Лекции по "Финансовому менеджменту"

 Дивидендная политика  организации

Термин "дивидендная политика" связан с распределением прибыли в акционерных обществах. Однако принципы и методы распределения прибыли применимы не только к акционерным обществам, но и к предприятиям любой иной организационно-правовой формы деятельности (в этом случае меняться будет только терминология - вместо терминов акция и дивиденд будут использоваться термины пай, вклад и прибыль на вклад); механизм же распределения прибыли останется таким же. Распределение прибыли в акционерном обществе представляет собой наиболее сложный его вариант и поэтому избран для рассмотрения всех аспектов этого процесса. В принципе же в более широком трактовании под термином "дивидендная политика" можно понимать принципы и методы определения доли прибыли, выплачиваемой владельцу капитала в соответствии с его вкладом в общий объем собственного капитала предприятия.

Дивидендная политика играет большую роль в реализации финансовой стратегии предприятия. Она влияет на уровень благосостояния инвесторов (вкладчиков капитала) в текущем периоде; определяет размеры формирования собственных финансовых ресурсов, а соответственно и темпы производственного развития предприятия на основе самофинансирования; оказывает регулирующее воздействие на финансовую устойчивость предприятия; существенным образом влияет на стоимость используемого капитала и рыночную стоимость предприятия (акций).

В то же время формирование дивидендной политики представляет собой одну из наиболее сложных задач финансового менеджмента. Оно призвано отражать требования финансовой стратегии по повышению рыночной стоимости предприятия, инвестиционной политики, политики формирования собственных финансовых ресурсов и некоторых других аспектов финансовой деятельности. Кроме того, в процессе формирования дивидендной политики предприятия необходимо учитывать две прямо противоположные экономические мотивации инвесторов (акционеров, вкладчиков) - получение высоких текущих доходов или значительное увеличение их доходов в перспективном периоде.

Показатель, в котором дивидендная политика предприятия получает свое конкретное выражение, называется "коэффициент дивидендных выплат". Он рассчитывается по следующим формулам:

где Кдв - коэффициент дивидендных выплат;

Д - сумма чистой прибыли, направляемой на выплату дивидендов;

ЧП - общая сумма чистой прибыли предприятия;

Да - сумма дивидендов, выплачиваемых на одну акцию;

ЧПа - сумма чистой прибыли, приходящейся на одну акцию.

Основной целью распределения прибыли предприятия является обеспечение необходимой пропорциональности между текущим ее потреблением и накоплением для обеспечения производственного развития. Соответственно целью дивидендной политики является оптимизация пропорций между текущими выплатами дивидендов и обеспечением роста рыночной стоимости акций (предприятия) в предстоящем периоде за счет капитализации части прибыли.

Исходя из этой цели понятие дивидендной политики может быть сформулировано следующим образом: дивидендная политика предприятия представляет собой составную часть общей финансовой стратегии и политики формирования собственных финансовых ресурсов, заключающуюся в оптимизации пропорций между потребляемой и капитализируемой частями прибыли предприятия с целью обеспечения роста рыночной стоимости акций.

Формирование эффективной дивидендной политики предприятия предполагает:

1. Учет основных факторов, определяющих предпосылки формирования  дивидендной политики предприятия. В процессе формирования дивидендной политики предприятия необходимо учесть значительное количество факторов, определяющих ее конечные параметры. В практике финансового менеджмента эти факторы принято подразделять на следующие четыре группы:

а) Факторы, характеризующие инвестиционные возможности предприятия. К числу основных факторов этой группы относятся:

• стадия жизненного цикла предприятия (на ранних стадиях жизненного цикла предприятие вынуждено больше средств инвестировать в свое развитие, ограничивая выплату дивидендов);
• необходимость расширения предприятием своих инвестиционных программ (в периоды активизации инвестиционной деятельности, направленной на обновление и расширенное воспроизводство основных фондов и нематериальных активов, потребность в капитализации прибыли возрастает);
• степень готовности отдельных инвестиционных проектов с высоким уровнем эффективности;
• возможность влияния на интенсивность инвестиционного процесса (отдельные проекты требуют ускоренной реализации в силу объективных причин, не зависящих в полной мере от инвестора; это требует максимальной концентрации собственных финансовых ресурсов в отдельные периоды времени).

