Корпоративное управление

Оглавление

 

1. Теория активной роли дивидендов в капитализации корпораций М. Гордона

 

Дивидендная политика, как и управление структурой капитала, оказывает существенное влияние  на цену акций предприятия. Дивиденды  представляют собой денежный доход акционеров и в определенной степени сигнализируют им о том, что предприятие, в акции которого они вложили свои деньги, работает успешно. Упрощенную схему распределения прибыли отчетного периода можно представить следующим образом: часть прибыли выплачивается в виде дивидендов, оставшаяся часть реинвестируется в активы предприятия. Реинвестированная часть прибыли является внутренним источником финансирования деятельности предприятия, поэтому очевидно, что дивидендная политика определяет размер привлекаемых предприятием внешних источников финансирования.

С теоретической  позиции выбор дивидендной политики предполагает решение двух ключевых вопросов:

влияет ли величина дивидендов на изменение совокупного  богатства акционеров?

если да, то какова должна быть оптимальная их величина? 
 
Существуют два различных подхода в теории дивидендной политики.

 

Первый подход носит название "Теория начисления дивидендов по остаточному принципу" (Residual Theory of Dividends). Его последователи считают, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного богатства акционеров, поэтому оптимальная стратегия в дивидендной политике заключается в том, чтобы дивиденды начислялись после того, как проанализированы все возможности для эффективного реинвестирования прибыли. Таким образом, дивиденды выплачиваются только в том случае, если профинансированы за счет прибыли все приемлемые инвестиционные  
проекты. Если всю прибыль целесообразно использовать для реинвестирования, дивиденды не выплачиваются совсем, напротив, если у предприятия нет приемлемых инвестиционных проектов, прибыль в полном объеме направляется на выплату дивидендов.

Основные теоретические  разработки в рамках этой теории были выполнены Франко Модильяни и  Мертоном Миллером в 1961г. Они выдвинули  идею о существовании так называемого «эффекта клиентуры» (Clientele Effect), согласно которой акционеры в большей степени предпочитают стабильность дивидендной политики, чем получение каких-то экстраординарных доходов. Кроме того, Ф. Модильяни и М. Миллер считают, что дисконтированная цена обыкновенных акций после финансирования за счет прибыли всех приемлемых проектов плюс полученные по остаточному принципу дивиденды в сумме эквивалентны цене акций до распределения прибыли. Иными словами, сумма выплаченных дивидендов примерно равна расходам, которые в этом случае необходимо понести для изыскания дополнительных источников финансирования. Тем не менее Ф. Модильяни и М. Миллер все же признают определенное влияние дивидендной политики на цену акционерного капитала, но объясняют его не собственно влиянием величины дивидендов, а информационным эффектом – информация о дивидендах, в частности о их росте, провоцирует акционеров на повышение цены акций. Основной вывод этих ученых – дивидендная политика не нужна.

 

Оппоненты теории Модильяни-Миллера – сторонники второго подхода – считают, что дивидендная политика влияет на величину совокупного богатства акционеров. Основным идеологом второго подхода к проблеме выбора дивидендной политики является М. Гордон. Основной его аргумент выражается крылатой фразой «Лучше синица в руке, чем журавль в небе» и состоит в том, что инвесторы, исходя из принципа минимизации риска,

 

всегда предпочитают текущие  дивиденды возможным будущим, равно  как и возможному приросту акционерного капитала. Кроме того, текущие дивидендные выплаты уменьшают уровень неопределенности инвесторов относительно целесообразности и выгодности инвестирования в данное предприятие; тем самым их удовлетворяет меньшая норма дохода на инвестированный капитал, что приводит к возрастанию рыночной оценки акционерного капитала. Напротив, если дивиденды не выплачиваются, неопределенность возрастает, возрастает и приемлемая для акционеров норма дохода, что приводит к снижению рыночной оценки акционерного капитала. Теория Модильяни-Миллера критикуется также за некоторые исходные посылы (отсутствие влияния налогов, отсутствие расходов по дополнительному выпуску акций и др.), носящие, по мнению критиков, искусственный характер.

