен. Если при эмиссии облигаций он может быть снижен выпуском отзывных облигаций и в проспекте эмиссии можно закрепить право досрочного отзыва эмитента, то, по условиям выпуска депозитных и сберегательных сертификатов, процент остается неизменным на весь период их существования.

Эффективность проводимой операции прежде всего зависит от того, насколько банком изучена конъюнктура фондового рынка и в частности в секторе депозитных и сберегательных сертификатов. Важно правильно выбрать условия и время их эмиссии, а также предложить инвестору доход, адекватный состоянию фондового рынка. Сумма доходов по сертификату будет различаться в зависимости от того, применяются ли точные проценты или обыкновенные. При первичном размещении депозитных сертификатов эффективным способом зарекомендовал себя аукционный метод. При его проведении банк предлагает инвесторам пределы процентных ставок, по которым предлагаются депозитные сертификаты к размещению. В первую очередь, удовлетворяются заявки на приобретение сертификатов, в которых указываются лучшие с позиции банка условия — минимальный процент размещения. Эффективность данной операции повысится при наличии вторичного рынка, что позволит привлечь те средства инвесторов, которые «уходят» на рынок ГКО. Вторичный рынок может поддерживаться эмитентом. В этом случае он должен осуществлять диллинг сертификатов, предлагая двусторонние котировки. В том случае, если процентные ставки на рынке пошли вверх, то покупка сертификата у инвестора на вторичном рынке по процентной ставке, установленной условиями эмиссии, невыгодна, и п устанавливается на уровне рыночной величины пр. Выкуп при падении процентных ставок — операция эффективная для банка, но экономически невыгодная с позиции инвестора. Именно поэтому сертификаты хорошо продаются в период борьбы за снижение инфляции, сопровождающийся падением рыночного процента. [17,114c.,116c]

Если рассматривать вопрос с точки зрения нормативной базы, то следует отметить, что запрещение использования сертификатов в качестве платежного средства приводит к тому, что и для инвестора разница  между именной и предъявительской бумагой в данном случае не является принципиальной (п. 2 Письма Банка России «О депозитных и сберегательных сертификатах»  №14-3-20 от 10. 02. 93). Практика же свидетельствует об удобстве применения предъявительских сертификатов в вышеупомянутых схемах. Технология проведения эмиссии депозитных и сберегательных сертификатов предусматривает:

Наличие утвержденных руководством банка положений (инструкций), определяющих условия выпуска и обращения  депозитных и сберегательных сертификатов и их соответствие действующему законодательству Российской Федерации, прежде всего письму ЦБ России «О депозитных и сберегательных сертификатах банков» от 10 февраля 1992 года №14-3-20.

Примечание: Условия выпуска  со ссылкой на дату утверждения и  наименования банка, принявшего такое  решение, в десятидневный срок после  их принятия должны быть представлены в двух экземплярах для регистрации  в Главное Территориальное управление ЦБ РФ по месту нахождения корреспондентского счета. Регистрации проспектов выпуска  депозитных сертификатов не требуется. Отдельного разрешения на выпуск сертификатов не требуется. Изготовление выпускаемых банком сертификатов в соответствии с предъявляемыми требованиями (качество бумаги, наличие степеней защиты, присутствие необходимых реквизитов). В связи с тем, что депозитные и сберегательные сертификаты Гражданским кодексом РФ (принятым Государственной Думой 21 октября 1994 года) отнесены к числу ценных бумаг (глава 7 статья 143), бланки должны изготавливаться не в произвольной форме (как это предусматривалось Письмом ЦБ РФ от 10.02. 1992 №14-3-20), а с учетом требований, предъявляемых к изготовлению бланков ценных бумаг. [8,112c.,114c]

«Изготовление бланков депозитных и сберегательных сертификатов как  именных, так и на предъявителя производится только полиграфическими предприятиями, получившими от Министерства финансов Российской Федерации лицензию на производство бланков ценных бумаг». — Дополение № 40 от 24.06.93г. к Письму Банка России от 10.02.92 г. №14-3-20 «О депозитных и сберегательных сертификатах банков»).