б) факторы, характеризующие возможности формирования капитала из альтернативных источников. В этой группе факторов основными являются:

• достаточность резервов собственных финансовых ресурсов, сформированных в предшествующем периоде;
• стоимость привлечения дополнительного акционерного капитала;
• стоимость привлечения дополнительного заемного капитала;
• доступность заемных средств на финансовом рынке;
• сложность привлечения заемных средств в связи с низким уровнем платежеспособности и финансовой устойчивости предприятия.

в) Факторы, связанные с объективными ограничениями. К числу основных факторов этой группы относятся:

• уровень налогообложения дивидендов;
• уровень налогообложения имущества предприятия;
• достигнутый эффект финансового левериджа, обусловленный его дифференциалом;
• фактический размер прибыли и уровень рентабельности собственного капитала.

г) Прочие факторы. В составе этих факторов могут быть выделены:

• конъюнктурный цикл (в период подъема конъюнктуры эффективность капитализации прибыли значительно возрастает);
• уровень дивидендных выплат предприятиями-конкурентами;
• неотложность платежей по ранее полученным кредитам (поддержание платежеспособности является более приоритетной задачей в сравнении с ростом дивидендных выплат);
• возможность утраты контроля над управлением (низкий уровень дивидендов может привести к существенному снижению рыночной стоимости акций и их массовому "сбросу" акционерами, что увеличивает риск финансового захвата предприятия конкурентами).

Оценка этих факторов позволяет определить предпосылки формирования того или иного типа дивидендной политики предприятия.

2. Выбор типа дивидендной  политики в соответствии с  финансовой стратегией предприятия. Избранная финансовая стратегия и оценка отдельных факторов, определяющих формирование дивидендной политики, позволяют обосновать выбор конкретного типа этой политики на ближайший перспективный период.

Формированию типов дивидендной политики в странах с развитой рыночной экономикой посвящены многочисленные теоретические Исследования. Наиболее распространенными теориями в этой области являются: 1) теория независимости дивидендов (авторы М.Миллер и Ф.Модильяни), в соответствии с которой избранная дивидендная политика не оказывает никакого влияния на рыночную стоимость акций; 2) теория предпочтительности дивидендов или "синица в руках" (автор М.Гордон), в соответствии с которой максимизация дивидендных выплат предпочтительней, чем капитализация прибыли; 3) теория сбалансированности дивидендов или "налоговые предпочтения" (автор Д.Линтнер), в соответствии с которой дивидендная политика должна основываться на критерии минимизации налоговых выплат по текущим и предстоящим доходам.

Практическое использование этих теорий позволило выработать три подхода к формированию дивидендной политики предприятия - "консервативный", "умеренный" и "агрессивный".

Каждому из этих подходов соответствует определенный тип дивидендной политики.

Консервативный подход.

Остаточная политика дивидендных, выплат предполагает, что фонд выплаты дивидендов формируется после того, как за счет Прибыли удовлетворены в полной мере потребности в формировании собственных финансовых ресурсов и другие неотложные потребности. Преимуществом политики этого типа является обеспечение высоких темпов развития предприятия, повышение его платежеспособности и финансовой устойчивости. Недостаток же этой политики заключается в нестабильности размеров дивидендных выплат и даже отказ от их выплат при неблагоприятных финансовых результатах деятельности. Такая политика может использоваться лишь на ранних стадиях жизненного цикла предприятия.

Политика стабильного соотношения дивидендных выплат предусматривает установление долгосрочного норматива распределения прибыли на потребляемую и капитализируемую ее части. Преимуществом этой политики является простота ее формирования и тесная связь с финансовыми результатами деятельности предприятия. В то же время ее недостатком является нестабильность размеров дивидендных выплат, определяемая нестабильностью суммы получаемой прибыли. Такая политика эффективна для предприятий со стабильными доходами.

Умеренный подход.

