Оптимизация состава и структуры капитала компании

Структура активов. Предприятия, активы которых могут служить обеспечением займов, склонны к более интенсивному привлечению средств. Наоборот, если активы являются высокорисковыми, предприятие имеет меньшие возможности для привлечения заемных средств.

Темпы роста. Предприятия, заинтересованные в быстром росте, должны интенсивно использовать внешнее финансирование: при медленном росте можно финансироваться за счет нераспределенной прибыли, но быстрый рост требует привлечения внешних источников. Поскольку затраты по размещению акций выше по сравнению с размещением займов, постольку предприятия, сталкиваясь с необходимостью внешнего финансирования, в первую очередь прибегают к займам. Это приводит к тому, что быстрорастущие предприятия склонны в большей степени использовать заемный капитал, чем медленнорастущие.

Прибыльность. Часто предприятия с очень высокой доходностью на вложенный капитал предпочитают ограничиваться собственными источниками. Нередко высокоприбыльные предприятия просто не нуждаются в большом заемном финансировании — их высокая доходность обеспечивает возможность финансирования за счет нераспределенной прибыли.

Налоги. Выплаты по процентам уменьшают налогооблагаемую прибыль, поэтому чем выше ставка налога на прибыль, тем более выгодно для предприятия использование заемного финансирования.

 

2.3. Финансовый леверидж, как метод оптимизации структуры капитала.

Начнем с первого, чистая прибыль на акцию рассчитывается по формуле:

,    где NOI – чистая прибыль на акцию               (обыкновенную),

T – налог на прибыль,

ER – чистая рентабельность собственных средств,

PD – процент за кредит,

- количество обыкновенных акций.

 

,    где Active – собственные средства.

 

Для иллюстрации используем следующий пример:

Предприятие рассматривает альтернативу: или дополнительная эмиссия 1000 обыкновенных акций прежнего номинала, или привлечение кредита на такую же сумму под 14% годовых. Предлагаются два возможных сценария — пессимистический и оптимистический.

Таблица 1.

	Выпуск акций (обыкновенных)		Привлечение кредитов (плечо=1)
	пес.	опт.	пес.	опт.
НРЭИ (нетто результат эксплуатации инвестиций)	2000	4000	2000	4000
Проценты за кредит	-	-	1400	1400
Прибыль до выплаты налогов	2000	4000	600	2600
Налог на прибыль (32%)	640	1280	192	832
Чистая прибыль	1360	2720	408	1768
Кол-во обыкновенных акций (шт.)	2000	2000	1000	1000
Экономическая рентабельность (%)	10	20	10	20
СРСП (средняя расчетная ставка процента)	-	-	14	14
Чистая прибыль на акцию	0,68	1,36	0,408	1,768
Чистая рентабельность собственных средств (%)	6,8	13,6	4,08	17,68

 

Получается, что наиболее предпочтительным вариантом будет оптимистический, связанный с заимствованием средств в виде кредитов или займов. Наименее привлекательным получился пессимистический вариант, тоже связанный с дополнительным заимствованием средств.

Экономически все это достаточно просто объясняется — в оптимистическом варианте имеет место положительный дифференциал финансового рычага, в пессимистическом — отрицательный.

Таким образом, в случае пессимистического варианта следует прибегнуть к дополнительной эмиссии акций (6,8% > 4,08). В случае же оптимистического развития событий — более предпочтительным будет привлечение дополнительных кредитов (17,68 > 13,6).

Очень полезно ознакомить акционеров с этими расчетами. Вспомним, что их спокойствие — одно из важнейших условий нормального развития фирмы!

Второй вопрос — определение порогового (критического) размера НРЭИ, при котором чистая прибыль на акцию и чистая рентабельность собственных средств одинаковы как для варианта, связанного с дополнительной эмиссией акций, так и для варианта, связанного с дополнительным привлечением кредитов. Для количественного определения такого НРЭИ необходимо решить (относительно НРЭИ) следующее уравнение:

 

Для нашего примера НРЭИп = 2800. Экономический смысл этого числа в том, что при значениях НРЭИ меньше 2800 выгоднее использовать только собственные средства. Когда же НРЭИ превысит 2800, выгоднее использовать заемные средства в виде банковских кредитов и займов.

Абсолютизировать сделанные выше выводы при принятии конкретных решений по формированию оптимальной структуры капитала фирмы нельзя. Необходимо учитывать много других обстоятельств, связанных с фирмой, таких как темпы роста производства, стабильность темпов роста (предсказуемость развития предприятия), рентабельность и структура активов, прочие показатели эффективности производства, сила воздействия финансового и операционного рычагов и связанная с этим мера совокупного риска предприятия, условия налогообложения (включая и возможные налоговые льготы), стратегия фирмы (максимизация прибыли или закрепление на собственном рыночном сегменте). А также такие неэкономические факторы, такие как предсказуемость поведения акционеров предприятия, возможность для менеджеров проведения на собраниях акционеров своих целевых установок и многое другое.