Отнесение расходов, связанных  с выпуском депозитных и сберегательных сертификатов, на себестоимость оказываемых банком услуг. Согласно Письму Государственной налоговой службы Российской Федерации №НП-4-01\196н и Министерства Финансов Российской Федерации №142 «О некоторых вопросах налогообложения, возникающих в связи с использованием ценных бумаг» от 8декабря 1993 г. расходы банков по организации выпуска депозитных и сберегательных сертификатов, в том числе по подготовке условий их выпуска, приобретению бланков, уменьшают налогооблагаемую базу. В то же время в состав этих расходов не входят затраты на рекламу при распространении сертификатов. (См. Письмо ГНС от 10.10.93г. №ВГ-4-01\154н, раздел 1, п. 14; раздел 3, п. 1) Постановление Правительства РФ от 16.05.94 г. №490 (п. 48). Оприходование поступивших для реализации в банки депозитных и сберегательных сертификатов.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Эмиссия ценных бумаг является наряду с самофинансированием и  кредитованием одним из основных источников развития хозяйствующего субъект. Четкая нормативная регламентация этого процесса, реальная защита прав инвесторов являются условием снижения рисков, свойственных рынку эмиссионных ценных бумаг, и как следствие способны значительно снизить цену заимствований для эмитента. В свою очередь это послужит стимулом для расширения практики финансирования за счет эмиссии ценных бумаг, вовлечения временно свободных денежных средств российских юридических лиц и граждан в реальный сектор экономики, повлечет общее развитие экономики России.

Являясь сложным процессом  накопления разнообразных юридических фактов, эмиссия ценных бумаг относится к имущественной сфере. Участниками процедуры эмиссии наряду с эмитентами и инвестора ми являются также государственные регулирующие органы, профессиональные участники рынка ценных бумаг. Возникающие при осуществлении эмиссии отношения урегулированы главным образом нормами гражданского права. Вместе с тем, при исследовании эмиссии ценных бумаг должно учитываться влияние иных отраслей права (например, административного и финансового).

В результате эмиссии ценных бумаг появляются эмиссионные ценные бумаги -особые объекты гражданского права. Их специфика требует повышенных мер частноправовой регламентации и применения дополнительных мер публично-правового регулирования, в том числе путем обязательности государственной регистрации выпуска.

В выпускной квалификационной работе автором исследована правовая природа, сущность и значение эмиссии  корпоративных ценных бумаг, права, обязанности и пределы ответственности  участников эмиссионного процесса. Рассматриваются  особенности эмиссии наиболее массовых корпоративных ценных бумаг (акций  и облигаций), основные проблемы защиты прав инвесторов в ходе осуществления  эмиссии ценных бумаг.

Кроме того, анализируется  ряд важных теоретических проблем, связанных с возникновением эмиссионной  ценной бумаги как объекта гражданских  прав, реализацией отдельных этапов эмиссии. Уделяется внимание специальным мерам защиты гражданских прав инвесторов в процессе осуществления эмиссии (приостановление эмиссии, признание выпуска ценных бумаг несостоявшимся или недействительным).

Значительное внимание уделено  процедуре эмиссии. Анализируя законодательство о рынке ценных бумаг, регулирующее эти вопросы, общие нормы гражданского законодательства, на основе которых строятся отношения между акционерными обществами и приобретателями акций, а также ведомственные нормативные акты(преимущественно Федеральной службой по финансовым рынкам), содержащие детальную регламентацию процесса эмиссии, рассматриваются основные этапы эмиссии и значение каждого из них в общем процессе, требования, предъявляемые к его участникам и последствия нарушения таких требований.