Можно сказать, что второй подход является более  распространенным. Вместе с тем признается и тот факт, что какого-то единого формализованного алгоритма в выработке дивидендной политики не существует: она определяется многими факторами, в том числе и трудно формализуемыми, например психологическими. Поэтому каждое предприятие должно выбирать свою субъективную политику исходя, прежде всего, из присущих ему особенностей. Можно выделить две основополагающие инвариантные задачи, решаемые в процессе выбора оптимальной дивидендной политики. Они взаимосвязаны и заключаются в обеспечении:

а) максимизации совокупного достояния акционеров;

б) достаточного финансирования деятельности предприятия.

Эти задачи ставятся во главу угла при рассмотрении всех основных элементов дивидендной  политики: источников дивидендов, порядка  их выплаты, видов дивидендных выплат и т.п.

 

2. Система фиксации прав на корпорацию (реестр акционеров): понятие реестра, виды зарегистрированных лиц, документы, составляющие систему ведения реестра акционеров, порядок фиксации прав на ценные бумаги.

 

Реестр акционеров — свод сведений об акционерах и АО (акционерном обществе).

Регистрация акционера  в реестре означает переход права  собственности по купленным акциям. Реестр необходимо завести не позднее, чем через месяц после гос. регистрации АО. Правила ведения  реестра закреплены в законах и других правовых актах РФ.

В реестр вносят такие данные об акционерах:

— имя (ФИО);

— дата покупки  акций;

— реквизиты (для  физ. лиц — паспортные данные, адрес  местожительства; для юридических  — расчетный счет, юридический  адрес);

— данные о количестве, номинале и категории приобретенных акционером акций;

— дату внесения последнего платежа за акции;

— дату, когда  лицо перестало быть акционером;

— другие данные, предусмотренные законами Российской Федерации о ценных бумагах.

Реестр акционеров содержит не только данные об акционерах, а также и об АО. В нем фиксируют юридический адрес акционерного общества, данные о гос. регистрации, величине уставного капитала, сведения о количестве и категориях акций, об их номинале и выплате дивидендов.

При количестве акционеров не более 500, само АО может быть держателем реестра, занимается регистрацией новых акционеров и ведет реестр.

 

Если количество зарегистрированных акционеров превышает 500, реестр акционеров ведет специализированный регистратор. С ним АО заключает соответствующий договор.

В реестре акционеров могут быть зарегистрированы следующие  виды лиц:

• Владелец — лицо, которому ценные бумаги принадлежат на праве собственности или ином вещном праве;
• номинальный держатель — профессиональный участник рынка ценных бумаг, который является держателем ценных бумаг от своего имени, но в интересах другого лица, не являясь владельцем этих ценных бумаг;
• доверительный управляющий — юридическое лицо или индивидуальный предприниматель (профессиональный участник рынка ценных бумаг), осуществляющий доверительное управление ценными бумагами, переданными ему во владение на определенный срок и принадлежащими другому лицу, в интересах этого лица или указанных этим лицом третьих лиц;
• залогодержатель — кредитор по обеспеченному залогом обязательству, на имя которого оформлен залог ценных бумаг.

Типовые формы  документов, используемых акционерным обществом при самостоятельном ведении реестра акционеров.

Анкеты:

- Анкета эмитента 
- Анкета зарегистрированного лица (для физических лиц) 
- Анкета зарегистрированного лица (для юридических лиц)

Выписки, справки, уведомления:

- Выписка из реестра акционеров 
- Справка из реестра акционеров 
- Справка о наличии на счете указанного количества ценных бумаг 
- Справка об операциях, проведенных по лицевому счету 
- Уведомление об операции, проведенной по лицевому счету

Журналы:

- Регистрационный журнал 
- Журнал учета входящих документов системы ведения реестра

 

Лицевые счета:

- Лицевой счет зарегистрированного лица 
- Лицевой счет зарегистрированного лица – залогодержателя 
- Эмиссионный счет эмитента 
- Лицевой счет эмитента

Отчетность:

- Отчет эмитента для ФСФР России

Правила:

