Формирование портфеля ценных бумаг банка

 

 

Этот  способ открывает широкие возможности  по определению безопасного объема заемных средств, расчету допустимых условий кредитования, а в сочетании  с формулой - и по облегчению налогового  бремени для предприятия. Эта формула наводит на мысли о целесообразности приобретения акций предприятия с теми или иными значениями дифференциала, плеча финансового рычага и уровня эффекта финансового рычага в целом.[1, 154c.]

 Дифференциал финансового рычага является главным условием, формирующим положительный эффект финансового рычага. Этот эффект проявляется только в том случае, если уровень валовой прибыли, генерируемый активами предприятия, превышает средний размер процента за используемый кредит. Чем выше положительное значение дифференциала финансового рычага, тем выше при прочих равных условиях будет его эффект.

В связи  с высокой динамичностью этого  показателя он требует постоянного  мониторинга в процессе управления эффектом финансового рычага. Этот динамизм обусловлен действием ряда факторов.

Прежде  всего, в период ухудшения конъюнктуры  финансового рынка стоимость  заемных средств может резко  возрасти, превысив уровень валовой  прибыли, генерируемой активами предприятия.

Кроме того, снижение финансовой устойчивости предприятия  в процессе повышения доли используемого  заемного капитала приводит к увеличению риска его банкротства, что вынуждает  кредиторов увеличивать уровень  ставки процента за кредит с учетом включения в нее премии за дополнительный финансовый риск. При определенном уровне этого риска (а, соответственно, и уровне общей ставки процента за кредит) дифференциал финансового рычага может быть сведен к нулю (при котором использование заемного капитала не даст прироста рентабельности собственного капитала) и даже иметь отрицательную величину (при которой рентабельность собственного капитала снизится, так как часть чистой прибыли, генерируемой собственным капиталом, будет уходить на формирование используемого заемного капитала по высоким ставкам процента).

Наконец, в период ухудшения конъюнктуры  товарного рынка сокращается  объем реализации продукции, а, соответственно, и размер валовой прибыли предприятия  от производственной деятельности. В  этих условиях отрицательная величина дифференциала финансового рычага может формироваться даже при неизменных ставках процента за кредит за счет снижения коэффициента валовой рентабельности активов.

В свете  вышесказанного можно сделать вывод  о том, что формирование отрицательного значения дифференциала финансового рычага по любой из вышеперечисленных причин всегда приводит к снижению коэффициента рентабельности собственного капитала. В этом случае использование предприятием заемного капитала дает отрицательный эффект.

Таким образом, наращивать дифференциал ЭФР желательно. Это позволит повышать РСС либо за счет роста экономической рентабельности активов, либо за счет снижения СРСП (если первое в руках самого предпринимателя, то второе — в руках кредитора-банкира). Это означает, что предприниматель может оказывать влияние на дифференциал только через ЭР (и такое влияние небезгранично). Необходимо также отметить, что величина дифференциала дает очень важную информацию продавцу заемных средств — банкиру. Если величина дифференциала близка к нулю или отрицательна, то банкир воздерживается от новых кредитов или резко повышает их цену, что сказывается на величине СРСП.

Плечо финансового  рычага как раз таки является тем рычагом, который вызывает положительный или отрицательный эффект, получаемый за счет соответствующего его дифференциала. При положительном значении дифференциала любой прирост плеча финансового рычага будет вызывать еще больший прирост коэффициента рентабельности собственного капитала, а при отрицательном значении дифференциала прирост плеча финансового рычага будет приводить к еще большему темпу снижения коэффициента рентабельности собственного капитала. Иными словами, прирост плеча финансового рычага вызывает еще больший прирост его эффекта (положительного или отрицательного в зависимости от положительной или отрицательной величины дифференциала финансового рычага). [6,184c.]

Таким образом, при неизменном дифференциале плечо финансового рычага является главным генератором как возрастания суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансового риска потери этой прибыли. Аналогичным образом, при неизменном плече финансового рычага положительная или отрицательная динамика его дифференциала генерирует как возрастание суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансовый риск ее потери.