В работе исследована правовая природа государственной регистрации  выпуска ценных бумаг, определяемой как особый юридический акт признания и подтверждения государством факта полноты представленных эмитентом сведений, законности связанных с эмиссией ценных бумаг действий эмитента на момент такой регистрации, а также условие правомерности последующих юридических действий, необходимых для реализации эмиссии ценных бумаг.

Были освещены не все вопросы, связанные с правовым регулированием эмиссии ценных бумаг. В действительности круг этих вопросов гораздо шире, не все они имеют достаточную  правовую регламентацию и требуют  дополнительной юридической проработки.

К сожалению, тема эмиссии ценных бумаг незаслуженно редко привлекает внимание современных исследователей. Защита прав инвесторов является необходимым и обязательным условием повышения инвестиционной привлекательности России и создания благоприятного инвестиционного климата, поэтому так важно сформировать окончательно нормативно-правовую базу, регламентирующую эмиссионную деятельность акционерных обществ, обеспечивающую реализацию действенной системы защиты прав акционеров и инвесторов.

Нормативная основа регулирования  процедуры эмиссии ценных бумаг  требует совершенствования. Более  чем девятилетний опыт применения ФЗ «О рынке ценных бумаг» выявил значительное количество внутренних противоречий и пробелов. Необходимо пересмотреть многие положения этого закона, упростить процедуры эмиссии, дифференцировать регистрационные требования в зависимости от предполагаемых условий выпуска и вида ценных бумаг.

В настоящее время ученые и практикующие юристы отмечают невысокий  уровень развития нормативно-правовой базы в области регулирования  финансовых рынков, особенно касающейся регулирования эмиссии ценных бумаг, в связи с этим остро встает вопрос о формировании систематизированного комплекса правовых норм, укрепляющего полномочия нового федерального органа исполнительной власти по рынку ценных бумаг - ФСФР России по проведению эффективной политики в области рынка ценных бумаг посредством контроля и надзора за государственными и общественными интересами и обеспечению охраны прав и интересов коллективных и индивидуальных инвесторов.

От того насколько эффективно будет развиваться привлечение  инвестиций через эмиссию ценных бумаг и фондовый рынок в целом, во многом зависит успешность продвижения  вперед всей российской экономики.

Список использованной литературы

1.Федеральный закон от 22.04.96 г.N 39 «О рынке ценных бумаг» 
2.Алексеев М.Ю. «Рынок ценных бумаг и его участники» Бухгалтерский учет №2 1992 г. Москва. Финансы и статистика. 1992 г. 
4.Лидия Серебрякова. «Рынок ценных бумаг в западных странах» Финансовая газета №8 1993 г. Москва 1993 г. 
5.Балабанов В.С. и др. Рынок ценных бумаг: коммерческая азбука/В.С.Балабанов, И.Е.Осокина, А.И.Поволоцкий.-М.: Финансы и статистика, 1994.-128с. 
6.Зверев А.Ф. Фондовая биржа, рынок ценных бумаг. – М.:Прогресс,1995.-169с. 
7.Общая теория денег и кредита. Учебник/Под ред. Е.Ф.Жукова.-М.: Банки и биржи,ЮНИТИ,1995.-304с. 
8.Финансы. Денежное обращение. Кредит: Учебник для вузов/Л.А.Дробозина, Л.П.Окунева, Л.Д.Андросова и др.; Под ред.проф.Л.А.Дробозиной.-М.:Финансы,ЮНИТИ,1997.-479с. 
9.Белов В.А. Ценные бумаги: вопросы правовой регламентации.-М.: Ассоциация «Гуманитарные знания», 1993.-128с. 
10.Агарков М.М. Учение о ценных бумагах.- М.:Финстатинформ, 1993.-140с. 
11.Вихров А.К. Вексель становится привычным.// Деловой экспресс.-1996.-№8.-с.25-29 
12.Предпринимательское право. Курс лекций/Под ред. Н.И.Клейн.-М.: Юридическая литература, 1993.-480с.