Таким образом, нужно исходить из необходимости достижения максимальной чистой рентабельности активов и чистой прибыли на обыкновенную акцию, что и позволит в конечном итоге оптимизировать структуру пассивов, т. е. решить задачу рационализирования источников средств предприятия. Эта, на первый взгляд, простая формула требует “рамочных ограничений”. В качестве таковых выступают эффект финансового рычага (значение дифференциала и плеча) и эффект операционного рычага (доля постоянных издержек и близость их как к порогу рентабельности, так и к периоду, когда неизбежным становится резкое нарастание постоянных затрат). Здесь мы сталкиваемся с мерой совокупного риска, связанного с предприятием. Она выступает в качестве показателя вероятности достижения фирмой того или иного результата (объем производства, НРЭИ, чистая рентабельность собственных средств и чистая прибыль на акцию) и позволяет с известной степенью точности оптимизировать пассив фирмы, т. е. рационализировать источники средств предприятия.

Для измерения совокупных результатов, достигаемых при различном соотношении собственного и заемного капитала, используют финансовый показатель – финансовый леверидж (ФЛ). ФЛ измеряет эффект, заключающийся в повышении рентабельности собственного капитала за счет повышения доли заемного капитала в общей их сумме.

, где Ра – рентабельность использования активов,

ПС – процентная ставка за кредит,

ЗК – заемный капитал,

СК – собственный капитал.

 

Выделение этих составляющих позволяет управлять эффектом финансового левериджа. Если дифференциал положителен, то повышение коэффициента приводит к увеличению роста эффекта. Однако рост ЭФЛ имеет предел, т.к. понижение финансовой устойчивости приводит к повышению ставки процента.

При определенном коэффициенте дифференциал может быть сведен к нулю. Т.о. повышение финансового левериджа целесообразно при положительном дифференциале. При отрицательном дифференциале происходит снижение рентабельности собственного капитала.

 

 

 

 

 

 

ГЛАВА 3.   КРИТЕРИИ ОПТИМИЗАЦИИ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА.

 

3.1. Оптимизация структуры капитала по критерию максимизации уровня финансовой рентабельности.

Для проведения таких оптимизационных расчетов используется механизм финансового левериджа. Рассмотрим процесс оптимизации структуры капитала по этому критерию на следующем примере.

Располагая собственным капиталом в 60 тыс. усл. ден. един. предприятие решило существенно увеличить объем своей хозяйственной деятельности за счет привлечения заемного капитала.

Коэффициент валовой рентабельности активов (без учета расходов по оплате процента за кредит) составляет 10%. Минимальная ставка процента за кредит (ставка без риска) составляет 8%. Необходимо определить при какой структуре капитала будет достигнут наивысший уровень финансовой рентабельности предприятия. Расчеты этого показателя при различных значениях коэффициента финансового левериджа приведены в табл. 2.

Как видно из данных расчетной таблицы наивысший коэффициент финансовой рентабельности достигается при коэффициенте финансового левериджа 1,0, что определяет соотношение заемного и собственного капиталов в пропорции 50/50 %.

 

Приведенные данные показывают также, что эффект финансового левериджа сведен к нулю в предпоследнем варианте при соотношении заемного и собственного капиталов в пропорции 67% : 33% (в этом случае дифференциал финансового левериджа равен нулю, вследствие чего использование заемного капитала эффекта не дает).

И наконец, в последнем варианте мы сталкиваемся с отрицательным значением эффекта финансового левериджа, когда из-за отрицательной величины его дифференциала коэффициент финансовой рентабельности снижается в процессе использования заемного капитала.

Таким образом, проведение многовариантных расчетов с использованием механизма финансового левериджа позволяет определить оптимальную структуру капитала, обеспечивающую максимизацию уровня финансовой рентабельности.

3.2. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации его стоимости.

Процесс этой оптимизации основан на предварительной оценке стоимости собственного и заемного капиталов при разных условиях его привлечения и осуществлении многовариантных расчетов средневзвешенной стоимости капитала. Рассмотрим процесс оптимизации структуры капитала по этому критерию на следующем примере.