То есть значительная величина плеча резко увеличивает риск невозврата кредитов, а, следовательно, затрудняет получение новых займов. Все это наглядно изображено на рис. 1.

Рис. 1 Варианты и условия привлечения заемных средств.

Графики нужны для определения относительно безопасных значений экономической  рентабельности, рентабельности собственных  средств, средней ставки процента и  плеча финансового рычага. Из этих графиков видно, что чем меньше разрыв между ЭР и средней ставкой  процента (СРСП), тем большую долю приходится отводить на заемные средства для подъема РСС, но это небезопасно  при снижении дифференциала.

Для достижения 33-процентного соотношения между  эффектом финансового рычага и экономической  рентабельностью активов желательно иметь:

Плечо финансового  рычага 0,75 при ЭР=3СРСП;

Плечо финансового  рычага 1,0 при ЭР=2СРСП;

Плечо финансового  рычага 1,5 при ЭР=1,5СРСП;[1,157c. ]

 

Некоторые правила, связанные с  эффектом финансового рычага.

1. Дифференциал  ЭФР должен быть положительным.  Предприниматель имеет определенные  рычаги воздействия на дифференциал, однако такое влияние ограничено  возможностями наращивания эффективности  производства.

2. Дифференциал  финансового рычага — это важный  информационный импульс не только  для предпринимателя, но и для  банкира, так как он позволяет  определить уровень (меру) риска  предоставления новых займов  предпринимателю. Чем больше дифференциал, тем меньше риск для банкира,  и наоборот.

3. Плечо  финансового рычага несет принципиальную  информацию как для предпринимателя,  так и для банкира. Большое  плечо означает значительный  риск для обоих участников  экономического процесса.

Таким образом, можем утверждать, что эффект финансового рычага позволяет определять и возможности привлечения заемных средств для повышения рентабельности собственных средств, и связанный с этим финансовый риск (для предпринимателя и банкира).[9,98c. ]

 Главный вывод: Разумный финансовый менеджер не станет увеличивать любой ценой плечо финансового рычага, а будет регулировать его в зависимости от дифференциала.

ЭФР зависит от трех факторов:

1. Ставки налога на прибыль.
2. Величины «дифференциала» финансового рычага.
3. Величины «плеча» финансового рычага.[7,196c.]

 

2.2. Эффект финансового рычага. Вторая концепция.

Эффект  финансового рычага можно так  же трактовать как изменение чистой прибыли на каждую обыкновенную акцию (в процентах), порождаемое данным изменением нетто-результата эксплуатации инвестиций (тоже в процентах). Такое восприятие эффекта финансового рычага характерно в основном для американской школы финансового менеджмента.

В рамках этой концепции используется показатель, называемый «сила финансового рычага» – СФР.

Вот как американские экономисты рассчитывают силу воздействия финансового рычага:

С помощью  этой формулы можно ответить на вопрос, на сколько процентов изменится  чистая прибыль на каждую обыкновенную акцию при изменении нетто-результата эксплуатации инвестиций на один процент.

Обозначим СТАВКУ НАЛОГООБЛАЖЕНИЯ ПРИБЫЛИ  как Т, следовательно серия последовательных преобразований формулы (при ) дает нам:

 

 

 

Отсюда вывод: чем больше проценты и чем меньше прибыль, тем больше сила финансового рычага и тем выше финансовый риск. [1,164c.]

 

 

 

 

Рассмотрим  влияние финансового рычага на изменение  чистой прибыли 

Таблица 2.