- Правила ведения реестра  
- Приложение 1. Анкета физического лица  
- Приложение 2. Анкета юридического лица  
- Приложение 3. Анкета эмитента  
- Приложение 4. Передаточное распоряжение  
- Приложение 5. Залоговое распоряжение  
- Приложение 6. Распоряжение о передаче права залога  
- Приложение 7. Распоряжение о внесении изменений в счет залогодателя и залогодержателя  
- Приложение 8. Распоряжение о прекращении залога  
- Приложение 9. Распоряжение о блокировании операций  
- Приложение 10. Распоряжение на выдачу выписки  
- Приложение 11. Распоряжение о предоставлении информации из реестра  
- Приложение 12. Распоряжение о подготовке списка лиц к собранию  
- Приложение 13. Распоряжение эмитента об обременении  
- Приложение 14. Выписка из реестра  
- Приложение 15. Справка из реестра  
- Приложение 16. Справка об операциях  
- Приложение 17. Справка о наличии на счете ЦБ

Распоряжения:

- Передаточное распоряжение 
- Залоговое распоряжение 
- Распоряжение о внесении изменений в информацию лицевых счетов залогодателя и залогодержателя 
- Распоряжение о передаче права залога 
- Распоряжение о прекращении залога 
- Распоряжение о блокировании операций по лицевому счету 
- Распоряжение эмитента об обременении акций обязательствами по их полной оплате 
- Распоряжение на выдачу выписки из реестра акционеров 
- Распоряжение о предоставлении информации из реестра акционеров 
- Распоряжение о подготовке списка лиц, имеющих право на участие в общем собрании акционеров.

После заключения и фиксации сделок, имевших место  на торговой площадке, осуществляется клиринг, т.е. учет взаимных обязательств участников торгов. В результате клиринга устанавливается взаимная задолженность участников торгов друг перед другом как денежными средствами, так и ценными бумагами. Перечисление денежных средств осуществляется банками. Движение ценных бумаг между владельцами происходит между счетами-депо, если предыдущий и новый владельцы обслуживаются одним депозитарием, являющимся для них номинальным держателем, или между лицевыми счетами владельцев ценных бумаг в регистраторе, ведущем реестр акционеров эмитента, ценные бумаги которого явились объектом купли-продажи. Общую схему взаимодействия организаций, ведущих учет движения и фиксацию права собственности на ценные бумаги, можно представить следующим образом (рис. 1). 
 

 

Рис. 1. Взаимодействие организаций, обеспечивающих движение и фиксацию права собственности на ценные бумаги

Фиксация права  залога осуществляется на основании залогового распоряжения. В отношении заложенных ценных бумаг и условий залога запись об обременении заложенных ценных бумаг на лицевом счете зарегистрированного лица - залогодателя содержит данные, имеющиеся в залоговом распоряжении. Заложенные ценные бумаги могут быть переданы другому владельцу на основании передаточного распоряжения, которое подписывают залогодатель и залогодержатель. Если в договоре не указано на наличие согласия от залогодержателя на отчуждение акций залогодателем, то регистратор без согласия залогодержателя может провести переход прав собственности с одновременным обременением счета нового владельца.

Несколько интересных случаев по оформлению залога.

1. Арбитражным судом было вынесено решение, в котором он обязал регистратора провести залоговое распоряжение задним числом, т.е. с момента подписания договора залога, т.к. считает, что именно с этого момента должны быть восстановлены нарушенные права. Безусловно, такая позиция суда не лишена смысла, но, к сожалению, вступает в противоречие с ФЗ «О рынке ценных бумаг», предусматривающим внесение изменений по реестру акционеров только при предоставлении полного комплекта документов в хронологическом порядке в реальном режиме времени. Нельзя внести запись в реестр об обременении ценных бумаг залогом ранее появления документов - решения суда.
2. В случае увеличения, количества акций на счету залогодателя (при условии заключения договора на определенное количество акций) залогодержатель не имеет права на реализацию акций, объемом большим, чем указано в договоре залога.
3. Право залога на бездокументарные ценные бумаги возникает с момента его фиксации в реестре акционеров.

 

Список литературы

 

1. Иванов А.Н. Акционерное общество: Управление капиталом и дивидендная политика. – М.: ИНФРА-М, 1996
2. Криничанский К.В. Рынок ценных бумаг. – М.: Дело и Сервис, 2007
3. Орехов С.А., Селезнев В.А. Современное корпоративное управление: проблемы теории и практики. – СПб.: Питер, 2006.
4. Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. N 208-ФЗ "Об акционерных обществах" (с изменениями от 21 марта 2002 г.).
5. http://ru.wikipedia.org