Политика стабильного размера дивидендов предполагает выплату неизменной их суммы на протяжении продолжительного периода. Преимуществом этой политики является ее надежность, которая создает чувство уверенности у акционеров и стабильную котировку акций на фондовом рынке. Недостатком же этой политики является ее слабая связь с финансовыми результатами деятельности предприятия, в связи с чем в периоды неблагоприятной конъюнктуры и низкого размера прибыли существенно завышается коэффициент дивидендных выплат.

Политика минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды. По весьма распространенному мнению она представляет собой наиболее взвешенный тип дивидендной политики. Ее преимуществом является стабильная гарантированная выплата дивидендов в минимально предусмотренном размере и связь с финансовыми результатами деятельности предприятия, позволяющая увеличить размер дивидендов в период благоприятной хозяйственной конъюнктуры. Однако недостаток этой политики заключается в том, что при продолжительной выплате минимальных размеров дивидендов инвестиционная привлекательность акций предприятия снижается и соответственно падает их рыночная стоимость.

Агрессивный подход.

Политика постоянного возрастания размера дивидендов предусматривает стабильное возрастание их размера (как правило, в твердо установленном проценте прироста к размеру предшествующего периода). Преимуществом такой политики является обеспечение высокой рыночной стоимости акций предприятия и формирование положительного его имиджа у потенциальных инвесторов при дополнительных эмиссиях. Недостатком же этой политики является отсутствие гибкости в ее проведении и постоянное нарастание финансовой напряженности. Осуществление такой дивидендной политики могут позволить себе лишь реально процветающие предприятия - если же эта политика не подкреплена постоянным ростом финансовых результатов деятельности предприятия, то она представляет собой верный путь к его банкротству.

Избранный предприятием тип дивидендной политики определяет исходные предпосылки разработки финансовых планов (в первую очередь, плана формирования и использования финансовых ресурсов) на ряд предстоящих лет.

3. Разработка механизма  распределения прибыли в соответствии с избранным типом дивидендной политики. Механизм распределения прибыли в соответствии с избранным типом дивидендной политики предусматривает такую последовательность действий:

На первом этапе из суммы чистой прибыли вычитаются формируемые за ее счет обязательные отчисления в резервный (не менее 5%) и другие обязательные фонды специального назначения (если они предусмотрены уставом предприятия).

На втором этапе из оставшейся части чистой прибыли вычитаются средства, направляемые на возврат ранее полученных ссуд (по которым наступил срок погашения), выкуп облигаций и выплату дивидендов по привилегированным акциям.

"Очищенная" в результате первого  и второго этапов расчета сумма  чистой прибыли и представляет собой так называемый "дивидендный коридор", в рамках которого реализуется соответствующий тип дивидендной политики.

На третьем этапе оставшаяся часть чистой прибыли распределяется на цели производственного развития и потребления. Если предприятие придерживается остаточного типа дивидендной политики, то в процессе этого этапа расчетов приоритетной задачей является полное удовлетворение потребности в собственных финансовых ресурсах, формируемых за счет прибыли.

На четвертом этапе сформированный за счет прибыли общий фонд потребления распределяется на фонд выплаты дивидендов и фонд потребления персонала предприятия (дополнительное материальное поощрение работников и удовлетворение их социальных нужд). Основой такого распределения является избранный тип дивидендной политики и обязательства предприятия по коллективному трудовому договору.

При отдельных типах дивидендной политики последовательность расчетов третьего и четвертого этапов может быть изменена (приоритетной в ряде случаев является задача формирования фонда дивидендных выплат в необходимых размерах).

На пятом этапе определяется коэффициент дивидендных выплат по результатам реализации дивидендной политики в отчетном периоде (методика его расчета рассмотрена выше).

4. Оценка эффективности дивидендной политики. Для оценки эффективности дивидендной политики используется показатель суммы дивидендов в расчете на единицу капитализированной прибыли. Он позволяет определить соотношение суммы дивидендных выплат и суммы капитализированной прибыли (т.е. учесть результаты "очистки" чистой прибыли от других направлений ее расходования).