Показатели	При использовании финансового  рычага в размере
	0%	20%	60%
Собственный капитал (СК), тыс. руб.	1000	800	400
Заемный капитал (ЗК), тыс. руб.	0	200	600
Стоимость заемного капитала (k), %	0	10	15
Абсолютное значение годовой  платы за заемный капитал (ПРОЦЕНТЫ  ЗА  КРЕДИТ = k*ЗК) (предположим, что налог на прибыль не учитывается), тыс. руб.	0	0,1*200=20	0,15*600=90
Нетто-результат эксплуатации инвестиций (НРЭИ), тыс. руб.	300	300	300
Чистая прибыль при отсутствии налога (ЧИСТАЯ ПРИБЫЛЬ = НРЭИ – ПРОЦЕНТЫ ЗА КРЕДИТ), тыс. руб.	300	280	210
Доходность собственного капитала , %	30	35	52,5
Увеличение НРЭИ на 10% приведет к изменению чистой прибыли на	10%
Эффект финансового рычага (как процентное изменение чистой прибыли при изменении НРЭИ на 1 1%)	1	1,1	1,43

 

А теперь рассмотрим влияние налогообложения  на доходность собственного капитала при ставке налога на прибыль 35% (см. таблицу 3).

Таблица 3.

Показатели	При использовании финансового  рычага в размере
	0%	20%	60%
Экономическая рентабельность	30%	30%	30%
Доходность собственного капитала при отсутствии налога	ЧИСТАЯ ПРИБЫЛЬ = НРЭИ, ЗК=0	ЧИСТАЯ ПРИБЫЛЬ < НРЭИ, СК < РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ АКТИВОВ или	ЧИСТАЯ ПРИБЫЛЬ < НРЭИ, СК < РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ АКТИВОВ или
Доходность собственного капитала при налоге	ЧИСТАЯ ПРИБЫЛЬ = или	ЧИСТАЯ ПРИБЫЛЬ = или	ЧИСТАЯ ПРИБЫЛЬ = 136,5 или

 

 

 

 

Приведенный примеры позволяют  сделать выводы:

1. Экономическая рентабельность совпадает с доходностью собственного капитала при отсутствии финансового рычага и при отсутствии налога на прибыль;
2. Налогообложение прибыли приводит к снижению доходности собственного капитала по сравнению с экономической рентабельностью;
3. Снижение доходности может быть компенсировано увеличением финансового рычага, что позволит поднять доходность собственного капитала.

Налогообложение снижает результативность воздействия финансового рычага на доходность собственного капитала. Но у финансового менеджера имеется  возможность влияния на доходность через поиск источников заемного финансирования с более низкой процентной ставкой и увеличение доли заемного финансирования. Возможности повышения  доходности ограничены: процентная ставка по заемному капиталу и значение финансового  рычага взаимозависимы (значительное увеличение финансового рычага сопровождается ростом издержек по обслуживанию займа). [4,213c. ]

Вывод: Финансовый рычаг в его американской трактовке тоже порождает финансовый риск: при слишком большой силе финансового рычага – СФР (а это зависит от величины займов компании) даже незначительное колебание рыночной конъюнктуры в сторону ухудшения, сопровождающееся уменьшением величины НРЭИ, может привести компанию к банкротству.

Отсюда  – правило, которому американские финансовые менеджеры следуют неукоснительно: наращивать займы с целью увеличения отдачи каждой акции, находящейся на руках акционеров, нужно только в том случае, если рыночная ниша компании – стабильна и ухудшение конъюнктуры не угрожает.[6,225c. ]

Глава3. Взаимодействие финансового и

операционного рычагов.

Связанные с предприятием риски имеют два  основных источника:

1. Неустойчивость спроса и цен на готовую продукцию, а также цен сырья и энергии, не всегда имеющаяся возможность уложиться себестоимостью в цену реализации и обеспечить нормальную массу, норму и динамику прибыли, само действие операционного рычага, сила которого зависит от удельного веса постоянных затрат в общей их сумме и предопределяет степень гибкости предприятия – все это вместе взятое генерирует предпринимательский риск. Это риск, связанный с конкретным бизнесом в его рыночной нише.
2. Неустойчивость финансовых условий кредитования (особенно при колебаниях рентабельности активов), неуверенность владельцев обыкновенных акций в получении достойного возмещения в случае ликвидации предприятия с высоким уровнем заемных средств, по существу, само действие финансового рычага генерирует финансовый риск.