Для осуществления хозяйственной деятельности на первоначальном этапе предприятию необходимо сформировать активы (а соответственно привлечь необходимый капитал) в сумме 100 тыс. усл. ден. един. Предприятие организуется в форме акционерного общества открытого типа. При минимально прогнозируемом уровне дивиденда в размере 7%, акции могут быть проданы на сумму 25 тыс. усл. ден. единиц. Дальнейшее увеличение объема продажи акций потребует увеличения размера предполагаемых выплат дивидендов. Минимальная ставка процента за кредит (ставка без риска) составляет 8%. Необходимо определить при какой структуре капитала будет достигнута минимальная средневзвешенная его стоимость. Расчеты этого показателя при различных значениях структуры капитала приведены в табл. 3.

Как видно из приведенных данных минимальная средневзвешенная стоимость капитала достигается при соотношении собственного и заемного капиталов в пропорции 50/50 %. Такая структура капитала позволяет максимизировать реальную рыночную стоимость предприятия (при прочих равных условиях).

 

 

 

 

3.3. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации уровня финансовых рисков.

Этот метод оптимизации структуры капитала связан с процессом дифференцированного выбора источников финансирования различных составных частей активов предприятия. В этих целях все активы предприятия подразделяются на такие три группы:

а) внеоборотные активы;

б) постоянная часть оборотных активов. Она представляет собой неизменную часть совокупного их размера, которая не зависит от сезонных и других колебаний объема операционной деятельности и не связана с формированием запасов сезонного хранения, досрочного завоза и целевого назначения. Иными словами, она рассматривается как неснижаемый минимум оборотных активов, необходимый предприятию для осуществления текущей операционной деятельности;

в) переменная часть оборотных активов. Она представляет собой варьирующую часть их совокупного размера, которая связана с сезонным возрастанием объема реализации продукции, необходимостью формирования в отдельные периоды деятельности предприятия товарных запасов сезонного хранения, досрочного завоза и целевого назначения. В составе этой переменной части оборотных активов выделяют максимальную и среднюю потребность в них.

Существуют три принципиальных подхода к финансированию различных групп активов предприятия (табл. 4).

Условные обозначения:

КЗК — краткосрочный заемный капитал;

ДЗК — долгосрочный заемный капитал;

СК — собственный капитал

 

В зависимости от своего отношения к финансовым рискам собственники или менеджеры предприятия избирают один из рассмотренных вариантов финансирования активов. Учитывая, что на современном этапе долгосрочные займы и ссуды предприятиям практически не предоставляются, избранная модель финансирования активов будет представлять соотношение собственного и заемного (краткосрочного) капитала, т.е. оптимизировать его структуру с этих позиций.

Пример. Необходимо минимизировать структуру капитала предприятия по критерию минимизации уровня финансовых рисков при следующих исходных данных:

• планируемая среднегодовая стоимость внеоборотных активов. 120 тыс. усл. ден един.,
• из общей стоимости оборотных активов постоянная их часть: 80 тыс. усл. ден. един.;
• максимальная дополнительная потребность в оборотных активах в период сезонности производства (6 мес.) — 100 тыс. усл. ден. един.

 

Исходя из этих данных определяем, что при консервативном подходе к финансированию активов собственный капитал должен составлять

120 + 80 +100/2  = 250 тыс. усл. ден. ед.;

заемный капитал должен составлять

100/2 = 50 тыс. усл. ден ед.

Соответственно среднегодовая структура капитала, минимизирующая уровень финансовых рисков, будет составлять

собственный капитал:  250/300 = 83 %;

заемный капитал:   50/300= 17%.

 

 

 

 

 

 

ЗАКЛЮЧЕНИЕ.

Капитал всякого предприятия может быть представлен двумя составляющими: собственными и заемными средствами.

Собственный капитал представлен уставным, добавочным и резервным капиталом, а также фондами накопления и нераспределенной прибылью. Заемные средства представляют собой правовые и хозяйственные обязательства предприятия перед третьими лицами. К основным видам обязательств предприятия относятся: долгосрочные и краткосрочные кредиты банков, долгосрочные и краткосрочные займы, кредиторская задолженность предприятия поставщикам и подрядчикам, по расчетам с бюджетом, по расчетам по оплате труда, по расчетам по социальному страхованию и другая кредиторская задолженность.

Формирование оптимальной структуры капитала неразрывно связано с учетом особенностей каждой из его составных частей. Собственный капитал характеризуется следующими основными положительными особенностями: простотой привлечения; более высокой способностью генерирования прибыли во всех сферах деятельности; обеспечением финансовой устойчивости развития предприятия, его платежеспособности в долгосрочном периоде, а соответственно, и снижением рынка банкротства. Вместе с тем, ему присущи следующие недостатки: ограниченность привлечения; высокая стоимость в сравнении с альтернативными заемными источниками формирования капитала; неиспользуемая возможность прироста коэффициента рентабельности собственного капитала за счет привлечения заемных финансовых средств.